近期推案集中在北台灣的新潤 (6186)
新冠病毒疫情肆虐，投資環境丕變，文章純為觀察心得之分享，無股票投資勸誘之意，投資股票前應審慎評估並自負盈虧。
承熙自從八月寫了這篇後，陸續又寫了三篇關於營建或營造股的文章，總計四篇。這雖有別於過去承熙力推的以食品及通路為主的民生消費股，但其實營建及營造股也具有民生消費概念，只不過它的消費週期較長罷了。
我這樣的轉變與努力值不值得，或許年底前會揭曉吧？至少目前為止我很滿意。大家有任何想法或建議，我還是很期待留言喔。
一、2020Q2 財報概覽
(一) 損益表：
- 2020Q2 EPS 0.21 元，很普通：
新潤 2020Q2 EPS 0.21 元確實很普通，而整個 H1 EPS 1.68 元則尚可接受。股價方面，從三月股災的最低點 21.35 元起算，波段最大漲幅為 64% ( 35 / 21.35 )，不過，目前仍呈現貼息狀態中。
圖一，新潤週 K 線圖，來源：Yahoo 奇摩股市
- 過去八年 EPS 波動劇烈：
回顧新潤過去八年的 EPS，介於 -1.96 ~ 6.51 元，波動相當劇烈。
圖二，新潤最近八年 EPS，來源：同上
(二) 資產負債表：
- 資產內容以存貨 87% 為主：
新潤的資產中，存貨 108.92 億佔 87% 最多，現金為 4.9 億。營建股的存貨都是貨真價實的東西，因此新潤在資產的部分不用擔心。
圖三，新潤的資產，2020Q2 財報 p5
- 新潤的負債：
負債比高達 87%，以「一年或一營業周期內到期長期負債」69 億佔比 55% 為主，其次為「應付公司債」21 億佔比 17%，再次為「合約負債」6.5 億佔比 5%。
圖四，新潤的負債，2020Q2 財報 p6
- 新潤與同業之負債比較：
與同業相比才能知道新潤這樣的負債妥不妥當。相比後發現，新潤負債比與金融負債比雙雙拿下榜首，承熙在之前這篇有分享過，「營建股的高負債比不見得是壞事，這可能表示銀行看好這家企業。」當然，負債是雙面刃，要留意景氣突然反轉可能帶來的傷害。
圖五，新潤與同業的負債品質比較
- 合約負債：
同樣在上一篇也說過，「投資股票看的是未來」，這在營建股更是如此，因此檢視具有預測性質的「合約負債」相當重要！新潤合約負債從 2018Q4 的 4.83 億一路上升至 2019Q3 的 10.24 億，這代表預售屋越賣越好；而在 2019 Q4 金額開始縮減，這表示有預售屋已經完工交屋，負債轉為營收被認列了。
圖六，新潤的合約負債，Goodinfo
- 確認未認列合約承諾金額：
除了合約負債，「未認列合約承諾」也具有「預測性質」。新潤 2020Q2 與客戶簽訂之預售房地合約有 38.9 億，扣除已收取的 6.46 億，還有 32.44 億未收取。簡單以 2020Q2 稅後淨利率 7.45% 計算，這 38.9 億將在未來貢獻 EPS 2.23 元 (3,890,000,000/130,034,000 x 7.45%)。
圖七，新潤的未認列合約承諾，2020Q2 財報 p40
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二、營建股投資策略評分模型試算新潤的結果
以上分析大致可以知道新潤的預售屋銷售情形還不錯，但這樣的預測對應到 9/30 的股價 28.15 元，是否還具備投資的潛力呢？
(一) 成長性 _ 14 分 (最高20分)：
- 與建案銷售有關的合約負債 (權重 5 分)：
新潤 2020Q2 與建案銷售有關的合約負債 6.54 億，較前一期的 6.06 億上升，得 5 分。 - 與建案銷售有關的未認列合約承諾 (權重 5 分)：
新潤 2020Q2 與建案銷售有關的未認列合約承諾金額 38.9 億，較前一期的 34.87 億 (如圖八) 上升，得 5 分。
圖八，新潤未認列之合約承諾，2020Q1 財報 p 36
- 與建案銷售有關的每股未認列合約承諾 (權重 10 分)：
與建案銷售有關的未認列合約承諾金額 3,890,000,000 元 / 130,034,000 股 = 29.91，得 4 分。
(二) 獲利性 _ 0 分 (最高20分)：
- 毛利率 (權重 10 分)：
過去三年毛利率平均為 17.87%，得 0 分。 - 營業利益率 (權重 10 分)：
過去三年營業利益率平均為 4.58%，得 0 分。
(三) 穩定性 _ 16 分 (最高20分)：
- 營業活動現金流量 (權重 5 分)：
過去五年內有三年營業活動現金流量為正值，得 3 分。 - 營業利益 (權重 5 分)：
過去五年內有四年營業利益為正值，得 4 分。 - 稅後淨利 (權重 5 分)：
過去五年內有四年稅後淨利為正值，得 4 分。 - 現金股利 (權重 5 分)：
過去五年內都發放現金股利，得 5 分。
(四) 安全性 _ 10 分 (最高10分)：
- 滯銷率 (權重 10 分)：
將待售房地 (餘屋) 之金額除以存貨總額之比率即為滯銷率。1.76 億 / 108.9 億 = 1.62 %，小於等於 5%，得 10 分。
圖九，新潤存貨明細，來源：2020Q2 財報 p21
(五) 價值性 _ 2 分 (最高30分)：
- 每股潛在獲利 (權重 10 分)：
把與建案銷售有關的未認列合約承諾 38.9 億乘以過去三年的平均營業利益率 4.58%，再乘以 80%，再除以130,034,000 股，等於 1.1，得 2 分。 - 股價淨值比 (權重 20 分)：
把 9/30 的收盤價 28.15 元 / ( 本季每股淨值 16.56 元 + 每股潛在獲利 1.1 元) = 1.59，得 0 分。
(六) 新潤總分 42 分 < 可列入觀察的 50 分
註：
本篇文章之觀念與評分模型源自丁彥鈞的《丁彥鈞自創投資評分表 教你輕鬆學會投資營建股》一書，對投資營建股有興趣者可點及下方連結觀看簡介，喜歡再買。
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三、新潤總分只有 42 分，是否沒有投資價值？
新潤總分 42 分小於可列入觀察的 50 分，這是否表示沒有投資價值呢？承熙認為未必，我們再從剛剛的評分內容進行檢視。
(一) 評分中得分最低的是「獲利性」與「價值性」：
- 獲利性問題的再確認：
觀察過去三年新潤的毛利率與營業利益率，的確非常不穩定，不過最新的 2020Q2 毛利率已攀升至 27.53%，因此關鍵在必須繼續保持甚至上升，這部分要追蹤。
圖十，新潤三年來毛利率與營業利益率走勢，來源：財報狗
- 價值性問題的再確認：
這個評分指標有三分之二是由「股價淨值比」構成，當股價下跌後股價淨值比將變小，因此問題倒是不大，只是要耐心等候。
(二) 評分中得分最高的是「安全性」、「穩定性」與「成長性」：
- 安全性：
滯銷率 1.62% 非常低，這沒什麼好探究，持續留意即可。 - 穩定性：
雖然拿到 16 分的高分，但前面說過，因為毛利率及營業利益率不穩定，這會影響「營業利益」及「稅後淨利」，因此 16 分的高分有待商榷。 - 成長性：
這個指標有三項，統統具有預測性質，換句話說新潤的預售屋推案及銷售情形還不錯。
四、新潤預售屋的銷售情形與未來推案
(一) 2019 EPS 4.21 元是因為三個建案完工交屋：
新潤在年報致股東報告書首先就交代，2019 是因為三個建案貢獻的關係，營收及獲利爆衝，導致 EPS 高達 4.21 元。
圖十一，新潤 2019 年報致股東報告書，年報 p1
(二) 再看 2020 的預售屋銷售情形：
新潤接著說 2020 預計也會有三個建案完工，然後未來還會推出五個新建案。
圖十二，新潤預期銷售建案，2019 年報 p2
到這裡請先暫停！我們來較真一下關於「時間順序」的問題。下圖是新潤的 OOO，我歸納出三點。
- 2020 的 OOO 應該還沒 XXX：
更重要的是，「OOOOOOO」 這件事應該尚未發生，理由是 .......
以上資料不保證正確，僅供筆者檢討精進之用；大家的留言或指正、給愛心、收藏、贊助或是點擊連結買書，都是我持續寫作的動力。
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