回億
想起過往在中環上班的年頭，過了11月底跟老闆Review完年度考績，直到隔年農曆年長假結束，大夥兒各自從不同國度搭機返港派利事封給來辦公室討紅包的舞獅，吃幾片老闆助理預訂眼珠塞櫻桃的烤乳豬，討個開工大吉。
也就是從今天12月份開始到一月底的這整整兩個月，就是銀行家們慢速怠工上班的期間。而且，不只是我們這些Banker怠工，上頭的老闆們也都在12月中不知不覺的飛回歐美老家準備過聖誕節去。或許也是這個歡樂過節的氣氛感染了紐約華爾街，中環蘭桂坊與倫敦針線街。所以每逢年底，歐美股市總是在清淡的成交量中帶點上漲的喜慶氛圍。今年看來也不例外。
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投資展望摘要
回到主題，照慣例先說結論。或許是瑞士信貸自家門庭起火，或者是撰稿的分析師年終獎金泡湯，甚至工作不保（我瞎猜的）。這份70頁報告再度的展示了瑞信對後市保守而悲觀的看法。
瑞信全球首席投資官Michael Strobaek在全篇開頭表示：
＂若說2022年投資者面臨嚴峻挑戰，那麼2023年亦可謂是困難重重。畢竟，金融狀況幾乎可以確定將會繼續收緊，宏觀經濟與地缘政治的基本面重置正在持續進行。因此，投資者應當堅持穩健的投資流程，並廣泛分散投資，尤其是在負利率過渡期已經過去的時刻
展望未來，由於風險持續存在，全球金融狀況依舊緊張，我們預計金融市場波動性將继續升高。這可能會對增長帶來持續的阻力，進而對風險資產造成阻力。＂
其後，瑞信全球經濟和研究部門的兩位主管接著敘述他們對2023年的宏觀觀點：
（前略）2023年的前景：我們認為，新冠疫情、人口結構變化、氣候變化、地缘政治分裂後商業投資減弱等趨勢，導致全球經濟經歷了一次根本性、持久性的重啓。
其影響在我們對全球經濟的長期預測中顯而易見，我們預計全球經濟增速將比2010-2019年期間放緩許多。通脹問題在2023年仍將持續，但我們預計通脹終將見頂並開始回落。
在金融市場方面，隨著通脹達到頂峰，貨幣政策進入限制性區間，固定收益應會重新變得更具吸引力。
這意味著債券和股票的表現預計再次發生分化，因為我們預計隨著經濟增長放缓壓低公司盈利，2023年上半年的股市依然可能出現波動。
OK，這裡要跟各位讀者作一些投行分析報告的用詞解釋。由於某些不可明說的原因，投行報告幾乎是永遠看多，很少看空投資市場的。因此，當分析師說＂股市將出現波動＂的意思，通常不是說會大漲大跌，而是單指＂下跌風險高過上漲的機會＂的意思。
也就是說，瑞信認為經歷了COVID 疫情緊急關機的全球經濟體，需要面對2022年經濟重開機後一段更長的重啟陣痛期。
雖然通脹數據在2023終將見到高點回落。但企業營利將會受到高利率的壓桎而衰退，形成股市在2022殺完高PE估值後，2023繼續殺盈餘預期的"戴維斯雙殺"，因此瑞信對明年上半年的股市並不看好。
反之，由於利率見頂的預期，瑞信看好明年的投資等級債券市場將迎來反轉向上的契機。
瑞信的8個大類觀點
瑞信對於2023年的經濟增長持保守觀點，並認為歐元區與英國將率先出現經濟衰退。（事實上，英國央行自己的報告都承認了將進入經濟衰退期）
美國可能有機會實現經濟軟著陸，避免經濟衰退，但無論如何，全球經濟在明年將普遍低迷。（然而，11月份的美聯儲記要裡卻已經認為經濟衰退是無可避免的）
瑞信認為通貨膨脹可能已經隨著今年各國央行的高速升息而見頂，明年大概率要向下。然而由於目前各國的實質利率（名目利率－通脹率）仍然都是負的。要碼等通脹自己掉下來，不然就得把央行基準利率繼續抬的高高的。才能達成這些"央後媽們"所說的限制性利率（也就是高到限制經濟成長放緩，壓低通膨的利率水準）。因此，瑞信認為整個2023年，各主要國家央行都不會降息！（期待降息救股市的讀者們醒醒吧）
經歷了股債雙殺的2022年。由於美聯儲升息將在2023見頂，因此與利率高度敏感反向的美國國債，投資等級公司債的價格將見底。BUT，如果通脹非常頑強且僵固的維持在高位不墜，那麼目前殖利率沒比定存利率高多少的債券市場可能會再度經歷一次大清洗的風險。
瑞銀預期明年的股市先蹲後跳。上半年應該選擇防禦型投資的醫藥生技，公用事業，電信服務公司等。下半年度如果美聯儲透露出利率拐頭的暗示，則應該轉往對利率敏感的高科技股/本夢比潛力股。
起碼在明年上半年，美元應該還是會受到美聯儲持續升息的助力而推升而走強。但下半年就得看當時的全球經濟環境與央行態度而定。
如果日本央行在明年放棄"殖利率曲線控制"那麼日幣將可能扭轉弱勢格局而轉升。（如果扭頭轉升的速度太快，則可能引發另一場全球金融大地震。詳見：今晚，要來點狂洩的日幣還是崩盤的日債？）
這裡又要解釋另一個分析師用語＂某某市場更具挑戰性＂的意思就是看壞啦。
由於經濟放緩（甚至衰退），與高利率環境的雙重壓力。瑞信看淡明年的房地產投資市場。但看好因為低估值（股價便宜）的上市房地產公司。
當分析師說＂更加不穩定＂，同樣是看壞市場的意思。由於看壞2023年的大盤指數，因此主動管理＋低Ｂ值的私募對沖基金可能會是個好選擇。（但2022年度的私募對沖基金總體績效表現是幾乎全軍覆沒啦）
全球區域觀點
- 美國：涉險過關，美聯儲將持續升息到終端利率5%，經濟或許能實現軟著陸的目標。
- 歐元區：能源危機占主導地位，歐元區的衰退始於2022年第四季度，並將持續到2023年第一季度末。
- 拉丁美洲：前方道路更加艱難，拉美各國的通脹持續在兩位數字，而央行利率也將同等拉升到兩位數。
- 中國：於2023年溫和復甦。較低的增長潛力、財政整頓和政府清零政策的緩慢轉變應該會制約經濟成長。
- 日本：美聯儲的高利率可能促使日本央行在2023年初調整（放棄）其收益率曲線控制政策，允許國債收益率小幅上升。
股市的轉折點
長時間高利率的主題於2022年引發股票大幅降級（即估值乘數降低）。這一主題可能在2023年上半年繼續占主導地位，導致股票表現疲軟。在此環境下，盈利穩定、低杠杆且具備定價權的板塊和地區有望取得更好表現。在2023年下半年，我們預計論調將會轉向鷹派峰頂，在增長放緩的環境中，盈利彈性將成為焦點。我們認為，一旦美聯儲轉向，科技板塊將會提供最具吸引力的回報。
瑞信認為"戴維斯雙殺"(先殺高估值，再殺盈餘下滑；盈餘下滑後估值就變高，再殺高估值，再殺持續下滑的財報盈餘）的負向循環可能在美聯儲利率政策見頂的2023年下半年度終結反轉。
從下圖可以看到，美債收益率（無風險利率）與全球上市公司的本益比（市盈率）有高度的反相關性。（黃色的10年期美國國債是相反的）
2023全球景氣與金融市場預測
最後分享兩張瑞信2023全球景氣與金融市場預測。我們可以看到瑞信對於明年度的全球GDP增長預估的非常保守。全球僅1.6%增長，歐洲全年平均陷入衰退，美國軟著陸。增長的亮點集中在中國與印度兩個人口大國。但也低於他們過去的表現。
明年的全球通脹率仍然高達5%。歐洲陷入高通脹＋經濟衰退的停滯性通膨危機當中。美國通脹將從今年的高位7.6%下降一半到3.8%，但仍高於美聯儲的2%目標通脹甚遠。
在金融商品的預測。瑞銀略略看好2023年的全球股市將實現正報酬（除了歐元區股票）。債券市場的表現可能會優於股市。
美元可能先硬後軟，全年度維持差不多的匯率水準。日幣可能走強，人民幣將進一步走弱。黃金與原油價格波動不大。
最後的最後，照慣例，如果對這份瑞信報告有興趣的讀者，請移步到最下面聯結的臉書專頁私訊人類學徒索取完整報告。但請相信我，70頁的重點摘要與心得都已經寫在上面了。
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