股市中的投機因素

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發佈於小新的投資空間

2021/09/18閱讀時間約 5 分鐘

我們都喜歡透過瞭望而看到更美的風景。

以下觀念多數取自班傑明‧葛拉漢於《智慧型股票投資人》一書中，僅作一些彙整並添加少數自己的詮釋。

首先，英文的投機一詞是源自於拉丁文的瞭望之意，投機者則是指那些藉由瞭望以更早察覺未來情勢變化而因此得利的人。

而所謂的投資，可以根據葛拉漢對於「證券分析」所下的定義：經過透徹的分析、確保本金不滅並賺取滿意的報酬。

投資與投機最重要的差別在於要先承認未來並不可測。

接著，是我對上述證券分析中的三段式定義的理解與詮釋。

經過透徹的分析：在未來並不可測的前提下，我們須做好「定量」分析工作，完整地分析過去相關數據資料。
確保本金不滅：做好定量工作後，再決定採取何種資金分配策略，如平均分配資金、放置於股債的比例以及後續再平衡的調整。或是直接放棄選股而以定期不定額方式投資指數型基金或ETF。
賺取滿意的報酬：這個我認為涉及投資的心理層面，如何不與他人比較，只賺取自己心目中認為的合理與正常的報酬。

至於在股票市場中常出現的投機行為與因素，他根據性質的不同將其區分為內生性投機因素與外部性投機因素。

普通股內生性投機因素：內生性應係指會讓企業自身的業績產生變化的相關因素，例如：管理階層更換、產業景氣變化、競爭對手衰敗或疫情因素而使企業業績短期內突然暴增。藉由去預期這些使企業自身業績變化的相關因素而得利是屬於傳統上的投機行為。
普通股的外部性投機因素：是指來自於企業外部的投機因素，指的是市場大眾對該公司未來的預期本身。大眾對未來的態度與看法並不能真的使企業業績產生變化，但是卻有人可以從這種預期中得利，這也是葛拉漢當初所新發現的投機因素，不過這個因素或許已存在許久，只是沒有被人特別提出而已。

上面的投機因素可用下面的圖表清楚顯示它可能出現在的股票類型。

擷取自1958年5月葛拉漢於美國金融分析師協會年度會議演講內容及小新加工製作

以A公司而言，它的投資評等或前景較差，財務體質與盈餘狀況都顯著不佳，此時他會存在比較高的內生性投機因素，有可能因為突然換了一個極有能力的管理團隊、該產業景氣突然大好等因素而使得其業績變好，有些人可以藉由成功預期這些因素而得利，但多數人則會因預期錯誤而慘賠。

以C公司而言，它的投資評等與前景都非常好，但人們因為對它投入了過多的熱情，開始以很確定的數學公式，加上不確定的假設，設法將自己對它的期望套入此公設與假設中，因此，逐漸推高了它的價格，而使得它不再具有吸引力，有些早一步進場並在煙火結束前離場的人確實獲利豐碩，但留下來的更多是看完燦爛煙火後卻留下一臉錯愕與愁容的人。

以B公司而言，它的投資評等也不錯，屬於中上水準，但不知為何，它此時此刻就是不受大眾青睞，因此，往往價格顯著低於其價值，我們可以進一步確定它相關定量因素是否改變，避免從B變成A，若確實沒變，那便將資金適當分散於與B公司類似的公司們，依據統計與平均機率原理，賺取合理的利潤，說不定運氣好的話，你所持有的某間B公司有機會可以變成C公司，或許可以有一筆額外的獲利。

由上可以看出並推論葛拉漢的風格與著重的面向可能如下：

重定量而輕定性：這些跟企業業績相關的定性因素反而被葛拉漢歸類為投機的範疇，主要是因為對這些定性因素的預期存在太多的不確定性，也因此他更強調過往清晰可見的定量因素，過去數據雖然絕不代表未來，但也並不表示可以因此忽視過去。另外輕定性卻不表示可以捨棄定性分析，只是順位上在定量之後。
重價值而輕成長：可能導因於葛拉漢在1929年經濟大蕭條期間所遭遇的重大損失，而造就他後面更加謹慎與保守的風格，由於成長股往往存在價格過高與未來前景是否可以實現與否的兩大風險因素，因此，在配置上他仍然著重分散投資於價格顯著低於價值的多數個股。這樣的作法雖然可能錯失了少數大贏家所帶來的高額報酬，但也限縮了因為誤判所帶來的重大虧損風險。比起報酬，他或許更看重於風險。
重分散而輕集中：他特別舉了一個例子，假設我們預期某支股票未來每年上漲10%的機率很大，而當時市場多年平均的成長約是5%，但倘若我們一開始因為過多的熱情而支付了過多與過高的價格，不幸的在第一年虧損了50%，即便從第二年開始真的能穩定維持10%的成長率(是市場成長的2倍)，也要花16年多的時間才能追趕上市場的報酬。所以我們應該避免一開始就產生重大失誤而造成資產嚴重縮水的情形。

小結

仔細檢視過上述定義後，才發現原來我們多數人認為的投資行為中，或多或少仍摻雜一定比例的投機成份。為了避免因不自覺投機而誤判，我們應該藉由適當地配置在優質標的而獲利，而不應該因預期某間公司的未來發展而重壓獲利，因為預期而獲利，即便你認為自己做了許多的研究，但究竟是依靠幸運或自己正確的判斷，其界線往往是模糊不清的。

正如同古老的成語「狐假虎威」所透漏的另一層意涵，有人可能真的認為是狐狸嚇跑了其他森林裡的動物，但其實真正嚇跑這些動物的是走在狐狸後面的老虎，因此，每當自己因為預期而獲得巨額利潤時，或許應該先認真思考一下，你究竟是不是後面那隻老虎，還是前面那隻狐狸？