中國泡沫與19世紀末的殖民史

【Comment】

It is all about the people and the space.

China is a country getting old, before it become really wealthy. How the demographic factor influences China ’s long term development? No one can tell.

There were worldwide economic crisis since 1878 and then the depression till 1886. The UK had least impact among great powers because it processed vast and worldwide colonies which play the role of the market. This encouraged many countries competing new colonies to prevent the future economic impact. The hot point was Africa . We all know the result is World War I.

Is Africa a precedent of China ’s the inland investment? Anyone who comments China should not ignore the lessons of 19th century.

驅動背景是人口與空間！

觀察一個社會，先要了解其人口結構：中國是個還沒富起來就先老化的國家，「2015年後，就業人口將開始減少，儲蓄也將隨之下降」就是註腳。記得松下政經塾一篇對中國發展的長期評價，也是以人口老化作為主軸。

這篇文章呈現兩類觀察者的「矛盾」：根據一個現象而有不同解讀。問題是「內陸」對於中國經濟發展的影響。一方看到中國短期的大量投資是「過度」，從而將出現「產能過剩」，所以會是「巨大泡泡」。一方面，則看到「內陸」（不是「內地」，內地是mainland的意思，是相對台港澳的名詞，主體與客體絲毫不爽。戰前，台灣是日本的外地，日本是台灣的內地。）所以認為這是下一階段（內陸）的基礎投資，未來不可限量。

在這裡講個陳年老故事好了：

19世紀末頁的1873年，世界出現經濟危機，危機持續到1878年，為時5年。之後，又繼續蕭條了8年，到1886年。總共13年。歐洲各國受傷頗重，獨獨聯合王國（UK）受傷最輕。大家一看是因為UK有龐大的殖民地作為市場減緩了景氣不況的衝擊，於是師法UK各國搶進非洲，拼命拓殖殖民地。這期間世界殖民地增加，90％在非洲。

但也就是因為歐洲各國在非洲搶地太ㄍㄧㄥ，所以一顆子彈才會釀成第一次世界大戰（這當然是簡化的說法）。

中國的內陸是不是19世紀UK的廣大殖民地？假使將「空間因素」考慮進來，經濟指標會不會呈現不一樣的意義？中國目前的缺工與工資上漲現象，是反應這個嗎？

中國的泡沫有多大？　●FT（2010.02.23）

呈貢是昆明——中國西南重鎮之一——附近的一座新城。它於2003年開始興建，迄今取得了顯著成果：13座美倫美奐的地方政府大樓，每座都鋪著大理石磚；一所配備室內泳池的高中；兩所占地寬廣的當地主要高校。嶄新的高層公寓樓排排聳立，簇新的窗戶在亞熱帶的陽光下十分耀眼。

唯一的缺點是：此刻的呈貢幾乎是一座空城。寬闊的馬路上不見車輛，銀行支行裡沒有客戶，市鎮辦公樓的門廳裡堆積了一地落葉。

開始讓人們對中國經濟真實狀況的看法出現分歧的，正是像呈貢這樣的地方。中國是全球危機中的大贏家。去年，在其它國家陷入衰退之際，中國經濟增長了8.7%。然而，隨著農曆新年假期的結束，圍繞以下問題的分歧正在形成：中國政府為渡過全球低迷期而實施的刺激方案，將會產生何種長遠影響？

雖然在有些人看來，中國在基建和城市規劃方面的投資具有前瞻性，並將為新一輪增長奠定基礎，但其他人擔心，去年的復蘇其實是建立在投資泡沫上的海市蜃樓。對於脆弱的全球經濟而言，這個問題同樣關鍵。如果中國的復蘇夭折，全球其它地區很可能受到拖累，從而陷入“雙底”型衰退。

去年的瘋狂放貸——新增貸款翻了一番——有何風險？對於這一問題，政府內部存在激烈的辯論。由於擔心中國經濟依然疲弱，一些官員希望保持投資閥門的敞開，而其他官員則擔憂通脹和產能過剩的潛在威脅。

專業投資者的意見分歧則更大。著名英籍投資者安東尼•波頓(Anthony Bolton)最近宣佈，他將移居香港，管理一隻中國基金，並對“中央統籌經濟的有效性”讚不絕口。但對沖基金經理吉姆•夏諾斯(Jim Chanos)——他以發現安然(Enron)帳目造假而聞名——則表示，同樣的中央計畫體制已經在投資領域——尤其是房地產領域——吹出了“一個史無前例的泡沫”。在呈貢，這兩派都可為自己的觀點找到論據。

以下三方面的問題顯而易見。首先，投資在中國經濟中承載的負荷過重。中國社會科學院經濟學家余永定表示，投資占國內生產總值(GDP)的比重過去在25%左右，如今正向50%靠攏。“投資率的快速上升正引發嚴重問題。投資率目前已經過高，但仍在大幅攀升，”他表示。“所有這一切都意味著，中國的產能過剩問題未來很可能嚴重惡化。”

比照歷史可以發現，中國本輪投資熱具有某種前所未有的特性。《經濟學人智庫》(Economist Intelligence Unit)指出，即便在掀起去年的投資熱潮之前，中國投資占GDP的比重也已達到了1997-98年亞洲金融危機前夕泰國的水準，或者上世紀60年代日本投資高潮階段的峰值水準。

餘永定表示，目前的體制鼓勵地方政府投資於政績工程，比如閃亮的新城和行政中心，因為如果專案在5年內基本上沒得到使用，官員們有時也並不介意，因為5年後他們將另有他任。他表示：“產能過剩有其重要的制度原因。地方政府具有進行此類投資的強大動機。”

刺激政策引發的第二個擔憂，是它將催生金融泡沫，尤其是房地產領域的泡沫（見下文）。除此之外的第三種擔憂，是大量新增貸款最終將變成壞賬，對於地方政府而言尤其如此——它們在大部分基建支出中扮演著核心角色。這些支出通常通過數以千的特設投資工具完成，資金來自於銀行貸款。

http://www.ftchinese.com/story/001031396

美國西北大學(Northwestern University)學者史宗翰(Victor Shih)仔細翻閱了地方政府檔和評級機構資料，根據他的推算，大陸地方政府目前負債11.4萬億元人民幣（合1.67萬億美元），比官方的估計高出一倍以上，相當於GDP的三分之一。他表示，銀行已同意在2011年前，向這些“地方政府公司”再放貸12.7萬億元人民幣，而其中有些公司肯定會無力還貸。

他補充稱：“我的數字是保守估計，因為可能還有很多放出去的貸款是我們不知道的。”

但即使存在所有這些風險，一些經濟學家仍然認為，實際威脅被大大高估了。在他們看來，修建像呈貢這樣的地方並不是浪費，而是對國內最貧窮的地區進行了非常必要的升級。

雲南省社會科學院經濟學 家陳利 君指出，他所在城市昆明的市中心——距離呈貢約20公里——過於擁擠。因此他認為，不出幾年，像呈貢這樣的新城就會人滿為患。（一些市政部門將於今年夏季遷入新城。）呈貢專案只是昆明市及雲南省改造工程的一部分，那裡的官員辯稱，他們是在奪回失去的時間。

“中國經濟改革開放之初，首先發展起來的是東部地區，接著是中部，之後才是西南地區，” 陳利 君表示。“昆明錯過了與沿海城市齊頭並進的機會，這讓我們面臨諸多挑戰。”

當地政府希望通過建造15座橋樑和高架公路——它們的模型和設計圖都陳列在一座嶄新的城市規劃博物館裡——以及一個全長163公里、很快可以連通呈貢與昆明市中心的輕軌網路，來減輕該市嚴重的交通堵塞。與此同時，一條高鐵線路將把昆明與近2000公里以外的上海連接起來，並説明這個曾經與世隔絕的地區，更緊密地融入全國經濟。

大舉投資的另一個目的，是把該地區的經濟發展方向，從面向中國較為富裕的東部沿海地區，轉向西南方的亞洲鄰國。隨著一座大橋的竣工，連接昆明與曼谷的公路已全線貫通，另一座連接雲南和越南北部公路上的大橋也已接近竣工。通往中緬邊境的公路與鐵路連線已經修繕完畢，一座斥資230億元人民幣、旨在使昆明成為東南亞旅遊業樞紐的機場正在建設之中。 陳利 君表示：“如果交通更方便的話，我們與東南亞的貿易額完全可以再翻一番。”

巴克萊資本(Barclays Capital)駐香港經濟學家彭文生表示，那些擔心基建投資過度的懷疑人士忘記了，從發展階段看，中國更像是上世紀五六十年代——而非80年代泡沫時期——的日本。換句話說，中國很多地方仍急需基礎設施建設。

他補充稱，政府促成最近一輪投資熱潮乃是明智之舉，因為再過幾年，社會將趨於老齡化，屆時可能無法拿出推行此類大膽計畫所需的金融資源。“2015年後，就業人口將開始減少，儲蓄也將隨之下降，”他表示。“在那之前，我們有5年時間來建設一套先進的基礎設施。這不僅是應對去年出口下滑的便捷之道，也是這個國家必須要做的事情。”

那麼孰對孰錯呢？這些資料不能完全說明問題，但的確表明中國仍有一定的喘息空間。如果中國經濟全面陷入產能過剩，效率和投資回報率會出現驟降，這也意味著中國今後的增長將明顯減速。

餘永定表示，這一點已經在衡量投資效率的增量資本產出率(ICOR)資料中清楚地體現出來。（數字越大，意味著一個國家必須加大投資，才能生成額外產出。）日本在投資熱潮期間，這一數字大約為3，中國在1991至2003年間為4.1。而在刺激政策的作用下，目前這一數字已高於6，在餘永定看來，這是一個明顯的警示信號。

http://www.ftchinese.com/story/001031396?page=2

但一些經濟學家指出，前十年，當有關產能過剩和投資過剩的警告不絕於耳時，公司利潤實際上出現了增長，儘管某些行業有時會蒙受損失。此外，學術研究已表明，期間資本回報率一直保持穩定。

此外，高增長率可以讓產能過剩問題迅速消失。正如彭文生所言：“過去10到15年，任何根據產能過剩理念來分析中國的投資者，都賺不到一分錢。”

另一個問題是，金融體系是否會被壞賬阻塞？史宗翰提供的資料，讓許多經濟學家都靜下心來想一想刺激方案可能開出的帳單，尤其是考慮到人們對錢到底怎麼花出去的所知甚少。世界大型企業聯合會(Conference Board)的比爾•亞當斯(Bill Adams)在北京表示：“透明度很低，能見度極差——這正是人們對投資熱的擔心所在。”

不過，除非壞賬激增，否則中國有能力在不損害金融體系的同時，消化大量不良貸款。坐擁2.4萬億外匯儲備的中國，能夠在銀行遭遇問題時，輕鬆地重組其資本結構。實際上，中國在過去十年的最初幾年正是這樣做的——當時，各大銀行由於之前的信貸狂熱，技術上已陷入了破產境地。

《中國經濟季刊》(Chinese Economic Quarterly)出版人葛藝豪(Arthur Kroeber)指出，未來10年，如果能保持合理的增長率，這些壞賬在GDP中所占的比例將迅速下降。他指出，基礎設施空置引發的恐慌，往往會在過幾年項目完全投入使用後煙消雲散。

但就連他也認為，中國無法長久地利用其銀行，來為資金來源可疑的基礎設施建設項目謀得貸款。否則壞賬規模可能會大到危險的地步，如果中國要繼續維持增長，就需要大大提高資本配置的效率。

葛藝豪表示：“中國正在接近用這種方式為增長融資的極限。”他補充道，管事的中央規劃者“這一次或許能擺脫危險，但如果他們繼續打算如此行事，就會陷入麻煩”。

http://www.ftchinese.com/story/001031396?page=3