15601中砂一可轉債競拍參考資訊_20240611_【CB競拍】

最近的競拍價格感覺就是溢價很高，讓人越拍越高，幾使可能已經偏離了平均值許多，換算的持有成本可能都已經是該股的歷史最高價了仍不見停歇，如果是這樣真的要去追著競拍嗎？這真的是一個很值得思考的點，有時候賠錢的原因不是因為題材或故事甚至基本面不好，就只是因為你的成本比較高而已，所以這一直是最近競拍的一些感想，不自覺的會被市場一直往前牽著走，現在將近22000點的指數位階，還真的有那麼積極嗎？沒有標準答案，就看各自的想法了，至於我還是保守的拍保有一定的戒心好了。

今天是15601中砂一的競拍截止日，近期剛結束競拍的65151穎崴一及35832辛耘二或許是可以競拍的很好參考方向：都是台積電概念股、辛耘跟中砂同產業、競拍張數一樣8500張，TCRI分數差不多，穎崴跟辛耘5分，中砂4分，辛耘穎崴3年期，中砂5年期，股本穎崴最小3.5億，辛耘8.03億，中砂最大14.51億，以下為兩檔標的競拍的數據：

1.穎崴一

最低得標115.06元，溢價18.3%

平均得標116.37元，溢價19.6%

法人得標數量：1873張/42筆/均張44.6張/佔比22.04%。

2.辛耘二

最低得標116.2元，溢價23.5%

平均得標117.07元，溢價24.4%

法人得標數量：2643張/58筆/均張45.6張/佔比31.09%。

以下是兩檔競拍得標結果分析，主要都是會在大戶的手上居多，同時法人得標的比例也是比較高的：

1.穎崴競拍得標分析

• 所有得標的平均換股持股成本都超過1000元以上，歷史最高價才在938元而已，所以未來勢必還是要挑戰千元之後才會有較明顯的獲利，元大目標價是估到1200元，未來如何就持續追蹤安看看了。

2.辛耘二競拍得標分析

• 所有競拍的的成本換股成本都超過400元以上，歷史最高價格在4/9的386.5元，未來的價格也勢必要創新高之後可能才有比較明顯的獲利空間，以上兩檔的產業及題材都不錯喔，所以也才拍出如果高溢價的結果，還大都是主力大戶及法人拍走的，未來也是持續的追蹤看看吧！

那麼中砂一要以這兩檔的價格去競拍嗎？

• 目前價格是279元，轉換價格292.1元，理論價格95.515元
• 如果用穎崴一得標溢價去估算，最低得標溢價18.3%，計算出來的價格是112.995元，平均得到溢價19.6%，價格是114.236元，如果用112.995元去投標的話，持有的換股成本會在330.1元，114.24投標，成本會在333.7元，都是要比近期的最高308元還要再高7.16%-8.34%。
• 如果用辛耘二得標溢價率去估算，最低得標溢價23.5%，價格是117.96元，平均得標溢價24.4%計算出來的價格是118.82元，如果用117.96去投標的話，換股成本會在344.6元，用118.82元去投的話成本會在347.1元，等於比歷史新高308元還要多11.87%-12.69%。
• 有兩個可能影響價格的因素：

1. 年期：穎崴跟辛耘是3年期的，中砂是發行五年期的，以往5年期無擔保平均最低價格比3年期最低價格差異0.67元，平均得標價格差異0.47元
2. TCTI 信評：以往4分與5分的最低得標價格平均差異是2.36元，平均得標價格差異是2.4元。
3. 在不同競拍條件下的差異就看各自是否去做調整了，以上的一些整理資訊就給大家參考看看吧!

【發行條件歷史競拍統計數據】

【競拍參考資訊】

【0.本次競拍條件】

【1.歷史競拍參考數據】

無

【2.同產業歷史競拍參考數據】

【公開說明書重要內容】

【0.公開說明書】

【0-1 可轉債發行辦法】

• 6/3訂價基準日，溢價轉換率102%，轉換價格292.1元。
• 符合強制競拍條件，所以走競拍：無擔保、發行20億內，溢價轉換率小於105%。

【1.籌資用途】

【2.每股盈餘及股權稀釋影響】

【3.產業趨勢】

【4.機構評等】

【基本資料】

中砂成立於 1953 年，2005 年上市，目前資本額約 14.5 億元。早期業務為傳統砂輪，後取得鑽石碟技術專利授權和代工廠客戶在地化策略，以鑽石碟切入半導體領域，目前主要有三大事業部，3Q23 營收組成為砂輪事業部 ABU 12%、鑽石事業部 DBU 28%、晶圓事業部 SBU 52%，另有持股 47.2%之泰國子公司 KTC 6%以及持股 100%之鴻記工業 2%。中砂總部為於新北市鶯歌區，砂輪、鑽石相關產品主要在鶯歌、樹林、湖口廠生產，而再生/測試晶圓主要在新竹竹北、竹南廠生產。

客戶涵蓋半導體/記憶體製造商如台積電、美光、德州儀器、Intel，以及工具機業如上銀、亞德客等。

【0.公司沿革】

【1.基本資料】

【2.CallMemo、法說會、研究報告】

1560中砂_元大_20240919

投資快報 - 中砂 (1560 TT，買進) - 先進製程、新應用帶動內容價值提升

1. 事件：

• 中砂參加元大投資論壇，更新公司近況、全年展望。看好2024年營運轉機、25年再達高峰。

2. 評論：

• 先進製程演進有助於鑽石碟內容價值及市佔率皆有所提升
  隨著先進製程CMP所需研磨層數增加、鑽石碟規格、用量提升，例如N3估計平均每世代內容價值提升5~10%，N2晶背供電估計額外再提升5~10%。過往先進製程鑽石碟市佔率<3M，N5市佔率4~5成，N3提升至7成，預期N2進一步提升至8成。2Q24鑽石碟來自最大客戶N5以下營收佔比達55%，其中N3佔比近2成，將逐季增加，N2貢獻落在2025年。
   
• Carrier wafer營收佔比中個位數，但具成長潛力
  2Q24 SBU營收佔比約51%，其中測試晶圓、再生晶圓營收接近各半，再生晶圓隨著製程往更先進發展、光罩層數增加而需求快速提升，N5、N2每投片10萬片對再生晶圓需求約為2.2、2.6倍，其中N2發展至晶背供電將對晶圓背面打磨，必須在wafer正面鍵合一片載體晶圓做為承載背面製造過程之作用。惟晶背供電Carrier wafer初期以prime wafer為主，加工為公司強項，中長期仍具潛在機會。公司目前Carrier wafer主要供應美系記憶體廠for HBM，供應比>5成，目前營收佔比約12吋測試晶圓的2成，約佔整體營收約5%，預期需求量持續上升。
   
• 2H24營收、毛利率趨勢向上，2025年展望更佳
  公司維持2024年營收目標YoY成長5~10%，主要成長來自鑽石碟估計YoY成長>2成，包括晶圓廠/記憶體廠的產能利用率提升，加上大客戶N3佔比提升，目前單月產能35k，年底擴充至50k。ABU估計成長10%，受惠電子業、ABF載板、精密模具等相關砂輪增加。再生晶圓產能維持滿戴，但受到ASP下滑5%，藉由產品結構調整，估計營收持平。毛利率/OPM目標為32~38%/16~22%，1H24營收YoY+6%、毛利率32%、EPS 3.52元，預期2H24營收逐季往上、毛利率優於1H24。2025年營運展望更趨樂觀，主要成長來自景氣全面復甦、AI/HPC/車用新興應用帶動半導體新材料的開發及內容價值提升、新客戶、新產能挹注營運動能更為強勁。元大預估2024/25營收YoY成長9%/19%、EPS 7.88元/11.51元，獲利年增34%/46%，維持買進評等、目標價350元。

1560中砂_中信memo_20240513

#1Q24財務績效

-營收：15.95億(QoQ+0.1%/YoY+2%)。

-毛利率：32.4%(QoQ+0.4ppts/YoY+6.4ppts)。

-營益率：16.4%(QoQ-0.8ppts/YoY+2.9ppts)。

業外FX約貢獻0.65億。

-EPS：1.77元 。

-產品組合：ABU 13% (Q+7%)、DBU 32% (Q+2%，因成熟製程、記憶體客戶UTR回升)、SBU 47% (Q-4%)、KTC 6% (Q+8%)、Hongjia 2% (Q flat)。

#近期營運狀況及未來展望

-4月營收月減約500萬，主因KTC遇泰國潑水節工作日減少，月減2000萬。

-4月營收鑽石碟和再生晶圓均月增約1000萬。

-鑽石碟最大客戶還是台積電。

-12吋測試晶圓1Q24有回升；12吋再生晶圓減少(調整產品組合增加高階產品)

-全年展望跟之前一樣，營收可望年增高個位數至10%，下半年強於上半年。

-ABU：傳產客戶緩步回升中，估全年個位數到高個位數成長

-DBU：1H24看到成熟製程、記憶體回升，2H24大客戶3nm需求增加，1Q24單月產能30~35k，年底達到50k。預估成長率高於15%，2H24 YoY+20%。

-SBU：因ASP較去年下滑(wafer oversupply >10%)，測試晶圓ASP較2023年下跌了5%。產能今年滿載，公司努力增加高階產品比例，估2024年個位數衰退至持平。

#Q&A

Q: Intel進展?

A: 進行中，跟4月底法說會情況一樣。目前鑽石碟沒有供應INTEL，但再生晶圓和測試晶圓有，3Q23時INTEL邀請中砂送樣鑽石碟，已經送樣數個規格，進度順利但驗證時間比預期長，預期2024年底可望出貨。

Q: 3nm沿用5nm技術?

A: 鑽石碟—大部分新的世代供應客戶產品會是新規格(約五~六成)，因新的製程所需要的研磨、拋光材料、結構都不同。更先進的製程拋光研磨等的要求都更嚴格，量產前需要三四年陸續開發給新客戶，以前的規格的產品還能出貨，但只佔新製程的兩三成。

再生晶圓—去年測試&再生晶圓方面，去年建置新的檢驗、清洗產線，在17/19奈米最小規格缺陷的再生晶圓比重能夠維持並增加，產線會偏向質的進步而不是量的增加。

Q: 2024全年毛利率展望?

A: 維持之前上次的展望不變，逐季往上。因鑽石碟月產能從30~35k提升到50k，主要客戶3nm、記憶體客戶需求增加。

Q: Intel驗證中的鑽石碟用於什麼製程?

A: INTEL未透露，只能說目前有好幾款驗證中。

Q: 各部門2024年毛利率展望?

A: DBU最高，9成營收來自鑽石碟，毛利率40-50%，幾季好的時候超過45%，鑽石碟毛利率有望逐季上升，SBU的毛利跟公司總平均接近，約30-33%，竹北廠能到35%，但竹南廠有D&A所以毛利率25-30%，ABU(包括子公司)20-25%

Q: 2Q24展望?

A: 符合公司預期，營收第一季季增。

Q: 記憶體用的鑽石碟規格差別? 毛利率?

A: 也是很多種規格。毛利率跟非記憶體的差不多，主要看客戶用高階和一般產品的比重。主要客戶micron? 南亞，華邦等，

Q: DBU/SBU的邏輯和記憶體比率?

A: 邏輯和記憶體比率約75:25，再生晶圓方面台積電最多，第二是美光

Q: 2nm產品何時開始有貢獻?

A: 預計明年開始量產，量產前就會小幅導入，以3奈米在2022年底就開始有小量來看，應該2024年底就會有小量出貨，月營收僅數百萬，不會太早攀升，

Q: 2/3奈米鑽石碟市佔率

A: 3奈米70%，(rest，is，3M)，2奈米做了四年了，市占率應會達80%

Q: DBU於2024全年的營收貢獻?

A: 超過30%。佔營收比重約30~35%。

Q: 2H24/2025的SBU展望?

A: 前三季應該可以維持平均售價不下跌，少數高階產品已經有輕微上升，現階段看ASP不悲觀。

Q: 3nm鑽石碟售價相較2nm?

A: 三大因素影響: 第一，新的規格標準更高所以ASP會增加，不過頂多個位數。第二，出貨量跟各廠商的市佔率，因先進製程更加複雜所以ASP會增加約5-10%每個節點；不過2nm的ASP可能增加比率可能超過10%。第三，每個鑽石碟的useful life。2nm的useful life因為使用量更大，所以更短，因此出貨量預估會多於3nm。

Q: intel用的鑽石碟跟TSMC有所不同?

A: 每家都有客製化的部分。差異不小。

Q: 2nm鑽石碟第二供應商也是3M?

A: 不知道。由於市場很寡占，所以推測很可能也是3M。

Q: Intel在2025年(鑽石碟)營收能有顯著貢獻嗎?

A: 中砂很期待，畢竟一個客戶可用的規格有幾十種。但是數量現在無法預估。也許年底會有進一步預估。

Q: 公司財測DBU雙位數年增是否不包括2nm和INTEL?

A: 不包含INTEL，但有包含部分2nm。

*資料來源：中信投顧callmemo

1560中砂_永豐金研究報告_20240425

專案重啟，逢低佈局

永豐觀點

IDM 專案重啟，整體營運維持全年逐季成長，僅需留意短線投資人造成的波動。

投資評價與建議

目標價升至 226 元： (1) 我們認為至 2H25 前主要客戶 N3E/N3P 仍將扮演營收推升動能，預期產能將陸續在寶山及高雄開出，以及該客戶在海外佈局，加上 2024年產業重回成長階段，都將帶動中砂鑽石碟出貨成長，而 N2 的推出將讓中砂在主要客戶市占率續揚，且製程道數增加也帶動後續成長，(2) ABU 需求已落底，2024年有望隨景氣復甦而回溫。評價面，我們認為中砂切入已成為主要客戶研發時不可或缺的合作夥伴，且商業模式的改變使其切入美系 IDM，有望帶動潛在市場和評價提升，目標價調升到 226 元(26 X 2H24-1H25 EPSF)。

營運現況與分析

中砂成立於 1953 年，2005 年上市，目前資本額約 14.5 億元。早期業務為傳統砂輪，後取得鑽石碟技術專利授權和代工廠客戶在地化策略，以鑽石碟切入半導體領域，目前主要有三大事業部，3Q23 營收組成為砂輪事業部 ABU 12%、鑽石事業部 DBU 28%、晶圓事業部 SBU 52%，另有持股 47.2%之泰國子公司 KTC 6%以及持股 100%之鴻記工業 2%。中砂總部為於新北市鶯歌區，砂輪、鑽石相關產品主要在鶯歌、樹林、湖口廠生產，而再生/測試晶圓主要在新竹竹北、竹南廠生產。

客戶涵蓋半導體/記憶體製造商如台積電、美光、德州儀器、Intel，以及工具機業如上銀、亞德客等。

4Q23 營運持穩：

考量(1) 中國工具機產業落底，但並未有顯著回溫，惟砂輪事業部已重新轉虧為盈，(2) 主要邏輯代工廠成熟製程產能利用率緩步回溫，且對3/5/7nm 鑽石碟需求仍在成長， (3) 再生/測試晶圓產能維持滿載。預期中砂 4Q23營運持穩，維持營收 16.9 億(+2.5%QoQ，+6.4%YoY)，YoY 較去年轉正，毛利率32.1%係考量客戶大部分 12 吋製程需求回升，稅後淨利 2.2 億(-22.9%QoQ，+15.0%YoY)，季減主因業外預估較為保守，EPS 1.56 元。

切入美系供應鏈：

研究處認為(1) 在 IDM2.0 商業模式下，美系客戶晶圓代工業務的分離並擁有獨立財報，以及其執行長亦宣稱 4 年 5 製程節點的規劃，讓客戶在耗材供應商上更願意嘗試競爭對手背後的供應鏈。(2) 中砂成為台灣代工廠主要耗材供應鏈之一後，以往的單兵作戰模式不復存在，而是擴大與拋光墊、研磨液廠商合作，共同提供解決方案給客戶的同時，也藉由不同搭配下的參數產生實驗數據供客戶參考，聯盟的共同勝利也是中砂順利切入的主因之一。綜上所述，我們認為此

次中砂以 PYRADIA 鑽石碟切入美系客戶7/14/22nm 製程，僅是邁出第一步，由於該客戶也有向中砂尋求傳統鑽石碟、CVD-WAVE 鑽石碟的報價，我們認為後續仍有進一步深化合作的可能性。

2024 年晶圓製造產業復甦，中砂隨之成長：儘管此次座談中並未對 2024 年給予明確展望，但我們認為中砂動能將來自半導體產業庫存調整結束、需求重啟，包含

(1) 美系記憶體廠受惠庫存回到正常水位，且 HBM 對晶圓需求量增加，已緩步增加投片，有助鑽石碟、再生/測試晶圓需求成長。

(2) 美系 IDM 客戶既有鑽石碟供應商退出市場，中砂取得訂單帶動單月營收至少成長 8%。

(3) 台灣晶圓代工廠2024 年 3nm 產能於寶山、高雄持續放大、為 2nm 做準備且在客戶佔有率繼續提升(甚至 N2P 的 BSPDN 也因需要 CMP 而增加對鑽石碟需求，但我們認為這塊貢獻主要落在 2H25 ；藉由鑽石鍍膜做導熱則未定案) ，以及 2025 年 Fab21(Arizona)量產前的耗材備貨，另外先進封裝產能擴充及非台積電的封裝供應鏈進入而微幅貢獻。目前中砂單月鑽石碟產出已達到 32kpcs，逼近 2Q22 時出貨高峰的35kpcs，預期隨循環復甦，2024 年單月產出將有望超過 2022-2023 年水準。

(4) 半導體客戶產能利用率回升、擴產，帶動的測試和再生晶圓需求，有望讓 2024 年中砂 SBU利用率維持在高檔，但我們認為價格將有所折讓。

(5) 上海客戶部分，因先前急單無法在短期內負荷，故將該批訂單分散出貨到 1 月，目前也已看到訂單延續力，公司也積極拓展其他中國代工廠的商業機會。

(6) 砂輪事業部營收底部已至，後續預期隨景氣回溫，業績較 2023 年亦有雙位數成長。

財務預估：

研究處維持中砂 2023 年財務預估，即營收 64.7 億(-6.2%YoY)，毛利率 30.5%，稅後淨利 9.1 億(-26.5%YoY)，EPS 6.36 元。預估 2024 年營收 73.2 億(+13.0%YoY) ，毛利率 34.4%主要受測試晶圓比重上升、鑽石碟產能利用率拉升所帶動，稅後淨利 11.2 億(+28.4%YoY)，EPS 7.79 元。預估 2H25 隨主要客戶下一世代推出而受惠，預估 2025 年全年營收 86.2 億(+17.7%YoY)，毛利率 35.9%，稅後淨利 14.5 億(+25.7%YoY)，EPS 10.0 元。

*資料來源：永豐金研究報告

1560中砂_華南研究報告_20240426

- 先進製程鑽石碟展望明確

| 投資建議

中砂投資評等為買進，目標價300元，隱含漲幅16.5%，預估2024/2025年稅後EPS為8.02/10.57元，投資建議在2025年本益比25-30倍區間操作，主要理由如下內文:

(1)砂輪事業部持續復甦，成熟製程與記憶體鑽石碟需求回溫。

(2)3奈米鑽石碟將於2H24放量，2奈米進度優於預期。

(3)晶圓事業部ASP壓力有望於4Q24緩解。

內容摘要

1Q24表現符合市場預期，3奈米鑽石碟營收略微衰退5.9%

1Q24營收16.0億元,QoQ+0.0%;

毛利32.4%，QoQ+0.4ppts；EPS 1.77元。

砂輪事業部營收QQ+6.9%，工具機與機械業客戶需求持續小量回溫。

鑽石事業部營收QQ+2.0%，主要受惠成熟製程與記憶體客戶需求緩步回溫，3奈米小幅衰退，但將在2H24倍增。

晶圓事業部營收QoQ-3.7%，受第一季工作天數減少影響。

2024年營收成長達雙位數，優於公司保守預估值

本中心預估鑽石碟事業部成長性將優於公司財測，帶動整體營收成長達雙位數以上。

其中，先進製程鑽石碟將於下半年呈現倍數成長，且2奈米發展優於預期，參考過去3奈米導入經驗，預期今年底開始小量供應，2H25大量生產，推升2025年EPS達10~11元以上。

再生及測試晶圓將於4Q24落底回溫

雖公司再生及測試晶圓維持滿載,但由於供給大於需求，曾於4Q23進行議價導致ASP下滑約5%，並持續至今年。

隨客戶稼動率逐漸回溫，有望在今年重新訂價，使ASP止跌反彈，故該事業群營收下檔有限，對未來持正向看法。

:: 訪談內容::

從傳產出發,成功轉型至半導體產業

1. 中砂早期經營傳統砂輪業務，後來因半導體在地化政策以鑽石碟切入半導體產業，主要分為砂輪事業部、鑽石事業部(鑽石碟與研磨工具)、晶圓事業部(再生晶圓與測試晶圓)。

2.1Q24產品組合：砂輪事業部(包含子公司)21%、鑽石事業部32%、晶圓事業部47%。

產品組合

1Q24表現符合市場預期,3奈米鑽石碟營收略微衰退5.9%

1.1Q24營收16.0億元，QoQ+0.0%；

毛利率32.4%，QoQ+0.4ppts；

營益率16.4%，QQ-0.8ppts；

EPS1.77元。

2.1Q24主要事業群營運狀況：

(1) 砂輪事業部(ABU)：營收QQ+6.9%，工具機與機械業客戶需求持續小量回溫。

(2) 鑽石事業部(DBU)：營收QoQ+2.0%，主要受惠成熟製程與記憶體客戶需求緩步回溫，3奈米小幅衰退，但將在2H24倍增。

(3) 晶圓事業部(SBU)；營收QQ-3.7%，受第一季工作天數減少影響。

3. 鑽石碟營收占比(依製程節點)；僅3奈米微幅衰退5.9%，占比31.2%。其餘節點成長1~15%不等，尤其以成熟製程成長幅度最為明顯。

4. 晶圓事業部營收占比：12吋再生晶圓48.9%，Q0Q-17.0%；12吋測試晶圓38.2%，QoQ+20.7%；6~8吋再生晶圓7.6%，QQ10.6%；6~8吋測試晶5.4%，QoQ+10.4%。

2024年營收成長達雙位數，優於公司保守預估值

1.目前營收符合年初預期，公司預期2024年營收成長將落在7~9%，毛利率35%上下，淨利率19%。

其中，砂輪事業部預期成長10%；鑽石事業部成長10%以上，主因3奈米鑽石碟放量與記憶體產能利用率回溫；晶圓事業部個位數衰退，主因為ASP下跌，客戶訂單與產能仍滿載。

2. 本中心預估鑽石碟事業部成長性將優於公司財測，帶動整體營收成長達雙位數以上。其中，先進製程鑽石碟將於下半年呈現倍數成長，且2奈米發展優於預期，參考過去3奈米導入經驗，預期今年底開始小量供應，2H25大量生產，推升2025年EPS達10~11元以上。

再生及測試晶圓將於4Q24落底回溫

1. 雖公司再生及測試晶圓維持滿載，但由於供給大於需求，曾於4Q23進行議價導致ASP下滑約5%，並持續至今年。隨客戶稼動率逐漸回溫，有望在今年重新訂價，使ASP止跌反彈，故該事業群營收下檔有限，對未來持正向看法。

2. 公司生產之測試晶圓以高階為主,長期來看，隨全球晶圓廠增加，需求仍會持續上升。

鑽石碟持續送樣美系客戶中

1. 美國客戶進度符合預期,送樣數量從1~2個擴大到數個機櫃，並涵蓋量產產線與先進製程研發。

2. 驗證時期長達半年，最快2H24貢獻營收，營收採取case by case，所以呈現逐步增加狀態。

*資料來源：華南投顧研究報告

【3.網路題材訊息_擴廠計劃】

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【財務相關資訊】

【1.歷年獲利】經營績效

【2.營收動能】成長動能

【3.股利政策】對股東好不好

資料來源：Goodinfo台灣股市資訊網

【籌碼概況】

【1.董監事持股、股權分散】

【2.三大法人及基金持股】

【3.融資、融券、借券】

【歷史高低價格走勢月線圖】看長期價格區間

區間漲跌幅

資料來源：Goodinfo台灣股市資訊網

【集團概念股】

無

【歷史可轉債發行概況】

【1.發行歷史高低價格】

• 第一次發行

【2.同產業發行歷史】

【3.目前仍有掛牌可轉債】

無

【競拍得標統計】

【1.得標開標明細】

【2.得標單分析】