23837台光電七無擔保可轉債競拍參考資訊_20240924_ 【CB競拍】

競拍觀察與分析

• 今天2024/9/24是台光電七無擔保CB競拍截標日，這次台光電啟動了有史以來最大的一次籌資計畫，這次同時發行了台光電六30億與台光電七30億，台光電六走詢圈模式，將於9/25明天掛牌，承銷價格103元，轉換價格訂在607.5元，溢價了30%來訂價，說真的讓我有點嚇一跳，訂的也太高了吧!對後勢真的看的這麼好嗎?我相信應該對目前能掌握的訂單有一定的程度才敢這樣定吧!
• 就我印象中上一檔這樣訂的是84673波力三，也是詢圈模式，訂價時溢價了29%把轉換價格訂在236.1元，而競拍的84672波力二溢價10%，轉換價格訂在193.6元，兩檔轉換價格就差了21.96%，而這次台光電六與七轉換價格差23.81%，兩個的價格落差很大，所以正常來說要去參與台光電七的競拍，因為同樣的標的轉換價格越低越好，詢圈的人認購103元，換算一下換股成本，一張CB可以換成100000/607.5=164.61股台光電股票，所以用103000買164.61股，等於成本在625.72元，而目前競拍台光電七，只要競拍的好，持股成本或許還不用那麼多，除非詢圈的人都不想賺錢，如果想賺錢未來股價勢必還是至少要拉到625.72元以上，而這就與目前的台光電七產生了一些價差空間，台光電七轉換價格在490.7元，一張CB可以換成203.79股台光電股票，如股你用底標105得標的話，那麼你的換股成本變成105000/203.79=515.24元，如果用110得標換股成本為539元(110000/203.79)，今年以來這一波台光電最高來到歷史天價550元，若未來要創新高的話相對台光電七應該也比較有機會，至於風險上來看，詢圈的認購103元，最大風險3元，但往上或許也還有空間，但面對的是更高的換股成本，還要更高的價格才有機會等值獲利，對台光電七來說如果拍到105元，公司不倒到期還本最大風險5元，但如果漲到台光電六的轉換價格607.5元的話，那台光電七的理論價格都有123.81元了，所以在這樣的情況下在105-110之間若有機會得標的話，一樣的標的價格在漲，台光電七或許還是可以期待的。
• 那要用多少價格去拍呢?目前市場價格在458元，轉換價格在490.7元，理論價值目前是93.59元
• 如果以他這次發行組合條件來看，平均最低得標價格108.43元，等於溢價15.86%，低於100元越多當然溢價率就會越高，只是要到15.86%這麼高嗎?這是你可以思考的，若以平均得標價格110.23元去投標那溢價會是17.78%，好像還蠻高的。
• 這次底標是105元，所以光用105元投標溢價率都要12.13%了，所以下表的組合條件平均溢價的資料就沒有參考價值了，下表中超過12.13%的三個溢價率是12.49%、13.8%與14.06%，換算價格分別為105.28元、106.51元及106.75元。
• 這次台光電五競拍27000張，5年，信評3分，沒有以往相同競拍標的，但有較接近的是23682金像電二，當時競拍34000張，5年，信評4分，當時底標也是105元，最後拍出最低得標價格105.12元/溢價率6.1%，平均得標價格107.16元/溢價率8.2%，溢價率可能就沒參考價值了，張數多底標接近底標，如果台光電七張數27000張少了7千張，或許我們可以加個0.5-1元之間，低標價就是105.62-106.12之間，而平均價就107.66-108.16之間，所以如果我們的目標在最低得標價格的話我們就可以在105.62-107.66之間的價格來斟酌加減，其實我也不曉得價格會落在那裡，就都是推估各種不同的情況試試看。
• 最後再看一次以下的組合條件，落在剛剛預估的價格區間的條件有三個條件，分別是發行規模大於20億-最低105.8元，5年期無擔保-106.69元、股本大於20億-107.26元，我覺得就這三個條件也是這檔的三大特色也是蠻有參考價值的，以上就給大家參考看看吧!

【發行組合條件競拍統計數據】

1.發行規模大於等於20億以上 : 掛牌後表現最佳三檔

2.轉換價格大於200元以上元 : 掛牌後表現最佳三檔

3.發行年期 : 5年期

4.股本大小 : 大於等於20億以上

5.信用評等 : TCRI 3分

6.產業 : 電子零組件

【歷史相似競拍參考數據】

【歷史詢圈轉換價格溢價率】

【本次競拍資訊】

【公開說明書重要內容】

【0.公開說明書】

【1.籌資用途】

【2.每股盈餘稀釋影響】

【3.產業趨勢】

【4.機構評等】

【基本資料】

【0.個股介紹】

【1.基本資料】

【2.CallMemo、法說會、研究報告】

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800Gb 交換器與伺服器訂單強勁

重要訊息

公司公布 2Q24 季報，毛利率及營利率 27.4%、18.9%，低共識 29.6%、20.4%，因稅率與業外貢獻使每股盈餘 7.07 元略優共識。

評論及分析

2Q24 營業利益低市場共識 4%。

• 因產品組合差、銅價上漲、價格動態調整使毛利率季減 2 百分點至 27.4%，加上業外貢獻 5100 萬(匯兌 8000 多萬、火災保險理賠 5000 多萬)及稅率回到正常 18.2%下，使獲利略優共識。產品組合中與上季相同，網通、手持裝置、車用占為 55-60%、25-30%、15-20%。

3Q24 受 800Gb 交換機、伺服器需求帶動稼動滿載。

• 我們預期營收可季增6-9%，產能利用率達滿載。其中基建網通與手持裝置可分別季增個位數，車用及工業季減個位數。加上 6 月起陸續調漲價格以反應銅價上漲，我們預估 3Q24 毛利率可季增 2.1 百分點達 29.5%，達每股盈餘 8.1 元。

高階基板市占率持續領先。

• 公司 2023 高速與無鹵基板市佔率約 28%、33%，位居龍頭，其餘摘要如下：(1)2Q24 AI 伺服器 CCL 佔總營收為 26-27%；3Q24 依序以 800G、一般型伺服器、AI 伺服器能見度較強。(2)我們推估 GB200 SW tray 維持主供，Computing tray 為二供，但預期在下一代R 系列平台將持續回到領先地位。 (3)2Q24 基建網通營收中 (44% 伺服器、44% 交換機、12%衛星)：2H24 交換機中 800G 交換機可望佔比 10%以上，其餘以 400G 交換機為主。(4) 2024 年資本支出 84 億，2024-25 年月產能為 430 萬張、550 萬張。並預計發行 CB 約 60 億金額用以擴產。

投資建議

• 公司在 AI 伺服器及 800G 交換器材料持續領先地位，我們微幅調降 2024-25 獲利 1%、0.3%，維持「增加持股」的評等，調整目標價至 610 元，相當於 2024-25 年平均每股盈餘 20 倍本益比。

投資風險

客戶需求不如預期；競爭對手進度超前。

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公司簡介

台光電子材料股份有限公司成立於 1992 年 3 月，公司產品主要包含：銅箔基板、黏合片與多層壓合板等，以終端需求進行區分，1Q24 年手持式營收占比 25-30%，基礎建設營收占比 55-60%，車用和其他占 15-20%。公司為全球最大無鹵素 CCL 供應商，預估 24 年底產能為銅箔基板 420 萬張/月、黏合片 1,360 萬平方米/月。

台光電 ESG 政策

• 台光電為台灣主要銅箔基板供應商之一，從產品設計到經營管理便不斷朝向永續發展的道路上前進，以自身作為全球無鹵素基板最大製造商的市場地位，持續提升旗下產品的環境保護性、及擴大市場影響力至手機以外的網通、車用等其餘應用領域，與上下游供應鏈合作共同打造永續產業環境。
• 在與利害關係人詳盡溝通後，台光電率先將資源集中於數項市場關心的重大議題方向，包含公司營運的風險管理、環境保護的廢棄物排放及員工作業的職場環境等，期望以最高效的方式來優化永續管理系統，其中，風險管理：台光電了解需進行產品的廣泛佈局及推廣，並配合全方面風險管控，才能持續將環保基材推廣至各應用領域當中，在經營績效方面，除穩定現有於 HDI 全球市場的領導地位外，隨著 5G 網路通信的需求增加，台光電已提前佈局相應之高速、高頻、低信號損失之基板材料，期望能在未來 800G Switch 與 5G 天線材料上擴大自身影響力，並持續深耕高階應用材料，期許能持續能以無鹵素環保材為營運的主要發展方向，以減低材料對環境的衝擊。而台光電亦設立 CSR評估委員會，以經濟、社會、環境三個方向進行包含市場、營運、投資、法規、環境、工作場合及人力資源七大議題的風險評估，來確保營運穩步朝向永續的發展道路前進。
• 廢棄物排放：在聯合上下游供應鏈共同確保綠色產品的品質外，台光電亦跟隨 ISO 環境管理系統來進行生產製程的監管，以尋求環境保護效能上的精進，因此，台光電不僅在各廠區內的機械設備上皆設有包含水、電、燃料等資源的管控，來時刻確保資源的有效利用外，並根據各項國際及環保署的管理辦法，及委任專業顧問協助盤查包含七大溫室氣體、空氣污染因子及廢棄物的排放，並嘗試在包含 LED 燈具、天然氣鍋爐、變頻器、冰機等設備的效能升級及管線的重新規劃設計上，進行節電、減碳、及廢棄物管理的優化。
• 職場環境：即使專注於永續經營的道路上，台光電仍秉持以人為本的理念，致力提供員工優渥的薪酬及福利制度、設立完善的教育訓練課程，以期提供員工安全、舒適的工作環境。

無畏挑戰

AI、車用、衛星應用動能強勁，使台光電 1Q24 營運維持高檔不墜

• 受惠於車用板材專案放量，且衛星產品逐步邁入出貨爆發期，外加 AI 高階板材需求仍維持強勁，故即使消費性產品因工作天數和需求淡季影響而營收貢獻呈現季減，但台光電 1Q24 營收仍季增 0.2%至 129.02 億元，由於部份低毛利率之消費性產品貢獻佔比下滑，使 1Q24 毛利率為 29.0% ，並使營業淨利季增 3.4%至 25.36億元，業外因認列政府補貼與匯兌收益，抵銷利息費用的負面影響，使稅後淨利與上季相近至 19.77 億元(QoQ -0.4%)，EPS 5.76 元因車用、衛星、AI 動能強勁抵銷消費淡季影響，使台光電 1Q24 營運維持高檔

預期 AI 需求將持續攀升，帶動台光電 2Q24 營運續創新高

• 隨著 AI 板材高階關鍵物料供應越發充足，具有領導供應地位之台光電的相關部門營收能隨 AI 伺服器出貨攀升而貢獻雙位數季增，而衛星板材亦處於高速發展期，故即使消費性產品需求依然平淡，且車載板材專案出貨將告於段落，但仍上修台光電 2Q24 營收預估 9.6%至 144.92 億元(QoQ +12.3%)。
• 由於 AI 板材動能最為強勁，帶動產品組合進一步轉佳，故略為調升毛利率預估至 29.7%，使營業淨利預估季增 17.6%至 29.81 億元，因前季業外收益基期較高，且無須課徵未分配盈餘稅費，預估稅後淨利為 24.16 億元(QoQ +22.2%)，EPS 7.17 元，營運仍處高速發展趨勢當中。

因 AI 伺服器需求倍數成長，預期推升台光電 24 年營運創下新高

• 展望 24 年， AI 伺服器的佈建仍為成長焦點， 經下游雲端業者近期的資本支出計畫可推估， 24 年全球 AI 伺服器應能維持近一倍的出貨年增至接近 50 萬台的水準，而觀察同業進度，台光電仍可維持市佔逾七成的領導地位，外加 2H24 新品推出後，AI 板材產值有望進一步提升，使相關營收將可成長逾一倍，此外，低軌衛星廠商發射進度持續加速，不僅帶動出貨數量大幅攀升，並且在板材規格的採用上亦有所升級，帶動台光電相關營收有近一倍的增長，外加，消費性、車用板材需求有望谷底回溫，故調升台光電 24 年營收預估 7.3%至 581.80 億元(YoY +40.9%)。
• 由於高階板材成長性較高，故因產品組合轉佳而調升毛利率預估至 29.6%，預估營業淨利年增 61.4%至118.56 億元，預估稅後淨利為 94.18 億元(YoY +71.6%)，EPS 27.84 元，24 年營運創高。

預期 AI、衛星動能強勁且其餘應用需求回溫，帶動台光電 25 年營運續創新高

• 邁入 25 年，隨著 AI 晶片產能的持續增加和雲端服務業者投資態度仍較為積極，故預估整體 AI伺服器出貨將年增逾二成，外加運算能力的提升將促使所用之板材需要升級，使相關基板市值可年增逾五成，而台光電因具有較為穩定的關鍵物料供貨渠道、與客戶長期合作的經驗、和較為優秀的產品品質，皆可幫助其供應市佔有望維持五成以上，故預估台光電 AI 營收貢獻仍將年增雙位數，進而優化整體營運表現。
• 考量其餘消費性、資料中心、車用產品需求有望谷底回溫，且衛星通訊仍將保持較高的成長幅度 ，故預估台光電 25 年營收將年增 6.6%至 620.37 億元，雖預估 AI 板材毛利率將因採用等級下滑而走低，且車用、衛星和部份消費性等應用毛利率多相對較低，但隨著 800G 交換器等產品亦將邁入量產階段，故預估 25 年毛利率仍有望維持在 29.7%，在營業費用率隨營收規模擴大而略微下滑至 9.1%的狀況下，預估營業淨利年增 7.5%至 127.40 億元，稅後淨利預估為 99.96 億元(YoY +6.1%)，EPS 29.67 元，營運續創新高。

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持續佔據領先地位，產品組合優化帶動毛利率提升

• 台光電持續受惠 AI 伺服器強勁需求，儘管在下一代 B系列伺服器高速材料出現競爭者，但新世代伺服器傳出將延後發表，將拉長 2024 年台光電獨供地位，研究部認為台光電將維持 60-70%以上市佔率。
• 而台光電產品組合持續進化，4Q23 基礎建設比重已達 50-55%，基礎建設中三大產品線：AI server、switch、低軌衛星材料等級、板層數皆快速提升，有助優化台光電產品組合毛利率。
• 另外 2H24 美系高階筆電有望進行主板材料升級，提供台光電獲利潛在提升空間，研究部考量台光電技術、產能佔據領先地位，即使競爭者浮上檯面，2024 年因 H100獨供時間拉長，2024年 H100 市占率預估由 60%上升至 65-70%，故研究部上修台光電 2024年 EPS，由 24.53 元上修至 26.18 元，評價面因獲利大幅成長而由 20倍 PE評價，調升至歷史本益比區間上緣 21倍評價，給予買進評等，目標價調升至 550 元。

重點摘要：

1. 4Q23毛利率下降為一次性因素，1Q24起毛利率逐季攀升

• 台光電公布4Q23財報，營收128.82億元，成長8.5%QoQ 、成長44.9%YoY；毛利率28.3%，QoQ衰退1.9個百分點，主要原因為匯兌、產品組合、及一次性銷售折讓。產品組合因素為毛利較高之新手機出貨高峰在3Q，高毛利新機4Q出貨變少導致產品組合轉差。銷售折讓因素為由於全年某些產品暢銷，因達到一定出貨量故台光電依照合約年底做一次性銷售折讓，進而影響毛利率1個百分點，但為一次性的折讓並非常態。
• 展望1Q24，雖受傳統淡季影響，預估營收QoQ衰退4.5%，然台光電受惠AI伺服器需求強勁，而AI伺服器高速材料為毛利率高於組合平均產品，故產品組合持續優化，預估基礎建設佔營收比重2024年將突破5成，研究部預估1Q24年毛利率回升至29.1%，2Q24毛利率為30.5%；3Q24受惠美系手機旺季毛利率攀升至31.9%；4Q24仍維持在31.2%。

2. 新世代AI伺服器晶片競爭對手浮現，但市場總產值擴大

• 台光電不否認美系GPU晶片B系列新品有競爭對手滲透，但B系列新品發表時程存在遞延可能，預估台光電2024年獨供美系客戶市場時間將延長。且多數板廠認為，若美系客戶未指定，僅提供材料商供板廠或組裝廠選擇，板廠選擇品質熟悉的台光電產品機率較高，故研究部預估2024年台光電在美系GPU客戶市占率，將會優於預期的60%

3. 伺服器、switch、衛星三路進擊，NB升級材料增添獲利動能：

• 台光電AI伺服器2024年市占率仍維持60-70%以上，AI佔整體營收比重預估達25-26%，基礎建設其餘產品線動能亦非常明確。台光電基礎建設主要產品線中，衛星、server、switch比重分別為4%/48%/48%。三大塊成長皆強勁，低軌衛星2023年佔3-4%營收比重，預估2024年營收比重將超越5%，主要因美系衛星客戶改版，材料持續升級；switch交換器部分，目前以400G為主，佔switch營收70%。800G進度1H24小量產，預估2H24正式量產。1Q24營收在伺服器、低軌衛星支撐下，預估僅季減4.5%。手持式裝置部分，雖然美系陸系手機復甦仍疲弱，但美系筆電2H23傳將進行材料升級，為台光電增添潛在獲利動能。

4. 掌握穩定料源，產能充足更勝競爭對手：

• 去年Low Dk玻纖布傳出供應緊張，但台光電掌握Low Dk玻纖布穩定供應來源，在備料上具有優勢。產能方面，台光電積極在海外擴產，馬來西亞廠第一階段月產能將增加60萬張，明年1Q底開始貢獻；昆山、中山、黃石、台灣產能也有提升，預估今年底產能達420萬張/月，相較競爭對手產能充足。綜上所述，研究部考量台光電技術、產能佔據領先地位，即使競爭者浮上檯面，2024年對台光電衝擊仍有限，且基礎建設各產品線成長動能明確，研究部上修台光電2024年EPS，由24.53元上修至26.18元，以歷史本益比區間上緣21倍評價，給予買進評等，目標價550元。

【3.網路題材訊息】

【財務相關資訊】

【1.歷年獲利】經營績效

【2.營收動能】成長動能

【3.股利政策】

【籌碼概況】

【1.董監事持股、股權分散】

【2.三大法人及基金持股】

【3.融資、融券及借券】

【歷史高低價格走勢月線圖】

【集團概念股】

【歷史可轉債發行概況】

【1.發行歷史高低價格】

【2.同產業發行歷史】

【3.目前仍有掛牌可轉債】23835台光電五

【競拍得標統計】

【1.得標開標明細】

【2.得標單分析】