FinTech與支付是BGo事業情報長期關注的產業，過去我們曾請美股投資人路人甲，介紹過美國Buy Now Pay Later廠Affirm，當時2020年受惠疫情期間Peloton需求而大幅成長，Shopify參與私募後IPO，雖期間Peloton成長可能在疫情後趨緩，加上Affirm營收占比高度仰賴Peloton，導致市場並沒有對Affirm有太多關愛，只有在Square收購競爭對手Afterpay時，華爾街才忽然想起美國自己也有一間BNPL。如今Affirm與Amazon結盟，Affirm一晚大漲47%，不過看到很多人認為BNPL是一門，不太需要專業容易上手，沒有護城河的產業，但大家是不是忘了前陣子Klarna信貸的損失率大增的新聞？AMAZON其實本來就有BNPL的選項，但為何要新增Affirm？BNPL產業關鍵是信用評分模型，如何透過歷史信用評分資料、消費者動態訊息理解、判斷信貸損失的機率，進而做到撥貸金額高，損失率低，且能通過經濟景氣循環週期驗證的風險模型，其實不是那麼容易的，更別說必須在消費者在電商下單的幾分鐘內，就必須迅速完成判斷，我認為這是retail finance最有價值的一項專業。
我們決定請路人甲，再次更新一下Affirm公司概況給大家參考，尤其是在2020年疫情結束到2021年經濟reopen，中間經歷過一次短暫的經濟衰退，這類的信貸模型更值得在這段時間檢視，請注意，路人甲提供的是Affirm的營運模式與發展，而非投資建議。
雖Affirm的規模與同業相比較小，擴展速度也相對緩慢，但Affirm基於信用風險模型設計的產品，不收遲繳滯納金與滯納利息，相較同業產品更容易溝通，我們認為Affirm的產品更能吸引Gen Z與千禧世代，另外，Affirm的撥款金額、期數相對同業更高，且違約率更低，我們相信這隱含的意義是，Affirm風險模型較有優勢，在容易模仿的Buy Now Pay Later同類型公司中，相對具有較佳的投資價值。
但因BNPL客戶具高度黏著性，業者發展策略越來越像電商平台，BNPL業者在網站與App平台開設商城，協助合作商家導流，商家選擇合作的BNPL的合作業者時，除了消費分期功能能否協助商家解決客戶購買力的問題外，也會比較BNPL業者的導流能力以及其他附加價值，而Affirm的國際化進展不如競爭對手，或許較同業不具網路效益的吸引力，但我們傾向認為這是Affirm的產品架構是基於風險模型，而競爭對手的模型是基於滯納息與違約金，相較下Affirm的國際化進展較慢可以理解。
繼2016收購Sweep後，Affirm發展出Savings作為提高客戶使用Affirm App頻率的服務，這有利於Affirm提高客戶APP的使用率並有利於降低授信風險，但支付畢竟是具有網路外部性的生意，在往下一個產業範疇邁進前，Affirm必須加緊腳步，追上同業的交易規模與合作商家數，今日Amazon是美國本土市場最好的合作夥伴，儘管Amazon Pay本來就有BNPL的選項，但我們相信，Affirm基於信用風險的評估模型，可項提供Amazon Pay無法覆蓋的高金額消費品項，或是更長的期數，這也是Affirm與其他BNPL最主要的差異。
中長期而言，我們認為Affirm有能力吸引千禧世代的網路消費，並維持一定的資產品質，只是市場會在短時間關注其配合商家的成長率，但我們更傾向看到Affirm在利收上展現的利潤成長，那是基於Affirm信用風險模型的優勢展現。
Affirm希望解決哪些問題？
”Deliver honest financial products that improve lives.“
通常我不太喜歡企業是以解決道德面的痛點作為創立的宗旨，畢竟企業最終還是必須營利，但Honest financial products確實能吸引成長過程籠罩在金融海嘯的千禧世代，只是Affirm如何傳遞Honest這個概念？
傳統金融業者，尤其在消費金融領域，最常被客戶指責的是金融條款與產品設計複雜，客戶常常誤觸金融條款的地雷，動輒被收取違約金與滯納息等，Affirm認為機構也不該因客戶犯錯而獲利，尤其有時客戶之所以犯錯，實際上是商品難以理解，客戶無所適從卻因此受罰，Affirm希望提供收費簡單，客戶容易理解的產品，所以Affirm的產品是唯一能做到0利率分期的BNPL公司。
在台灣可能大家不是那麼希罕，因為普遍電商都有提供信用卡無息分期，但那是基於銀行有聯徵與信用卡紀錄「預核」了一個額度(credit limit)，但針對無卡族，信用風險的評估就不那麼容易，近年台灣租賃公司也有推行「無卡分期」的產品，但利率與額度就沒那麼優惠了。
“透過API串接線上支付場景，提供客戶BNPL(Buy Now Pay Later)消費分期服務。”
Affirm提供消費分期的服務，更具體地說：當商家與Affirm簽約合作後，可於電子商務網站後台安裝Affirm的API插件，則電商的客戶在線上購物時，Affirm的分期服務便會出現在支付選項，客戶選擇Affirm分期方式後便可送出審核，Affirm系統審核通過後，客戶則可以選擇分期的期數，大多是0% APR的。
"解決電商顧客的購買力問題"
根據估計，會使用Buy Now Pay Later的顧客，有有44%的用戶年收入低於4萬美金，對電商而言，取得新客戶的成本越來越高，一般刺激銷售的模式是折價，打折後協助顧客減輕負擔，解決少部分購買力問題，但折價會減損品牌價值，但如果有BNPL，電商也可以選擇將部分折價的比例作為手續費支付給BNPL業者，由他們解決客戶購買力問題，而帶來轉換率與AOV(平均訂單金額Average Order Value)的成長。
簡化分期支付的核心在於風險評估模型
說穿了，Affirm就是提供一個可「無息分期、即時判斷風險與利率」的支付解決方案，簡單講就是，你不需要提前提供財力證明、不需要聯徵(大部分情況)複查、簡化身份照會、類似信用卡的服務。
所以Affirm首先要面對的問題是：簡化信用卡支付產品。
但怎麼辦到的？首先，信用卡為何需要這麼複雜的產品結構？遲繳除滯納期間的利息，還需付出滯納金？又為何每個人的信用卡利率不同，甚至同一人在不同期間的滯納息算法也不相同？甚至，還提供最低應繳金額讓客戶感覺沒有負債，但其實收取極高利率？
首先，信用卡的審核機制不是即時的，客戶申請信用卡額度與申請消費分期有時間落差，當核予額度與申請消費分期的時間相隔越久，該筆分期的授信資料越有不確定性更不利於風險評估，所以信用卡在規劃上多了滯納金罰則，當你信用卡遲繳，會產生一筆滯納金，後隨遲繳日數在收取滯納利息。簡言之，信用卡產品複雜的原因乃是因評估持卡人倒帳風險的不確定性高，只好依每個人的風險定價給予不同的利率。如果Affirm希望提出更容易溝通的產品，那就得先提出評估信用風險更有效的方式。
這群BNPL的新創善於利用科技，不管是AI或是機器學習處理資料，加上移動裝置上的APP，他們確實有機會較傳統徵信方式更即時，更全面，而創造出簡單的信用消費產品。
其中，Affirm的產品可能是現有BNPL業者中最簡而有力的：
這個BNPL產業市場夠大嗎？
在台灣很難有深刻感受，因為我們處在一個相對overservice的金融環境中，信用卡普及，加上雙卡風暴後，金管會對於retail banking產品管制相當嚴格，動不動就譴責(檢討)一下信用卡循環利率上限。但在美國，根據聯準會，2019美國消費者付了1,210億的信用卡利息，110億的透支(overdraft)，30億的延滯費(late fees)，沒錯，這是一年支付的金額，另外，美國人總共欠了1兆的信用卡債務。
而另一個現象源自2008的金融海嘯，這同樣台灣很難感受到，根據YPulse，Z世代與千禧世代(1981~2012年出生)的這群人的消費力已經超過2.5兆美元，但這群人越來越不喜歡跟傳統銀行業者打交道，相較之下，他們更愛在網路上直接申辦金融服務，另外，根據TD Bank，這群人中的25%出門已經不帶信用卡了，根據Forbe統計，美國有7%的人口在2020年使用過BNPL的服務。
以上，BNPL隨電子支付的崛起是可以預想的。根據WorldPay 2020的全球付款報告，”Buy now pay later”交易額在北美到2023前將成長3倍至3%的市佔，而在EMEA，目前已佔6%，將會在2023成長到10%市佔率。
那0%的分期，到底怎麼賺錢？
其實跟台灣信用卡運作機制很像，店家如果接受0%分期，那就要支付給信用卡廠商對應的手續費，Affirm也是如此，扮演「支付中間人」(Escrow)的角色。其商業流程可參考下圖，其中涉及的關係人包含：
A.撥款銀行(目前Affirm配合Cross River Bank，某些州也開始自行撥款)
B.商家或平台(如Peloton，Walmart)
C.放款機構
舉例，假設消費金額1000元，商家與Affirm簽立的交易費率是5%，當客戶在線上消費1,000美金時，撥款銀行將會撥款950元(1000美金-交易費)給商家，而Affirm與消費者間存在本金為1000的貸款債權，Affirm再支付1000美元+手續費給撥款銀行，撥款銀行再將商家的交易費50元退給Affirm。其中，Affirm為了讓資本更有效率，會搭配：
1.金融機構融資：Affirm會透過從其他金融機構取得的資金，用以向撥款銀行買回消費者債權。
2.債權證券化：Affirm再將這些債權出售給其他機構投資人，並收取服務費。
以上述的模型來看，Affirm的營收主要有以下的來源：
1. Merchant Network Revenue and Virtual Card Network Revenue
作為支付服務方，Affirm的收入是向商家收取支付服務手續費，目前Affirm的0%產品佔比超過40%，換句話說，當客戶向商家購買產品時，使用Affirm的0%產品可以直接無息分期，但將由商家支付手續費給Affirm，Affirm與店家的手續費議定是以交易為基礎，而不是以月付或租用費的方式收取。另外，由於Affirm亦有與Visa合作發行Virtual Card，當Affirm的客戶在實體店家，或是沒有與Affirm合作的商店消費時，亦可透過Affirm的App申請分期服務，Visa會向店家收取手續費，並撥出固定的比例分享給Affirm。
2. Interest Income：
作為貸款供方：Affirm向顧客收取利息收入。
3.Servicing Income
作為貸款仲介方，這部分是Affirm與第三方放款機構簽訂，由Affirm提供專業服務協助管理貸款組合，這部分是以每天的貸款餘額乘以雙方簽訂的服務費的費用百分比計算，並以月為單位收取。
來自商家費用收益佔比佔48%，但利收成長佔比更快
如果我們細看2020年7月至今年3月底，Affirm的收入有48%來自網路商家支付的費用，5%來自實體店家支付的費用，利息收入占比約37%，只是網路商家費用比重在2021年減緩，今年第一季僅剩42%左右，實體店家則成長為6％，利息收入的佔比提高為41%。
如逾放狀況良好，那Affirm或許可視為消費性貸款的play
事實上在低利率的環境下，不管機構投資人，或資產管理者都在找良好品質的計息資產，您如果有關注二手車融資公司例如Credit Acceptance(CACC)在今年股價漲幅，您就大概可以理解，市場忽略Affirm商業模式的利收持續成長這件事。
是的，前提是「風險模型管控得當，資產品質良好」。
那Affirm如何評估風險？
1.風控模式：去年IPO時，Affirm截至2020/09的逾放比是1.1%，而這個數字如果以今年第一季的逾放數字來看，並沒太大變化，加上Affirm這段時間又收購了加拿大的同業PayBright。以消費貸款來說算蠻低的(美國信用卡的逾放比率約5~6%)，具體而言我們不知道Affirm如何評估風險，但S1揭露Affirm與商家合作進行交易與商品等級的風險評估， 與FICO的比較下，每個Affirm的風險等級(ITAC)下對比FICO都有更高的風險鑑別度與更低的逾放機率。
2. 審核速度：Affirm在S1提到審核流程是透過AI與機器學習自動化，核准過程僅約需1分鐘，同業Afterpay的申請速度也很快，但那是因為Afterpay沒有進行信用審查的緣故。
3.授信條件：根據Informa BusinessIntelligence在2019年11月~2020年1月期間的調查，Affirm的核准客戶比例相較同業高了20%，AOV提高了92%，我們參考了一些網路的評論，認為Affirm相較同業，可能提供較高的消費分期金額，較長的分期期數。
4.信用分數：客戶申請Affirm時，採取Soft Credit Check，將不會影響客戶的信用分數，但會在報告中顯示客戶申請Affirm，而客戶在使用Affirm分期的狀況也會提交給Experian(類似信用中心)，同業Afterpay沒有進行信用審查，Klarna採取類似Affirm的機制，一般低金額，短期數的分期採Soft Credit Check，但當客戶申請大額的消費融資(類似Affirm提供的6~36期的商品)時，Klarna將進行嚴格的信用審查(Hard credit check)，這表示申請Klarna將會影響信用分數，相較之下，AFFIRM在大額消費時相較同業更具有優勢。
商家與消費者的網路外部性
Affirm扮演付款中間人需同時維護兩個生態系，商家生態系與顧客(買方)生態系，這是平台商都會遇到的雞生蛋蛋生雞問題，當平台沒有夠多的商家加入支付體系，不會有顧客下載APP，而當平台沒有顧客，則更難說服商家加入體系，但偏偏支付是一個很競爭的市場，除了傳統信用卡公司外，在數位支付的領域前有Paypal，Stripe，Square的Cash App，這些巨頭也可能切入，又或者已開始提供BNPL(如Paypal，Stripe與Klarna合作)，同樣專注BNPL的有Klarna，Afterpay，Quadpay，Sezzle，Splitit等，大家都提供類似的消費分期，延後付款的服務，只要有一家的策略見效，其他業者也會馬上仿效。
但也因為實際上BNPL業者都在經營「消費者」與「貸款店家」兩個族群，彼此又互有關聯，既有的商家可以為BNPL帶來分期的商家收費，以及可能的利收，而BNPL自身APP或是再分期期間跟客戶的關係維護，例如繳款、再次消費等，又可營造消費者的外部性，再將流量、營業額貢獻回BNPL店家生態系的廠商，所以BNPL本身是否能讓客戶產生黏著，事實上從產品、go to market的規劃，都必須非常細膩，不是那麼容易透過模仿而來，這也是BNPL廠商至今仍有生存空間的原因。
Affirm與AMAZON的效應
看完前述對Affirm的簡介後，應該不難理解為何Affirm在消息出來後股價會大漲，以美國2020年網站的總成交金額來說，Amazon是2,990億美元，大約是Shopify的4.5倍，Affirm現有成交金額2020年成交金額也才60億。
只是要提醒一下，Amazon本來就有開放給其他的BNPL業者，例如Square收購的Afterpay。
結語
其實本來都應該炫技來估值一下，但既然這不是投資報告，那想一想其實沒必要。
由於對retail banking的發展很有興趣，Affirm從尚未IPO我就已經追蹤他每一次的募資活動，IPO前最後一次G輪募資時股價是19.92元，當時估值大約也才10億美元，不過2021年IPO總能創造奇蹟，今年1月IPO時第一天收在97元左右，換句話說，昨天大漲，大概就是回到IPO那天，估值大約260億美元吧，那Square花多少錢買Afterpay？大概290億美元，其實也相去不遠了。
對於Affirm，我倒是比較期待未來其發展策略，是否符合：
「消費分期」延伸為「借貸」
這裡指的是Affirm未來是否有機會，除了透過Shopify、Amazon合作經營「消費者」的消費分期產品，擴大Affirm網站的消費金額與使用人數，並進一步推出「純借貸」產品。
借貸客戶由除「消費者」擴展到「商家」
目前Affirm在經營商家的「分期支付」產品，收入是手續費，但有沒有機會延伸至商家的「SME小商家借貸商品」，使來自商家的「利收」也能貢獻營收？
在此兩策略出現前，我認為有待實質成長追上估值，並期望他保持良好的資產品質，並將之作為觀察總體經濟時，在電商消費、千禧世代的消費性信用貸款帶來的意義。
