中聯資最新獲利與營業項目檢視_資源再生轉石成金？越南研磨廠進度？

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( 圖片如果看不清楚，點擊後會變清晰喔！ )

一、中聯資 2020 自結損益_稅後淨利 7.76 億，約當 EPS 3.12 元

(一) 自結損益的好處：

中聯資是台股中少數每月公布自結損益的公司，這對一般投資人是好事，這樣就不用苦等三個月才公布一次的財報。台股中會每月公布自結損益的還有豐泰、中碳、裕融、中租、聚陽以及金融股等。

(二) 自結損益明細：

根據中聯資重訊公布的自結營運狀況，2020 累計合併營收 99.71億、營業淨利為 9.67 億、稅前淨利為 9.49 億、本期淨利 7.76 億。 以股本 24.85 億計算，2020 淨利 7.76 億約當 EPS 3.12 元，較 2019 的 3.28 元衰退 4.9%，營業利益率 9.7% 較 11.49% 衰退 15.58%，稅前淨利率 9.5% 較 11.09% 衰退 14.38%。

★ 延伸閱讀： 【長期投資 8】散戶投資人的好朋友：公司每月公布自結 EPS_以裕融 (9941)為例 ( 付費文 )

二、2020 前三季毛利率衰退原因粗探

(一) 2020 前三季毛利率 14% 較去年同期的 17% 衰退 17.6%：

中聯資 2020 全年 EPS 3.12 元雖然只比 2019 的 3.28 元衰退 4.9%，但從 Q3 財報發現，2020 前三季毛利率 14% 卻較去年同期的 17% 衰退，幅度達 17.6%。毛利率是獲利的先行指標，有必要往下挖。

(二) 三種營收的成本與毛利率：

觀察損益表各項營業收入與營業成本後發現，工程收入與勞務收入的毛利率都很低，以 2020 前三季為基期，前者毛利率為 5.13% ( 18200/354695 )，後者是 6.58% ( 186548/2833113）；至於銷貨收入的毛利率則是 22％ 最高，有關注中聯資的投資朋友應該知道這是販售高爐水泥。

(三) 勞務收入的毛利率很低：

為什麼那兩種毛利率如此低呢？由於工程收入的營收佔比很低，這裡只看「勞務收入」。財報的附註二十八關係人交易 ( 二 ) 營業收入有寫道，關係人的勞務收入合計 9.53 億，佔營收 9.83 億的大部，這對挖資料的精準度很有幫助。關係人除了母公司中鋼，還有兄弟公司的中龍、中能，董事及其子公司與其他關係人，佔比最大的是前三者。

改從年報檢視重要合約中的承攬合約 ( 承攬合約大多是勞務 )，在 2020 前三季範圍內的，計有高/轉爐石加工及運輸作業、高轉/爐石廠外加工及推廣作業、中能沿海廠代管操作作業、中能大發廠代管操作作業等等。

之前這篇分享過，與高爐水泥有關的石頭是「水淬高爐石」與「水淬爐石」( 註：這兩種石頭的前身都是高爐石 )，換句話說，前面那些合約除了高爐石，大部分應該都與高爐水泥無關。

三、資源再生的綠色商機大無窮？

(一) 資源再生是什麼？

根據〈中聯資 綠能商機大〉這篇新聞的報導，「法人指出，中聯資源是中鋼子公司 ...... 同時開創資源再生事業，被投資圈列為當前最熱門的循環經濟以及綠能概念股，具發展前景。」 循環經濟與綠能有發展前景沒疑問，年報營運概況一節則是把產品與服務分成 6 項，除了前面提過的，還有土壤及地下水整治、有害事業廢棄物與土壤固化以及污泥等資源回收再利用。因此，資源再生業務可概分成兩大來源，即來自「中鋼集團」與「其他化工業者」。更多具體說明，請參閱年報第 98 至 100 頁。

(二) 資源再生不好賺，為什麼還要繼續推？

從前面的分享已經知道，資源再生實在不是好賺錢的業務，那為何中聯資還要繼續推展呢？

1. 資源再利用是趨勢： 中聯資所從事的資源再生業務，大部分都是以現成的廢棄物進行加工再利用，環境保護是普世價值，資源再利用的綠色商機是未來趨勢。
2. 大部分貨源來自集團副產品，源源不絕、不賺白不賺： 煉鋼是重工業，母公司中鋼集團非常龐大，這些企業所產生的副產品 ( 廢物 ) 源源不絕，丟掉也是可惜，不如讓中聯資接手處理，雖然錢不好賺，但不賺白不賺。
3. 企業經營多角化的必然結果： 世上固然有只賣單一產品或服務的企業，但大體而言，多角化經營是必然趨勢，目的是怕單一產品銷售失利時，還有其他營收得以支撐。

綠色產業是趨勢，但毛利率非常差是事實，不過對於資源再生業務，承熙仍持「中性」看法，下面會說。

★ 延伸閱讀：【SOP】散戶閱讀新聞的理想三階段，錯誤又過度的追新聞將摧毀投資路(公開文)

四、部門資訊：辨別公司部門生意貢獻度的好幫手

(一) 部門資訊的意義：

企業的營業項目可能百百款，但部門頂多十來個，目的是方便管理。站在財務面的角度，為了績效管理，財報附註的「部門資訊」列出主要部門的營收與獲利，無疑是辨別公司部門生意貢獻度的好幫手。 部門資訊可以讓投資人瞭解企業整體營收與利潤的構成內容，包含營收比重與利潤比率，如果在整理一番，還能追蹤企業是否有往產品優化的正確道路發展。

(二) 中聯資 2020Q3 部門資訊：

中聯資分成三大營業部門，初步發現，「高爐水泥」與「資源再生」的營收幾乎相同 ( 3,482,964、3,242,031，單位千元，下同 )，但部門利益卻天差地遠 ( 755,180、161,848 )。很明顯的，高爐水泥部門才是好賺錢的生意。

(三) 中聯資 2016 至 2020Q3 部門資訊一覽：

部門間的橫向比較還不夠，把時間拉長為 2016 至 2020Q3，透過歷史數據找尋蛛絲馬跡。經過承熙整理，下面以 Q&A 方式分享我的觀察：

1. 哪一個營業部門毛利率最高？ 高爐水泥。不論是哪一年 ( 期 ) 高爐水泥的毛利率都是最高，有 20 % 以上。
2. 毛利率最高的營業部門其營收比重有沒有上升 ( 產品有沒有優化 )？ 有。高爐水泥營收比重從 2016 的 45.59 %，到 2019 為 46.24%，而 2020Q3 則是 47.49 %。
3. 毛利率最高的部門其毛利率有持續提升嗎？ 沒有！高爐水泥的毛利率雖然從 2016 的 20.22 % 上升為 2019 的 23.48%，但 2020Q3 又衰退到 21.68 %。
4. 資源再生的毛利率逐年下降： 資源再生部門的營收將近一半，但毛利率卻從 2016 的 12.69% 持續下降到 2019 的 8.58%，2020Q3 只剩下 4.99%，超過腰斬。
5. 合併營收逐年成長： 從 2016 的 68.51億成長為 2019 的 95.06 億。
6. 小結： 合併營收雖然逐年成長，但營收佔比約一半的資源再生業務毛利率狂降，好賺錢的高爐水泥雖然營收佔比微幅上升，但毛利率卻也微幅下降。整體而言，中聯資在產品優化上只算得上「勉強及格」。

★延伸閱讀： 【SOP】附註及附表，財報有你才完美_以中聯資 (9930) 營業部門資訊為例(公開文)、 【長期投資 9】除了財報的營業部門資訊，還有三個途徑可以追蹤企業是否持續精進_以邦特為例(付費文)

(四) 資源再生業務毛利率持續衰退：

2016 及 2017 資源再生毛利率還高達 12% 以上，但到了 2018 卻銳減為 8.58%，WHY？再挖 2016 年報，當時中聯資在土水整治業務方面有拿到兩個工程。

以「高雄市仁武區前埔厝段44-2地號廢棄物移除工程」為例，經查政府電子採購網的決標公告，這個案子金額歸屬中聯資的有 6,190 萬，履約期間則是 201608 至 201702 ( 預估 )。

到這邊大致可以推論，中聯資的資源再生業務○○○○○。為求謹慎，再整理○○○○○的數據如下，很明顯的，○○○○○，勞務收入的毛利率就越低，因此，○○○○○○○○○○。

(五) 轉爐石可以「轉石成金」嗎？

○○○○○○○○○○。

其中〈○○○○○〉有提到，轉爐石因為特性極佳，非常適合應用在公共工程。○○○○○再按 ○○○○○的資料，○○○○○，轉爐石不必煩惱出貨問題。也許，當○○○○○、並且○○○○○時，「轉石成金」是有機會實現的。

五、越南研磨廠預計 2021Q2 完工試車

(一) 建廠過程一路艱辛：

在上一篇承熙分享過，對於完工時間承熙持保守心態，原因除了 2017 年底公司就說預計 2 至 3 年完工，結果 2019 年底又說是 2021 的 2 月。根據法說會資料，最新進度是「目前進行土木施工及設備進口等作業 ，預計 2021Q2 完工試車。」( 試車就是在正式使用之前先試驗操作 )。

○○○○○

2020 的新冠肺炎是導致研磨廠延後完工的主因，目前國際疫情也無法有效控制，幸好越南是少數疫情控制得不錯的國家，因此，我們拭目以待完工投產吧！

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