Lesson 31：最後的濾網—現金流量表（二）

松雞的格言可能是「每個月都有不同的敵人和食物」。

— 《西頓動物記》

細心的同學應該會發現我西頓動物記引用了兩次，我想或許是因為我們在做的事業本質和動物生命的本質很相近，動物生命的本質就是求生，交易也是。所以這本書裡有不少語句我都覺得很有趣也很適合用在我們的文章。

相信很多同學都知道這禮拜發生了一件「大事」，就是元大證券財報資料改版了，其實不只元大，似乎很多網站也都改了，這是為了配合新版IFRS（國際財務報告準則）而做的改變，相關資訊各位可以參考下面兩個連結：

https://goo.gl/UKaxF7 （IFRS 9今上路 兩面向衝擊大）

https://goo.gl/H9U9Rx （淺談IFRS15-客戶合約之收入切割五步驟）

（一郎註：上面這一段其實是舊文了，不過我想還是可以讓第二期的伙伴們瞭解一下背景，所以還是把內容留下來。）

如果你想更深入瞭解IFRS，可以自行估狗。我這裡要告訴各位的是，大家不用擔心，這些東西對我們的系統完全無影響。各位別忘了，我們是極簡主義的基本分析，財報準則改得再複雜，揭露的資料再多再細，真正關鍵的還是那些而已。除此之外，最重要的是什麼？恩，你應該知道我要說什麼，也知道答案…最重要的是，我（們）是技術派交易者，一切以價格（線圖）為依歸，財報只是輔助。財報準則怎麼改，統計方式怎麼變，最終都是要反應在價格上，價格的走勢、群眾的心理，是永遠不會變的。所以上面那些東西就算妳看不懂或甚至不看也沒關係，IFRS到底是什麼，你不知道不去查也無所謂，那就是無助於交易的純知識而已。

目前的變化對我們的影響充其量就是網頁表格變得很長，資料變得很多，我們要找數據變得比較麻煩而已。另外，我也可以想見市面上的財報分析書籍應該也要開始陸續改版，作者們又有很多新梗可以用了，然而不管你將來讀到什麼，別忘了我曾告訴過各位的，要有科學精神，科學精神就是證偽態度，白話講就是「找反例」，只要你有科學精神，就不會盲信受誤導。

今天課程的開始我要先講一個題目，是伙伴曾經問到的我覺得非常好的一個問題，這位同學問到，為什麼我在上次的課程說「營運現金流為負是僅次於EPS為負的財報最大利空」？現金流量表不是最後的濾網嗎，就算是EPS，它是不是虛的不是還需要營運現金流的檢驗嗎，那感覺營運現金流應該比EPS重要才對？所以營運現金流為負是不是應該比EPS為負更嚴重，是最大的利空？

我上一堂課是說，若某季EPS為正營金流為負，那表示公司有不少獲利屬於「應收帳款」，也就是這家公司該付的錢都付了（比如買原料），但該收的錢還沒收，所以造成營金流為負，但有應收帳款至少表示還有錢可以收，只是時間問題。而如果是EPS為負營金流為正，表示雖然公司本季還是有現金的正流入，但整體是賠錢的，也就是可能之後還要還人家錢，那比賺錢還沒回收更慘。

不過上面同學的說法也很有道理，所以誰是對的呢？兩個都對。這是詮釋的角度而已，沒什麼對錯，不管是EPS為負或營金流為負，都是很嚴重的利空，各位在操作時一定要特別留意。總之這位同學會問到這個問題，表示他也有確實掌握到營金流的意義了。

我們今天要接著談投資活動之現金流量，簡稱投資現金流，請各位打開4535至興現金流量年表：

所謂投資活動，除了像一般人買股票基金外匯那種「投資」，這裡的投資最主要指的是對於公司本業營業上的資本投入，如長期、固定資產（如廠房、設備）的建造或購入，企業購併等。投資現金流在報表上的表現，如為建造購置，即屬現金流出，反之，如為處分出售，則為現金流入。各位看上面4535的投資現金流，往上找到「購置不動產廠房設備」這個欄位，你可以看到他每年都是負數，也就是每年都是支出（附帶一提，各位要記得在現金流量表中，只要是負數就代表現金流出，正數就是現金流入），其他欄位不是零就是數值很低，可以忽略不看，這是一般製造業的特徵。

至興每年的投資現金流都是負數（支出），這樣好嗎？感覺錢一直在從公司流出去好像不太好對不對？不對，投資現金流連續流出未必不好，就像上面的定義說的，投金流主要是針對「本業營業的資本支出」，而我們一般說「開公司」，就是在「投資」，投資於這項產業，既然是投資，就是要先投入資金，才有辦法賺錢，以製造業來說，我們就是要製造某種商品去販賣牟利，製造商品就需要廠房機器，需要廠房機器就是要先買（支出資金），之後才有辦法製造商品。當一家公司的投金流呈現不斷流出（支出）的狀態，你可以推論他是一直在買廠房設備。為什麼要一直買廠房設備？因為他需要一直製造商品。為什麼要一直製造商品？因為有人需要他的商品，而他原本的廠房設備製造的商品不夠供給需求，所以他就要再買（或至少是「更新」）廠房設備，製造更多的商品，賺更多的錢。

下面是2330台積電的金流表，你可以看到他的投金流也是年年支出，而且有上升的趨勢，

當一家公司會持續維持資本支出，表示內部應該看好未來景氣，或至少看好公司營運前景，他才會（敢）不斷投入資金，沒有人會故意做賠錢生意…我是說好人正常人（如果是壞人的話，他也是會大量地購買（沒用的）廠房設備或其他公司股份，圖利他人掏空公司，不過這另當別論）。相信不少朋友都有看過「台積電今年資本支出創歷史（或近年）新高」之類的新聞標題，台積電是全球半導體產業景氣非常重要的指標，如果GG增加資本支出，表示他看好半導體未來景氣，其他相關公司就可以參考跟進。

而且各位要知道，投資不是馬上就能回收，那不是幾個月幾季的問題，而是以年為單位的，今天一家公司投入10億設廠，他看的可能是1、2年甚至3、5年後的未來，不是一般散戶今天買股票就想著下禮拜要漲多少。當然公司也有看錯的時候，比如說預期景氣或企業前景好，投入一堆錢，結果判斷錯誤慘賠，這種例子也所在多有。所以看指標還是要找有公信力的或領導級的龍頭廠（比如台積電）…大不了一起死。不過，最好的辦法還是什麼？對，是價格，一切以價格為準，線圖告訴你什麼那就是什麼，事實就是如此，不用囉唆一堆。

結論就是上面說的你知道就好，可以在談話中讓人家覺得你很有料，但是我們不用這些判斷行情。

那麼，照我上面那樣講，是不是表示投金流一直流出就是好的呢（假設公司沒看錯）？因為這表示公司不斷在擴大營運，擴張版圖。那也未必，你投入資金，支出資本，那也要有回收才行，總不能一直投資花錢卻都沒賺錢吧。那賺錢怎麼看？上禮拜才學的：營運現金流。來看一檔2448晶電，

我們從最前面2010年（這次表格改版唯一值得欣慰的就是年度改西元了）開始，請各位對照一下晶電的投金流和營金流，從2010～2013連續四年的投金流（支出）都比營金流（收入）高非常多，簡單說就是入不敷出，不斷燒錢，14、15年才情況稍有改善，營大於投一點點。至於股價表現—

為什麼一間公司明明賺得不多還要一直支出設廠呢？可以想到的主要理由就是他要無限擴充產能，增產增產再增產，產品多了再以低價搶市，賠錢賣也沒關係先把市佔率搶到再說，本多終勝，等其他小廠撐不下去倒了，我再提高售價賺回來。歹幾會有這些巨頭企業主想得這麼美嗎，當然是未必，所以現在才會有我們台灣特產的所謂四大慘業。

結論就是，我們觀察投資現金流時，必須和營運現金流做對照。一個指標稱為「自由現金流」：

自由現金流 ＝ 營運現金流 + 投資現金流

恩，雖然這裡給自由現金流獨立一行加上粗體，不過他的重要性還是比營運現金流低了一點。還有別忘了現金流都有正負，所以如果投資現金流是負的，那上面的式子就是「加上負數」。

各位再看上面晶電的報表，他2010～2013年的投資現金流支出都大於營運現金流收入，所以他這幾年的自由現金流都呈現負數，我們常聽到人們把企業的現金流量比喻成人體的血液，自由現金流呈負數就表示這家公司一直在失血，試問一家公司有多少血可以流失？

怎麼說自由現金流重要性比營運現金流稍低呢？首先就像我上面說的，投資現金流還是要跟營運現金流比較才能突顯其意義，再者，舉個例子，如果營運現金流是正的，那我們可能會再看看投資現金流的表現，也就是算一下他的自由現金流如何，而如果營運現金流是負的，那可以說根本不用再看下去了。

請各位再回頭看一下台積電的自由現金流，始終都是正數，表示他賺的現金不只夠他繼續資本支出投資設廠，還有很多可以支付各種款項，例如股利和貸款利息。這種公司就是巴菲特最愛的，他不是找「很會獲利」的公司，而是專門找「很會賺現金」的公司來投資（不過他不買電子股，除了蘋果以外。但他說他不把蘋果當成電子股，他認為蘋果已經屬於現代人「生活方式」的一部份）。

各位再看看至興，他除了10、11年自由現金流為負以外，自12年後都是正數，而且他營金常遠大於投金，也就是自由現金流佔營運現金流比例相當高，比起台積電有過之而無不及，是一間小而美的公司，所以他可以長年穩定發放股利，連2008年也不例外。哪天海嘯再度來襲，投資人該找的就是這種公司危機入市。

我們現在從另一個面向看投資現金流，也就是如果投金流為正，那表示什麼？一般我們比較不會看到「投金流連年為正」的現象，畢竟就像定義所表示的，公司要製造商品就是要先投資設廠，通常投金流只會是負數，你如果看到投金流為正，較常見的情況是在某一年度（或季度）出現投金流大幅正數，或是連續幾季或1、2年投金流為正，這表示什麼？公司有現金進來很好？當然不是。

我們喜歡看到公司有現金流入，但並非有現金流入就是好事，要看它是怎麼來的，例如一般我們不會太樂見投金流出現大幅或連續正數，尤其在股價處於高檔的時候。投金流為正主要是賣廠房機器來的（你可以看細目是不是出現在「處分不動產廠房設備」），廠房機器可是公司的生財工具，你把這些東西賣掉，意思是生意不做了還是？倘若如此，那很可能表示：公司現在急需現金，本業賺不夠只好變賣家產應急；或是公司在同業競爭當中處於劣勢，開始縮小產能版圖，可能快被吃掉了；或是公司內部判斷企業前景或整體景氣將近入衰退循環，先趁早賣出資產握有現金，等下一波上升循環啟動再重新投入。

當你在評估是否投資一檔標的時，年表看完後可以看季表，主要就是避免發生「前面幾年都很好，就剛好從今年開始出問題」的情況。以下為至興的現金流量季表，

看起來一如往常，營金流每季都保持投金流的2倍以上，沒什麼問題，這種公司你就是穩穩地長期分批投資，反正他賺的錢絕對足夠發股利給你，那天遇到市場有什麼題材，或是主力大戶想要炒股的時候，股價突然衝個一波十幾趴幾十趴，你還可以賣出賺取超額價差利潤。

關於投資現金流我最後再講一點，當未來市場再度發生大規模系統性風險，像亞洲金融風暴、金融海嘯那樣，世界各國（主要是美國）又開始降息降息再降息寬鬆寬鬆再寬鬆的時候，你可以注意看看哪間公司從什麼時候開始做大幅資本支出（投資現金流出現大額負數），那很可能表示公司內部有能人已經嗅到景氣反轉的味道，開始趁資金便宜（利率低），或者應該說，什麼東西都便宜的時候，大舉投資，這種公司在將來景氣正式復甦時，非常有可能出現爆發性且長期的成長。為什麼說也有可能是長期而不只是短暫賺一波呢？因為如果公司經營策略等一切運用得宜，搞不好一舉躍升產業龍頭，競爭力遠勝同業，這麼一來就有機會維持數年甚至十數年以上榮景。

請各位繼續掃圖掃表，觀察個股長期走勢與自由現金流間的關係，感受一下其相關性。下週我們要談籌資活動現金流以及非常重要的，現金流量表的各個重要細部項目。