濟南大自然新材料 (4763) 為全球二醋酸纖維絲束製造廠之一，全球市佔率約 7%，該產品絕大多數應用於香煙濾嘴，早期的客戶多為新興市場的煙廠，以及台灣煙酒公司，2022 年因為全球絲束供需失衡，藉此成功打入全球前四大菸廠，市占率由 2%快速提升至 7%。
公司 Q3 財報開出來數字有些不如預期，從公司財報看看裡面寫了些什麼，順便把之前聽的公司 9 月份法說內容貼上來跟大家分享 (公司 11 月法說內容沒找到影音檔)。
2024Q3 財報
現金持續上升 (O)，在負債中的其他應付款大幅上升，導致整體負債比從 15% 上升到 26%，這個一般來說算好債，不過還是看一下細項是什麼。從細項來看是最近要發的股利，所以不是什麼問題，下一季負債比又會降下來了。
綜合損益表部分，營收 QoQ +37%，毛利率也有些微提升 (61% --> 62%)，但這部分我覺得是稍微不符合預期的。公司上一次法說有提到，Q2 毛利率下降是因為有一段時間要廠房對接所以有停產、而且下半年是產量低毛利高的細枝菸出貨較多，所以我原本預期這季毛利率應該會有接近 Q1 水準。
營業費用在管理部分有比較明顯的上升，不過整體費用率跟上季差異不大，營業利益率跟上季持平。業外部分 Q3 較 Q2 有額外損失了一個外幣兌換利益，不過這東西 Q4 應該就會回來一些了，影響不大。
影響比較大的是所得稅費用！在上季只占整體營收 8% 的所得稅這季幾乎翻倍占到整體營收的 14% 了，再加上業外的差異，整體稅後淨利率從上季的 56% 下降到 42%，EPS 也從上季的 20.41 下降到 18.32。
關於所得稅的部分為什麼這麼高，網路上查到的原因是中國對台企匯回台灣的盈餘要課 10% 的稅，所以上面看到的應付股利 2,791,882 仟元會被課 279,188.2 仟元，如果扣掉這個值所得稅就剩下 336,697，約整體營收 7%、就跟上季差不多了。這部分看起來規定就是這樣，未來要避免看起來或許只能期待材料的東南亞廠了。
現金流量表中，營業現金是持續流入的，投資現金流出因為有取得廠房、取得金融資產以及預付設備款所以是流出 (畢竟最近在擴廠)、籌資現金些微流出，基本上帳上現金是持續增加的。
另外可以看幾個跟公司經營相關的指標。公司的 ROE 這幾季單季都有 13% 以上的水準，表現相當不錯，當然這個值隨著公司錢越賺越多不太可能一直維持這個表現。
另外應收帳款收現天數、營運周轉天數近期也都是顯著的下降，代表公司的收款能力跟經營效率都是有提升的。
整體看起來，今年材料-KY 要賺到 80 塊以上並不是什麼太大的問題，公司上半年 EPS 44.89，也預計在 12 月配 26 塊 (配發率約 58%，半年殖利率約 3.2%)，現在比較慘的是公司每匯錢回來一次、就會被抽 10% 的稅…
順便整理一下公司近期的擴廠進度如下表 (單位：噸/年)。公司目前營收中絲束占 90%、醋片占 10%、其他部分幾乎沒占比，不過公司希望兩三年內醋酸纖維長絲營收佔比能提升到 30%+。另外東南亞設廠進度會按部就班進行，但有機會達到 20000 噸/年的產能。
簡單估計一下明年的營收成長率有機會達到 20%+ (這邊我省略計算結果，變數應該是長絲到底能帶來多少營收)，這樣在毛利率差不多的情況下，即使有所得稅 ，EPS 應該還是有機會接近 100。
雖然現在市場對材料可能有些疑慮，不過我自己覺得材料表現其實並不差，而且若是市場沒有這些疑慮，公司股價應該也不會只有這個水準。未來只要營收有持續跟著擴產進度走，股價應該還是會成長的~
最後補上公司 9 月份法說內容。
2024/09/10 公司法說會內容
- 醋酸纖維長絲行業是在上升週期。
- 醋酸纖維長絲的產能：1200 噸/年 (2024/08) --> 2400 噸/年 (2024/11) --> 4800 噸/年 (2025/12) --> 9600 噸/年 (2026/12)。
- 未來 (兩三年內) 希望醋酸長絲可以佔到營收的 30%+。
- 上半年配息率大約 57 ~ 58%。
- 中鋒化學醋片產能一年 35000 噸左右。
- 今年 1 ~ 8 月按產品銷售情況如下：絲束 90%、醋片 10%、醋酐 0%。
- 業外收入部分一部份是利息收入，目前一季有約 1 億。
- 目前都是採取先收 100% 貨款後再出貨，大部分存在在大陸的台資銀行。
- 絲束在 2024/7 有完成擴產，2025/1 還會再繼續擴產。2025Q2 會有醋片的擴產 (從 35000 噸/年 --> 70000 噸/年)。
- 東南亞設廠部分會按部就班進行。(可能可以達到 20000 噸/年的產能)
- 加熱不燃燒菸的市場潛力十足 (CAGR > 20%)，加熱不燃燒菸的絲束用量是傳統的 1.7 倍以上。
- 未來希望市占率可以達到 7% 以上。
- 已經開始跟國際大廠談未來需求量，目前都比今年的量多 10%，如果把所有的量都簽給長約的話，給其他公司的量就會變得有限了。
- 希望訂單量 > 公司能生產量的 30 ~ 50%。
- 長約價格一般都會在 11 月底才會敲定，由於客戶目前需求比今年還好，所以公司猜測價格不會太差。
- 長絲部分應該五年內不會有太多新的參與者。
- 跟埃及的菸草商到 2026 年的合約都簽好了，價格比現在還要好。
- Q2 毛利率的五月六月要對接二廠，所以有停產一段時間。Q3 營收沒有跳高是因為下半年細枝菸的毛利率高 7%、但產量會低 10%，這個利潤下半年會展現出來。
