霍華．馬克斯（Howard Marks）最新備忘錄 - 2021/11/23

未來將沒有穩定的護城河

早期在1950-1960年代，投資具有護城河的公司幾乎等於是績效保證，所以當時有了「漂亮50」（Nifty Fifty），加上這五十間公司業績成長快速， 幾乎完全主宰當時的牛市。

但到了1969年，這些公司的本益比來到驚人的80-90倍。當時的市場氛圍是，幾乎所有人都認為，沒有一間公司能夠打敗或取代「漂亮50」，包括柯達（Kodak）、全錄（Xerox）、國際商業機器（IBM）等等公司。

有趣的是，歷史總是不斷重演，當市場太有信心時就意味著熊市即將到來。而在熊市來臨的同時，「數位相機」的出現完全改變了柯達在相片產業的主導地位、全錄也遇到前所未有的殺價競爭、IBM更因為分散式運算的崛起而大傷元氣。

馬克斯想強調的是，市場沒有永遠的領先者，這點跟歷史相同。但跟過去不同的是，未來五到十年，領先者的替換速度將是前所未有的快速。今天領先一大步，明天可能就被超越，甚至，一個破壞性創新直接顛覆產業結構。如此的巨大變化，過去可能10-20年才發生一次，而未來，很可能每天都在發生。

所以，「穩定」、「防禦」和「護城河」等過去盛極一時的字眼，未來或消失在投資人字典裡。然而，檢視每一間公司是否能持續維持領先的地位變得相當重要。

科技改變人們如何做生意

馬克斯提到，即便是生產實體商品或服務的公司，積極擁抱「科技」而非勞動力，將帶來更深遠的影響及競爭優勢，原因有四：

1. 科技導入將帶來更驚人的獲利能力
2. 毛利長期上升，強化規模經濟
3. 合理的資本支出
4. 依賴少數資訊工程師，而非龐大勞動力

顯而易見的是，在未來，僅依靠大量勞動力的公司，絕不是一個好的長期投資對象; 而積極擁抱科技的公司，將持續創造更佳的營運品質。

在這樣的演變下，馬克斯擔心，「失業率」提升很可能成為一個不能忽視的重要議題。未來資訊科技將在人們的生活中扮演更大的角色，公司對於勞工的需求很可能愈來愈少， 進而讓長期失業率上升，或將影響人們的整體消費能力。

通膨與通縮之爭

馬克斯強調，通膨與通縮由非常多種因素綜合影響，幾乎沒人能把握短期內通膨將會上升抑或下降，但他唯一能確定的是，「通膨」與「通縮」並不會同時發生。

他拿木頭姐Cathie Wood的影片內容來探討這個議題，木頭姐提到，科技創新發展如AI人智慧、機器人、基因檢測等帶來長期成本的下降，進而抵銷「通膨」壓力。

但整體來說，馬克斯的看法略有不同，他認為科技進步會是通縮的其中一個因素，並不會直接帶來通縮的「結果」。

簡單來說，科技進步將帶來生產力提升，生產力提升帶來ＧＤＰ成長。即便雇用的勞工變少，但生產力提升也能帶來獲利成長，這就是通縮的證明！因為對一間公司來說，雇用員工所花的錢變少，卻能帶來更高的獲利表現。

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總結來說，現在不可否認，我們處在一個「高通膨」時代，何時能回歸正常並沒有人知道。但是，未來五到十年的科技變化將是無法想像的快速。一家積極擁抱科技的公司，長期不僅能貢獻通縮，也能持續提供投資人絕佳的投資機會。

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