投資備忘錄：拓凱(4536)營運展望：靜待產業落底，四大支柱相輔相成
1. 公司介紹
核心技術： 碳纖維複合材料的設計與製造
市場地位： 全球最大的碳纖維網球拍與自行車架代工廠之一，也是航太與醫療器材的關鍵供應商
2. 公司定位
高附加價值碳纖維複材解決方案提供者，強調垂直整合從樹脂配方到成型製程。公司專注高階應用如高端自行車、航太及醫療，避免低價競爭，並透過全球化產能（如越南廠）提升彈性
3. 商業模式
公司採OEM/ODM模式，為國際品牌代工，涵蓋設計、材料開發及量產。垂直整合降低成本，提供一站式服務，產品多元化分散風險，營收主要來自自行車（約40%）、安全帽及航太醫療
4. 產業前景 (2026 年展望)
自行車產業 (持平偏保守)： 經歷了 2023-2024 的庫存調整，2025 年雖有回溫但力道不強。展望 2026 年，高階車種需求仍在，但整體產業成長率預估僅 0-5% (持平)，主要看客戶新車款推出進度
航太產業 (強勁成長)： 受益於飛機製造商 (波音/空巴) 加速交機，加上 2025 年波音罷工結束後的追單效應，預估航太部門 2026 年成長率可達 雙位數成長
球拍與安全帽 (穩定復甦)： 籠式網球 (Padel) 需求強勁，加上奧運年後的運動風氣，預估持續成長
5.公司展望-四大支柱
航太與醫療 (高毛利核心)
航太 (樂觀)： 預期維持雙位數年增走勢。主要受惠於波音/空巴交機潮
產能擴張： 為因應關稅與地緣政治，越南廠增資2千萬，增加航空生產，預計 2026年下半年啟動
醫療 (持平)： 表現相對穩健，預計持平
電子元件 (新護城河 - 估值提升關鍵)
切入 Apple 供應鏈： 拓凱已成為 Apple 唯二供應商之一
產品： 涵蓋手機、智慧手錶、耳機的 ToF (飛時測距) 元件，雖然 iPhone 16/17 未接到訂單，但 iPhone 18 有機會應用
特性： 訂單量大，且毛利高於公司平均
其他應用： 耳機部分與台灣供應大廠合作
自行車 (谷底回穩)
庫存狀況： 去庫化回穩，目前可能已是產業谷底。歐洲市場趨勢正向，預計 3月自行車展 後，品牌客戶的新車預測訂單將逐步明朗
逆勢成長： 雖然整體市場持平，但 煞車把手 訂單成長顯著，主因是客戶成功搶奪競爭對手訂單
客戶結構： 美國大客戶SBC佔比約七成，近期法國品牌訂單亦有顯著增加
未來應用 (機器人/無人機)
無人機： 已接觸國內大廠，鎖定機身及葉片
機器人： 鎖定膝關節與腰身等需輕量化高強度的部位
6.面臨的困難與風險 營收基期壓力 (短期逆風)：
2026 Q1 因 2025 年同期基期較高，預計將呈現 YoY 衰退，這是正常現象。需提防市場對此數據的負面解讀。
訂單能見度短：自行車客戶目前仍採取 「一季一季接單」 模式，需等到3月車展後才可能會有長單能見度。
匯率風險：匯損問題 較需要關注。若台幣強升，將侵蝕毛利與業外獲利。
產品斷層風險：iPhone 16/17 未接到訂單，需等到 iPhone 18 才有新一波大應用，中間可能有成長空窗期。
7.財務預測與假設
2026 營收預估： 98.29 億元 (YoY +6.77%)
自行車、安全帽、球拍預估持平，但航太假設(+10%)與電子元件假設(+6%)帶動成
2026 毛利率預估36.2% ，因高毛利航太比重提升
EPS預估約16.04 元
可能的業外收益： Q1 預計有 3,000 萬退稅 入帳，貢獻 EPS 約 0.3 元
公司費用預期： 以 2025 Q3 為預期，單季營業費用約 3.5 ~ 4 億元
項目 2025 (預估) 2026 (預估) 備註
營收 92.0 億 98.3 億 小幅成長，Q2為觀察重點
毛利率 35.0% 36.2% 產品組合優化
EPS 15.61 元 16.04 元 緩步走出低谷
8.總結
2026 年初仍將面臨自行車訂單能見度不足與高基期影響，營收表現可能承壓，然而，航太業務受惠於波音與空巴交機加速，成為最具確定的成長引擎，將持續推升整體獲利品質。電子元件短期尚未完全放量，但其高毛利與規模潛力，仍是公司未來估值重評的重要選項。整體而言，逐步走出自行車產業調整低谷，2026 年預期為「營收溫和成長、毛利率改善、獲利結構優化」的一年。長期來看，高階複材應用滲透率提升、航太比重上升，以及新應用（電子、無人機、機器人）將給予公司更大的價值。
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