從光寶科撤銷可轉債發行案看大型企業的籌資策略
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前言
光寶科技最近宣布撤銷其國內第一次無擔保轉換公司債（CB）的發行計劃。作為市值千億以上的產業龍頭，這一決定引起了市場的廣泛關注和討論。以下探討這一事件的背景和意涵。
市值千億企業的籌資挑戰
對於市值超過千億且上市時間已久的企業來說，股權籌資並不是輕而易舉的選擇。原因如下：
- 股本規模巨大：這些企業的股本已經擴張至極大的規模，而所處產業通常也很難取得大幅度的成長，進行股權籌資會擴張股本，若營運成長力道跟不上，則EPS（每股盈餘）稀釋壓力大。
- 經營權的稀釋：大股本下，大股東和管理層的持股比例難以保持過半，進一步籌資可能會影響到公司的控制權穩定性。
- 財務體質及信評良好，直接借款成本低：產業龍頭地位公司，與金融機構議價能力高，且可以取得信評機構良好信評，加上過往的低利率環境下，公司直接發行普通公司債，可以取得極低廉的借款成本。
因此，這類大型企業通常更傾向於普通公司債或聯貸等方式進行籌資。即使規劃發行股權商品籌資，也會在避免稀釋影響過大的前提下，對訂價有所堅持。
海外發行ECB和GDR的優勢
大型企業市值高，營運規模亦高達數千億以上，籌資規模具一定要求，通常籌資規模上看百億元，對於籌資金額達到美金3億元以上的大型案件。若於國內市場籌資，因投資者胃納量往往有限。加上國內投資人較難以接受高轉換價溢價率。因此，這些企業多選擇在海外發行ECB（海外可轉債）或GDR（全球存託憑證）來吸引國際資金認購。這種策略不僅能滿足龐大的資金需求，並且可以優化股東結構，提高外資持股占比，並且提高國際知名度。
2023年至今已發行ECB籌資案：
- 平均募資金額已大於美金3億元為主流。
- 轉換溢價110~115%。
股市熱絡與籌資機會
近期，隨著股市的熱絡，特別是AI概念股帶動公司市價持續創高，許多大型股股價來到近年高點。許多千億市值以上的龍頭企業，如鴻海、技嘉等，通過在海外辦理籌資，來支持其業務發展和擴張計劃。例如鴻海董事會通過辦理海外可轉債，募集總額以美金7億元為上限，用以支應海外購料所需。技嘉董事會決議辦理上限3,800萬股之現金增資發行普通股，以參與發行海外存託憑證(GDR)。並規劃發行3億美元的海外可轉債，合計募資規模達到美金6.36億元，以因應在AI伺服器業務的訂單需求增長需求。
在國內，股市熱絡、大盤市況呈現價量齊昂，也使大型CB發行案籌資金額屢創新高。裕融二(99412)發行總金額達80.8億元，為近年新高，對企業而言，相對在海外發行ECB，需支出籌資金額1-2%的外資券商銷售費用，國內發行CB中介機構手續費僅需500萬元，費用相對低廉，且可以避免匯率問題，在大盤多頭時，公司股價隨之上漲，國內投資人可接受的轉換溢價率也隨之提高，符合大型企業期待，因此募資金額50億元以上的CB案件數亦隨股市多頭同步增加。
在這樣的背景下，光寶科計劃發行募資總額新台幣100億元的國內CB，這在近年來的國內CB發行中規模最大。
定價策略與市場反應
光寶科上次辦理股權商品籌資為2003年發行ECB，募資總額為2.25億美元，本次計畫辦理國內第一次無擔保轉換公司債，董事會於2023年10月30日通過，為20年來公司再次規劃辦理股權商品籌資，募資金額為100億元，發行暫定條件為五年期，發行滿三年賣回權暫定為Ytp(3)=0~0.25%，轉換溢價率暫定區間為110~115%，送件時基準價為115.5元，暫定轉換價127.1元，假設全數轉換，對EPS及股權稀釋比約3.24%，影響屬低。以決議發行的時間點分析，受惠於AI需求，推升雲端及物聯網產品需求成長。2023年Q3光寶科毛利率及 EPS 雙創單季新高，單季稅後純益46億元，每股純益1.99元；受利多激勵，光寶科股價波段最高突破170元，達到近年新高，故在價量達到高點時，決議辦理籌資，可以看出公司的定價策略是將發行價格設定在歷史高位，以減少對現有股東的稀釋影響。
依照公司暫定發行辦法，送件時基準價為115.5元，暫定轉換價127.1元，本案於2024年1月11日通過主管機關審查，受除息行情激勵，每股配發2.51元現金，於3月27日除息交易日前，股價曾上漲至123.5元的波段高點，因股價水位已超過送件時市價，市場一度猜測光寶科將進行無擔保可轉債將詢圈及訂價，惟因除息呈現貼息行情，加上H1營收呈現衰退，故最終仍決定申請撤銷辦理國內第一次無擔保轉換公司債。
結語
光寶科這一決定反映了大型企業在資本市場上的謹慎態度。當市場條件不理想時，撤銷發行計劃是一種明智的選擇，以避免對公司和投資者造成不必要的風險。對現股投資人而言，公司撤銷發行CB計畫並非全然為利空新聞，原因是發行CB若逐步轉換，仍將稀釋公司部分EPS，並攤薄原股東股東權益。
對CB投資人而言，雖然錯失了一檔質優的投資標的，但觀察大型企業發行CB籌資特性:(1)發行規模量體大(2)轉換價格定價不低。持有CB亦常出現短期無獲利甚至套牢的狀況，中長期則隨公司配發股利調整轉換價及產業趨勢配合下，方有機會獲利出場。故在短線上營收成長未如預期下，光寶科選擇謹慎以對，亦也是一種保障CB投資人的行為。
在股市持續熱絡的背景下，未來仍有機會看到更多龍頭企業在國內發行大型籌資案件。
(註)什麼是海外存託憑證 (GDR)？
海外存託憑證（Global Depositary Receipt，簡稱GDR）是一種讓公司股票在國外市場交易的方式。這讓公司可以吸引國外投資者，而投資者也可以方便地在本國買賣這些股票。
現金增資：
- 發行GDR的公司通常會進行現金增資。這意味著公司會發行新的股票，然後賣給投資者，從而獲得資金。
- 這些新股票的一部分會交給國外的銀行，用來發行GDR。
怎麼運作：
- 公司把新發行的股票存放在國外的銀行。
- 銀行根據這些股票發行GDR。
- 投資者在國外市場（比如倫敦或紐約證券交易所）買賣GDR，這些GDR其實就代表了公司在台灣的股票。
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