可轉債競拍：風險報酬平衡的好選擇

今天我想跟大家聊聊可轉債競拍，之前陸續也寫了一些關於競拍的文章，但其實今天的文章才是競拍篇章的開始，因為從初期聽消息買CBAS可轉債選擇權、研究產業題材買CBAS有短線也有波段、買高價CBAS面臨要不要停損問題、CBAS賣了就漲抱不住的問題、遇到市場大跌的資金配置問題、無擔保可轉債跌過頭+升息的影響問題、控制風險買低價CBAS但歸零機率有點高的問題、買有擔保就比較安全嗎?......

其實這是一系列的調整過程，歷經了好多年的時間，說真的不管你用各種方法我總覺得勝率好像也不見得會比較高，因為買的標的後來會不會漲真的沒有固定模式，所以我也會試著從各種不同角度去研究或嘗試，但至少我認為沒有一套固定會漲的標準模式，直到三年前我遇到CB可轉債競拍，略有一點感覺我覺得好像可以讓我在競拍過程中控制自己的投入成本，於是我開始一直鑽研CB可轉債競拍的各種可能，利用開標出來的得標數據做統計跟機率分析，以利在未來的競拍過程中提高得標率，希望能以最接近最低價得標價拍到為目標，後來這個思維也在多次的得標經驗中得到驗證，當你出價出的好，以接近低價得標，其實真的可以提高勝率的，所以那時就覺得，如果散戶投資人可以利用這個方式慢慢幫自己的投資控制風險，我想長期下來就可以慢慢找到相對比較穩定的方式，這有別於你只是單純的用自己的資金參與CBAS投資，更多的是在組合搭配下，降低自己的風險，這是我競拍的主要目的，對，就是為了降低風險考量，看了我那麼久的文章，其實我常常在強調風險，只是我不曉得我這樣提醒，真正能夠理解的又有幾個人呢?但沒關係，說久了總有一天你會理解的。

可轉債競拍對於一般投資人應該是相對比較陌生的，因為這平常參與的主要還是主力大戶，可能有少部分的較專業投資人在參與而已，所以在沒有經驗的情況下很多人是不得其門而入的，那今天我就來揭開這個神秘的面紗，就過去的一些經驗跟大家分享。

先說說[競拍]承銷制度的歷程

• 早期幾乎所有的可轉債承銷方式都是詢價圈購，也就是由承銷商來洽特定人來認購，但久而久之就會有人有質疑的聲音，到底都給誰認購走了，感覺都在黑箱作業，這一個區塊不夠透明公開，當然這也是這個承銷制度的一貫做法，並無不法，因為站在承銷商的立場是為了要能夠讓公司順利籌資完成，所以他們為了要提高成功率，當然要找配合度高的主力大戶或金主來配合銷售了。
• 至於怎麼做，那就是券商自己的事了，只要不違法，那有時候就是觀感的問題了，我也曾經聽過有金主跟好幾家承銷券商配合，當固定出資認購的對象，意思就是找人頭來認購，到時候掛牌上市之後怎麼拆分利潤都已經是前談好了，但是這個角色就是不管好壞評等的標的都要認購，意思是可能賺錢可能賠錢，遇到你覺得不好的標的還是要配合認購，但總合計起來一定還是賺錢的機率高，所以才會去做這樣的配合。
• 發展到現在，大部分我所知道的實務作法是承銷商自己有認購部分，其餘需要承銷的配額都分配給承銷券商所屬的券商經紀通路，也就是股票交易的通路部門重要貢獻客戶來認購，白話說就是交易量很大對公司手續費貢獻大的客戶有優先認購的權利，這也是主管機關對於承銷單位不斷查核之後改善的實務做法，主管機關會問承銷商為何要分配給某個客戶，你要能說得出原因理由，不能亂配售，所以重要貢獻客戶就是一個很合理且合法的理由，至於說有沒有圖利特定人客戶，就端賴各位自己去發揮想像力了。

• 至於為何承銷的時候可轉債都會搶破頭，因為一個簡單的概念，就是「認到就等於賺到」，通常都用100元票面或101元來認購，而有擔保可轉債掛牌上市第一天就是漲停板，所以基本上就是10%穩穩的賺，無擔保的可能6~8%的機會很高，所以誰不想像這樣穩穩的賺呢?
• 之前我都說我們用自己賺來的血汗錢跟市場拚，但是主力大戶是用這第一天賺來的8%、10%在跟市場拚而已。等於用市場賺來的錢跟市場拚，這樣怎麼可能會輸呢?
• 當然可轉債好些年前有樂陞案之後做了很多制度上的調整，就包含本來沒有發行前三個月不可以轉換成股票的問題，就是樂陞一次矛起來發四、五、六，然後在一掛牌後就開始套利，所以出事之後都被挖出來與主力大戶金主相互關係之密切，還有承銷商配合人頭戶拆解CBAS，所以後來CBAS變成掛牌上市五天後才可以拆解。當然這真的有很多潛在的問題，主管機關也一直在調整改變，終於在105年1月1日開啟了競拍新頁。
• 不過真正開啟可轉債競拍新頁也是在以下的兩個新規定之後，才真正的帶來了一個投資人可以公平競爭的機會。

1. CB有擔保，無論金額強制競拍！
2. CB無擔保，金額20E以下，且轉換溢價率105%以下強制競拍！
3. 以110.5.10正式送件證期局案件開始適用！

• 所以現在有擔保可轉債一定強制競拍，主力大戶為了要拿到可轉債部位就要跟所有投資人公平競爭，所以才會發現有競拍的標的變多了，無擔保部分的可轉債也是一樣，所以其實變相加高了主力大戶操作的持股成本，因為他們為了一定要拿到部位通常都會寫的稍高價格去參與競拍，同時也會寫很多個價格依序去投標，為了確保能順利得標，這部分研究我後續可以在分享。（越多人參與會不會拉高競拍的價格）
• 以下為近期有準備要發行可轉債的標的，當我們看到那些標的股票是你原本就有在關注的，然後又公告發可轉債的訊息，如果再加上是競拍你有機會參與，那你就可以好好的鎖定他一段期間，一直到掛牌後CBAS拆解完。

近期要競拍的標的_24361偉詮一

• 我大概都會先已經研究好產業題材跟故事
• 然後看到看好的題材故事的相關公司發行可轉債有競拍。
• 通常我就會列為觀察目標，開始注意發行後的股價波動走勢，有的會在其間就發動漲一波。
• 到最後訂完轉換價格可以投標的時候，最後會評估所有條件後決定要不要參與投標。
• 今天沒有時間去寫這檔的一些內容跟看法，偉詮電我本來就看好，所以下週二截標日前我就會整理跟分析相關資料出最後要投多少價格，如果有機會再分享，今天就先分享一些競拍基本需要瞭解的。

參與可轉債競價拍賣的好處

• 公平公正公開招標
• 採美國標 : 價高者得
• 提供給一般散戶與主力公平出價競爭的機會
• 先訂好轉換價格再競拍，可以有轉換價值可參考。

對一般投資人最大好處，多年經驗總結如下 :

【1.有效控制風險及成本】

可轉債競拍我認為對我而言最大的好處就是我可以控制我的買入成本，我想的是如果我的研究目標鎖定在以最接近最低得標價目標，當我得標的時候通常都還會跟得標平均價有一些價差，再加上掛牌前的波動，所以有一些可轉債就會有所謂的蜜月行情，舉一個我早期參與的例子，35763聯合再生三有擔保可轉債發行30億，等於3萬張的CB，那時候拿27000張出來競拍，有擔保一般我們想說應該不會拍太低價格，但是我想他張數實在蠻多的所以我認為有可能導致競拍的價格往下壓的比較低，那時候我出價103.38元，我就想說有擔保跟本不用擔心，三年最多賠3.38+0.5%得標手續費大概就是3.88元，三年最大損失在3.88元，我覺得很可以接受，我就去投標了，所以競拍最大好處是你可以自己決定投標的成本，一得標其實你就知道你最大風險多少了，可以很有效的控制自己的投資風險。

結果開標出來真的好低，最低價格竟然還有到102.35元，很難想像有擔保底標102元，開出來竟然因為張數多到可以那麼接近底價，這也是我這麼多年來唯一看到的一檔了。

平均拍104.18元，所以其實我也沒有特別低，只是比平均低0.8元，其實不多，但還可以接受。主要是看在連手續費風險只有3.88元，在這種情況下就是時間表現的問題而已，可以等獲利機率是很高的。

【2.有機會降低持股成本】

• 舉我當時的例子，我投標103.38元，掛牌第一天最低109.6元，最高110.15元，是不是一掛牌我就已經立於不敗之地了，意思是投標取得的成本很低，一掛牌就賺錢了，所以你就會有不同的情境看你最後要如何?
• 舉例那時我投標了30張，大概支出310.14萬加手續費0.5%約1.55萬，所以總投入311.69萬，三年最大損失11.69萬/-3.75%。

從截標日投標、開標、掛牌、CBAS拆解整個過程只有約三個禮拜20天左右就可以完成整套流程。

模擬情境一 : 可轉債現股直接獲利了結，收回資金。

第一天你就獲利了結也可以，如果賣到最低價109.6元，成本103.88元，持有30張賣出，1張賺5.72元，30張賺17.16萬/5.5%，結束操作。

模擬情境二 : 等待拆解日，拆解成CBAS持有。

1. 本來你只是想在你成本左右拆解成CBAS，但突然漲很多，那你也可以考慮直接現股獲利了結就好，變成如果賣116，獲利36.31/11.65%，如果賣123元，獲利57.36萬/18.4%，其實獲利也不錯。
2. 掛牌第六天可以拆解成CBAS，那一天最低價格116元，最高123.3元，此時你可以就全部直接左手換右手堆敲，意思就是你在競拍的券商取得的現股賣出，同時再拆解的券商同樣價格買進，假設拆解116元，那就賣出現股取回競拍本金116*30張=348萬，獲利36.31萬/11.65%。
3. 然後同時買進30張CBAS，一張選擇權16元加上百元報價6元，等於一張交割22元，30張就要交割66萬元(但其實你現股賣掉賺了36.31萬，所以是不是你的成本只有29.69萬(66-36.31萬)，等於一張CBAS成本大概10塊，等於你當初投標成本103.38的權利金3.38元+6元的利息而已。但是這個有一個風險，如果從116元往下跌，蜜月期的利潤也可能就跟著縮水了，那你的成本減少優勢可能就沒那麼好。
4. 你也可以有另一種更低風險的作法，就是把賺來的錢去買CBAS就好，如果你是賣116元，獲利36.31萬，一張CBAS要22元，那麼36.31萬就可以買16.5張，就取整數就持有16張，這16張都是你在市場上賺的錢，所以拿市場賺來的錢跟市場拚，你的持股壓力就很低，要抱多久就看你對該股未來的題材跟故事的期待了，如果你很幸運賣了123元，獲利57.36元，那你可以買19張CBAS(57.36萬/29元（23選擇權+6元利息））。
5. 不知道你看完我上面我說明的情境之後有沒有恍然大悟了，我用相對較低風險的方式在持有部位，拿市場給你的獲利才槓桿參與，這樣你才能夠比較從容的抱的住部位，以往我的經驗真的抱不住都是害怕賠很多進去，所以心態上就會很不穩定，因為你自己的血汗錢不管賠多少都會痛的。
6. 那你會問我如果拍很高套牢的時候怎麼辦，所以我說這是選擇問題，會拍高也是你自己選擇的，你做的決定，你可以不要隨風市場拍高啊，如果真的拍高了，那你可以在CBAS可以拆解的時候就拆解掉，譬如你拍113元好了，但是可以拆解的時候只剩下109元，那你也可以在109元當下對敲啊，變成持有CBAS，原本的部位都還在，只是你要記得你的CBAS成本是113元，要這個價格以上才不會賠錢啊，所以意思是現股賠的就在CBAS補回來就好，持有CBAS本來很多就需要時間等待了。
7. 最後我再補充，為何要這樣做，就是在可以拆解的時候就拆解掉，因為我希望你把大部位競拍的現金取回，等待下一檔競拍的機會，就是這樣的過程一直重覆循環，就看你可以做到幾檔是很低成本的CBAS了。這樣一來我相信你的很多部位的持股成本是比較低的，只要有機會上漲獲利可能就顯現了，主要是你把風險都控制得很好，你已經把大賠的可能給隔絕了，這樣時間久了，你認為賺錢機率高還是呢？

【3.資金有效規劃分配降低風險】

繼續在把前面的例子再多做情境說明，試想我們去投資CBAS本身已經是槓桿交易了，如果在資金分配上沒有一個限度或控制，可能到最後反而讓你陪更多也是有可能發生的，我舉一個例子說明一下配置的原理是什麼，你在自己去理解屬於自己的資金配置規劃，一直到今天多年過去，我也還是依直在調整的過程中，希望能降低自己的投資風險，但這也是一個不容易的過程，畢竟想賺又不想承擔太多風險真的是很難的事情。

資金配置範例說明 :

假設你有100萬左右的資金可以投資，請問你會怎麼配置投資比例?

大家可以天馬行空想一想，這個沒有標準答案，你想怎麼做都可以，你可以100萬全部買股票，開槓桿2.5倍融資買到滿，100萬當作250萬用也可以，買股票期貨開7倍槓桿也可以，你也可以保守配置買50萬股票50萬債券......，你也可以100萬全部買CBAS或可轉債現股，都好，但我今天站在一個風險最低的角度跟你分享CB競拍+CBAS所搭配的完美組合作個說明，我說的完美是，風險能有效控管，但又不失去標的部位該有的上漲獲利期待。

1.我先參與可轉債競拍取得CB現股部位，假設我投標105元，投標了10張，交割105萬，損失控制在最多賠5萬，-4.77%的風險(105-100/105)。

2.上市掛牌第六個交易日拆解CBAS，競拍到掛牌的空窗期，股價就有可能先反應，但不管漲跌，你的風險就是5%，所你不要想太多，以為還有更多的風險，沒有就是最多5萬。

有三種情境模擬一下 :

A.不漲不跌 : 資金使用效率，取回本金繼續下一檔競拍操作。

掛牌也是105元，那你就用你的競拍成本105元去拆解成 CBAS，就是將CB現股賣掉，收回105萬現金，然後同時買進10張CBAS，權利金5元+假設利息6元不等，所以你大概支出11萬左右成本。

拆解前 : 10張可轉債現股，成本105萬。

拆解後 : 賣出現股，買進10張可轉債選擇權CBAS，成本11萬，取回本金剩下94萬。

情境一 : 不小心跌了

假設三年都沒有任何超過轉換價格的機會，持有現股的情況最多賠5萬，持有CBAS最多賠權利金跟利息大概11萬，現股的報酬會在-4.77%左右，持有CBAS的預估損失會佔整體投資部位大概在-10.48%(11/105)。

情境二 : 如果漲了

假設漲到130元，持有現股獲利25萬((130-105)*10)，報酬會是23.1%，持有CBAS的報酬25萬-CBAS持有期間利息，假設持有一年利息2元，那報酬就是25-2=23萬，當初投入11萬，報酬約109%(23/11-1)。

94萬現金+23萬獲利=117萬本金，整體資金部位的報酬率11.43%(117/105-1)。

B.掛牌當日漲到110元，為資金使用效率，取回本金繼續下一檔競拍操作。

掛牌上市可以拆解的時候將CB現股賣掉，收回110萬現金，然後同時買進10張CBAS，權利金10元+假設利息6元，所以你大概支出16萬左右成本(裡面有5萬是你賺的)。

拆解前 : 10張可轉債現股，成本105萬。

拆解後 : 維持10張可轉債選擇權CBAS部位，成本16萬，現金剩下94萬(110-16)。

情境一 : 不小心跌了

三年都沒有任何超過轉換價格的機會，持有現股的情況最多賠5萬，持有CBAS最多賠權利金跟利息大概11萬(因為本來有5萬是你賺來的，所以實際上你是自己的本金賠了11萬)，現股的報酬會在-4.77%左右，持有CBAS大概在-10.48%左右。

情境二 : 如果漲了

假設漲到130元，持有現股獲利25萬((130-105)*10)，報酬23.1%，持有CBAS的報酬25萬-CBAS持有期間利息，假設持有一年2元，那報酬就是25-2=23萬，當初投入11萬，報酬約209%。

94萬現金+23萬=117萬，整體報酬率11.43%(117/105-1)

這個情境的操作重點是你維持原本的張數持有，所以思考的點是資金放少取可以參與原本張數的漲跌，主要還是希望獲利可以多一些。

C. 掛牌當日漲到110元，考量降低風險持有CBAS

可轉債掛牌上市可以拆解CBAS的時候，就將CB現股賣掉，收回110萬現金，然後你只拿賺來的錢5萬((110-105)*10)買進CBAS，權利金10元+假設利息6元，1張16元，你賺了5萬，可以買3張，大概支出4.8萬。

拆解前 : 10張可轉債現股，成本105萬。

拆解後 : 只用賺來的錢買3張可轉債選擇權CBAS，成本4.8萬，現金剩下105.2萬(110賣出收回現金-4.8支出3張CBAS的錢)。

情境一 : 不小心跌了

三年都沒有任何超過轉換價格的機會，持有現股的情況最多賠5萬，但持有CBAS是你賺來的錢賠掉而已，並沒有減損到你的本金，所以你絕大部分程度的保護了你本金的安全性，本金還有105.2萬還小賺2000元。所以現股的報酬會在-4.77%左右，持有CBAS報酬在0%。

情境二 : 如果漲了

假設漲到130元，持有現股獲利25萬((130-105)10)，報酬23.1%，持有CBAS的報酬(130-105)*3=7.5萬-CBAS持有期間利息，假設持有一年2元，那報酬就是6.9萬(130-105-2)，當初買3張投入4.8萬，報酬約43.75%(6.9/4.8-1)，整體本金6.9+105.2=112.1，報酬6.77%(112.1/105-1)

以上三個情境說完了，我不曉得能否明白我要表達的意思，這之間的資金配置要積極要保守，要下大要下小全都在你的伸縮之間，就看你自己的賭性有多少了，如果我賭性很堅強，我可能就是直接買進CBAS交易，保守時就搭配競拍操作，就看你自己要如何配置了，這是一門藝術，只能慢慢體會其中的奧妙了。

**為何這一小章節要用這麼大的字體，因為我想讓你知道這一章節很重要，所以我特別加大了字體。

結論

好啦！今天就說到這裡，哈哈，又一發不可收拾說太多了，上面這些內容先讓大家消化吧！我想未來有機會分享不同的情境競拍案例，我想我應該可以講一個月都在講競拍吧！所以就慢慢開始累積競拍方面的知識跟經驗吧！

我要再補充說明一下，競拍一張大概就是10-11萬台幣左右，因為你可能大概寫100-110之間的價格而已，我也是從一張兩張開始累積經驗的，所以未來你還是要慢慢自己去嘗試，去經歷整個過程，一次兩次三次之後你就會得心應手了，所有經驗的累積都是為了讓自己未來的操作獲利可以更穩更好，這是我期望的，希望大家不要一直在期待爆賺的幻想中(雖然我也常常這樣)，不切實際，真的可遇不可求，唯有務實穩定才能走得長久。