質變後未來四年成長率43%！！

『投入資本報酬率』，英文叫做『ROIC』，用於衡量公司投入資本『購買生財設備及存貨』賺回來的效率有多高。

假如有一間奶茶店投入100萬資本買廠房設備及存貨，1年可以賺10萬塊回來，把2個數字相除，報酬率為10%。

現在奶茶店有了新業務賣蛋糕，一樣再次投入100萬資本買廠房設備及存貨，總資本變200萬，卻可以賺40萬回來，那投入資本報酬率就提升至20%。

原本投入100萬資本賣奶茶只能賺10%，但有了蛋糕業務後，投入資本可以賺20%，這就是『質變』，因為公司找到一個更有效率的賺錢方法。

奶茶店投入100萬資本，1年可以賺10萬塊回來，ROIC = 10%

有新業務後再投入100萬，總資本變200萬，1年可以賺40萬塊回來，ROIC = 20%

未來只要不斷投入在新業務上，就可以用同樣的投資金額，創造出完全不同的獲利。

了解原理後，我們來看一個ROIC(投入資本報酬率)上升的案例：散熱大廠奇鋐(3017-TW)。

今年9月份在高雄小奶雞班，也分享過這個方式

公司的散熱模組原本應用在傳統伺服器及筆電為大宗，直到去年AI伺服器大爆發後，公司開始出貨AI伺服器用的散熱模組。

為了應付AI伺服器的需求，公司也開始擴產，2023年度的資本支出金額達到36億左右。

而今年公司前三季已花30億擴廠(第三季佔營收比重達8%），預期全年將花30~35億擴產，明年甚至會花50億以上。

那在2024年Q3財報及2024年10月、11月營收公布後，我們來重新檢視這家公司。

公司簡介

奇鋐科技股份有限公司（Asia Vital Components, AVC）成立於1991年，於2002年9月在台灣證券交易所上市。公司專注於熱傳與冷卻元件的製造，並提供整體解決方案，產品包括冷卻風扇、散熱器、熱管、蒸汽腔體和液冷元件。奇鋐的主要終端市場涵蓋伺服器、PC和智慧手機，主要客戶包括全球的雲端服務提供商、PC品牌與智慧手機品牌。

在營運模式上，奇鋐以提供一站式解決方案為核心，透過其子公司Fositek的精密加工技術，進一步強化伺服器產業的佈局。奇鋐的產品組合廣泛，涵蓋風扇、VC、熱管、冷板、機箱等，並在液冷技術領域取得顯著成就，尤其在AI伺服器領域，液冷技術的採用率逐漸上升，帶動平均售價與利潤率的提升。

奇鋐的生產基地主要位於中國（深圳、武漢、上海、東莞、成都）和越南。越南廠自2024年6月開始量產，主要生產伺服器及AI伺服器的3D VC、液冷（水冷板模組、分歧管、CDU）、機殼、滑軌與快接頭（QD）模組。越南廠的產能擴展計畫旨在因應客戶對液冷產品的強烈需求，並計畫將水冷板月產能由目前的6.5萬組擴充至16萬組。

在銷售地區方面，奇鋐的產品廣泛銷售至全球，主要客戶包括Meta、AWS、Google等頂級雲服務供應商（CSPs）。奇鋐在冷板市場中占據了相當大的市場份額，尤其在NVIDIA的GB200伺服器項目中占有50%以上的冷板份額，並在非NVIDIA的AI ASIC伺服器中擁有更高的市場占比。

近況發展

營收與成長預期：

• 2024年第三季營收季增15.7%，年增20.9%，顯示出強勁的成長動能。
• 2024年全年營收預計將達到700億，並且在第四季的營收預計季增5~10%，2024年全年營收估YoY+21%。
• 2025年第一季業績預計會比2024年第四季高，並且2025年上半年業績更佳，預計2025年營收將年增40.7%，毛利率將年增2.1個百分點至25.2%。。

產品與技術發展：

• 奇鋐在液冷技術領域的成就將成為公司未來成長的核心。GB200和B200水冷產品在2025年第一季進入量產，ASIC水冷客戶專案也會在2025年進入量產。2025年液冷技術成為成長核心。
• 2025年液冷營收目標有機會翻倍成長，達到10%以上。
• 3D VC出貨量在2025年預計會比2024年更好，市占率將達到50%。2025年3D VC出貨量預期增長。

產能與擴展：

• 越南廠的產能持續擴展，2024年6月開始量產，並計畫將水冷板月產能由6.5萬組擴充至16萬組。越南廠產能擴展，擴產計劃預計在2025年完成，屆時越南廠的產能將大幅提升。
• 2025年CAPEX預計為4B~5B，越南Phase 3將增加5成產能，2025年的資本支出將超過50億新台幣，主要用於中國和越南的產能擴展。

市場與競爭：

• 奇鋐在NVIDIA GB200專案中擁有50%以上的冷板市占率，並在非NVIDIA的AI ASIC伺服器市場佔據更高市占。奇鋐在冷板市場的領導地位。
• 液冷市場的滲透率預計從2024年的8%增長至2025年的43%。

財務與投資：

• 奇鋐於2024年9月與台北富邦商業銀行等14家銀行簽訂為期5年、總額1.5億美元的聯合授信案，以支持未來的擴產。聯合授信案支持擴產。

未來展望

奇鋐對2025年持正面展望，驅動因素來自持續出貨的Hopper/Blackwell HGX GPU伺服器用3D VC，以及2025年GB200伺服器機架液冷方案產量的提升。

觀察指標-每股盈餘

2024年前三季每股盈餘累積達到15.18元，大於2023年全年的14.11元，在營收持續增長的成長動能之下，法人預估2024年全年盈餘預估達21元。

觀察指標-三率三升

三率指的是：毛利率、營業利益率、稅後淨利率，

(1)   毛利率：代表公司產品及服務的競爭力

(2)   營業利益率：代表公司本業賺錢的能力

(3)   稅後淨利率：代表公司整體賺錢的能力

如果三率都上升，代表公司的競爭力提高、獲利表現好，是非常好的基本面訊號！

最新一季毛利率達23.5%，營業利益率達16.3%、稅後淨利率達12.19%，當季營收淨額突破180億元。

觀察指標-ROE、ROA

高股息但是ROE太低的公司，投資人的長期報酬率會差勁。因為「低ROE」的公司獲利能力本來就不高，而且每年又把所賺的錢都配給股東了，公司就無法追求成長，投資這種股票雖然會有股息收益，但未來的成長性也就不用期待了。

ROE與ROA皆高的股票，表示公司整體獲利能力都不錯，可以用8%ROA當作標準(年）。

最新一季的ROE及ROA同步上升，達9.19%及2.8%

觀察指標-存貨銷售比

存銷比公式為：存貨/近三月合計營收。存銷比能真實反應公司目前的庫存水準高低，若投資人單看存貨高低可能會被誤導，因營收較高時，正常存貨水準也必須提升。因此，存銷比指標能解決前述問題，它將存貨和營收放在一起看，能反應出公司的庫存水準。解讀時，若最新存銷比與過去相比偏高，代表有供過於求的現象；若偏低，代表供不應求；若跟過去差不多，代表庫存在健康水準。

最新一季的存銷比落在1.32，以過去五年標準差來看，目前屬於健康水準，公司最新一季增加19.67%的備料，也意味終端需求有訂單增加。

觀察指標-ROIC

請看畫面上橘色長條是公司投入的資本，2024Q2已經創下新高，公司確實為了AI業務買更多廠房設備及存貨。

但隨著AI出貨量放大，綠色線ROIC也創下歷史新高。

跟剛才的奶茶店案例是不是很像，公司找到一個更好的業務，投入資本在新業務上，會比以前都還要賺。

長期ROIC上升 = 本益比上升

如果你開一間自動化麵包工廠，要評估關鍵的是：我買廠房設備及存貨要花多少錢，以及賺回來的速度多快，這個評估過程就是在算ROIC。

假如這個事業的ROIC高達40%，代表100萬的投入1年可以賺回40萬，那明年就會有40萬的資金可以再投入。

這就是為什麼當公司找到新業務帶來長期ROIC上升，對公司來說是『質的變化』，因為長期成長率將會上升，本益比也會上升，EPS及本益比同時上升股價就會爆衝。

ROIC的優勢

ROIC指標還有一個優勢，相較於ROE只計算股東的錢創造多少獲利，ROIC會將可轉債也考慮進來。

如果公司有向銀行借錢或發債來買廠房設備，ROIC都會反應。

ROIC適用範圍

前面講過，ROIC要評估的是公司運用廠房設備與存貨賺錢的效率有多高，因此適用範圍是資本密集的行業。

例如各種製造業，包含生產電子、汽車、航空、機械....等等的行業，基本上，主要靠投入資本去買設備、廠房等固定資產來賺錢的行業都適用。

但要注意，ROIC會受到景氣循環的影響，如果現在景氣很差，公司獲利特別低，ROIC就會很低，這不代表公司變爛，只是他暫時受到景氣影響而已，不過這種情況下就無法運用ROIC進行判斷。

ROIC必須搭配估值

有人會問：那ROIC高，公司有質變就可以買嗎？

『當然不行』。

你必須確定目前股價沒有反應公司的『質變』才可以買，而『反應了沒』只有估值能告訴你。判斷步驟如下：

1. 發現公司ROIC上升
2. 判斷上升原因
3. 若是新業務帶來質變
4. 估值
5. 估值結果為低估
6. 代表股價尚未反應公司的質變

利空因素

1. 市場競爭加劇：奇鋐在液冷市場中雖然具有領先地位，但市場競爭的壓力仍然存在。特別是在CDU供應市場，奇鋐面臨來自ODM、散熱解決方案供應商和系統整合設施供應商的競爭。
2. 供應鏈風險：液冷技術的供應鏈存在潛在風險，如漏水風險，這可能會影響奇鋐的市場地位和產品信譽。
3. 產品需求不確定性：市場需求的不確定性可能會影響奇鋐的成長，特別是在AI伺服器和液冷技術的需求上。
4. 產能擴張挑戰：奇鋐正在擴大越南的生產設施以分散生產風險，但產能擴張可能面臨挑戰，如人力成本和自動化設備的導入。
5. 經濟與地緣政治風險：全球經濟數據疲軟和地緣政治風險可能影響奇鋐的業務環境和市場需求。
6. 技術轉型風險：隨著液冷技術的普及，技術轉型可能帶來風險，如3D VC技術的過渡性和未來可能的產能轉移。
7. 價格壓力：價格壓力可能影響利潤率，特別是在液冷技術的市場中，儘管毛利率較高，但市場競爭可能導致價格下降。

心得

第一、投入資本報酬率ROIC是評估公司運用廠房設備及存貨，賺錢效率高低的指標。當公司投入新業務帶來更高的ROIC，這間公司就有了『質變』。

第二、重要概念是，長期ROIC上升將帶來本益比上升。因為當你投入資本並賺錢回來之後，可以再將這筆錢投入，明年就可以用更高的資本繼續賺，只要長期ROIC越高，錢滾錢的速度會越快，獲利成長率越高。即使台灣公司都會配息也沒關係，因為長期ROIC提升還是會帶來獲利成長率上升，成長率上升帶來本益比上升。

第三、運用交叉比對的方式，比對2間業務相似的公司的ROIC，就能得出洞見，並對未來做出預判。

第四、ROIC適用於資本密集的行業，但缺點是會受到景氣循環的影響，景氣差造成ROIC很低不代表公司變爛，這種情況下就無法運用ROIC進行判斷。

第五、ROIC還是要搭配估值，分析步驟為：當你看到一間公司ROIC上升，先判斷上升原因，如果是新業務帶來質變，進行估值，估值結果是低估，就代表現在股價尚未反應公司的質變。

第六、奇鋐憑藉其在熱傳與冷卻元件領域的領導地位、穩固的產品與客戶組合，以及強健的資產負債表，持續在全球市場中保持競爭優勢，並在AI伺服器及液冷技術的需求驅動下，實現營收與每股盈餘的雙位數增長，預估2024-2027年複合成長率為43.47%。

當知道公司的目前情況後，就可以參考前一篇文章，來估值目前的股價是否合理。