私藏定存股｜正在轉大人的「鍋貼王」懷抱著美國淘金夢，但你真的認識它嗎？｜八方雲集(2753)

圖片來源：八方雲集官網、臉書

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公司介紹

「八方雲集」應該是台灣家喻戶曉的餐飲品牌了，除了販售大家熟知的鍋貼、水餃等外，實際上「八方雲集」是一個餐飲集團，旗下品牌還包括梁社漢排骨、芳珍蔬食、丹堤咖啡，以及香港經營的百芳池上便當、八方麵屋與美國八方雲集 Bafang Dumpling。

關於這些品牌，我們會放在下一段「產品介紹」詳細做介紹，本段則將從公司沿革、企業結構、營收佔比、經營特色等面向來認識「八方雲集」這家連鎖餐飲事業。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

－公司沿革

八方雲集股本6.63億元，公司起步於1998年，當年開設第一家門店，之後於2000年1月19日成立公司並積極展店，2008年打入香港市場，2014年進入中國市場，2012年台灣門店數達到500家，2017年台灣門店數翻倍達到1,000家。

2018年開設新品牌：梁社漢排骨（台灣）、百芳池上便當（香港），2019年再開設百芳台式麵屋（香港），2020年併購丹堤咖啡，將餐飲版圖從傳統餐飲業延伸到咖啡連鎖店。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

上述沿革有幾點需要注意：

• 八方雲集已於2022年底全面退出中國市場：

八方雲集於2014年進軍中國市場，截至2022年10月在中國開設了15間加盟店、兩間直營店，但因經營狀況不佳，持續虧損，最後選擇於2022年底退出中國市場。

退場原因在於當地鍋貼、水餃等平價餐飲的競爭過於激烈，而八方雲集在當地缺乏優勢，無法複製台灣經驗透過快速展店達到規模經濟效益，這也顯示台灣業者到中國拓展餐飲業，無法因為共同文化歷史而取得優勢，當地餐飲環境具有相當高的競爭門檻。

• 重視中央工廠的運作策略：

從圖中可以看到，除了拓展台灣以外市場及發展新品牌外，八方雲集相當重視「中央工廠」的成立與運作，不論是台灣、中國以及最新發展的美國市場，公司都會「超前布署」設置中央工廠，希望能提升生產效率並確保餐飲品質的一致性及安全性，降低門市現場餐點需要人工操作的比例，而這也是八方雲集在台灣能迅速展店的原因之一。

圖片來源：八方雲集年報

• 透過加盟模式快速展店：

下圖是八方雲集各品牌門店數與直營、加盟的比例，可以看到「八方雲集」這個品牌本身加盟比例高達98%，而新品牌「梁社漢排骨」、「芳珍蔬食」等加盟比例也超過六成，但香港地區就不同了，「八方雲集」本身只有35%比例是加盟，而「百芳池上便當」、「八方麵屋」目前16家門店全部都是直營，另外美國2家門店也是直營。

從台灣地區的經營狀況可以看到，八方雲集追求的是透過加盟方式積極展店，而且在台灣這套制度已經運作成熟，因此可以維持高比例的加盟體系，如果去看法說會影片，公司還會提到他們希望把業績穩定的直營店頂讓給加盟主，這也是八方雲集津津樂道的「讓利」概念，但其實反映的就是公司希望專心扮演「供應商」、「支持者」，而非「門市經營者」的角色。

在法說會當中，公司也提到等到美國地區營運達到經濟規模後，也會開始發展加盟體系，這將是值得觀察的轉捩點。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

從上圖也可以看到截至今（2023）年2月各品牌的門店數量，全球門店合計1,320家，包括：

• 台灣：八方雲集1,001家、梁社漢排骨201家、芳珍蔬食21家、丹堤咖啡24家。
• 香港：八方雲集55家、百芳池上便當11家、八芳麵屋5家。
• 美國：八方雲集2家。

－企業結構

接著我們來看看企業結構，下圖我有將不同地區或品牌（丹堤）涉及到的公司用不同顏色標示，其中「中國地區」（橘色）因為已經結束經營，雖仍有虧損但相當輕微，可以忽略不計。「香港地區」（藍色）是完全持股100%，而「美國地區」（紅色）則是對應到兩家孫公司Bafang Yunji Foods LLC、Bafang Yunji Restraunt Group LLC，分別持股約59.25%，這是因為美國業務是有找合資方共同參與，這一點需要注意。

圖片來源：八方雲集2021年報

「丹堤咖啡」（綠色）持股比例為85.29%，也非完全持股，這是因為丹堤咖啡面臨同業包括星巴克、路易莎、Cama強力競爭，轉型過慢導致店數不斷萎縮，最終找到八方雲集入主接手進行整頓，期間持股比例也不斷拉升。

但隔行如隔山，從下表2Q23公司季報來看，目前的經營仍舊處於虧損狀態，實際上當年併購我就不看好這筆交易，管理層提出的併購論述，例如透過中央廚房提升營運效率、發展咖啡相關商品等，都顯示對於咖啡餐飲業缺乏足夠認識，但併購既1已成事實，就需要持續追蹤這個品牌的轉型策略，以及虧損是否收斂亦或放大。

圖片來源：八方雲集2Q23財報

－營收佔比

接著我們換個視角，從區域與品牌的面向來理解公司現況。

• 地區營收占比：

根據2022年度營收資料顯示，有近八成（79.7%）的營收來自台灣地區，其次是香港地區佔17.8%，而美國地區營收成長極快，去（2022）年3月25日在南加州工業市開出首家門市，到年底營收已佔集團整體的1.9%，這也是為何我將本文下標為「懷抱美國夢」的原因之一，美國地區的業務發展，將是八方雲集市場評價抑揚的關鍵。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

• 品牌營收占比：

以品牌來看，不意外的是「八方雲集」（包括香港八方雲集、百芳池上便當、八方麵屋）佔最大宗，達到72.1%，但集團重點發展的「梁社漢排骨」，營收也達到了24.8%，與2021年相比增加3.3個百分點；「芳珍蔬食」也增加0.9個百分點。「丹堤咖啡」則是持續萎縮，營收佔比從3%下降至2.2%。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

－經營特色

最後來聊聊八方雲集的經營特色，這也是許多投資人容易忽略或誤解的部分，就像好市多（Costco），你以為它是像家樂福、大潤發或沃爾瑪（Walmart）一樣的連鎖零售業者，但實際上它的收入主要仰賴會員費（年費）與自有品牌產品銷售，因此要研究一家公司，你必須正確理解它的營利核心與經營策略，不然將「差之毫釐，失之千里」。

那八方雲集的經營特色是什麼呢？我們可以透過下面這張圖來理解。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

這張圖有三組齒輪，由大到小分別是「經營理念」、「供應面」與「銷售面」，這裡點出第一個重點，就是由「經營理念」驅動的「供銷系統」，其中「經營理念」強調的是「共享經營成果」與「讓利」。

八方雲集相當強調公司對於員工創業的栽培與成果，下圖是八方雲集2020年上市櫃揭露的資料，它提到集團員工轉做加盟主的人數當年度達到189人，並開設多達368家門店，平均每人開了近2家店，佔當年度總店數近三成，顯示公司相當積極鼓勵自家員工創業，且不少員工不只開一家分店。

這些「小老闆們」一方面對八方雲集的經營理念與產品製作相當熟悉，另一方面因為大家同站在一艘船上，自然會對公司政策更加遵從與配合，成為公司拓展事業版圖的先鋒軍與近衛兵，達到「共享經營成果」的目的。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

下面這些媒體對於八方雲集的敘述會讓你更有感。

「我們是在做窮人的總部，幫窮人致富。」一名內部主管形容。他口中說的「窮人」，指的是全台超過400名的加盟主，他們的身分是外籍配偶、水泥工人、半夜送貨的物流司機等等。

初期，它的加盟金僅10萬元，若加上裝潢費，約50萬元就能開店，金額是同業二分之一。創業第三年，就開出一百家店。後續前進兩百家店，當多數連鎖業者選在此時賺加盟金、建總部制度，林家鈺（八方雲集餐飲集團創辦人）卻仍在第一線，將賺來的錢拿來展店。

「他是用苦行僧方式開放加盟」一名員工解釋，林家鈺為搶市占率，先跳下來開店，失敗自己吸收，成功就轉賣加盟主，連單月營收達兩百萬元的黃金店面，也轉賣出去。

所以我覺得如果讀者打算創業，加盟「八方雲集」應該是不錯的選擇，例如自109年開始八方雲集針對門店進行改裝，目標是改善門店門面與環境，這塊費用也是由八方雲集總部針對配合改裝的門店提供全額補助，並同步導入智能（鍋貼）煎台與自動煮麵機，幫助加盟主減少人力與員工訓練的需求，比起某些收了授權金就放生加盟主的業者，我想八方雲集做得應該算不錯了。

而這就帶到「共享經營成果」以外的另一個重點－「讓利」。

這裡的「讓利」除了前述轉讓獲利門店、補助門店改裝、優化門店經營效率外，八方雲集相當強調透過中央廚房集中採購及生產，從成本端壓低原料價格，讓加盟主能夠用低廉的價格進貨，並以較市場更低的價格與同業競爭，擴大收益，而這也是八方雲集能綁住加盟主或讓員工願意轉做老闆、分店不斷拓展的主因。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

經營特色的第二個重點是「供銷系統」，特別是「供應面」的部分，包括「產銷一條龍」與「規模經濟」。

八方雲集積極建立中央工廠，打造「產銷一條龍」模式，由中央工廠統一採購原料，包括肉品與契作蔬菜，並將生產流程標準化，保證產品的安全衛生，並確保最終成品在質量與口味上統一，最後再透過自建的物流體系，將新鮮的半成品每日配送到各門店，讓門店進行簡易加工烹煮與銷售。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

目前八方雲集已經能做到工廠、門店近零庫存，也就是食材早上入廠，全日加工生產，然後在夜間配送到各門店，提供白天進行銷售，「零庫存」的好處在於減少了囤積原料或半成品的成本，並可有效降低食材不新鮮的風險。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

同時因為透過中央工廠集中採購，加上門店數量眾多，已達「規模經濟」，這也讓八方雲集有著比同業更強的議價空間。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

下圖是八方雲集與同業的財報數字比較，首先在「毛利率」方面，八方雲集低於同業，這或許會讓你質疑，不是說「議價能力」高於同業嗎？

但要注意，八方雲集主打的是「庶民美食」、「銅板經濟」，銷售的產品是鍋貼、水餃這種平價餐食，自然毛利率較同業低，但儘管如此，毛利率仍超過35%，這其實已經展現出其優異的議價能力。

若將「營業利益率」納入考量，則八方雲集的競爭力就更為凸顯，在同業當中僅次於豆府（文章請見：冷門股獵人｜涓豆腐起家，韓式餐飲霸主轉向台、泰、越料理，多品牌策略拚成長｜豆府(2752)），營業利益率超過10%，也就是說如果將門店的經營、人事、訓練及行銷等成本考慮進來，八方雲集的利潤其實較同業更高。

而這也反映在股東權益報酬率（ROE）與營運週轉天數上，八方雲集都是前段班的表現。

資料來源：財報狗

其實光是「公司介紹」這一段，我們就花了將近五千字做介紹，篇幅有點長，但我希望能跟讀者說明清楚八方雲集的特色與競爭力（免費部分都寫成這樣了，還不訂閱支持嗎？🤣），就像公司標榜的口號：「只要肯努力，水餃也能變元寶」，這一點確實反映在公司的競爭力上，他們成功地將低價且常見的水餃、鍋貼，轉變成財報上穩定獲利的數字，並成為台灣「鍋貼」、「水餃」美食的代名詞，如果你喜歡餐飲概念股，我認為這是一家值得讀者關注追蹤的公司。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

產品介紹

再來「產品介紹」這一段，我們會介紹八方雲集的旗下品牌，包括它的銷售品項、門店數與經營狀況，至於更詳細的深入分析，包括獲利估算與營運展望，會放在訂閱讀者可以解鎖閱讀的「投資邏輯」段落當中，有興趣的讀者歡迎訂閱本專欄，支持「邏輯投資」持續研究與寫作喔！

回到正題，八方雲集共有七個品牌如下圖所示，以下逐一介紹。

圖片來源：八方雲集法說會簡報

－八方雲集（台灣、香港）

圖片來源：八方雲集法說會簡報

• 銷售產品：

以水餃、鍋貼、麵食為主，除了水餃、鍋貼會不斷研發新口味外，麵食是八方雲集今年推出的新產品，作者最近去吃了麻辣牛肉麵，覺得料多、肉嫩，湯頭口味不錯，當然也有網友認為三商巧福更好吃，這一點我尊重，但我認為八方雲集的牛肉麵產品，以其訂價168元來說，已具有一定的市場競爭力（三商巧福全國門店數僅160家）。

另外香港八方雲集會額外銷售大腸麵線、珍珠奶茶等台灣特色餐飲品項，這是基於當地市場環境而做的調整。

圖片來源：八方雲集官網

• 門店數：台灣1001家、香港55家，合計1,056家。公司認為八方雲集的台灣總店數已經達到市場胃納量的上限，除了透過門店改裝及導入全電設備、自動化設備來提升競爭力外，也已開始導入淘汰機制，績效排名最後5%的弱質店將主動淘汰，引進優質的加盟主提升門店營運體質。

－梁社漢排骨（台灣）

圖片來源：八方雲集上市業績發表會簡報

• 銷售產品：

以米飯便當產品為主，主打排骨飯、椒麻雞飯等，作者吃過的感覺是配菜真的很弱，但主食排骨或椒麻雞有一定水準，價格競爭力我覺得普通，這個品牌的經營與特色塑造，我認為還有加強空間。

值得一提的是幾乎每家「梁社漢排骨」門口都有自助點餐機，可以在門口點餐、結帳，餐廳人員只要專注餐飲製作及出餐即可，這一點在服務業人力短缺的背景下，或許會逐步形成其競爭力，但我覺得配菜還是要加強才好。

圖片來源：八方雲集上市業績發表會簡報

• 門店數：205家（截至2023年8月），因門店數已衝刺一段時間，今（2023）年公司設定以優化品質及提升業績為目標，展店速度大幅放緩，後續可以觀察該品牌的營運績效或同店營收是否有所提升。

－芳珍蔬食（台灣）

圖片來源：芳珍蔬食官網

• 銷售產品：

芳珍蔬食販售的是素食，品項包括鍋貼、水餃、麵食，簡單說就是素食版的八方雲集。公司在法說會提到，芳珍蔬食標榜的是「無素味」的素食，吸引不只能吸引素食愛好者，也能讓一般用餐者願意嘗試並成為長期顧客。

• 門店數：40家（截至2023年8月），今年初門店數僅21家，成長相當快速，公司預計今年展店目標為60家，因芳珍蔬食原料不包括任何肉品，因此不受今年毛豬價格大幅上漲的影響，可見八方雲集也希望透過芳珍蔬食的積極展店，降低公司利潤對於肉類成本的敏感度。

－丹堤咖啡（台灣）

• 銷售產品：

包括咖啡、早餐、早午餐、義大利麵、鐵鍋料理等，品項相當多元，比起咖啡店，其實在消費者心中更像是早午餐店，結果就是咖啡形象不彰，且受到同業包括星巴克、路易莎、Cama、超商咖啡的激烈競爭，而多品項的餐飲經營，也不利於成本控制，結果就是持續虧損。

圖片來源：丹堤官網

針對營運不佳的丹堤咖啡門市，2022年底僅剩24家，公司持續淘汰營運虧損的門店，而有獲利的直營店則規劃開放現有員工加盟經營，預計未來丹堤咖啡將全數轉為加盟，這其實反映出八方雲集對於咖啡餐飲市場缺乏足夠的了解，當初的併購決策不僅未達到預期成效，反而還拖累公司營運，最終只能壯士斷腕，而管理層的決策偏誤或過度自信，可能是投資人在投資這家公司時需要思考的潛在風險。

－百芳池上便當（香港）

圖片來源：八方雲集上市業績發表會簡報

• 銷售產品：

以米飯類便當、吐司、點心、台灣茶飲為主，主打台灣有名的池上便當，因香港人民所得較高，因此這個品牌的客單價也較高，約新臺幣270-305元。

• 門店數：11家，皆為直營店。

－八方台式麵屋

圖片來源：八方雲集上市業績發表會簡報

• 銷售產品：

以飯類、麵類、鍋貼水餃、台式炸物、台式飲料為主，客單價同樣較高，約新臺幣300-325元。

• 門店數：5家，皆為直營店。

－Bafang Dumpling八方雲集

圖片來源：Bafang Dumpling / Instagram

• 銷售產品：

Bafang Dumpling 八方雲集是美國地區經營的品牌，銷售產品主要為鍋貼、水餃、麵類、炸豬排、湯類、台式飲料、冷凍水餃等，根據Google地圖上的評價，評論者多認為八方雲集美國店有保留台灣道地口味，多願意給予不錯的評價。

值得注意的是客單價大幅提升，如一號套餐（鍋貼加熱湯）價格為11.75美元，相當於新臺幣360元，定價遠高於台灣。

根據公司說法，平均客單價可達到27美元，相當於新臺幣830元，而台灣八方雲集客單價僅約85-140元，相差接近六倍，因此若美國新品牌能順利發展起來，將對八方雲集的獲利帶來不小貢獻。

圖片來源：Bafang Dumpling官網

• 門店數：目前4家，地點如下圖所示，另外有2家也已找到地點即將開幕，公司規劃於年底達到8家，且皆為直營店。

圖片來源：Bafang Dumpling官網

圖片來源：Bafang Dumpling官網

那麼上述品牌的營運狀況如何呢？

從部門損益資料來看，「香港地區」的品牌都已經盈利，而「美國地區」的品牌則呈現虧損，儘管美國八方雲集的客單價或日均營收遠較台灣或香港更高，但因設置中央工廠仍有折舊等固定成本，目前的門店數尚無法達到規模效益，但隨著門店逐步增加，應可轉虧為盈。

資料來源：2022年公司年報

台灣品牌方面，因財報或法說會資料並未獨立揭露各品牌的獲利狀況，我們只知道丹堤咖啡仍處於虧損，且根據同樣2Q23財報資料，美國地區也仍處於虧損狀態，但虧損情形已有收斂。

資料來源：八方雲集2Q23季報

寫到這邊因篇幅眾多，我們做個簡單的小結。

八方雲集目前採多品牌經營，但核心品牌與事業仍是以「八方雲集」（鍋貼、水餃）為主，並成為穩定的獲利來源。

透過這個品牌，公司開始培育新的品牌並拓展台灣以外市場，目前香港地區事業與品牌（百芳池上便當、八方台式麵屋）經營已上軌道，而台灣地區的梁社漢排骨、芳珍蔬食也積極展店，取得不錯的成績，但梁社漢排骨展店速度已放緩，進入調整營運體質的階段。

另一方面，八方雲集的中國地區事業已終止，少了一個虧損來源；另一個虧損主體為2020年併購的丹堤咖啡，經過逐年淘汰體質差的門店，虧損已收斂，且未來規劃全數由既有從業人員加盟頂替經營，母公司可望擺脫虧損，但也代表併購丹堤的成效不如公司原本預期。

現在公司與市場寄予厚望的部分是美國八方雲集的展店與擴張，預計今年底展店達到8家，隨著店數持續增加，美國地區事業可望虧轉盈，若各分店都能成功經營起來，因客單價較台灣高出數倍，可望成為八方雲集未來重要的成長動能，並帶動公司評價提升。

下面將接續探討八方雲集的獲利能力、過去股利政策與股權結構，本文以「私藏定存股」為主題，也希望透過接下來的介紹，探討八方雲集作為「存股」標的的潛力。

獲利表現

最近使用「優分析」工具，很多資料都能一目瞭然並下載圖檔使用，相當方便，所以這裡我們直接觀察八方雲集的相關財務數據，並給出我的看法。

• 營收：

得力於新品牌的展店、併購與美國業務的開展，營收逐年成長的趨勢相當顯著，近兩年的營收年增率都達到雙位數水準，為何要觀察營收增長率？因為這跟市場對公司的評價有關，究竟八方雲集是一家面臨飽和市場激烈競爭的「鍋貼水餃連鎖店」，還是具備強勁成長動能的「餐飲集團成長股」，評價會截然不同，所以投資八方雲集時你也一定要建立自己對於這家公司的認知與理解，若判斷錯誤，結局將會一翻兩瞪眼。

資料來源：優分析

而從歷年月營收的比較來看，成長亦相當明顯，幾乎是每個月都較去年同期有所增長，但今（2023）年9月營收出現一個明顯的回檔，雖然9月業績月減合乎過去趨勢，但下降幅度有點多，後續有必要觀察10-11月營收是否能回到過去的上升趨勢中。

資料來源：優分析

• 每股盈餘（EPS）：

與營收成長不同的是每股盈餘維持在8-10元區間，沒有展現相對應的成長性，原因跟上市櫃後股本膨脹、併購業務拖累、原料成本上漲、投資增加等因素有關，而這也是股價大幅波動的原因，因為EPS如果沒有辦法展現出對應的成長力道，評價就會回歸現實，因此本文後段也會嘗試估算八方雲集未來的EPS，以評估其成長性。

資料來源：優分析

• 利潤率：

從利潤率來看會更了解八方雲集目前的狀況，首先最明顯的就是「毛利率」不斷下滑，這與折舊增加、原料上漲等因素有關，並直接影響利潤，不過稅後淨利維持得還不錯，仍維持在10%上下，沒有出現嚴重的衰退，而這也是八方雲集的業績底氣與基本盤。

資料來源：優分析

若按季觀察，可以發現今年的毛利率仍在走下坡，原因在於今年毛豬價格大幅上漲，而根據公司說法，豬肉價格佔成本高達40%，但到了2Q23毛利率已經止穩，後續需要持續觀察豬肉價格的走勢與未來發展。

資料來源：優分析

• 營業費用率：

除了原料成本外，我們也想了解公司在管理及運營上的花費狀況，好消息是八方雲集的營業費用率並未隨業務擴張而攀升，這是受惠於推銷費用有受到控制，但管理費用率確實逐年成長，我們希望看到管理費用止穩，才能逐漸展現出更好的營運槓桿。

資料來源：優分析

• 償債能力：

八方雲集的業務不斷擴張，我們有必要評估其財務安全性。從流動比、速動比不斷提升來看，公司的資金相當充裕，不須擔心資金周轉與債務償還的問題，這也讓他在對外投資上具有更高的容錯性。

然而這可能也是促成公司併購丹堤咖啡，下了一步不好的棋的原因之一，有的公司會因為資金充沛，而併購許多無法形成「綜效」的標的，造成公司組織臃腫且拖累原有成長性，導致市場評價下滑，這是長期投資需要注意的地方。

資料來源：優分析資料來源：優分析

資料來源：優分析

• 經營效率：

最後來看一下代表經營效率的股東權益報酬率（ROE），讀者應該可以觀察到八方雲集的股東權益報酬率下滑，從過去30%的水準大幅下降至近年的20%。

當然不是說20%不好，很多公司遠遠達不到這個標準，但這其實反映公司經營效率的滑落，從「杜邦分析」的結果（如下圖），我們可以看到ROE的下滑與「獲利能力」（稅後淨利率）無關，而是「營運績效」（總資產周轉率）與「財務槓桿」下降導致的結果。

資料來源：優分析

查看資產負債表，會發現流動資產大幅增加，原因在於2021年公司辦理現金增資，大幅拉高流動資產水位導致，並拖累ROE的表現，但2022年可以看到現金水位明顯下降，資金轉到投資用途，但營收尚未有同等表現，導致ROE未能提升。

資料來源：財報狗

看了上述資料，可以觀察到八方雲集處於積極投資、營收成長，但營運槓桿尚未發揮，獲利無法有效提升的「轉骨」階段，所以本文標題叫作「正在轉大人的『鍋貼王』」，如果要投資這家公司，就需要評估公司的投資勝率與未來發展性，這也是我們在「投資邏輯」段落希望深入探討的部分。

股利政策

本文的主題是「私藏定存股」，針對八方雲集的定位是「定存成長股」，這裡我會說明為何我是這樣看待八方雲集。

首先，八方雲集就公開發行後的紀錄來看，已經連續5年配發股利，合計配發33.5元，這裡有幾項特點：

• 現金股利分上、下半年發放，每年配發兩次現金股利，這有助於降低股價劇烈波動，也能滿足股東上下半年對於資金流入的需求。
• 只配發現金股利，不曾配發股票股利，這對於一家從過去到現在都在從事海外投資的公司來說，是非常難得的。
• 盈餘分配率高達75-85%，也就是說儘管公司正在積極布局美國投資展店計畫，但盈餘分配率仍相當高，願意將獲利回報股東。

資料來源：Goodinfo!台灣股市資訊網

但看了這張表你可能會有兩個疑問：

• 殖利率偏低，僅約3-6%。
• 填息紀錄不佳。

但這是有原因的，殖利率偏低在於股價偏高，這是非戰之過；至於填息紀錄不佳，原因在於公司上市櫃後，股價波動劇烈，影響填息表現，所以投資人在評估八方雲集時，確實應將股價合理性納入考量。

乍看上述資料，若以「定存」（長期投資）策略的角度思考，似乎仍舊缺乏誘因，這裡要再補充一個觀念－「自由現金流」：

公式：自由現金流 = 營業現金流 - 資本支出
自由現金流：指企業營運獲得的現金流入，扣除投資所需資金後的剩餘資金。
這筆資金公司可以依照需求自由的應用，例如用來發放現金股利，或是增加投資擴大營運，因此稱為「自由現金流」。
若自由現金流量長年小於0，代表營運賺回的資金不足支應投資需求，此時公司就只能透過借貸或增資等方式補充，不僅負債率增加，也遑論配發現金股利資金。

下圖是八方雲集的各季別現金流量表，藍色為「自由現金流」，可以看到自1Q20迄今，僅有兩個季度「自由現金流」為負值，原因在於該季度「投資活動現金流」支出較多。

資料來源：優分析（基本面分析圖譜）

若以年度來看，2018年迄今所有年度的「自由現金流」都為正值（現金流入公司），其主要原因在於公司「營業活動現金流」（透過營運賺到的現金流入）相當穩定，而這就是八方雲集的實力，公司靠著賣鍋貼、水餃的穩定生意，即使遭遇疫情，期間也能憑藉外送／外帶持續賺進大把鈔票。

資料來源：優分析（基本面分析圖譜）

而穩定的自由現金流，造就公司能提供股東75-85%的高盈餘分配率，且即便現在公司正在積極投資美國事業，也不需要額外跟股東伸手要錢，因為「八方雲集」這個品牌本身就是源源不絕的「現金牛」，這是一檔好的定存股應該具備的特質，我們在「潛力股短評｜根據最新公開說明書資料重評遠雄港(5607)及個人操作檢討」也有談到這一點。

而穩定的獲利、穩健的自由現金流以外，若要作為「定存成長股」長期投資（文章請見：投資策略思考｜存股別「盲」存！比股價、殖利率跟成本更重要的事情），關鍵在於公司是否能維持長期競爭力與成長性，我們會在「投資邏輯」段落更深入探討這一點。

股權結構

八方雲集的大股東名單呈現台灣典型的「家族企業」型態，紅框部分為創辦人林家鈺、妻子蘇淑幸及其子女林欣怡、林宜臻、林宜嫻的家族持股，合計高達45.17%，經營權相當穩固。

資料來源：八方雲集2022年報

其中林欣怡（長女）為現任董事長，創辦人林家鈺則仍擔任董事職務。

值得一提的是，八方雲集現在是女性當家，除了女性董事長外，總經理張瑞蓮、財務長洪佳君也都是女性，這會為八方雲集帶來什麼樣的化學效應呢？我想這也是投資這家公司可以多留意的地方。

圖片來源：八方雲集上市業績發表會直播影片

另外我們還可以看到大股東名單中，赫然可見「公務人員退休撫卹基金管理委員會」，持股1.67%，相信政府部門相中的應該也是八方雲集穩定的營運與配息能力。

而在股權分散性方面，400張以上大戶持股佔59.78%，50張以下散戶持股佔21.13%，儘管大戶持股較高，但流動性籌碼不少，這一點比較可惜，或許這也是股價高波動且未受存股族青睞的原因之一，然而八方雲集股本僅6.63億元，真的想要拉抬股價，對主力而言未必是個問題。

資料來源：八方雲集2022年報

而近期可以觀察到400張以上大戶持股比例逐漸攀升，而總股東人數則呈現下降趨勢，代表籌碼集中度提升，但距離過去高達七成的大戶持股比例，還有一大段空間。

資料來源：神秘金字塔

法人方面，近期外資站買方，因而帶動股價爬升，但觀察近期交易狀況，外資並非穩定籌碼。

資料來源：籌碼K線APP

接下來就是訂閱者專屬的價值內容，我會嘗試探討八方雲集的經營模式、成本因素、新品牌與美國業務拓展等題材，並嘗試估算公司未來獲利（單純學術研究討論，非買賣建議，也不會有目標價與推薦建議），提供訂閱讀者學習參考。

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