朋程｜投資想法 2023/10/27

朋程（8255.TWO）投資想法：中立，產業展望佳

公司簡介：

朋程為全球車用整流二極體龍頭，為中美晶（5483.TWO）集團旗下子公司。朋程共有四大產品線 STD（標準型二極體）、LLD（高效能二極體）、ULLD（超高效能二極體）、xEV（新能源車相關），FY22 個體營收佔比分別為 50%、40%、6%、4%；FY23（E） 個體營收為 33%、35%、17%、15%。FY22 合併營收則為：汽車整流二極體 82%、ABS 電磁閥 4%、電壓調節器 2%、其他 12%。銷售地區佔比：亞洲 45%、歐洲 24%、美洲 18%、台灣 12%。

近期動態：

1.2Q23 將茂矽納入合併報表，營收呈現大幅增長，2Q23 業外獲利主要為認列茂矽一次性商譽。

2.中美晶增持朋程至 24.58%。

成長動能：

1.燃油車碳排上限將帶動 LLD、ULLD 滲透率。

目前朋程在 LLD、ULLD 市佔率接近 80% ，為絕對市場龍頭。歐洲於 2019 年訂定燃油車牌上限，若超過額度需繳納罰款，進一步帶動能源轉換效率提升 10~21%，可降低 6.35% 的碳排放。又因最先進的 ULLD ASP 僅 NTD 48~56 元，相較動輒百萬的汽車，佔比低，預估客戶接受度高。

2.STD 最大競爭者博世退出 STD 市場。

朋程在 STD 市場市佔約 55%~60%，其主要競爭對手德國博世（Bosch）宣布將退出 STD 市場，朋程以接到原有客戶與新客戶接洽明後年博世退出市場後的產能規劃，又朋程現為市場龍頭，預估將接下幾乎所有市場份額，且 STD 因爲成熟產品，產品線毛利率高於公司平均，將改善公司毛利率。

3.48V MOSFET 出貨動能強。朋程以 48V MOSFET 模組切入歐洲客戶 MHEV 供應鏈，用於啟停系統，MHEV 不需大規模改動燃油車框架、以內燃機作為大部分動力來源，目前佔 xEV 出貨量的 1/3 。去年出貨約 10 萬套， 今年可達 120 萬套， 1Q23 第一條產線滿載，根據客戶的需求，4Q23  第二條產線可達八成稼動率，1H24 兩條產線皆可滿載。因 MHEV 可在燃油車框架下節省碳排放量，預估 MHEV 至 2026 CAGR 達 43% ，未來成長性高。朋程透過轉投資杰力，提升矽基 MOSFET 設計能力，可望在自研晶片成功後拉升毛利率。

4.併購茂矽加強 IDM 佈局。朋程透過整合集團資源與轉投資的方式，打造車廠與 Tier1 廠信賴的 IDM 模式，切入電動車市場。車用電子具備驗證期長、客戶關係建立難、供貨模式特殊等特徵，使長期耕耘車用業務並與客戶保持良好關係的朋程擁有競爭優勢。朋程目前自評 IDM 已完成 90% ，缺少的部分是晶圓代工，其轉投資的茂矽會逐漸轉型成 GaN 與 SiC 的代工廠。

投資風險：

1.用於電動車的 IGBT、SiC 仍須等待產品放量。

管理層預估 2024、2025 年大概佔營收佔比 1~2%， 5~10% 要到 2025 年底～2026（放量）、2027 （爆發性成長）以後。車用驗證 Tier1 驗證一年半，車廠半年到一年，總體需 2 年半到 3 年。SiC 為新材料，對車廠而言更陌生、更貴（5~8 倍 IGBT 成本），因此導入速度會更慢，需達到性價比才會使用。

2.營收高度依賴燃油車銷售，若轉型失敗將面臨高度風險。

承上，由於目前朋程尚未切入電動車的供應鏈，在電動車高速成長，每年以 5%~10% 的速度取代燃油車的情況下，營收高度依賴燃油車的朋程未能切入電動車供應鏈為營運最大風險。

3.短期成長動能毛利率較低。

短期成長動能為 ULLD、48V MOSFET 兩個產品線，然 ULLD 設計複雜，代工費用（茂矽）較高。48V MOSFET 採客戶指定晶片外購後加工賣出（類似 ODM 模式）。使兩者毛利率低於公司平均，倘若未來沒做出改善將使朋程毛利率下滑。可觀察併入茂矽後是否能施壓降低代工費用、轉投資杰力後自研矽基 MOSFET 的進度。

轉投資公司：

IDM 佈局：杰力（ IC 設計）、安傑特（ IC 設計）、茂矽（晶圓代工）、恆勁科技（載板）、超能高新（陶瓷基板）

其他車用零件：鼎崴（銅殼）、史慕斯（電磁閥）、瑞柯（倒車影像模組）、大青節能（直流無刷馬達）

投資公司：弘望投資（持有中美晶 4.27%）

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