主動式 ETF 之亂：2025 台股的驚人現象
各位，2025 年台股出現了一個新現象——主動式 ETF 大爆發。
短短三個月，這些產品的資金規模就累積超過 500 億，受益人數突破 25 萬，增速驚人。更誇張的是，接下來還有數十檔準備掛牌，照這個趨勢發展，未來主動式 ETF 的數量很可能會超過傳統指數型 ETF。
你會發現，市場上的氣氛也變了：
過去拼命吹高股息的業配達人，現在紛紛跳槽改吹主動式，甚至開始嫌棄高股息，把當初的追隨者當笑話。這種見風轉舵的速度，讓人懷疑他們到底有沒有自己的投資理念，還是只是在教散戶追逐短期績效。
自上市以來，短期績效一口氣衝到 37.4%，完全輾壓 0050 和大盤。
接著還有 00982A、00980A，短期報酬率同樣大幅超過 0050，看起來就像抓到市場的「祕密武器」。
但冷靜想一想：
主動基金長期績效其實一直都很慘，這是公開數據證明的事實。 過去大家嫌棄主動基金嫌到不行，怎麼現在只是換個 ETF 包裝，就一堆人蜂擁而上，好像發現新大陸一樣？
本質上，主動式 ETF 就是「證券化」後的主動基金——它背後依然有經理人在進行選股和擇時，目標是打敗市場、賺取超額報酬，而不是單純追蹤市場指數。只不過因為它掛牌交易，散戶能像買股票一樣方便進出，行銷起來更好賣。
台股主動基金長期績效很垃圾
根據標普道瓊指數公司（S&P Dow Jones Indices）2025年最新發表的 SPIVA Scorecard，結果非常殘酷：
在排除倖存者偏誤後，長期 15～20 年，不論哪一類型的主動基金，80%～90% 都落後相對應的市場指數。
就算是你覺得「短期還能拚一下」的 1 年、3 年、5 年，輸掉的比例也一樣超過七成。
這不是我隨便喊的數字，而是國際權威機構公開透明的研究報告。
而且先別急著說「清流君，你講的只是美國市場啦！」
錯！大錯特錯。
根據實證，新興市場——包括台股——主動基金的長期表現一樣糟。落後指數的比率一點也不比美國好看。
最新研究甚至單獨列出台灣的數據，結果顯示：過去五年，台股主動基金整體完全被指數輾壓。
這不是某個國家的特殊現象，而是全球普遍存在的規律： 無論成熟市場還是新興市場，主動基金長期就是輸，輸得很徹底。
有些人可能會說：
「但台股比較沒效率啊！這樣應該更好賺吧？」
這就是一個很經典的邏輯謬誤。
市場沒效率 ≠ 你就能輕鬆賺超額報酬。
所謂「效率較低」只是表示股價短期波動可能與基本面偏離，但不代表你一定能抓準買賣時點、賺到這個偏離的錢。
事實上，越是低效率的市場，交易成本、衝擊成本、流動性風險往往越高，這些額外成本會吞掉你想像中的超額報酬。
所以，別再把「市場沒效率」當成主動必勝的理由。
這不是投資智慧，而是投資幻覺——甚至可以說是金融智商稅。
追冠軍就是追運氣高點！
市場短期的資金，永遠在追逐那些「近期表現最好」的標的。
再加上一大堆北七達人和財經媒體，每天狂發影片、貼文，拿著過去的績效排行榜給你看，好像在告訴你：「這裡就是下一個暴富密碼！」
你看這畫面是不是很熟悉：
「欸！這檔主動式ETF 過去三個月漲了幾十趴，輾壓 0050！白癡才買市值型ETF！」
聽起來超熱血對吧？有種錯過就會虧大錢的FOMO感覺。
但冷靜想一下——這其實是最危險的操作邏輯。
因為只要你是用「過去績效」來挑主動式ETF，數據告訴我們，你不是買在便宜，而是買在運氣的高點。
拿標普的 Persistence Scorecard 當例子（2024年底報告）：
- 2020 年底有 512 檔主動基金排在前 25%。
- 一年後，還在前 25% 的只剩 5.27%。
- 第二年、第三年、第四年：全部歸零。一檔都不剩。
- 不管大型股、中型股、小型股，結局都差不多：第一年少數撐住，兩年後幾乎清空。
如果只是丟硬幣，理論上應該是：
25% → 6.25% → 1.56% → 0.39% 還能續留前段班；
但真實世界是：5.27% → 0% → 0% → 0%。
意思是什麼？所謂「冠軍」要連冠，比隨機還難；表現通常會回到平均。
就算把標準放寬到「前 50%」那 1,021 檔，結果還是一樣：要連續贏，機率照樣比亂數還差。
重點來了：
你永遠買不到過去的績效。
用「近 1～3 年冠軍名單」去買主動式產品，本質上就是在追別人的運氣高點；等風格一輪、行情一反轉，成績自然掉回平均，受傷的通常是最後上車的人。
為什麼績效必然回歸均值？
那為什麼主動基金的「均值回歸力道」會這麼強？
我們先來看兩篇非常有名的學術研究。
第一篇，是 Carhart (1997) 的經典研究，他是第一個把 「動能因子（Momentum）」 納入 Fama–French 三因子模型的學者。Carhart 用 不帶倖存者偏誤 的大型主動基金樣本，去檢驗市場上大家常提的 「熱手效應」（Hot-Hand Effect） ——也就是贏家基金是否真的會持續贏。
結果非常震撼：
- 用四因子模型（特別是動能因子）和費用調整後，基金報酬的延續性幾乎被完全解釋掉。 換句話說，所謂的「短期延續」大多只是因子曝險（尤其是動能）與風格差異，而不是經理人有什麼可重複的神技。
- 白話來說，所謂的「贏家基金」，往往只是剛好抱住過去一年最強的風格或題材。 一旦風格輪動或估值回落，超額報酬自然消失，最後績效回到平均。
第二篇，是 諾貝爾經濟學獎得主 Fama 和 French (2010) 的經典實證，他們用非常漂亮的 自助抽樣（bootstrap） 方法，去分辨基金績效到底是 「運氣」還是「技巧」。
研究設計是：假設所有基金的真實 α = 0，在這個「全靠運氣的世界」中模擬 α 的分布，再拿真實世界的基金 α 分布比對。
- 扣掉費用後，大多數基金的 α 分布和「全靠運氣」的模擬結果幾乎一模一樣。 右尾（真的有技巧的基金）非常稀少，左尾（明顯輸掉的基金）卻不少，多半是因為 費用與交易成本吃掉了報酬。
- 加回費用，只看毛 α，極端右尾確實有少數高手存在；但投資人並沒有拿到這些好處——被費用與規模效應吸光了。
因此，學術界給我們的啟示非常明確：
- 技巧普遍稀薄，事前難以識別。 等你看出來他是高手時，基金規模通常已經變大，交易成本也墊高，優勢早被磨光。
- 短期延續 ≠ 長期持久。 主動基金在一年內的績效延續，多半來自 動能因子與風格曝險，而非可重複的 α。
- 追逐短期冠軍，就是在追逐運氣高點。 而運氣有高就有低，最後績效必然回歸均值，投資人反而成了被收割的最後一棒。
而且上述文獻，跟 2017 年發表在《Journal of Portfolio Management》 的經典研究 〈Does Past Performance Matter in Investment Manager Selection?〉 結果完全一致。
想想你平常挑基金或主動式 ETF 的流程：是不是一打開績效表，就先看「近 1 年、近 3 年誰第一名」，然後想說：「就買這個冠軍！」
這篇研究問的正是：如果我們真的照冠軍名單去買，三年後結果會怎樣？
實驗設計非常簡單，卻極具殺傷力：
- 贏家組（Winner）： 過去三年基準調整後報酬（基金報酬扣掉它該追的指數基準）排在前 10% 的基金。
- 中間組（Median）： 落在 45%～55% 的「普通班」。
- 輸家組（Loser）： 排在最後 10% 的「墊底班」。
每個組合持有三年（36 個月），期間每月再平衡，期滿後重新篩選、再滾動下一輪。
重點來了：他們不是看單純報酬，而是看 「基準調整後報酬」——也就是基金報酬扣掉它該追的指數基準，這才是你付錢請經理人該替你多賺的部分。
結果呢？完全顛覆直覺：
- 輸家組每年竟然比贏家組高出 2.28%。
- 中間組也比贏家組高出 1.32%。
- 不只如此，不論是 Sharpe Ratio、CAPM α、Carhart 四因子 α，各種風險調整後指標全都呈現：輸家 > 中間 > 贏家。
換句話說：
照「近三年冠軍」去買，未來三年平均更差；反而「中段班」或「被嫌棄的」更有機會翻身。
簡單一句話總結：
「你覺得最會賺的時候，往往正是最不該上車的時候。」
所以各位，下次只要有人拿過去績效叫你買主動式 ETF 或主動基金，請直接心裡默念：這是韭菜收割廣告，不是投資建議。
預測主動式ETF績效的最佳指標
然我們已經證明「過去報酬」是最垃圾的選股指標，那問題來了——什麼才是唯一有預測能力的指標？
答案其實超簡單：費用。
你沒聽錯，選基金最可靠的方法，就是找費用最低的。
先看看台股的現實：
目前主動式 ETF 光是經理費＋保管費就差不多要 1%，再加上頻繁換股造成的交易成本，年化總費用率動不動就破 2%。
跟 0050 這種純市值型 ETF 相比，總費用率只有 0.2% 多一點，主動式ETF 多了快十倍！你等於每年都自願多繳一筆 10倍的「保護費」，長期複利效果有多恐怖？ 算給你看：25 年下來，光費用拖累就等於你再吃一次金融海嘯的跌幅。
很多達人、老師喜歡說：「經理人夠強就能蓋過費用啦！」
各位，這種話術就是專門用來騙韭菜的。 如果你真的相信，對不起，我只能說——你在替別人交學費。
來看數據：Morningstar 做過一個非常經典的研究，去比對基金的費用率跟成功率（Success Ratio）。
成功率怎麼算？很嚴格：必須同時滿足「存活整段觀察期」＋「跑贏同類平均」，才算成功基金。
結果一面倒：
- 最便宜五分位的基金，成功率高達 62%。
- 最貴五分位，只剩可憐的 20%。
而且這不只是在股票基金，產業基金、國際股、債券、平衡型基金，全部都是同樣的結果——費用越便宜，越容易成功；費用越貴，越容易拖垮績效。
數據已經明明白白告訴你：
在一個主動基金 長期表現/持續性 跟屎一樣的世界裡，費用率就是唯一確定能拿到的 Alpha。 這就是為什麼指數化投資可以在「長期、平均意義上」穩定壓過高成本主動產品。 不是因為被動比較聰明，而是因為它少了那層吸血的費用，讓你把市場報酬留給自己，而不是留給基金公司。
代理問題：經理人 vs 投資人 目標衝突
最後，還有一個大家常常忽略，但我認為是主動式 ETF 最致命的問題：代理問題。
各位想一想：
- 基金經理人的核心目標是什麼？
不是幫你致富，也不是幫你實現財務自由，而是讓更多錢流進他們的基金、讓資產規模越來越大，這樣才能收更多經理費、管理費。 - 而你買基金的目標呢？
是希望經理人幫你打敗市場、創造超額報酬，讓你口袋變鼓。
這兩個目標，本質上並不是完全一致的，甚至有時候是衝突的。
學術研究早就揭露了這點：
📖 Brown, Harlow & Starks (1996, Journal of Finance)
他們發現，基金經理人的行為會隨著績效排名調整——落後的時候拼命加碼高 β、高波動、集中持股，想賭一把追上排名；一旦領先，就馬上縮風險、走保守路線，確保年終不被逆轉。
這種行為的動機，不是幫你賺最多錢，而是為了在年終排行榜上好看一點、吸更多資金。
📖 Basak, Pavlova & Shapiro (2007, Review of Financial Studies)
更進一步指出，只要資金流對績效的反應是「凸性的」（表現好就吸更多錢，表現爛錢就流走），經理人的理性選擇就是提高風險，甚至集中押注熱門題材，擠到擁擠交易裡。 對經理人來說，賭贏了就規模暴增、賺更多管理費；賭輸了？抱歉，損失是投資人的，經理人一樣收費。
這不是理論，在台股我們就看得一清二楚：
看看當前那些熱門的主動式 ETF，滿手的熱門 AI、半導體、電子股，β 拉到天花板。這種操作短期績效很漂亮，但長期風險卻讓投資人承擔。
重點是：即使最後績效崩壞，經理費還是照收。
受傷的是誰？就是傻傻相信「經理人一定比市場聰明」的投資人。
而且更糟的是，在這種資訊不完全透明的情況下，投資人根本不知道經理人現在在加碼什麼、什麼時候在縮手，完全無法預測他下一步要做什麼。
你把錢交給他，本質上就是在賭。
我自己怎麼做？
我寧可把錢放在低成本的指數 ETF，每年穩穩拿到市場報酬； 也不要承擔這些不確定的主動風險，付更高的費用，結果預期淨超額報酬還是負的。 抱歉，我真的不想拿自己的退休金去當經理人的籌碼。
當然，如果你願意去賭，我不會阻止你。
畢竟我也不是你爸。 除非你真的叫我爸爸，否則這錢要不要去送，自己決定。
投資的終極解答
所以，為什麼指數化投資能長期戰勝絕大多數主動式產品？
答案其實簡單到讓人心服口服：
- 低成本、極少交易 → 讓你的複利不被磨損。
- 全面擁抱市場 → 讓你確定收下市場的風險溢酬。
- 免於代理問題與人性扭曲 → 讓你的資產配置不被別人的情緒操縱。
這不只是一種投資方法，而是數學的鐵律、賽局的必然、人性的真相。
指數化投資，不需要喧嘩、不靠花招，卻能默默地、穩穩地，把絕大多數追逐短期績效的對手甩在身後。
長期下來，贏家往往不是跑得最快的人，而是從頭到尾留在賽道上的人。
而指數化，就是那條讓你安全、穩定、抵達終點的賽道。
我們下篇文章見。
