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超潛部薯｜三發(9946)｜在手建案超過300億｜首席大院一案定江山｜搶當高雄EPS王?

圖片來源：三發官網-首席大院形象圖

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公司介紹

三發地產自1993年創立，前身為「金革科技股份有限公司」，原為影音媒體唱片公司，2008年由高雄建商名發建設入主，其業務轉為營建及推案，金革唱片影音事業則分割成為100%子公司，並於2012年正式改為現名，2013年股票上市，112Q2股本32.65億，淨值19.6元。

主要營業項目：

• 住宅及大樓開發租售業
• 新市鎮及新社區開發業
• 不動產租賃業

公司架構

三發旗下有2家100%持有子公司，京富祥營造為公司御用甲級營造廠；金革唱片為被併購前事業體，通常自有營造廠毛利都偏低，京富祥也不例外，111年貢獻獲利僅2,300餘萬，而金革唱片認列虧損300餘萬，兩者對於32.65億股本的母公司都沒有顯著的影響。

圖片來源：自行整理

圖片來源：三發111年報

股權結構

股東結構截至112年，外資持有2.64%，本國法人65.52%，個人佔31.83%，細看持股分級，代表散戶的50張以下佔9.26%，代表大戶的1000張以上佔78.45%，並且持續成長中，散戶籌碼並不多。

圖片來源：Goodinfo!

圖片來源：goodinfo!

十大股東中屬於公司派的股份為52.55%（如下圖），公司的經營權非常穩固，而且掌握了大部分的籌碼。

圖片來源：三發111年報

獲利能力

圖片來源：自行整理

每股盈餘(EPS)

三發近5年獲利高點位於2019年，EPS高達5.28元，股價也在隔年來到歷史第三高的29.2元，接下來因無大案入帳，EPS皆不到1元，疫情時股價最低跌到9.17元，一年時間從高點到低點跌幅68.6%，非常驚人！

毛利率

三發近5年平均毛利率29.37%，但已經連續3年下滑，2022年毛利率只有17.02%，在營建股中屬於低標，代表公司的推案在價格或成本管控不具競爭力，但後續部分推案土地成本低廉，毛利率有機會回升。

營建股毛利率呈現公司對於直接成本（主要為土地取得費用及營造發包費用）的管控能力。

稅後淨利率

三發2022年稅後淨利率僅剩下6.16%，主要受到借款利息增加以及毛利率下降影響，2020-2022年營收逐年微幅增加，但稅後淨利率不增反減，獲利品質持續衰退對於投資人來說不是太好的消息。

稅後淨利率（( 營收－直接成本－間接成本 +業外損益－稅務費用）/ 營收 )可以看出公司真正的獲利品質。

股利政策

近10年皆有配發股利，EPS<1元時配發率接近100%，EPS>1元時配發率起伏很大，約在30%-80%之間，近10年填權息機率90%，機率偏高，主要是多數年配的金額不大填息較容易。

圖片來源：goodinfo!

安全性分析

負債比率

三發負債比近8年都低於60%，2022年負債比58.3%，對比同期營建資優生華固53.39%及長虹57.23%，算是前段班，會偏低的原因跟公司擁有大量在建房地有關。

圖片來源：財報狗

利息資本化

三發的利息受利率上升影響，呈現年增走勢，其中一部分是固定低利率的公司債，變動不大，銀行借款的利息上升較明顯，全年利息約為1.9億元。

圖片來源：三發112Q2財報

圖片來源：三發112Q2財報

未分配盈餘

截至2023Q2帳上有22.2億的未分配盈餘，相當於0.68個股本，在營建股中算中等，此金額足以支應土地開發或作為EPS低迷時股利配發來源。

圖片來源：三發112Q2財報

籌碼穩定度

觀察近52週千張大戶持股比例為78.45%（截至2023/8/25），千張大戶持續買進，近兩週買進力道又開始增溫，總股東人數（散戶）則是在4月達到高峰後，不耐久候持續下降，股價也從12上下拉升到15元，波段漲幅25%，近期有些回檔但離起漲點仍有點距離。

圖片來源：神秘金字塔

建案資訊

建案規畫總銷金額達354億元，加計待售房地19.5億，合計373.5億，約為11倍股本，但部分案件尚未開案或銷售不佳，目前已簽約金額僅24.3億，薯叔還是要提醒一下總銷高不代表完銷，更不能跟高獲利畫上等號。

圖片來源：三發111年報

圖片來源：三發112Q2財報

圖片來源：三發112Q2財報

投資評價

價值（未來獲利估算）

未開案之新莊案、興邦段及五塊厝段...

價格

方式一：丁彥鈞老師「現金股利折現模型」(計算方法詳連結)

圖片來源：丁彥鈞自創投資評分表 教你輕鬆學會投資營建股

以2023-2027年EPS套入公式計算出合理價格應...

方式二：薯叔「歷史高低價懶人法」

觀察三發2015-2022年的最高及最低淨值比（PBR）...

方法三：殖利率法

觀察公司歷年配發率，EPS<1時幾乎全配，EPS>1時則落在30-80%之間...

薯叔觀點

本篇文章從基本面分析三發的未來潛力，綜整一下重點以及個人觀點如下：

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「營建薯-薯叔價值投資」專題文章內容來源為內政部實價登錄及公開資訊觀測站等公開網站、新聞及財報，並加上個人主觀意見，旨在分享個人投資心路歷程，非作為投資或進出場建議。