追蹤短評｜2024年投資檢討｜晶碩、鈺齊、昭輝、成霖

前言

今年的投資成果算是大致底定！也是自2018年投資以來首度賠錢，比起去年賠掉−6％的資產市值。

截至本文撰寫日為止，僅剩不到半個月，可能要來個績效大爆射的機會也不高了！畢竟已經接近年底，如果不是投資確定性很高的題材，應該都不太會有表現，加上明年『川皇』上任前後，據往例市場可能會相當動盪，投資前輩也提醒我，多看少做，留點現金可能會是比較好的做法。

那居然現在不適合多做，就來好好做個年終投資檢討，且我認為，與其分享「賺錢的案例」，不如分享今年「賠錢的教訓」，或許更有價值，期許明年不要再犯一樣的錯誤。

更有投資前輩說，如果這兩年多頭，你沒有賺到什麼大錢，那可能表示，你一定做錯很多事情。

本文就來探究，今年主要賠錢的幾檔個股，依序是：1)操作回顧、2)檢討錯誤、3)後續追蹤，以下分享。

晶碩（6491）

首先，看到隱形眼鏡族群今年的股價趨勢，年初隨著望隼(4771)上市，相關類股也開始受到市場關注，而與望隼不論產品別、市場別均相似的晶碩，本益比評價則顯示相對低估，加上晶碩的獲利也不錯，因此帶動一波上漲。

接續，市場也開始注意到矽水膠的題材，接棒就是換視陽(6782)表現；但時序進入今年下半場，反而上述三家公司都開始走跌，唯獨精華(1565)，可能是之前沉潛太久，反而24Q3之後，該司隨著日本市場帶動而谷底翻轉，但整體來說今年買隱形眼鏡族群的，不懂得見好就收，應該都不太好過。

來源:TradingView

操作回顧：

1. 3/20貼文「比價行情」；望隼於3/18掛牌，換算3/20收盤375元PE達34倍；而晶碩呢？可能是市場也開始注意到相對低估的他，因此帶動一波比價行情，加上本業基本面確實不錯（營收成長、三率三升）；晶碩3/20收盤458元、PE達21.57倍，比較望隼，我認為或許還有表現空間。▲操作：晶碩買進成本約為400元，帳面獲利約15%左右。
2. 5/18貼文；晶碩確實與望隼出現比價效應，期間晶碩最高漲至548元，以公司2023年EPS達22.83元換算，PE來到24倍；券商普遍預估晶碩2024年EPS為25元左右，故當前Forward PE就是20倍，比較同業達25倍以上，目前評價仍相對低檔。惟進入2024年，中國經濟復甦仍不如預期（4月隱形眼鏡海關出口數據下滑），晶碩營收也同步下滑，而公司旺季約落在下半年，屆時可以觀察能否隨618檔期而回溫（為年底旺季前哨戰）；但我認為，近期隱形眼鏡族群股價表現多有回落，單純屬季節性的營收調節，非個別公司狀況不佳。▲操作：因考量Forward PE為20倍且低於同業，於股價回檔至480元左右仍加碼買進，帳面獲利僅10%左右。
3. 預期下半年拉貨旺季，加上年底双11出貨，及新廠將陸續貢獻營收等題材，應可期待未來業績有所表現；惟公司表示618檔期出貨提前於5月結束，6月營收回歸平淡，且市場已有疑慮表示須注意中國消費不振的風險？！（這時可以看到股價趨勢，成交量爆大量下跌！投資人失望賣出）接續在公司Q2財報公布後，股價仍持續下殺；只是觀察公司存貨方面，似乎有因應旺季而提起備貨的跡象，存貨甚至高於去年同期。▲操作：此時股價因6月營收狀況不佳而下殺，已低於持股平均成本價，故又在410左右向下攤平。
4. 9月股價經歷中概股反彈行情，來到波段高點，雖然說習大大釋出利多救市，但是晶碩股價反彈不久，很快的就以黑Ｋ作收，無法站穩頸線之上，這也就顯示市場資金對於後市看空，仍有解套賣壓，此波技術面的表態應該是要以「逃命波」來看待。▲操作：此時帳面上仍是小賺，故輕忽了市場共識看法（逃命波），仍續抱持股。

檢討錯誤：

市場沒有等到10月營收開出，YOY%進入雙位數的年減，股價在此前已持續下跌；但我一直到營收開出後（11月初），都仍認為今年的狀態就算是恢復一個正常值（而且近3季合併EPS創高），只是在市場已經擺明說今年双11也是低於預期的狀態下，晶碩仍能繳出10月營收高於過去年度的狀態，故我認為公司算是符合預期的，應是市場過度反應。

但其實10月營收開出來後，是要先退場的，因為可以預期接下來11月同比去年營收基期較高，營收YOY%很明確是會再呈現年減的，且10月營收更代表的是公司為了双11提前出貨的訂單狀況，未出現大幅上升之情形（YOY%年減），這就已經擺明中國消費就是不好了！

最後，阿嘉停損在股價頸線之下，目前其實不論基本面月營收衰退、市場氛圍不佳以及股價弱勢表態等等，錯就錯在未依照市況調整公司估值看法，其實在逃命波出現時反而還能小賺出場的；心態上，還是因為貪心，期待11月營收那個不可能的回升（事實上，旺季拉貨早已結束），仍持續凹單而導致虧損。

另外，還要檢討我對於晶碩估值的誤判；晶碩目前股價回檔至歷史本益比低檔位置，看到同業視陽也是，並沒有像是我認為的，晶碩比起同業估值偏低，應該不會再低的情況（沒想到低還有更低）。

事後，究其原因還是因為晶碩的矽水膠產品佔比較低的因素，所以拿晶碩對標視陽的估值其實是錯誤的看法，看看另一家望隼的股價其實便有機可循（上市密月行情後就不斷破底）。

再來，就是晶碩受到大陸市場的景氣影響，在日本市場還沒有大到可以彌補大陸營收衰退前，這應該可以解釋為什麼公司評價無法提升的原故。

後續追蹤：

事後11月營收公布YOY%年減24%，股價也持續下跌至破底（心想：還好在公布前賣了一大半！），今年營收應該就是持平於去年而已，換算EPS可能是23~24元左右而，但現在已經是年底，公司估值得看2025年的獲利才對。

而明年新廠貢獻營收增加仍有看頭，目前先不急著抄底買回，靜待營收恢復年增長都還有機會，而且2024Q1其實基期不低，這是要注意的地方，並以此作為投資檢核點，避免陷入等待復甦過久（主要受中國市場影響），浪費時間成本的窘境。

鈺齊-KY（9802）

接下來談談鞋子，鈺齊-KY是阿嘉的老朋友了！原先預期今年奧運前，運動鞋復甦後應可帶動戶外鞋市場復甦，惟該司營收僅回到過去水準而已，沒有太明顯成長。

反觀今年才上市的來億-KY(6890)，則受惠旗下客戶重要Adidas、HOKA的需求拉動，因此帶動股價已於上市後翻倍，實在相當驚人，鈺齊-KY雖然也有HOKA、ON running等客戶，但公司的主力產品是戶外鞋，其客戶均太分散，故佔比實在不高，其實有貢獻、但不多，因此市場就是解讀等於沒題材。（註：12月法說會表示，前3大客戶之一大幅成長，猜測為ON）

而若是不要買製鞋商，買鞋材的百和(9938)，這類鞋業軍火商角色的公司，其實漲幅也有25%以上，比起同樣都是賭鞋業的景氣復甦，該司似乎是更加簡單的投資機會，當時朋友戲說：「鈺齊虐我千萬遍，我待鈺齊如初戀。」我想這是今年最佳寫照。

來源:TradingView

操作回顧：

1. 4/20發文；鈺齊3月營收爆雷（僅6.7億），為近年同期最低；而秋冬鞋款約於前一個季度備貨，約莫5月過後應該要迎來訂單回升，所以5月開始的營收會相當重要，如果持續不佳，那麼要期待今年戶外鞋的景氣復甦，可能就有得等了！而我也在文章中表示，接下來的月營收最好要站穩13億以上會比較好，才可能高於去年全年168億；接續4月營收開出為10億，不算是很好，但我決定再等等看5月營收狀況，而公司也不算令人失望，一路到7月份以來，營收都是15億上下，顯示公司旺季出貨、正式走向復甦。▲操作：持股成本約120元，繼續持有。
2. 8/13再次發文追蹤；鈺齊已公布上半年財報，EPS達3.6元，而公司也於法說會表示，下半年營運將優於上半年，如此來說猜想全年EPS不就有可能來到7塊錢？！而接下來的出貨旺季會是明年春夏款，過往會落在11月到明年1月，且觀察Q2財報亮點為「合約負債」大增，顯示下半年業績應該有望回升。但是公司獲利及營收頂多只是回到過去水準，因此股價仍區間盤整，甚至財報公佈後呈現下跌的態勢。▲操作：帳面雖虧損，但仍繼續持有。
3. 鈺齊-KY 於10/21 公布Q3自結業績；截至目前2024年累積營收也才102億元，看來今年要超過去年的168億是沒辦法了！惟第三季本來就是營收進入淡季，故後續須再觀察10月營收狀況，會比較好斷定；10~12月通常要旺季回升，而公司也說下半年將優於上半年，那我認為後續月營收至少不要低於15億元，Q4合計要35億，若是能夠達到40億那麼會更好。不過，股價已經在財報開出前又一波下跌，結果Q3財報開出EPS僅0.5元，嚇壞一堆投資人，而原因為匯兌損失造成。加上公司現增價為76元，許多投資人認為，訂這麼低的價錢，難不成公司自己也不看好未來股價？但其實據往例，公司現增價以往都是以低於市價30%發行，有別於一般公司的20%，且公司也有發行CB，故有此一說，壓低股價可讓CB更容易轉換成現股。而我則發文表示，公司明年將走向復甦，但股價已經跌一年、跌怕了的投資人，若是擔心復甦又再次遞延，不想承擔現股波動的話，或許可以注意一下CB（非投資建議）。▲操作：部分停損於110元，期間股價最低下跌至102元。

檢討錯誤：

此筆投資最大的體悟就是，每每到了營收即將公布時，總覺得如履薄冰，深怕一不小心，又跌破大家眼鏡；持有這一年多快2年以來，其實喪失許多機會成本，復甦仍遲遲滯後（如同晶碩未來半年的狀況），或許應該等業績確實開出，會是比較好的進場點，也才不會浪費時間。

另外，同樣也是對於鈺齊的估值誤判，戶外鞋市場本來景氣循環性就相對運動鞋來的明顯，其實我認為用本益比來看公司可能不太正確，因為公司業績容易出現季節性波動，很容易誤判現在股價位階。

怎麼說呢？年初許多報告都估鈺齊今年賺9塊，對照股價，PE為13~14倍，位於歷史下緣；但實際上今年獲利開出後，能賺6塊就偷笑了！那目前PE就是在18倍左右（心想：那這到底是下緣還是上緣？），但這類傳產公司有這樣的PE，很明顯就無法匹配其成長率！這也就是典型的景氣循環產業。

反觀公司股價其實是緊貼者股價淨值比走的，往年最低有跌破1.5倍PB，而且都是公司獲利衰退和市況最差的時候，雖然我這樣說難免「事後論」，但誤判了景氣位階是事實，以致漫無目的的等待公司復甦。

後續追蹤：

雖然公司10月營收開出後仍是年減，但已經開始出現月增趨勢，確實應解讀成公司正在慢慢走向復甦沒錯。

不過市場原預期將進入降息循環，有利此類非必須消費回升，戶外鞋市場也將受惠，但隨著川普勝選，市場又開始擔憂通膨回升及供應鏈加稅疑慮，若是如此，我認為景氣可能又好不太起來了！故停損部分鈺齊部位先避險。

但剛剛提到，要預判鈺齊的景氣位階，要看股價淨值比才對！目前PB位階來到歷史相對低點，剛好對標就是2016年的位階，其實這也可能是景氣即將反轉的位置點，加上明年2月後營收基期反而不高，故仍有投資機會。

最後，隨著近期12月法說會釋出的樂觀展望，公司表示平均接單能見度為4個月，目前可以看到明年3-4月的「確認訂單」，2025年春夏款比2024年秋冬款及2024年春夏款好，2025年秋冬款（屬於預告訂單）也會比較好，那意思不就是說營收會逐季轉好(25Q1>24Q4)囉？而廖副總這次也肯定的說今年就是景氣谷底，不用等到2025年！

看到法說會後的股價表現，市場似乎也開始買單，公司營運已落底，業績即將反彈的故事了！居然如此，那到底是要不要反手買回呢？就交給各位自行決定了！

昭輝（1339）

會看昭輝這家公司，主要就是ＡＭ市場這個族群，長久以來就是受到法規限制與改變而影響的產業，早期如ＡＭ車燈廠與ＯＥＭ廠打官司的反托拉斯案，而這次則不一樣，是北美汽車保險業者，開始採用通過ＣＡＰＡ認證的ＡＭ零組件，加上美國通膨導致汽車保險費及車貸負擔上升，反而汽車ＡＭ售後維修市場將可受惠整體產業趨勢，不過台股ＡＭ族群，就是除了昭輝因公司個別因素不漲外，其他同業基本上在下半年都算是表現不錯的。

來源:TradingView

操作回顧：

1. 5/6發文；參考券商報告，未來AM零組件滲透率，皆預期2025年可提升至23~25%、2028年可至28~30%；如此計算，AM零組件產業的市場規模若增加約5%的市場份額，相當於整體市場會再成長25%（5÷20=25），法人更預估東陽2024年將迎來雙位數的成長，而該司更因應“強勁”成長需求，將持續資本支出大幅擴廠呢！故可以預期產業趨勢正向，加上龍頭公司展望不錯，且同族群的耿鼎、帝寶、堤維西股價皆有所表現下，相比二線族群的昭輝反而是其中PE評價最便宜的公司。雖24Q1財報公布毛利率季減衰退，原因是23Q4出貨中國的OEM產品佔比較低，AM產品佔比高的緣故，但隨著CAPA認證件預期將於下半年出貨，可帶動公司全年獲利提升；預估2024年EPS能超過7塊，故目前Forward PE僅10倍。▲操作：於股價回檔至70~78元區間陸續買進，帳面損益兩平狀態。
2. 5/30公司發布重訊；中國常熟廠停產，將出租或出售，而我認為，中國廠將不再成為公司獲利拖油瓶，應可帶動後續毛利率提升，但市場可不是這樣想，且伴隨5月營收進入淡季，股價也持續走跌；但又聽東陽預估，隨AM市場需求強勁，今年可望淡季不淡，因此我反而繼續等待6月營收開獎。▲操作：帳面雖虧損，但仍繼續持有。
3. 而來到7月初，昭暉6月營收開出後，僅達1.3億元，較5月減了約2千多萬，並未符合淡季不淡趨勢，公司反而還要面臨處分中國廠，而導致的營收下滑的狀況。▲操作：不符合故事發展，全數停損出場，虧損16%。
4. 8/13再次發文追蹤；除了公司第二季未符合淡季不淡預估外，而下半年應要旺季回升的，但營收卻因去年基期較高仍是呈現年減（中國廠6月後停產而影響營收）。題外話，公司也轉投資生技業，生技展攤位乏人問津，讓人懷疑轉投資效益及本業專注度不足。接續，2024Q2財報公布，營收達4.4億、毛利率35%、EPS為1.22元，營收雖下滑但毛利率表現尚可，持續觀察未來營收表現，再做評估。▲操作：股價進入低檔盤整，無任何操作。

檢討錯誤：

昭輝在營收數據開出後不如預期，我也才停損！但其實公司發布重訊中國廠停產時，就應該先避險了！因為這早就可以預判，營收將因為停產而進入衰退。

另外，就是忽略了產業進入營收淡季的股價常態，可以看到東陽、耿鼎其實也是同步走跌的；一般來說，AM零組件旺季通常是在接近冬季時，所以5、6月進場投資似乎怪怪的！通常是要在旺季要開始前再來佈局才正確，也就是到Q3的時候，且昭輝在6月營收開出後（7月初），果然呈現年減，對於昭輝來說也沒有真的淡季不淡，其實營收仍是轉趨往下的。

最後，還是那句話，在沒有數據出現支撐看法以前，最好還是不要貿然投資，而且就算公司終究會受惠CAPA件出貨而帶動毛利率提升，但或許等到財報數據實際開出後，符合預期再進場，並搭配旺季（冬季）開始前佈局，可能才會是比較好的時機。

後續追蹤：

那時序到了現在也年底了！還適合進場佈局嗎？如果說供應鏈通常會提前於旺季前拉貨，但都已經11月了！股價可能已經反應不少預期，可以看到東陽、耿鼎、堤維西、帝寶的股價在11月初也已經開始動作，所以可能有點晚了！（近期12月也開始盤整）

而反觀昭輝，雖然是持續盤跌，那是不是相對同業來說反而顯得便宜呢？但是觀察Q3財報的毛利率，沒有因為少了中國廠這個拖油瓶而回升，且營收年減也是事實，所以股價不漲應該還是有其道理才是。

成霖（9934）

成霖為台灣水五金龍頭公司，但主力是外銷市場，分別是美國及歐洲，尤其美國聯準會降息政策影響未來美國房市發展，基本上降息將有利房市的；美國房市相關概念股如億豐(8464)、慶豐富(9935)、橋椿(2062)、成霖(9934)、福興(9924)等居家修繕類股，未來應有表現。

來源:TradingView

操作回顧：

1. 9/6發布報告；受惠美國啟動降息循環，美國房市可望啟動新一輪的榮景期，帶動新屋開工及營建許可轉趨向上，間接使得相關房屋裝修需求提升；成霖於2019年於墨西哥設廠，使得集團產能由原本的400萬套提升至600萬套，該廠近年逐漸轉虧為盈，搭配預期北美房市復甦，可望受惠整體產業趨勢。▲操作：看好產業趨勢而買進，成本約17~18元。
2. 距月初發布報告後，相關類股確實出現一波漲幅，但成霖股價反而是不斷測底；但這期間我並未做任何動作，直至9/22發布報告，公司於法說會表示毛利率將持平於前幾季，但因拓展北美市場，有些費用會遞延到Q3、Q4，這時我也才下修了今年的EPS。雖然公司今年少了業外挹注，獲利均來自本業，這對於經營層面來說，應解讀為好事，但EPS年減是確定的事，我卻還是沒有先停損出場，主要原因是認為今年營收應可達180億元，EPS應該也還可以有個1.3元左右，以過往公司配息政策計算，應可配息1元、殖利率也有個5%，所以就還是續抱了！而且美國聯準會，也才剛要啟動降息循環，這時候出場似乎不太正確，應該是要跟著產業趨勢走才對。▲操作：無操作，但帳面已呈現虧損狀態。
3. 果然我的動作是慢了！Q3財報毛利率僅33%，且營業費用也從28%上升至31%，再加上業外匯損，本季EPS僅0.1元；這樣換算下來前三季EPS連1元都不到，可能就連保底1元的現金股利，都發不出來，而股價也爆大量下殺！顯示投資人看壞居多。▲操作：停損於15~16元，虧損16%，股價最低跌至14元。

檢討錯誤：

這筆投資，阿嘉把他歸類為轉機股，主要是公司擺脫無競爭力的代工業務，未來打算專注經營品牌事業，而且公司也於法說會表示，毛利率維持30%的水準，將是可持續的結構改變。加上，美國房市也將因為聯準會啟動降息，而帶動房屋修膳業者業績，這是屬於長期趨勢，相關類股應皆可受惠此趨勢，且成霖是少數在墨西哥有設廠的業者，可就近供貨北美市場，應該是具有題材性才對。

但事後發現，「投資於趨勢」這個大方向沒有問題，但是標的的選擇上面，還是要看業績純度如何，或許投資7成營收皆來自北美市場的橋椿，可能都比成霖來的有題材性，而且確定性可能更高。

試想，成霖還有墨西哥廠轉虧為盈的不確定性因素，反觀橋椿雖然沒有就近設廠，但是早於幾年前即已完成設備自動化更新，未來毛利率也可望受惠設備折舊結束而轉佳，這是不是其實是受惠北美房市轉佳，更好的投資選擇呢？

後續追蹤：

美國房市狀況主要還是依循新屋開工及營建許可狀況，我認為此兩項數據目前仍未轉佳，且美國總統川普上任後，不清楚還有什麼新的政策，恐影響降息政策；舉例，原本看好成霖的墨西哥廠，但是現階段公司將面臨關稅提高的風險，那麼就又為這筆投資增添更多不確定性，先行停損我認為是正確的決定。

而成霖近期也公告處分租賃資產，預估24Q4可貢獻EPS達0.5元，雖然說這樣今年EPS可以超過1元了！但公司已經跟我一開始的投資基本面不同調，故選擇暫時停止追蹤，靜待明年新政府政策上路後再看看了！

結語

從以上檢討，我認為今年投資失利主要是幾個癥結點，如下：

1. 與同族群比較，股價不漲必有原因，誤陷入孤芳自賞，要知道可能是自己看錯。
2. 淡旺季明顯的公司（或是一次性收入），利多見報反而是退場時機，要動態停利(損)。
3. 月營收共識的年增減預判，或是接近淡旺季前後，將影響公司評價。
4. 股價有時候會告訴你，可能有什麼你不知道的事情，還是要尊重市場共識。
5. 在沒有證據證明你的觀點以前(如產業趨勢)，以太多的“預期”看法作為投資決策，說到底是在跟市場對賭！
6. 因此，沒有數據出現支撐看法以前，最好還是不要貿然進場。
7. 最後，股價到底已經price in多少事情呢？

這邊把阿嘉認為今年犯的錯誤如列出來，希望明年不要再犯相同的錯誤。

最後，預祝大家新的一年都能賺大錢！Keep Going~~