甫起飛，窗外的富士山輪廓被朝陽鋪上淡金色；機翼下，是 3,687 萬名 2024 年訪日旅客的足跡，他們帶來的不只是觀光熱，也為 ANA 注入破紀錄的營收動能。
❶ 機艙現場：EXPO 2025 彩繪、RECARO 新座椅，旅人視角的「升級通道」
踏上 787-9「EXPO 2025 ANA JET」，藍綠漸層的機身塗裝先聲奪人；再往艙內，一排排即將於 2026 年起全面換裝的 RECARO Premium Economy／Economy 座椅，USB-C、藍牙音訊與腳靠皆備，預示著載客單價（RASK）仍有上調空間。
❷ 財務巡禮：2.2618 兆円營收，高空刷新歷史
- FY 2024（2024.4 – 2025.3）
- 營收 2,261.8 億円 → YoY +10.0 %
- 營業利益 1,966 億円 → YoY –5.4 %
- 淨利 1,530 億円 → YoY –2.6 %
管理層4月法說將 FY 2025 目標再推高至營收 2.37 兆円、營業利益 1,850 億円，並把股利自 50 円上調至 60 円／股，殖利率2.1%。
❸ 投資地圖：三股追風題材
- Inbound 超級循環
2024 年外國旅客 3,687 萬人次，遠超 2019 高點，政府喊出 2030 年 6,000 萬人目標；ANA 國際線營收佔比已升至 36 %，是日系航空最大槓桿。 - ESG-Flight：國產 SAF 首航
2025 年 4 月起，Cosmo Energy 將首度向 ANA 供應本土永續航空燃料（SAF），年產能 3 萬 kL，可望對沖碳排稅與燃油附加費壓力。 - 資本回饋重啟
FY 2024 股利恢復疫前水準、ROE 目標 12 %，並提及「中期回購評估」；日股整體的治理改革風正盛，對估值有結構性支撐。
❹ 亂流警示：投資者需繫安全帶
- 油價與匯率雙重波動
當布蘭特原油站上 US$90、或日圓突然回落至 ¥150 以下，燃油成本上升與外幣收入折算損失可能同時吞蝕利潤，讓財報瞬間失去高度。 - 負債槓桿仍處高空
2026–27 年是 ANA 大舉接收新機與座椅改裝的資本支出高峰，淨負債／EBITDA 約 3 倍的壓力未除；自由現金流若無法盡早轉正，財務面勢必遭遇亂流。 - 競爭格局持續升溫
JAL 在長程航線奪單位收益，ZIPAIR 與樂桃則殺價搶客，ANA 必須靠艙等升級與轉機網絡維持市佔，否則 RASK（單位營收）易被快速稀釋。 - 宏觀需求的不確定性
入境旅遊雖在 2024 年衝破 3,600 萬人次，但若全球經濟放緩或地緣衝突升級，觀光熱潮可能急煞車；對以國際線為成長引擎的 ANA 而言，需求下修的邊際影響尤為放大。
在雲層之上，機身偶爾晃動提醒旅人：好風景值得期待，但繫上安全帶才能安然享受整段航程。
❺ 估值對照：ANA 與 JAL 的貼身較量
截至 6 月 25 日收盤，ANA（9202.T） 報 2,800.5 円，市值約 1.33 兆円，過去十二個月本益比僅 9.7 倍，股利殖利率約 2.1 %。對手 JAL（9201.T） 收在 2,877.5 円，市值約 1.25 兆円，但市場願意給到 11.5 倍 P/E，殖利率也較高，來到 3.3 %。
就基本面而言，ANA 在 FY 2024 交出 1,966 億円營業利潤，領先 JAL 的 1,724 億円，卻因較高負債槓桿而獲得折價評價；相反，JAL 靠著較穩健的資產負債表與較高現金回饋，贏得保守型投資人青睞。
❻ 機長結語｜抵達羽田前的 Buy or Hold？
若你看好 ① 入境旅遊長周期、② ESG 航空溢價、③ 日股治理改革 三箭齊發，ANA 是中期提速的純度最高標的；但須對匯率與燃油波動保持警覺，並耐心等待負債比率在 2027 年之後回落。
投資如長程飛行──窗外景色再美，也別忘了扣好安全帶。
