20200201金融市場回顧

一、USD/CNH 2020年1月上旬

過去1個月人民幣呈現先升值後貶值的格局，過去2個禮拜市場擔憂中國武漢肺炎疫情的擴散，可能影響中國經濟成長動能，並拖累全球經濟成長，疫情的利空消息完全抵銷中美簽署第一階段貿易協議的利多，USD/CNH由1/20低點6.8447反彈，截至上週五貶值幅度超過1,500點，USD/CNH再度突破7.0整數價位。中國為了防止疫情的擴散，將春節假期延後至昨天結束，上週境內人民幣未開盤，上週五境外人民幣收7.0040，一週貶值765點。

過去一個月影響USD/CNH的重要事件，主要為中美雙方簽署第一階段貿易協議，以及中國新型冠狀病毒疫情的擴散，我們把過去1個月人民幣走勢以1月20日為分水嶺，會選擇當天的原因在於，習近平當天表示，中國堅決遏制疫情蔓延並及時發佈疫情信息，也就是中國官方證實武漢肺炎疫情的時間點。上面這張表格是1月上旬發生的重要事件時間點，以及USD/CNH及USD/JPY匯率的變動率，USD/JPY可反應市場的風險意識程度。1月上旬市場主要反應中美簽第一階段署貿易協議的利多，且美國將中國移出匯率操縱國名單，在之前有提到過，以過去的經驗，在中美雙方達成協議之後一個月，人民幣呈現升值的機率相當高。近期人民幣升值幅度，由去年底川普宣布與中國簽約當天開始，人民幣對美金升值超過1,000點，人民幣大幅升值的主要原因：(1) 滬港通從今年1月初以來，資金以每天5億美元的速度流入中國內地；(2) 中美簽署第一階段貿易協議，其中貿易協議有訂定匯率條款，雙方承諾禁止競爭性貶值。此外，中國人行1月的人民幣中間價相對平穩，再加上市場樂觀情緒帶動人民幣升值，避險情緒消退帶動USD/JPY大幅走高，突破110整數關卡。我們可以發現，在1月上旬中國就有出現武漢肺炎的病例及身亡案例，但市場的關注焦點全部集中在中美雙方簽約上，對疫情反應程度不高。

二、USD/CNH 2020年1月下旬至今

今年1月下旬人民幣的走勢主要隨著武漢肺炎疫情而波動，上面的表格是過去2個禮拜來的重要事件時間點、中國確診病例數、USD/CNH及USD/JPY的日變動。1/20中國官方宣布武漢肺炎疫情後市場才開始反應，網路搜尋引擎搜尋「武漢肺炎」關鍵字的次數在1/20大幅攀升，世界衛生組織1/23表示，新型冠狀病毒尚未達到國際公共衛生緊急事件的標準，但世界衛生組織在1/27改口表示，新型冠狀病毒全球風險由中風險修正為高風險，並在1/30宣布新型冠狀病毒已構成國際公共衛生緊急事件，但並不建議因疫情而限制對中國的貿易或旅行；但在上週五，美國總統川普簽署一項行政命令，禁止過去兩週去過中國旅行的外國人入境美國，顯示美國認為疫情比世界衛生組織預估得來的嚴重。USD/CNH由1月中的高點截至上週五收盤，USD/CNH貶值超過1500點，市場避險需求開始升溫，USD/JPY連續跌破110及109整數關卡。

就後市來看，近期人民幣主要隨著中國確診肺炎病例人數而波動，只要確診肺炎增加人數較前日大幅攀升，人民幣往往呈現貶值趨勢，武漢肺炎疫情的利空完全抵銷中美雙方第一階段貿易協議的利多，由於肺炎疫情將影響中國觀光、旅遊、交通及金融產業，目前市場預計中國第一季GDP成長率可能低於6%，預計在中國確診肺炎病例人數尚未趨緩之前，人民幣仍呈現貶值格局。此外，今天中國股匯市將開盤，可以密切留意境內人民幣及中國A股的開盤表現，目前USD/CNH關鍵壓力為7.05，若USD/CNH突破7.05整數價位，很可能向上測試7.10，預計未來一週USD/CNH交易區間很可能落在6.95-7.10之間。未來將持續關注中國確診肺炎病例人數，以及肺炎疫苗研發的最新狀況。

三、2019新型冠狀病毒V.S 2003年SARS疫情

那這次武漢肺炎對中國的股匯市的影響時間會多久?修正幅度會多深?參考2003年SARS事件，由於2003年尚未有離岸人民幣匯率，故以香港恆生股價指數為替代指標，在2003年2月SARS疫情爆發之後3個月恆生指數跌到低點，3個月報酬率約負10.72%，但SARS疫情爆發後第4個月，恆生指數基本上收復所有跌幅，顯示SARS疫情對中國市場的影響時間約3個月；貨幣政策方面，聯準會於2003年6月降息1碼，此舉也有助於穩定金融市場信心。那這次資本市場可能會如何反應?截至上禮拜五，香港恆生指數自高點跌幅達9.85%，USD/CNH貶值超過1,500點，但在比較2003年及今年資本市場對於疫情的反應時要特別留意，2003年全球股市仍處在2000年網路泡沫以來的相對低檔，但今年1月全球股市仍在創新高，故這次中國股匯市的修正幅度有很高的機率比2003年大。貨幣政策方面，聯準會上週利率決議表示，維持利率不變，聯準會主席鮑威爾表示，將持續關注中國疫情是否會影響美國經濟展望，但利率期貨已反應聯準會未來很有可能再次降息，截至上禮拜五，市場預期聯準會6月降息一碼機率已超過60%，9月降息一碼機率超過80%。

那對中國經濟的影響性如何?我們看一下左邊這張圖，這張圖是中國零售銷售及工業生產數據的年化變動率，可以發現在SARS疫情爆發後4個月，中國經濟數據止跌反彈，也再度佐證疫情對經濟的影響可能不會太長。總結而言，根據過去的經驗，這次中國股匯市的修正時間，以及對中國經濟的影響，可能約3-4個月，但中國股匯市修正的幅度可能比2003年來的大，此外，聯準會在今年可能有機會再降息一碼。

四、過去疫情對國際市場的影響如何?

這次肺炎疫情對國際市場的反應時間維持多久?我們看一下USD/JPY反應，SARS爆發後1個月USD/JPY匯價大幅走低，但在疫情爆發後第2個月，USD/JPY已經見低點反彈，疫情爆發後第3個月，USD/JPY已向上突破SARS爆發當天的匯價，貶值幅度約0.58%。

在看另一張圖，上圖探討過去4次病毒疫情對國際市場的影響，橫軸是美國標普500指數對美國10年公債的報酬率比率，這裡可當看作是風險性資產相對於避險資產的相對報酬表現，縱軸是時間，可以發現在過去4次疫情爆發後約1個月，標普500指數相對於美國公債的報酬比率，會見低點並開始反彈。故我們根據過去的經驗可以推論，國際市場對病毒疫情的風險趨避的持續時間，較中國股匯市而言是短暫的，持續的時間約1個月。