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【個股速覽】受惠房市熱絡滿手建案的冠德及其兩大隱憂

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房市大好?
新冠病毒疫情肆虐,投資環境丕變,文章純為觀察心得之分享,無股票投資勸誘之意,投資股票前應審慎評估並自負盈虧。
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上一篇分析聯上之後,從流量發現網友們似乎對營建股特別感興趣,然後臉書有幾位朋友更直接點名冠德也很不錯。承熙之前在這篇有分享根基,而冠德正是根基的母公司,感覺分析冠德是早晚的事,那就現在來吧。

★ 複習文章:
【個股速覽】聯上 (4113) 2020 五月營收年增率-99.93%,爛透了!?(付費專屬文)
用未來現金殖利率當作買股的標準_如果有 25 萬閒錢,你會買哪些股票(上)(公開閱讀)

一、股價從三月至 9/11 漲幅高達 133%


首先看股價。冠德股價如果從三月股災最低點的 17.6 元起算,截至 9/11 收盤 41.1 元,累計漲幅已經高達 133%,實在非常驚人!那麼,還具不具備投資機會當然是後續的重點啦。
圖一,冠德週 K 線圖,來源:Yahoo 奇摩股市

二、企業簡介


冠德建設股份有限公司 (2520) 成立於 1979 年,為台灣中大型建商,推案地點集中於台北市信義區、文山區及新北市中和區等地區,另外也參與捷運共構聯合開發、合建分屋、都市更新等。除營建本業以外,公司亦轉投資根基營造,以及跨入百貨與商場經營事業。

參考資料:冠德_財經百科

三、冠德是一家集建設、營造與百貨於一身的集團企業


(一) 三大主要營業部門:

  • 年報致股東報告書的揭露:
    冠德在 2019 年報的致股東報告書開宗明義就講,2019 三大主要營業項目成績斐然,其中建設部門有十幾個新落成、興建或銷售中的建案、營造部門承攬約二十個工程,合約總額 250 億、百貨部門也欣欣向榮。原因則是如後段說的,受惠台商回流以及政府前瞻基礎建設計畫等大環境的影響
圖二,冠德 2019 年報致股東報告書 (p1)
  • 營業部門比重:
    冠德既然有三大金雞,觀察時必須再確認每個營業部門的比重,分析時方能掌握重點。同樣是年報的揭露,冠德三大業務部門的比重分別是建設:52.95%、營造 :38.04% 以及百貨 :9.01%,因此如果我們要像上一篇一樣觀察冠德的未來時,就必須留點心眼,因為她是一家集建設、營造與百貨於一身的集團企業。
圖三,冠德業務範圍,來源:2019 年報 p46

(二) 列入合併財務報表之子公司:

根據 2020Q2 財報之揭露 (如下圖四),列入冠德合併財務報表之子公司共計 10 家,再從轉投資 (下圖五) 則可以看出,最重要的是「根基營造」及「環球購物中心」,其他都是冠德與這兩家的股權延伸。
圖四,冠德列入合併財務報表之子公司,來源:公開資訊觀測站財務e點通,承熙整理
圖五,冠德轉投資情形,來源:公開資訊觀測站財務e點通,承熙整理

(三) 營業部門資訊:

再看營業部門資訊,2020Q2 營收的部分雖然是營造部門 40.36 億居冠,但應報導部門損益 (稅前淨利) 卻是建設部門的 5.98 億拿下第一名;此外,與 2019Q2 相比,建設及營造部門在營收及稅前淨利這兩塊都大爆發,分述如下:
  1. 建設部門:
    營收 22.76 億較去年同期的 12.1 億增加 88%,而稅前淨利 5.98 億則較去年同期的 1.54 億大增 288%。
  2. 營造部門:
    營收 40.36 億較去年同期的 27.52 億增加 46.66%,而稅前淨利 2.81 億則較去年同期的 1.83 億大增 53.55%。
  3. 百貨部門:
    營收 2.98 億較去年同期的 3.43 億減少 13.12%,而稅前淨利 1.1 億則較去年同期的 1.53 億減少 28.1%。
  4. 三大部門的利潤比率:
    如果概略地將稅前淨利除以收入,三大部門的利潤比率分別是建設 26.27%、營造 6.96% 以及百貨 36.91%,
  5. 小結:
    站在稅前淨利的角度以建設部門貢獻最多、營造次之、百貨墊底;而如果以錢好不好賺的利潤比率分析,則是百貨奪冠、建設次之、營造最末。

    看起來營造部門很弱,但其實她是冠德集團的金雞無誤,因為一個集團整合產業上中下游後看的是綜效發揮的整體表現。營造部門雖然利潤比率敬陪末座,但貢獻給集團的營收卻是最多,沒有營造部門,建設部門的房子誰蓋呢?當然也可以請外部的公司承攬,但或許是「肥水」不落外人田,還是交給自家人的根基比較妥當。

    此外,百貨雖然最好賺,但 2020H1 受到疫情影響貢獻值不高,不過這不用擔心,台灣的疫情早就控制得宜,營收及獲利總會恢復常軌的。
圖六,冠德營業部門資訊,來源:2020Q2 財報 p41

四、冠德建設部門續探


從以上的簡單探索,冠德過去半年股價大漲 133% 是受惠於房市,導致建設及營造部門營收與獲利爆發,接下來繼續探討建設部門。

(一) 新聞〈冠德大動作 明年推四案〉:

(2020/9/7,節略)

冠德建設 (2520) 明年規劃推出四大案,總銷初估至少 145 億元,其中光是三重太子汽車案總銷就高達 100 億元,另外三重兩大新案「F 案」、「J 案」預計今年底推出、明年強銷,兩大案總銷合計 30 億元,加上北安路都更案約 15 億元左右,公司未來四到五年業績無虞。

冠德建設今年在「青璞匯」、「泰極」、「泰景」、「創新殿」等新完工個案加入貢獻下,今年營運確定優於去年表現
冠德建設目前在線銷售新案中,「冠德微山丘」銷售率達七成,「冠德湖水映」則已完銷,「冠德青璞匯」售逾九成。至於「冠德天晴」賣七成多,「創新殿」去化逾九成。預計 2022 年完工的「冠德羅斯福」目前賣四成。......

(二) 新聞〈《營建股》冠德敦北案完工 明年業績大補 交易總價60億元〉:

(2020/9/3,節略)

台北市敦北商圈規模最大的公辦都更案-冠德建設(2520)敦北地上權辦公大樓,已完工落成,預計年底取得使用執照,明年中點交給玉山銀,屆時總價 60.88 億元的交易價款,將落袋為安、業績可望大進補!此外,冠德看好松山機場國門的地段,將在民權東路打造全新的第二企業總部大樓,最快約 2024 年完工。
冠德預計處分敦北地上權辦公大樓後,毛利為12%~18%,預計2021年中點交給玉山銀後,再確認處分利益並入帳認列。......

(三) 合約負債:

從以上兩則新聞來看,冠德前景實在大好。而在過去八季的合約負債則是逐季增加,但這是否代表建案越賣越好必須再進一步確認,畢竟冠德有三大部門,合約負債不盡然都與建案銷售有關。
圖七,冠德最近八季合約負債,來源:Goodinfo 及 2018Q3 財報
翻閱財報附註關於合約負債的說明,「合約負債-房地銷售」有 59.54 億,佔合約負債總額 73.02 億的 81.54%、「合約負債-工程」12.61 億,佔 17.27%,剩下的則是健身房、紅利點數及禮券等 (百貨)。由此可見冠德的合約負債大部份都與建案有關。
圖八,冠德 2020Q2 合約負債,來源:2020Q2 財報 p27

(四) 未認列合約承諾金額:

冠德 2020Q2 預售及成屋已簽訂之銷售合約金額計有 178 億,雖然較去年同期的 149 億增加 29 億,但 2019 整個下半年卻僅僅增加 0.39 億 (148.98億-148.59億)。
圖九,冠德重大或有負債及未認列之合約承諾,來源:2020Q2 財報 p35
當然,以上是截至 2020/6/30 的過去式,根據剛剛公布的 8 月營收,單月年增率 151% 非常驚人,而前八個月的累計營收年增率 51% 更是創下「歷史最高」!
圖十,冠德 2020 八月營收,來源:Goodinfo
再看過去一年來的營收,已經有 3 個月份年增率 100% 起跳,合理推測是建案賣得相當不錯。
圖十一,冠德最近一年營收,來源:Goodinfo

五、冠德的隱憂


以上的爬梳大致可以推論冠德形勢一片大好,似乎現在買冠德也時猶未晚?講完好的接下來講壞的。

前面的致股東說明書 (圖二) 說新屋、興建中及預售中的建案有十幾個,我們再從比年報晚兩個多月公布的 Q2 財報確認幾件事。

(一) 房屋滯銷率過高:

首先確認房屋滯銷率。房屋完工 (即成屋) 後必須盡速賣出,換得現金後企業才能繼續投入下一輪的挖金事業。成屋這玩意兒不像雜貨店裡的飲料或餅乾,它的金額動輒上億計算,成屋過高除了壓住太多營運資金,企業還必須按期繳交房地稅等一干雜費,對企業而言是種「甜蜜的負擔」

從 2020Q2 財報存貨明細表可以看出,待售房地 (成屋) 118 億佔存貨總額 325.8 億的 36.2%,換句話說,平均每三間房屋就有一間還沒賣出,房屋滯銷率相當之高!相對於上一篇提到的聯上,房屋滯銷率也才 4.9%,敢情南部房市比北部熱嗎?(聯上以高雄及台南為推案地區)。
圖十二,冠德存貨,來源:2020Q2 財報 p14

(二) 高負債比:

上一篇有分享在評價營建股的負債比時必須異於一般個股,這裡再補充說明,負債畢竟是雙面刃,產業景氣好時高負債固然有利於加速獲利,但相對的如果景氣反轉,高負債恐將拖垮企業,因此投資高負債比的營建股必須密切注意產業景氣,並且關注企業的現金流。這或許也解釋了冠德 2019 EPS 2.6 元卻只發出 1.5 元,盈餘分配率低到只有 57.7%。

把冠德跟其他營建股相比,冠德的 (總) 負債比高居第二名,而金融負債比雖然排第三,但金融負債總額卻是第二高,這是不能不定期追蹤的。同時,從「金融負債比」這個指標也發現,長虹與華固是屬於穩健派的,找機會承熙會再分享。
圖十三,冠德與同業的負債品質比較

六、結語


以上將近四千字已經說完冠德的大好展望與兩個隱憂,至於能不能投資就要投資朋友們自行決定了。如果覺得毛,也可考慮冠德的子公司根基,理由是營造股大多採「完工比例入帳法」,訂單拿到手以後每個月的營收及獲利就穩穩的,相較營建股容易掌握。

至於採用「全部完工入帳法」的營建股,雖然營收與獲利起伏大,但爆發時也不容小覷。冠德是五成營建 + 四成營造,承熙認為如果冠德的餘屋去化順利、然後預售屋銷售續傳佳績,後勢可期也不一定。

以上資料不保證正確,僅供筆者檢討精進之用;大家的留言或指正、給愛心、收藏、贊助或是點擊連結買書,都是我持續寫作的動力。
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