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中聯資最新獲利與營業項目檢視_資源再生轉石成金?越南研磨廠進度?

2021/01/31閱讀時間約 14 分鐘
柏油路也是中聯資產品的應用之一
新冠病毒疫情肆虐,投資環境丕變,文章純為觀察心得之分享,無股票投資勸誘之意,投資股票前應審慎評估並自負盈虧。
承熙在方格子《承熙的個股觀察SOP》的專題將近一百篇文章,瀏覽量第一名是〈【長期投資 7】從股利政策之改變談中聯資 (9930) 的未來亮點-越南研磨廠〉這篇,我有些驚訝。中聯資雖然是承熙持股最久的一支、也是唯一報酬率曾翻倍的股票,但其實很久沒關心了。這篇要更新她的最新獲利,並且從營業項目切入,聊聊資源再生之商機與越南研磨廠的進度。

2020 如果沒買台積電、聯電、半導體類股或與他們有關的 ETF,報酬率可能不會太好;此外,台股大盤雖然從 2020 三月的 8,523 點一路漲到最高的 16,238 點,但卻也在最近短短 6 個交易日下跌 1,000 點!

這樣的起伏如果讓你受不了,而打算投資比較穩健的股票,那承熙建議可以改為關注像中聯資這樣的績優股,只要投資時間夠久,報酬率通常不會難看,下圖就是承熙持有中聯資 11 年的投報率明細。
承熙持有中聯資的未實現損報酬率

( 圖片如果看不清楚,點擊後會變清晰喔! )

一、中聯資 2020 自結損益_稅後淨利 7.76 億,約當 EPS 3.12 元


(一) 自結損益的好處:

中聯資是台股中少數每月公布自結損益的公司,這對一般投資人是好事,這樣就不用苦等三個月才公布一次的財報。台股中會每月公布自結損益的還有豐泰、中碳、裕融、中租、聚陽以及金融股等。

(二) 自結損益明細:

根據中聯資重訊公布的自結營運狀況,2020 累計合併營收 99.71億、營業淨利為 9.67 億、稅前淨利為 9.49 億、本期淨利 7.76 億。

以股本 24.85 億計算,2020 淨利 7.76 億約當 EPS 3.12 元,較 2019 的 3.28 元衰退 4.9%,營業利益率 9.7% 較 11.49% 衰退 15.58%,稅前淨利率 9.5% 較 11.09% 衰退 14.38%。
圖一,中聯資 110/1/8 重訊,來源:公開資訊觀測站

二、2020 前三季毛利率衰退原因粗探


(一) 2020 前三季毛利率 14% 較去年同期的 17% 衰退 17.6%:

中聯資 2020 全年 EPS 3.12 元雖然只比 2019 的 3.28 元衰退 4.9%,但從 Q3 財報發現,2020 前三季毛利率 14% 卻較去年同期的 17% 衰退,幅度達 17.6%。毛利率是獲利的先行指標,有必要往下挖。

(二) 三種營收的成本與毛利率:

觀察損益表各項營業收入與營業成本後發現,工程收入與勞務收入的毛利率都很低,以 2020 前三季為基期,前者毛利率為 5.13% ( 18200/354695 ),後者是 6.58% ( 186548/2833113);至於銷貨收入的毛利率則是 22% 最高,有關注中聯資的投資朋友應該知道這是販售高爐水泥。
圖二,中聯資損益表,2020Q3 財報 p5

(三) 勞務收入的毛利率很低:

為什麼那兩種毛利率如此低呢?由於工程收入的營收佔比很低,這裡只看「勞務收入」。財報的附註二十八關係人交易 ( 二 ) 營業收入有寫道,關係人的勞務收入合計 9.53 億,佔營收 9.83 億的大部,這對挖資料的精準度很有幫助。關係人除了母公司中鋼,還有兄弟公司的中龍、中能,董事及其子公司與其他關係人,佔比最大的是前三者。
圖三,中聯資關係人交易,2020Q3 財報p46
改從年報檢視重要合約中的承攬合約 ( 承攬合約大多是勞務 ),在 2020 前三季範圍內的,計有高/轉爐石加工及運輸作業、高轉/爐石廠外加工及推廣作業、中能沿海廠代管操作作業、中能大發廠代管操作作業等等。
圖四,重要合約,2019年報p127
圖五,重要合約,2019年報p28
之前這篇分享過,與高爐水泥有關的石頭是「水淬高爐石」與「水淬爐石」( 註:這兩種石頭的前身都是高爐石 ),換句話說,前面那些合約除了高爐石,大部分應該都與高爐水泥無關。

三、資源再生的綠色商機大無窮?


雖然勞務收入大部分與高爐水泥無關,但因為營收佔比高達四成,緊接著談中聯資的第二大業務:「資源再生」。

(一) 資源再生是什麼?

根據〈中聯資 綠能商機大〉這篇新聞的報導,「法人指出,中聯資源是中鋼子公司 ...... 同時開創資源再生事業,被投資圈列為當前最熱門的循環經濟以及綠能概念股,具發展前景。

循環經濟與綠能有發展前景沒疑問,年報營運概況一節則是把產品與服務分成 6 項,除了前面提過的,還有土壤及地下水整治、有害事業廢棄物與土壤固化以及污泥等資源回收再利用。因此,資源再生業務可概分成兩大來源,即來自「中鋼集團」與「其他化工業者」。更多具體說明,請參閱年報第 98 至 100 頁。
圖六,中聯資產品及服務項目,2019年報p98

(二) 資源再生不好賺,為什麼還要繼續推?

從前面的分享已經知道,資源再生實在不是好賺錢的業務,那為何中聯資還要繼續推展呢?
  1. 資源再利用是趨勢:
    中聯資所從事的資源再生業務,大部分都是以現成的廢棄物進行加工再利用,環境保護是普世價值,資源再利用的綠色商機是未來趨勢。
  2. 大部分貨源來自集團副產品,源源不絕、不賺白不賺:
    煉鋼是重工業,母公司中鋼集團非常龐大,這些企業所產生的副產品 ( 廢物 ) 源源不絕,丟掉也是可惜,不如讓中聯資接手處理,雖然錢不好賺,但不賺白不賺。
  3. 企業經營多角化的必然結果:
    世上固然有只賣單一產品或服務的企業,但大體而言,多角化經營是必然趨勢,目的是怕單一產品銷售失利時,還有其他營收得以支撐。
綠色產業是趨勢,但毛利率非常差是事實,不過對於資源再生業務,承熙仍持「中性」看法,下面會說。

四、部門資訊:辨別公司部門生意貢獻度的好幫手


(一) 部門資訊的意義:

企業的營業項目可能百百款,但部門頂多十來個,目的是方便管理。站在財務面的角度,為了績效管理,財報附註的「部門資訊」列出主要部門的營收與獲利,無疑是辨別公司部門生意貢獻度的好幫手。

部門資訊可以讓投資人瞭解企業整體營收與利潤的構成內容,包含營收比重與利潤比率,如果在整理一番,還能追蹤企業是否有往產品優化的正確道路發展。

(二) 中聯資 2020Q3 部門資訊:

中聯資分成三大營業部門,初步發現,「高爐水泥」與「資源再生」的營收幾乎相同 ( 3,482,964、3,242,031,單位千元,下同 ),但部門利益卻天差地遠 ( 755,180、161,848 )。很明顯的,高爐水泥部門才是好賺錢的生意。
圖七,中聯資部門資訊,2020Q3財報p54

(三) 中聯資 2016 至 2020Q3 部門資訊一覽:

部門間的橫向比較還不夠,把時間拉長為 2016 至 2020Q3,透過歷史數據找尋蛛絲馬跡。經過承熙整理,下面以 Q&A 方式分享我的觀察:
  1. 哪一個營業部門毛利率最高?
    高爐水泥。不論是哪一年 ( 期 ) 高爐水泥的毛利率都是最高,有 20 % 以上。
  2. 毛利率最高的營業部門其營收比重有沒有上升 ( 產品有沒有優化 )?
    有。高爐水泥營收比重從 2016 的 45.59 %,到 2019 為 46.24%,而 2020Q3 則是 47.49 %。
  3. 毛利率最高的部門其毛利率有持續提升嗎?
    沒有!
    高爐水泥的毛利率雖然從 2016 的 20.22 % 上升為 2019 的 23.48%,但 2020Q3 又衰退到 21.68 %。
  4. 資源再生的毛利率逐年下降:
    資源再生部門的營收將近一半,但毛利率卻從 2016 的 12.69% 持續下降到 2019 的 8.58%,2020Q3 只剩下 4.99%,超過腰斬。
  5. 合併營收逐年成長:
    從 2016 的 68.51億成長為 2019 的 95.06 億。
  6. 小結:
    合併營收雖然逐年成長,但營收佔比約一半的資源再生業務毛利率狂降,好賺錢的高爐水泥雖然營收佔比微幅上升,但毛利率卻也微幅下降。整體而言,中聯資在產品優化上只算得上「勉強及格」。
圖八,中聯資 2016 至 2020Q3 部門資訊,單位:新台幣千元,來源:財報、承熙整理

(四) 資源再生業務毛利率持續衰退:

2016 及 2017 資源再生毛利率還高達 12% 以上,但到了 2018 卻銳減為 8.58%,WHY?再挖 2016 年報,當時中聯資在土水整治業務方面有拿到兩個工程。
圖九,中聯資土水整治業務,2016 年報 p4
以「高雄市仁武區前埔厝段44-2地號廢棄物移除工程」為例,經查政府電子採購網的決標公告,這個案子金額歸屬中聯資的有 6,190 萬,履約期間則是 201608 至 201702 ( 預估 )。
圖十,高雄巿仁武區前埔厝段44-2地號廢棄物移除工程決標公告,來源:政府電子採購網
到這邊大致可以推論,中聯資的資源再生業務○○○○○。為求謹慎,再整理○○○○○的數據如下,很明顯的,○○○○○,勞務收入的毛利率就越低,因此,○○○○○○○○○○。
圖十一,○○○○○,承熙整理

(五) 轉爐石可以「轉石成金」嗎?

○○○○○○○○○○。
圖十三,○○○○○ 結果
其中〈○○○○○〉有提到,轉爐石因為特性極佳,非常適合應用在公共工程。○○○○○再按 ○○○○○的資料,○○○○○,轉爐石不必煩惱出貨問題。也許,○○○○○、並且○○○○○時,「轉石成金」是有機會實現的。
圖十四,○○○○○

五、越南研磨廠預計 2021Q2 完工試車


(一) 建廠過程一路艱辛:

上一篇承熙分享過,對於完工時間承熙持保守心態,原因除了 2017 年底公司就說預計 2 至 3 年完工,結果 2019 年底又說是 2021 的 2 月。根據法說會資料,最新進度是「目前進行土木施工及設備進口等作業 ,預計 2021Q2 完工試車。」( 試車就是在正式使用之前先試驗操作 )。

○○○○○

2020 的新冠肺炎是導致研磨廠延後完工的主因,目前國際疫情也無法有效控制,幸好越南是少數疫情控制得不錯的國家,因此,我們拭目以待完工投產吧!


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