4129 聯合骨科

結論：疫情期間，積累的手術，特別是骨科相關手術，受惠於以情後逐漸恢復正常，有助於台灣醫療器械公司業績。聯合骨科是亞洲唯一通過FDA認證和歐盟CE認證的人工關節製造商，全球市佔0.5%，台灣市佔28-30％。

1. 隨著全球高齡化，老年人使用的骨科醫材會越多。公司近兩年的成長性來自於外銷歐美市場，並採取直銷和代銷的方式，而直銷的獲利成長性高。歐美日市場的毛利率高於公司平均，在歐美逐步打開知名度，可望繼續擴大歐美市場的市佔率。在直銷模式下，公司毛利率可望維持於77-78%，而費用的增速可略低於營收成長速度，2024年或能維持過去兩年，保持20%營收成長。
2. 有與美國的骨科KOL醫生合作開發少許特殊、客製化的產品，有助於在美國市場的知名度，增進與美國骨科界的關西。
3. 2023、2024年EPS估計4.42、5.59元，但過往PE約在16-20倍之間，現在(2024/1/27)股價為100.5元，上檔空間約15%。

公司簡介

聯合骨科器材股份有限公司(4129.TW)成立於1993年3月，為台灣自有品牌骨科醫療器材廠商，是亞洲唯一通過美國FDA、歐洲CE、及中國認證的廠商。近年完成通路製造垂直整合，打造全球性通路，在全球有45個國家，有上市銷售其產品，其中美國、英國、法國、比利時、日本、中國市場都是採取直銷模式，但受到中國採取國家統一採購政策影響。自營毛利率約70-80%，經銷的毛利率約為50%。2023Q3產能利用率約80%

新竹廠、高雄路竹廠、大陸山東廠是聯合骨科的三個廠房。新竹廠是人工關節的主要生產基地，負責生產人工關節的所有零件和組件。路竹廠則是鈦合金醫材鍛造廠，負責生產人工關節所需的鈦合金零件。山東廠是人工關節手術用醫療器械產品的專業生產廠家，負責生產手術刀、手術器械等產品

自2022年以來，由於疫情後手術需求的增加，人工關節的銷售一直保持蓬勃發展，並持續到2023年。

在今年的法說會，公司方也表達，子公司即將實現轉虧變盈。過去這些子公司投入較多營業費用，導致整體業務的槓桿比例較高。在這種情況下，隨著銷售成長的提速，預計營收將迎來短期利潤大幅增長，並有機會實現營業利潤的新高峰。

產業現況: 骨科醫療產業是一個專注於對有骨骼變形、骨骼、關節、肌肉、韌帶、肌腱、神經和皮膚異常的患者進行診斷、矯正、預防和治療，是一個成熟的產業，要獲得醫師青睞，必須有良好的品牌、口碑。骨科產品市場近年穩健擴展，2023年骨科市場有590億美元，年成長6.5%，預估至2028年將達到約576億美元，預估CAGR 5.2%。全球骨科產品主要的廠商有下列廠商：- Arthrex Inc.、Stryker Corporation、DePuy Synthes、Medtronic plc、Integra lifesciences、Wright Medical Group N.V.、NuVasive, Inc.、Sanofi S.A.、Smith & Nephew plc、Zimmer Biomet，隨著全球高齡化，人工關節市場不斷擴大，2023年市場銷售額為214億美元，年增7.4%。聯合骨科全球市場佔有率僅有0.5%，在台灣、菲律賓有28-30%市佔率，在台灣的市占率為第二，近次於占比第一的Zimmer Biomet(台灣市佔40%)。聯合骨科有自有品牌""，並採取me-better的策略，逐步分食人工關節這塊大餅。

銷售地區:2023Q1~Q3各區域營收占比，台灣23%，美國17%，歐洲30%。1~9月業績成長對比2022同期在台灣成長約26%，美國成長48%，歐洲市場成長46%，日本成長45%，但中國衰退44%。外銷的成長動能明顯，2023第三季法說會，董事長認為到2024年，依然能維持20%得成長。

產品組合：人工關節 (人工髖關節與人工膝關節) 88.4%，脊椎產品 (併購冠亞生技)9.7%，其他產品 0.7%，代工產品 1.2%。

財務數據: 營收成長動能在2022Q4，因原供應商缺貨，聯合骨科打入法國市場，帶動歐洲營收在2022、2023年增52.6%、41.7%。台灣則獲得競爭對手的市占及自費產品銷售增加，讓營收年增9-15%增長。23Q3毛利率78%，營業利益率18.32%，稅後淨利率12.09%。營業費用穩定。大股東持股比率50.5%，籌碼穩定。

潛在風險

但是公司在2023年開始，存貨增加的速度加快，推測為了應付客戶需求，有相對較多備貨，存貨周轉循環的天數也隨之增加。若營收增速減緩，可能會對公司收益有負面影響。