先進製程的彈藥庫，暫未被市場關愛的京鼎(3413)

一、為何會注意到這間公司？

二、京鼎是做甚麼的？

三、現行的風險和機會？

四、2025年獲利和股價

五、自用操作手冊

一、為何會注意到這間公司？

(一)接應前一篇提到的DeepSeek及晶片關稅戰，我開始注意是否有跌深或有便宜的半導體設備股，這時在批踢踢上看到wallace366 (noven)關於京鼎(3413)的估值和成長二篇文章，覺得十分有興趣：

https://www.ptt.cc/bbs/Stock/M.1739674388.A.4E4.html (估值篇)

https://www.pttweb.cc/bbs/Stock/M.1739694820.A.187(成長篇)

1、裡面先概述京鼎和應用材料(AMAT)的關係，而因美國更嚴格管制半導體設備供貨給中國，導致AMAT受到影響，在電話會議上透漏會影響約4億美元的營收，讓幾乎8-9成都是供貨給AMAT的京鼎同步受到法人及市場「關愛」的眼光，導致股價遭低估。

2、接著以AMAT當季各區域的營收，對照京鼎當季營收，發現AMAT中國營收佔比高，當季的京鼎/AMAT營收比下降，然中國營收佔比低，反之當季的京鼎/AMAT營收比卻上升，導出京鼎是否不會像AMAT受到中國拖累的思考。

3、再來就是有關於未來的成長性，因為進入2奈米的時代，京鼎及AMAT皆提到2025成長點會著重在GAA/HBM/晶背供電，另外京鼎今年還有來自量測設備大廠的持續訂單挹注，成長性無虞，惟股價低估，以當前價位還有殖利率的下檔保護。

(二)雖然AI的前運算因為DeepSeek的橫空出世，市場開始關注到其他的領域，但AI無論是哪個階段，始終都需要晶片，而且一定是越來越高階的晶片；再者，台積電無論如何最終與川普政府的談判結果為何，均需要「擴大」投資在美國的先進製程，海外設廠已經是一個不可逆的趨勢，那代表踩在最尖端的先進製程供應商，在這一部分應該可確保成長，雖然，目前的資金關注點並不在此。

二、京鼎是做甚麼的？

(一)性質及主要產品：

1、業務範圍涵蓋半導體製程設備暨關鍵性零組件、自動化設備及系統整合之生產及銷售，產品多屬高度客製化、量化基礎不一。為主力商品為薄膜設備與蝕刻設備的製造。2023年，產品營收比重為半導體設備及系統組裝佔50%，零組件佔47%。

2、從法說會的資訊來看，在 24Q3 各產品類別的營收占比如下，可以看到如同上述所說，主力商品為薄膜設備與蝕刻設備，而近期更接了一個量測設備的大客戶。

• 化學氣相沉積設備（CVD）：28% - 薄膜設備
• 蝕刻設備（ETCH）：28% - 蝕刻設備
• 外延沉積設備（EPI）：20% - 薄膜設備
• 物理氣相沉積設備（PVD）：12% - 薄膜設備
• 原子層沉積設備（ALD）：6% - 薄膜設備
• 量測設備（Metrology）：7%
• 備品/備件（Spare）：4%
• 維修服務（Repair）：7%
• 200mm 製程設備：5%
• 其他設備/業務（Others）：5%

(二)產品所在的趨勢：

1、由於AI與HPC推動高頻寬記憶體和先進製程需求的成長，2024年半導體設備市場穩步成長；隨著AI與HPC應用加速發展，先進邏輯與記憶體技術不斷升級，同時先進封裝需求持續擴大，2025年半導體設備市場規模預計將顯著提升。

2、各國政府開始積極建立半導體自主供應鏈，只要持續建設或擴充晶圓廠之產能，京鼎身為AMAT的供應商，有機會吃到世界各地的商機(除中國外)。

(三)生產基地及全球布局：

1、製造據點有台灣2處(竹南科中廠、竹南科研廠)、中國2處(上海松江廠、江蘇昆山廠)及泰國2處(春武里廠、羅勇廠)。

2、值得注意的是泰國羅勇廠(租借廠房)目前預計在3Q25量產，另外泰國春武里廠(自建)則預計1H26量產，預計泰國2廠會增加全公司10-15%的產能，目的也是為了因應美國的半導體設備管制措施。

三、現行的風險和機會？

(一)京鼎對2025的看法

1、在2024年財報公佈出來之後，我注意到一則新聞報導，重點摘要如下：

「......京鼎去年第四季營收飆升至47.99億元單季歷史新高，年增42％，對於今年營運表現，京鼎表示，目前接單情況維持平穩，以今年上半年來看，第一季及第二季單季營收水準，可望大致持平去年第四季的歷史新高的高檔水準。

市場關注主要客戶在中美晶片禁令後，對今年整體半導體設備需求的影響。公司表示，重要客戶對於供貨中國市場的比重原本就有一定程度控制，且近年來全球半導體設備以先進製程為重心，據悉，今年該客戶因先進製程積極建置產線，設備需求相當強勁，反應在京鼎接單上，目前接單能用度至少已達第二季底，將邁入第三季接單，全年營運成長相當樂觀。

京鼎去年來產能維持滿載，今年1月泰國羅勇廠啟用，預計第三季將正式量產並開始貢獻營收，是今年重要營運成長來源......」

2、結合1月的營收16.9億 ( 月營收新高 ) 來看，農曆新年工作日減少反而營收還增加這點來看，上半年每個月營收都在16億左右是很有機會達成的。

3、公司在3Q24的法說會，對2025年的展望是Big ten，大概10幾趴，其實如果整年月營收都是16億，那1年就是192億，相較於2024的164.5億，大概就是成長16.7%左右，不過明年需要注意美元是否續強，匯兌收益這一塊可能會縮水。

(二)AMAT於2025Q1的電話會議說法

應用材料 2025 Q1 電話會議綜述 ( 財報狗的英文逐字稿，丟入Chatgpt整理 )

1、營收與業務表現

在 2025 財年第一季度，AMAT 創下了歷史新高的營收，超越上季度所創下的紀錄。營收主要分為三大部分：

• 半導體系統：營收約 53.6 億美元（佔總營收約 74%），得益於領先的代工邏輯和先進技術（例如全環繞閘極技術及背面供電）的推動，這部分實現了明顯的增長，儘管受到 DRAM 部分下降的抵銷。
• 應用全球服務（AGS）：營收約 15.9 億美元（佔總營收約 22%），服務收入持續穩健成長，但部分受中國市場出口管制影響。
• 顯示器業務：營收約 1.83 億美元（佔總營收約 2.5%），雖然規模較小，但也為公司營收貢獻一定比例。

2、技術創新與市場策略

AMAT 董事長兼執行長 Gary Dickerson 在發言中指出：

• 全球經濟正由先進半導體推動變革，尤其是 AI、物聯網、自動駕駛及高性能計算等應用的普及，使得半導體行業迎來長期成長機會。
• 公司透過提供獨特且互聯的解決方案，加速客戶技術路線圖，並專注於關鍵領域，如領先的代工邏輯、DRAM、HBM、全環繞閘極與背面供電等技術。
• 這些技術轉變預計將使市場規模顯著擴大（例如從 FinFET 過渡到全環繞和背面供電技術，可使市場規模增加超過 15%，對應每月 100,000 片晶圓產能約達 140 億美元），同時推動相關設備收入以約 30% 的速度增長。

3、中國市場與出口管制的影響

在問答環節中，多位分析師就中國市場及出口管制對公司業務的影響提出問題：

• 出口管制影響：美國新發布的出口限制措施將對向中國市場出口先進設備產生影響，預計 2025 財年收入會受到約 4 億美元的阻力，其中約一半來自服務收入。這使得中國市場收入占比在短期內下降（例如第二季度比第一季度低約 5 個百分點）。
• 長期預期：儘管出口限制帶來短期壓力，但管理層仍認為中國市場長期占比約為 30%是合理的，且中國市場依然是最大的 ICAPS （半導體設備關鍵零組件與系統）市場之一，客戶數量正逐步增加，只是投資節奏可能相對緩慢。

4、關鍵技術與未來增長動能

• 先進製程：AMAT 對領先技術保持強烈信心，認為隨著 AI 與高性能計算需求增長，公司在全環繞閘極、背面供電、4F² 和 3D DRAM 等領域有望追逐市場50%以上的增量支出。DRAM 領域，公司已獲得約 10% 的市場份額，且隨著新技術採用，其成長潛力進一步增強。
• 先進封裝：先進封裝業務過去四年收入增長三倍，2024 年封裝收入約 17 億美元，管理層預計2025年這一部分有望翻倍，成為推動未來業績的重要動能。
• ICAPS 與材料創新：公司在 ICAPS 領域持續推出新產品，並強調材料工程支出的比例將隨著新設備架構而上升，這將進一步提升市場機會。

(三)風險跟機會在哪裡？

綜整上面的分析，我認為投資京鼎需要考量下面的因素：

1、美國去中化，京鼎有機會迎接轉單

AMAT如果要落實去中化，那部分原本委託中國代工製作的備品、耗材或服務需要轉移，京鼎作為供應商，當然就有機會吃到這一些訂單。

2、對AMAT單一客戶依存度極高，風險亦極高，惟近期有做出改變

京鼎當前對AMAT單一客戶依存度極高，一旦AMAT的營運出現變數（例如自身業務衰退、策略調整或更換供應商），京鼎將首當其衝。不過，公司也在努力擴大客戶基礎和產品應用領域，如增加新客戶以及跨入先進封裝檢測、智慧自動化設備等新業務​。

3、市場雜音多，但2奈米的先進製程設備需求仍強勁

全球半導體正邁向更先進節點（如2奈米的GAA及背部供電等），這將帶動相關設備需求大幅提升。AMAT預估從3奈米FinFET轉向2奈米GAA/晶背供電將使蝕刻、沉積等設備使用量近乎翻倍，在相同產能下設備支出增加約30%​。先進製程設備市場的擴張對深度參與其中的京鼎是重大利多。

4、毛利率維持26%-28%，訂單展望約可看到半年以後

在3Q24的法說會中，京鼎預估未來整體的毛利率大概就在26%-28%之間波動，而訂單的展望，整機製造約4-5個月，備品約6個月；我認為2025京鼎的獲利能否再更上一層樓，需要看的是營收的成長+業外收益的增減。

四、2025年獲利和股價

這裡要先聲明這張圖表計算的前提：

(一)公司在3Q24法說會認為泰國廠的折舊下半年才出來，但因為中國設備移機多，折舊本就存在)，且下半年啟用的羅勇廠是租用廠房，影響整體折舊費用並不大。

(二)整體毛利率預估維持26%-28%；而營業費用，最樂觀我直接照搬2024年(但幾乎不可能)，而另外一個版本則是4Q24的營業費用*4(預估四季營收都差不多)。

(三)重點一樣是營收的成長，能不能超越16億/月，另外就是關注業外損益。

自製預估圖表

五、自用操作手冊

(一)目前京鼎2/27的收盤價為324元，本益比約12.9倍，算是相對中間的位置。

(二)預計發放股利為14.5元，換算目前殖利率為4.47%，股價要到290元，才會到大部分人認為具有下檔保護的5%殖利率。

(三)隨著2/28連假前夕，輝達財報沒有驚喜、川普處處給人驚嚇，我認為理想的價位是300元以下，另外還有幾個需要注意的點：

1、美元強勢能否延續，沒有美元的匯兌收益，京鼎2025年的eps「可能」輸2024年。

2、2奈米、先進製程的題材沒有熱起來，京鼎在2025年的股價可能只會載浮載沉。

(四)以目前的氛圍，我認為300以下、甚至290「分批」低接 ( 例如倒金字塔的買法 )，都是一個可行的進場策略，除了殖利率有下檔保護外，就算2025年與2024年因為匯兌差異而eps持平，也能在市場氛圍回溫時，重新回到一定的本益比。

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