"Twitter deal temporarily on hold”,馬斯克有何盤算?(之一)

2022/05/22閱讀時間約 6 分鐘
2022年5月13日星期五,馬斯克在美東時間清晨五點多,發了一條新推。依據他的說法,收購推特一案「暫緩」,直到推特方面能夠提出更多證據支持「不到5%的使用者是假帳號或垃圾推文帳號」為止。這條推文一出,市場大嘩,馬斯克過了兩個小時之後又趕快補上一條推文說:仍然承諾會完成收購。

馬斯克在打什麼算盤?推特收購案有可能垮臺嗎?

金主集結中:馬斯克他不是一個人
我們首先回顧一下,自從馬斯克與推特董事達成協議後,雙方的重大進展。
先前寫過,馬斯克預備收購推特的440億美元中,有210億是馬斯克出具的、對X Holdings I/II的增資承諾函。當時外界已在質疑:馬斯克雖然號稱世界首富,但是他的身家大多押在SpaceX和Tesla兩家公司上,未必拿得出這麼多的自有現金來完成收購,因此馬斯克極有可能向一些機構投資人尋求參股。
2022年5月5日,首批跟著老司機馬斯克上車的機構投資人名單出爐了。十八家機構投資人、合計將承擔210億美元股權額度中的71.39億元,領頭的是Lawrence J. Ellison Revocable Trust,這是甲骨文(Oracle)創辦人Larry Ellison的個人信託,將參股10億美元;緊跟在後的是紅杉資本(Sequoia Capital)的8億,總部位於杜拜的Vy Capital願意出7億。這個名單上還有Andreessen Horowitz(以AH Capital Management L.L.C.的名義)、富達(Fidelity)、幣安(Binance)、以及卡達(Qatar)政府主權基金。這些都是你在國際財經新聞、新創圈消息、併購圈消息裡面時常看到的大名字,八方風雨會中州。
2022年5月9日,第二波跟著馬斯克上車的人是沙烏地阿拉伯王子HRH Prince Al Waleed Bin Talal Bin Abdulaziz Al Saud,他本來就是推特的股東,是用他自己的個人資產以及沙烏地阿拉伯政府的主權基金投資的,手上的持股大約占推特的4.6%(近3,500萬股)。按照Al Waleed王子的申報內容,他的部位將參加推特合併案,並用來交換X Holdings I的等價股權。如果按照一股54.2美元的價格,這等於是Al Waleed王子願意幫馬斯克出到超過18億美元的股權額度。
所以這兩撥人馬,總共涵蓋了矽谷的老牌創業家、中東和矽谷的大牌創投基金、最有名的虛擬貨幣交易所、美國傳產,還有卡達與沙烏地阿拉伯的主權基金,一共吃下將近90億美元的股權額度。再加上七國銀行團的聯貸,這個案子已不是馬斯克一個人的事,當然不可能因為他在黑色星期五清晨發的一則推文而輕易取消。

承諾Covenants的作用
然而,什麼叫「暫緩」?這樣一緩,可能的後果有哪些?我們先看:雙方的合併協議簽署以後、但合併在法律上還沒有正式生效以前,雙方有哪些「承諾」(Covenants),也就是有義務要做、或有義務不做的規定。
有關的第一個承諾是:推特同意在滿足某些前提的情況下,盡快召集股東會,以批准此一合併案。為了召集這次股東會,推特必須準備 proxy statement,中文可以勉強譯為「股東會委託書徵求文件」。Proxy statement必須包括所有與本次股東會議案相關的內容(也就是馬斯克透過 X Holdings I/II合併推特一案),當然也必須揭露買方的細節(資金來源、銀行團、貸款條件、馬斯克的參股方...)以及其他依照美國聯邦證券交易委員會(Securities Exchange Commission, SEC)的規範應提供的資訊。所以馬斯克也有義務配合提供相關資料,而推特向SEC申報 Proxy Statement 以前,必須讓馬斯克方面有充分審閱的機會。
將來SEC收到推特申報的 Proxy Statement 以後,SEC還可以要求補充說明,直到SEC沒有其他意見以後,推特才可以開始著手進行股東會召開的相關工作,例如設定股東會通知的基準日、發送開會通知與Proxy Statement。
推特今年的股東常會日期是5月25日,但是股東常會的開會通知及議程早在四月初即已定案,5月25日的股東常會,不會討論 X Holdings I/II 與推特的合併議案。因此,預備審議合併案的推特臨時股東會,其開會時間不可能早於今年五月底。
什麼時候才要開股東臨時會?合併協議只說「盡快」,所以馬斯克一說「暫緩」,意思是,「在推特方面提不出關於假帳號、垃圾帳號占全體使用者比例的合理說明以前,我們這一方協助提供 Proxy Statement以及準備開股東臨時會的工作,全部都先暫停。」也就是說,僅是一個工作流程的節點,並不真的代表交易案即將告吹。這個案子會不會垮,還要看推特在這個問題上,能不能說服馬斯克的團隊。
第二個承諾是:合併協議簽署之後,在馬斯克團隊提供合理事前書面通知的前提下,推特必須讓馬斯克的團隊(律師、會計師、財務顧問、工程人員)存取、檢視推特的各項財務業務表冊及資訊。
馬斯克當初發動合併案的時候,從公告週知到最後成交,中間只有不足兩週的時間,因此馬斯克並未進行所謂的「盡職調查」(due diligence)。「盡職調查」,是指交易雙方在已有共識進行協商的前提下,賣方允許買方在保密的前提下,查閱賣方內部機密的表冊、文件、契約,以確定賣方並沒有任何不為人知的法律、業務、財務風險,買方可以依據盡職調查的結果出價,或選擇不買。
馬斯克在簽約前沒做盡職調查,他的出價是基於推特做為美國NASDAQ上市公司,依照美國證券交易法令所發佈的年報、財報、重大訊息等公開資訊,所計算出來的。簽約之後,要求針對內部文件做一些查閱,並不能說是不合理。
以企業併購實務而言,「先做盡職調查、調查滿意後沒有發現重大缺失再簽約」是常態,但亦不乏「先簽約、再做盡職調查,以『盡職調查完成』做為交割的先決條件」的做法。合併協議中,馬斯克方面僅以「推特的聲明與保證、承諾、及其他先決條件」均成立,做為交割先決條件,並無要求「滿意盡職調查結果」的字眼,以本案而言,馬斯克在簽約之後向推特調閱文件,也算是「有實無名」的盡職調查了。
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司徒嘉恒,美國加州律師,現任創拓國際法律事務所執行董事。曾參與國內多件跨國併購案、第一件日本公司在台灣IPO掛牌案。講話一針噴血的壞脾氣倔老頭子(英文所謂Curmudgeon)。寫作法律普及文的動機,主要是基於業界良心,自我教育,以提升識字率為己任。
這份電子報的初衷是帶領讀者看懂重大財經新聞背後的法律議題,以北美地區為主,但不局限於一般人愛看的高科技巨頭或新舊獨角獸,以深入(但不一定淺出)的方式,解釋重大交易案中出現的各種縮寫,從SPAC、Going Private到毒藥丸。作者偶爾也會寫一些與企業併購無關,但絕對與商業模式有關的新聞分析。
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