【APPFX】衰退方式不同過往，資產走勢將更為複雜，短期波動仍看金融條件

美國馬丁路德紀念日休市，整體市場變動不大。本週市場關注主要在於週三日本央行利率決議，市場普遍認為將針對殖利率控制區線政策YCC再進行調整，一部份主要因素在於日本央行過去無線購債造成的邊際效果已經不大，但外溢效果則強。日本央行週一針對2年期至5年期國債進行110億美元的額外購債，自前次調整YCC政策上限後額外購債的動作已越趨於頻繁，儘管在貨幣市場供給了充裕的流動性但也限縮了日本國債成交量。過去一段時間日本量化寬鬆規模幾乎等於美聯儲量化寬鬆三個月的量，若貨幣供給量除以人均生產毛額GDP則日本央行單月量化寬鬆的量體則等同於美聯儲十二的月的量體。而儘管美聯儲進行縮表，卻仍不及日本央行向市場投放流動性的貨幣供給。而市場大多人認為，日本為求國債的流動性充裕並給予足夠的波動性，YCC政策的調整將是必然發生的事，且日本央行行長黑田東彥於今年四月將任滿不續任，更換超寬鬆貨幣政策的信仰者將使得日圓增加更多變數。

不過另一派市場看法認為日央本次利率決議將維持按兵不動，主因在於日本央行首要措施針對日本國債為求債市流動性以及市場功能的維持，過去一段時間由於為執行YCC政策以及美聯儲加速升息和烏俄戰事推動國際原物料價格，與美元的利差擴大促使日圓大幅貶值的加乘效果造成輸入性通脹，但現今國際原物料價格整體呈現回落且日圓也相對過去迅速貶值的走勢趨緩，使得執行YCC政策的副作用—匯率貶值過快造成惡性通脹的背景條件不在，日本央行除考量國債市場流動性問題外實際上由於外部條件以及市場表現的改變，並不需要進行政策變動。

由於日本央行為現階段向市場挹注流動性的主要央行，故然市場對於週三日央利率決議的關注仍高，投資人仍需關注日本央行若對貨幣政策態度改變也獲將使的全球流動性以及金融條件失去現階段相對充裕的動能。

世界經濟論壇WEF本週將在達沃斯舉辦年度會議，WEF日前發布最新研究報告示警全球生活成本的攀升將成為未來兩年最大風險，包括脫碳以及反全球化推動物價的脆弱性，一旦供給面發生變動如戰爭，將使的物價的推升比過往來的更快且更高。而近兩週我們參加了科技股核心芯片產業的龍頭廠商，包括台積電TSMC與聯電UMC的法人說明會，分別代表了先進製程以及成熟製程的領導廠商，台積電由於技術領先地位在營業毛利收入上表現較市場預期來的高，但每股盈餘則受限於折舊增加三成的固定成本推升限制，大體呈現接近零成長至小幅增長的展望；而聯電週一召開法人說明會指出第一季半導體訂單能見度偏低，2022第四季度晶圓出貨量季減約10%的水準，2023第一季度則將再季減17-19%，但值得注意的是每單位售價ASP預估持平，且產能利用率將下滑至70%水平，而同其他科技廠商甚至非科技廠商如紡織業者看法，認為下半年才將重回成長態勢。

由兩大芯片代工廠商的表現和展望來看，我們特別注意本次景氣循環週期的產能利用率表現相較過去皆來的高，上半年應用較為廣泛的成熟製程約當將維持66-70%的產能利用率，與過去1998年的55%、2001年的44%、2009年的33%有顯著差異。這意味著由訂單的角度來看本次景氣循環有較大的機率達成軟著陸，也可能更多更大規模的砍單潮仍在後頭。只不過與過往相比較，現今廠商在庫存調整上較過往積極且管理方式也較為進步，科技應用相比過往更為廣泛，少部份領先做庫存去化的族群如砷化鎵PA功率放大器與面板產業皆有庫存調整告一段落的態勢出現，但廣泛性高的如記憶體，不管在DRAM或是NAND都仍具有較高的庫存去化風險。我們從總體經濟表現與細微的產業龍頭釋出的看法觀察到，本次衰退將較過往來的輕微，且各別資產板塊的變化將更為分化，如面板報價已見到大尺寸TV以及IT用面板止跌，但手機LCD面板跌勢仍然擴大，致使我們認為未來兩個季度在金融背景不變的假設前提下資產走勢將更為分化且複雜。

由個別公司表現以及財報展望觀察，風險資產族群我們認為較難以出現過去單邊且快速的下跌，除非金融市場環境有更為緊縮的表現，否則較有機會呈現緩跌的走勢，大致上也符合經濟軟著陸體現在行情上的表現。風險資產中較明顯測及反壓的位置在於S&P500下降壓力線以及科技股NAS100頸線尚未有效突破，操作建議上我們維持風險資產偏空操作，但認為下方空間不大，且近期缺乏數據推動，S&P500短暫以區間3900.5-3988.5操作，科技股納指則為11220-11550。

18:00 英國失業率

18:00 英國失業金申請人數變化

18:00 歐元集團會議

18:00 德國消費者物價調和指數

21:00 歐元區ZEW經濟景氣指數

21:00 得ZEW經濟現況指數

00:30 加拿大消費者物價指數

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