前言
自從時序進入十二月咱們外資銀行的怠工期，人類學徒的生理時鐘就開始進入聖誕冬眠模式。雖然南半球熱烘烘的，但總覺得腦袋異常的昏迷不清醒。這大概是過往十幾年的職業肌肉記憶影響潛意識吧。
進入正題之前，受方格子站方邀約，要來推薦一下本週末即將推出的年終訂閱特價折扣合作方案，也是本專欄最後一次的年訂閱機會。可以在未來一整年專享人類學徒為各位讀者整理出來的投資銀行的市場展望。趁此推薦各位還沒有訂閱的朋友可以趁著年底特價折扣方案一次訂滿一年份。好的，那麼我們進入文章正題。這次的報告心得暴增到將近7000 字，讓我很猶豫是否要分上下兩篇，以免讀者閱讀疲乏。但小摩這篇報告算是近期難得看到的樂觀報告，還是很想早早跟各位讀者分享。就索性一口氣花了一整個周末把報告摘要完畢。
也請讀者不忘點讚，訂閱＋打賞。訂閱。之後可以無限期慢慢的細讀品味摩根大通這間老牌藍血銀行的投資摘要喔。
有興趣讀原文報告的讀友們，可以移駕到人類學徒的臉書專頁，私訊跟我索取報告。
但相信我，除非是你想學習金融英文，或者是立志踏入金融圈生活的青年才俊。不然，大部分人想知道的。我都已經摘要在本文了。
老規矩，先說人類學徒閱讀心得結論。
摘要
摩根大通銀行（市場簡稱小摩，相對的另一家摩根士丹利稱之為大摩）被稱為華爾街的藍血銀行（指其貴族氣息），報告簡潔有力一目了然。亦不愧有著整個投資銀行界最樂觀的銀行的稱號。
這次出的報告雖然同樣對2023年度的經濟展望表示悲觀與經濟衰退的預期。但對S&P500指數公司的全年盈餘預期卻仍有+7.5%的展望。（OS:非常詭異的在經濟衰退預期下，同時預期企業盈餘成長）
對債市的看法，與其它投行一致觀點。認為經濟衰退的預期，與升息循環的告終。兩者都將推導資金流向投資等級債券與其他所有類別的債券，包括特別股。
聚焦2023的五大投資主軸
整份近五十頁的報告聚焦在以上這五大主軸，分別是：
- 十年來最好的投資契機：由於估值的戲劇性重置。2023年為股票和債券創造了十多年來最具吸引力的切入點。（ＯＳ：超樂觀！）
- 壞消息，好消息：壞消息是小摩認為經濟衰退很可能在 2023 年發生。好消息是央行應該會在2023年停止加息，通脹可能會下降。（ＯＳ：這點是全市場共識）
- 投資債券的機會點回來了：核心固定收益現在提供投資保護、收益和資本增值的潛力。（ＯＳ：這也是全市場共識）
- 命運的逆轉：小摩預期大市值的科技股將跑輸大市，小盤股跑贏大市。（ＯＳ：FAANG哭哭）
- 真錢。實體經濟投資不足的時代已經結束：（ＯＳ：全球生產鏈重組將帶動新一輪的實體投資機會）
回顧2022
大多數造成市場利空的鳥事情都在 2022 年發生完了。包括了面對通脹上升使得市場估值過高、全球加息週期激進、烏克蘭戰爭和中國經濟面臨挑戰的情況。
不同尋常的是，股票和債券在 2022 年都遭受了巨大損失。對於保守投資人的古債平衡投資組合來說，2022年是有史以來最糟糕的一年。
展望2023面對的三大經濟課題
- 全球央行利率還要升到多高？
- 通膨能否在本年度得到控制？
- 經濟衰退是否不可避免的將至，或者問經濟究竟會有多糟糕？
在2023 年展望中，小摩評估了歷史性的全球緊縮週期的影響，包括更高的利率將抑制通脹，但副作用是美國和歐洲可能會陷入衰退。小摩也同時樂觀的評估了目前的市場定價已經在某種程度上反映了未來景氣低迷的預期。
即使預期2023年經濟增長將惡化，小摩認為投資市場還是可能會在 2023 年企穩。
債市方面，更高的債券收益率提供了回報潛力，債券可以在經濟低迷時期為投資組合提供有價值的穩定效果。
股票市場可能仍會受到盈利增長疲軟的挑戰，但小摩樂觀的認為現在的股價已經反映了相當程度的未來營收盈餘損害。
正因為目前市場遭受重創，小摩認為較低的股票估值和較高的債券收益率意味著投資者現在享有十多年來最具吸引力的傳統投資組合切入點。（超樂觀）
投資人可以利用當前的市場估值錯位，尋找不同資產類別的風險水平與吸引人的回報潛力。
關於升息循環
截至 2022 年底，全球主要的 31 家中央銀行中有 26 家正在加息，而 2021 年初只有兩家。美聯儲 正在進行40 年來最激進的一輪加息。
歐洲中央銀行 (ECB) 的力度也不小，最近將其政策利率上調 0.75% 至2008年全球金融危機前的水平。儘管經濟增長面臨明顯威脅，但歐洲央行似乎仍將繼續加息。
在經歷了十多年的低政策利率或負政策利率之後，反通脹運動導致債券市場出現歷史性暴跌。巴克萊全球綜合指數有望在 2022 年下跌超過 10%，這是有記錄以來最糟糕的一年。負利率債務已在除日本以外的所有地方消失。（日本應該也會在明年結束負利率）
縱觀全球經濟，許多家庭和公司面對突然更高的借貸成本。在美國，新的 30 年期抵押貸款利率突破 7%，高於 2022 年初的約 3.25%，房貸的負擔能力已降至 2007 年以來的最低水平。
澳大利亞的經濟打擊更為顯著。紐西蘭、英國和加拿大，其中 1-2成的家庭將面臨更高的房貸與家庭支出。
關於通脹與經濟放緩
目前全球通脹仍遠高於央行目標，但小摩認為央行貨幣政策已經發生微妙的轉變。澳大利亞、挪威、瑞典、瑞士和加拿大央行們已經開始轉向了更慢的緊縮步伐。美聯儲也將在近期開始加入放緩升息的步伐。
由於高利率對經濟的影響具有滯後性。雖然全球央行的加息活動可能會在 2023 年結束，但歷史性的高速加息步伐已經對全球經濟增長帶來了嚴重的風險。
在許多經濟體中，當前的緊縮貨幣政策現在正在限制增長。
在美國，美聯儲聯邦公開市場委員會的多數成員認為既不抑制也不刺激經濟增長的“中性”政策利率在2.5%左右，而目前的基準利率遠遠高這個"中性利率"。幾位美聯儲理事主張在 2023 年第一季度暫停加息，擔心他們可能會在控制通脹方面走得太遠太快。
由於美聯儲將利率拉抬到抑制經濟成長的＂限制性利率＂，使得大多數收益率曲線嚴重倒掛，大多數期限的國債利率都高於同期的預期通脹率。（ＯＳ：要特別注意這是"預期"通脹率，不是當前通脹率喔。）
高利率壓抑了公司和家庭借貸，達到減緩經濟增長的目地。
房地產等利率敏感行業的活動已經大幅下降。高利率使得房主不再動用抵押貸款或來融資建造新的房屋。由於公司對更高的融資成本猶豫不決，資本市場同樣處於休眠狀態。
在全球範圍內，公司債務發行量下降了約 80%，首次公開募股比 2021 年減少了 6000 億美元。
由於大多數金融交易和貿易以美元計價，強勢美元壓抑了全球經濟活動。此外，資本市場波動加劇可能會降低企業信心並抑制投資和招聘計劃。
鑑於高利率的滯後效應，小摩預計住房、資本市場的疲軟將在 2023 年持續蔓延。
勞動力市場緊張正在放緩
雖然失業率仍保持低位，就業增長在美國仍然健康向上，但美國的勞動力需求可能已經過了巔峰期，職位空缺率和離職率均有所下降。目前美國的缺工狀況嚴重，平均時薪成長仍在4.5%的高水位。
這些數據點表明美聯儲正在緩慢實現其預期目標對工人需求下降的影響，但成功還差得遠。
但由於勞動力市場數據屬於落後指標。其轉折點往往很難即時識別。
隨著需求減弱和企業利潤率惡化，更多公司可能會凍結招聘或裁員削減開支。許多公司是社交距離的寵兒已經開始裁員。
所以小摩預計失業率將在 2023 年上升，因為限制性的高利率普遍放緩經濟成長。
前方道路坎坷
回到2023大趨勢，小摩看到通貨膨脹的證據正在下降，但有多遠多快？數據提供了幾個線索：
全球供應鏈壓力：
COVID大流行期間過度需求產生的商品緊缺壓力已大大緩解。採購經理人指數 (PMI) 已降至平均水平(最新的數據已經跌落50以下負值）。航運運費從高峰期下跌了約 70%。
財貨和商品價格：
在大宗商品領域，情況喜憂參半。總體來說，大宗商品價格看起來會持續走低。全球工業大宗商品價格從高點下來跌幅超過35%。
基本金屬，石油和天然氣的價格似乎也已經超過了峰值向下。儘管地緣政治因素在這裡起著關鍵作用。烏克蘭戰爭使歐洲面臨不穩定的能源供應。
美國的租金通脹率可能將持續升高（但租金增長正在放緩）。小摩認為大概要到2023年中才能看到更溫和的租金通脹數據。
總而言之，小摩認為在全球範圍內通脹將繼續下行。大多數央行的控制通膨目標是到 2024 年恢復疫情前常態。
增長疲軟，勞動力疲軟，市場和通脹下降，可能會導致央行們在2023年提早結束全球加息週期。投資者可能會樂觀看待這個消息。但歷史證據表明高利率對於實體經濟其實已經造成的傷害。（笑著笑著就哭了）
地緣經濟預測（美國／歐洲／中國）
經濟挑戰主宰 2022—高通貨膨脹，快速的金融緊縮，俄羅斯供應能源中斷與中國增長放緩這些問題不會在一夜之間消失。
美聯儲緊縮貨幣政策引發的經濟衰退的機率似乎更高了。而歐洲似乎可能面臨更艱難，伴隨高通脹與停滯不前的經濟環境。
中國的經濟復甦路徑將由領導人決定何時放棄COVID清零政策（目前看來已經是放棄清零了，而開始逐步放寬），而拉丁美洲可能是2023年的一個亮點。（拉美因為文章長度而省略，絕對不是因為人類學徒懶惰）
美國：比過往更接近衰退
雖然美國的增長相對彈性，小摩認為經濟衰退所帶來的債務違約加劇與工人失業只是時間問題。
通常，緊縮週期首先影響利率利率敏感行業。利率達到限制水平後12-18 個月後。小摩預期將會看到住宅房地產和製造業領域更多的裁員。（也就是2023年中到年底失業率將開始抬升）
但小摩認為美國經濟不會出現像1929年經濟大蕭條那樣的經濟衰退。如今的美國金融、企業和家庭部門資本充足。與 1950 年以來任何經濟衰退之前相比，企業和家庭目前的盈餘（總收入減去總支出）更為強勁。
簡而言之，美國經濟衰退可能即將來臨，但小摩認為這不會是一場危機。企業和家庭目前的盈餘比 1950 年以來任何經濟衰退之前都要強勁。
中國：崩潰的房地產行業和政府對清零的承諾
COVID清零政策將會繼續抑制GDP增長。隨然目前中國出口高於 COVID 之前的速度，但建築銷售和新建築增長暴跌，到目前為止還沒有跡象改變。近期政策發布信號更多政府的支持，但我們必須要在經濟數據上尋找實證。
小摩預期中國政府關注於經濟穩定，而不是經濟刺激。小摩看到沒有中國經濟增長快速反彈數據。（ＯＳ：在這篇報告發出後，突如其來的白紙運動使得中國政府快速放棄清零政策，再次證明外資對中國政經局面的預測通常都是很不準的）
歐洲：在經濟低迷的邊緣
歐洲的經濟形勢看起來很慘淡。烏克蘭戰爭同時推高了通脹，減少了收入，削弱了外部融資，並挑戰了歐洲央行 2% 通脹目標的可信度。
為對抗通脹而進一步加息將不可避免地抑制經濟增長，而債券市場似乎不太可能支持大規模的財政支持計劃。（緊縮的財政政策＋緊縮的金融政策= 悲慘的經濟預期）
許多供應鏈已經中斷，企業和家庭的信心減弱。如果戰爭能在2023年結束，將提振經濟，肯定會改善商業和消費者信心，但小摩無法將這種情況納入 2023 年的基本情景。
依賴於俄羅斯能源將對歐洲的經濟產出造成嚴重風險。儘管歐洲決策者已經將天然氣儲存水平提高到約 90%的滿載水位。但能源期貨價格仍然不穩定。
所幸，今年冬天的天氣目前為止是溫和的，天氣因素可能會決定工業部門是否將需要削減生產，以確保家庭部門有足夠的暖氣和電力供應。
總結：股債大跌為投資組合創造了十多年來最具吸引力的切入點。
對於 2023 年，小摩認為投資者可以關注兩個核心問題：
- 哪些資產可能有助於在經濟衰退期間保護我的投資組合？小摩的答案是：核心債券。（跟其他投行報告一樣）
- 風險資產已經反映了未來現金流量和企業盈利的多少損失？小摩的回答是：可能已經消化大部分風險，但並非全部。（廢話）
小摩認為投資者現在可以在核心債券、優先股、中小型股以及基礎設施和運輸資產中找到機會。
到 2023 年，隨著市場轉向反映預期的經濟疲軟，房地產和大盤股等行業可能會出現更多投資機會。（也就是等著跌，現在不急著買）
在以下部分中，評估了各種資產類別的風險和機遇。
債券：收益率潛力，資產保護與吸引資本
就在2022年之前，傳統的固定收益面臨著嚴峻的挑戰：它既不能提供令人信服的收入水平，也不能提供足夠的保護來抵禦經濟衰退。今天，隨著美國國債、公司債券和市政債券的收益率達到十年來的最高水平，收入和投資組合再次成為壓艙石。
這是所有投資者都應該注意的變化。
固定收益產品的當前收益率現在相當於歷史股票回報率。這可以讓投資者有機會在降低風險的同時實現他們的目標。隨著利率在衰退中下降，期限較長的核心固定收益（例如，投資級公司債券或市政債券）可能會提供雙位數的潛在總回報。
目前的利率市場定價表明，在未來十年的大部分時間裡，短期利率將保持在 3.1% 以上。小摩認為結果不太可能實現，並認為投資者現在應該鎖定高收益率。（買入債券）
除了核心固定收益，投資人也可以考慮信評較差的發行人或次順位債券的潛在回報和風險會更大。
當前，高收益債券市場正在消化經濟增長減速和信貸質量惡化的情況。即便如此，即使考慮到違約造成的潛在損失，其近 10% 的總收益率仍是想對於股票風險的一個有吸引力替代方案。
與此同時，一些投資者可能會對優先股感興趣。它們顯示出固定收益（價格部分由利率決定）和股票（它們對不斷變化的企業盈利看法做出反應）的特徵。今年迄今為止，利率上升和對經濟增長的擔憂引發了這些證券約 20% 的下跌。
小摩喜歡優先股的切入點。與高收益債券不同，鑑於投資級公司是最常見的發行人，違約風險更為有限。此外，如果收益率下降，價格可能會反彈。
股票：專注於優質股，尋找跌深反彈的切入點
沒有人確切知道股市何時觸底。但股票下跌約 20% 的情況相對罕見，而且歷來為具有中長期投資視野的投資者提供了最佳切入點。這個週期應該沒有什麼不同。
到 2023 年，小摩認為股票處於有利地位，可以帶來正回報。當前水平的任何實質性下跌都可能代表一個很好的買入機會。
首先是美國市場，分析師對標準普爾 500 指數 2023 年近 7.5% 的盈利增長的預測似乎確實有點過於樂觀。鑑於經濟疲軟的背景，我們預計盈利將持平至負增長。（小摩自己打業內分析師的臉）
但盈利預期只是等式的一部分。在美國，隨著通脹消退、緊縮週期接近尾聲以及利率觸及上限，我們預計股票估值P/E將上升。
這兩個因素加在一起應該會在明年為標準普爾 500 指數帶來適度的正回報。顯然，抑制通脹是股市上漲的先決條件。
中國以外的新興市場可以提供一些有趣的交易機會。巴西股票在估值基礎上似乎具有吸引力，小摩喜歡韓國在半導體行業的風險敞口。
從地區來看，小摩更看好美國股票，因為它們往往更能免受全球經濟衰退的影響。
在行業層面，小摩更看好醫療保健。收入不像其他行業那樣具有周期性，估值似乎合理。我們還看到了受到高利率打擊的優質、有現金流的高科技公司的機會。工業公司提供了一些通脹保護，並受益於全球基礎設施和國防投資的順風環境。
鑑於不確定的宏觀環境和更高的利率，股息增長和價值型公司可能處於有利地位。
投資者現在應該考慮中小型公司。
一般來說，較小的公司往往比大公司增長得更快，從併購活動中受益，並且可以在某種程度上不受更嚴格的監管環境的影響。
估值已跌至衰退水平，可能已經反映出收益大幅下降。在經濟衰退期間，中小型公司的表現僅比大型股低 5%。而在復甦的第一年，它們的表現比大型股高 30%。小摩認為現在是時候添加被忽略多年的中小型股票了。
---------------------------------------------------------------------------
持續輸出不易，若您喜歡我的文章，請不吝點擊愛心，留言，分享。若能打賞贊助創作的咖啡錢，那是對我莫大的精神鼓勵，感謝您。
以下特別感謝12月份打賞贊助讀者：獅子王／小肥象／Miro_Ai＊２／小青青／胖子Ｋ（依照打賞時間順序），與本專欄的忠實付費訂閱讀者，讓人類學徒能在寫作之餘，買杯咖啡醒醒神繼續爬格子耕出有趣的金融科普文給各位。（叩首一鞠躬）
----------------------------------------------------------------------------
歡迎來到重新復活的臉書粉絲頁與金融人類學徒互動交流: 迷惑的金融人類學徒
