高盛調降估值震盪 AI 供應鏈：台光電（2383）目標價下修逾百元，基本面是否撼動？
上週市場上最具震撼的訊息之一，莫過於高盛針對整體 AI 伺服器供應鏈的大幅降評，包含零組件與ODM組裝廠全線調整，台光電（2383）自然也在名單之列。但值得關注的是：高盛此次對台光電的評等調整，其核心原因並非獲利預估的大幅惡化，而是來自估值下修的邏輯重構。本文僅為個人觀察與研究紀錄，亦分享予有興趣者參考。
高盛下修AI伺服器出貨預估與台光電影響分析
在 2025 年 3 月 24 日發佈的報告中，高盛針對全球 AI 伺服器出貨量做出下修，並同步調整其涵蓋的台灣零組件供應商之評價模型與目標價。整體來看，此次調整對台光電（EMC）的 EPS 預估影響極小，但在評價倍數（PE）方面進行了下修，進而導致目標價調整。
AI 伺服器出貨預估下修幅度
高盛將全球 AI 伺服器（以 GPU 為主）機櫃的出貨預估分別下修：
- 2025 年從 31,000 台下修至 19,000 台，調降幅度達 35%
- 2026 年從 66,000 台下修至 57,000 台，調降幅度為 10%
主因包括：
- CSP 等 AI 伺服器終端客戶需求不如預期。
- AI 伺服器機櫃組裝端出現供應瓶頸。
這樣的下修對以 GPU 為主的供應鏈（如 台達電、聯茂、嘉澤 等）影響較大，尤其壓抑了 GPU 為主的供應鏈評價；而像台光電這類以 ASIC 為主的供應商，則相對較輕。下面兩張出自於此份高盛報告的圖：台光電 在 2025 年的 AI 業務比重大約為 30%，其中 主要集中在 ASIC 領域，說明其深度參與了未來成長性較高的 ASIC AI server 供應鏈。
不過，高盛的預估真有道理嗎？在此引述 浦惠投顧 的 陳於晨分析師 觀察指出：經過下修後，這樣的預估反而隱含 2025 至 2026 年 AI 伺服器出貨年增幅高達近 200%（從 19,000 台增至 57,000 台），相較當前 AI 擴產計畫的落地速度，該增幅是否又顯得過於樂觀？值得市場進一步思考與檢驗。
財務預估與估值調整
EPS ：2025 年微幅下修 <1%，2026 與 2027 年則各下調 2%。
營收：2026 與 2027 年營收下修 3%。
毛利率：因產品組合轉向 ASIC 與 800G 交換器等高毛利應用，2026/2027 年毛利率反而微幅上修 0.1/0.2ppt。
PE ：自 20 倍下修至 18 倍。
目標價：從原本的 865 元下修至 760 元。
高盛認為，儘管 AI 機櫃出貨預期轉弱，但台光電在 ASIC AI 伺服器、800G 交換器應用的高階 CCL 市場中仍具備產能利用率提升與市占擴張的潛力。其中，M8 材料產品更擁有高達 95% 的市占率，雖然關鍵原料掌握度尚未超過 50%（註：細節未提及，將於後續追蹤驗證），但整體供需動態仍對營運有利。
評價觀察與其他法人對比
觀察下表於2025年2月26日由永豐金證券編制的表格可得知，高盛對台光電的目標價在同業中偏高，此次下修至 760 元後（原 865 元），已較為接近其他券商的預估。
同一週內，2025年3月28日國泰投顧的PCB產業報告及3月31日的中信投顧的個股報告的仍維持對 台光電 正面展望，並未調降 EPS 或 PE 評價，而3月31日的統一投顧的週報中亦維持先前對 台光電 的預估不變。上述資訊顯示：高盛此次調整主因為 PE 模型修正，而非基本面顯著惡化。目前在券商的評價大致上給予 台光電 18-20倍的本益比。
其中值得一提的是，可以參考上行週期 PE 給予水準與估值位置對照。目前的法人對於 台光電 2025年的看法普遍預估毛利率將接近或超越 30%，根據2025年2月26日統一投顧的報告，台光電在過去 2023 年 Q3 業績上行週期中，毛利率達 30% 以上時市場普遍給予 20 倍以上的 PE 評價水準。而高盛此次將其評價從 20 倍調降至 18 倍，實際上是由原本偏高的估值調整回產業合理區間，並非反映基本面重大轉弱。
三月營收前瞻
既然高盛的「看空」未動搖基本面，台光電的短期業績表現能否成為反擊關鍵？以下是三月營收的前瞻分析。
台光電 的季營收具有明顯季節性，大致上為 Q1 為全年最低，Q2 及 Q3呈現季增，而 Q3 達到全年最高後，Q4 略降。
台光電 自 2024 年 10 月營收出現月減後，自 11 月起至 2025 年 2 月，連續四個月呈現月增。特別值得注意的是，2025 年 1 月受春節假期影響、2 月工作天數偏少，但皆仍呈現月增，顯示業績已有打破傳統季節性限制的跡象。
法人目前對於 台光電 2025 年的 EPS 預估區間為 37-42 元，係以全年營收突破 800 億為基礎（2024 年營收為 641 億）。2025 年 2 月 25 日凱基與富邦投顧報告指出，黃石新廠 30 萬張產能將提前於 Q2（5 月）開出，馬來西亞 60 萬張亦有機會提前於 Q3（8 月）開出，中信投顧於 3 月 31 日亦維持相同說法。
綜合以上資訊觀察，若 Q1 業績表現不淡，2025 年有望逐季成長。台光電過去多數年份的 Q1 為全年谷底，只要 Q1 營收能維持在 200 億以上，全年營收即有機會達成法人預估。目前 1-2 月合計營收為 140.15 億，若 3 月營收超過 60 億，Q1 有望達標。考量 3 月為完整工作天數月份，再創歷史新高（前高為 70.29 億）亦具可能性。
當然，以上預估皆建立在法人對全年營收達 800 億元以上（甚至是 850 億元）的假設之上。若未來台光電實際營收未如預期，則 EPS 恐難以達成預估之區間，進而影響市場對其應給予的股價評價。屆時，即便估值水準維持在歷史均值，對應合理股價也將同步下修。因此，在樂觀看待基本面潛力的同時，仍須持續追蹤月營收與新產能開出的進度，以確認基本面是否如法人預期邁進。
總結觀察
最近，全球主要股市，包括美國與台灣，深受川普關稅議題的衝擊，市場連續下跌，甚至籠罩在是否步入熊市的疑雲之中。然而，在本波 AI 浪潮帶動熱潮之前，台光電（2383）的估值基礎提供了一個值得參考的基準。根據 2019 年 1 月至 2022 年 1 月的歷史數據，其平均本益比（PE）約為 14.63 倍。若以法人預估的 2025 年每股盈餘（EPS）37 至 42 元計算，台光電的合理股價範圍如下：
37 × 14.63 = 541.31 元
42 × 14.63 = 614.46 元
這意味著，即使不考慮 AI 題材帶來的估值溢價，台光電在當前環境下仍可能具備 541 至 614 元的支撐空間。當然，估值最終仍會受到市場情緒與產業景氣週期的影響，但這樣的靜態評價區間，仍提供一個理性的參考基礎。以 2025 年 3 月的收盤價 545 元來看，台光電或許正處於被市場情緒低估的區間。儘管高盛的調整引發震盪，但真正的問題或許並非來自台光電的體質，而是一場市場對合理價值重新定價的過程。
「你看好的股票，並不會因為股價下跌，基本面就跟著變差；公司也不會因為今天跌了 10%，就突然失去它的價值與前景。市場的恐慌是短暫的噪音，真正決定勝負的，是你對基本面的信心與長遠的眼光。」
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部分內容整理自公開法人資料與產業報告摘要，所有數據僅供參考，實際以各券商公告為準。本文僅為個人研究與心得分享，非買賣建議，針對文章提及及標示個股亦無「叫進」或「帶進帶出」之意圖。投資有風險，市場變動難以預測，請自行判斷並承擔相關風險。切勿因短期情緒或樂觀預期而忽略客觀分析。
