資產配置：非美市場會繼續失落嗎??

資產配置：非美市場會繼續失落嗎??

發表日期：2021/12/5

摘要總結

• 自2009年3月以來，美股表現持續優於非美股市，每年的平均差距在6~7%。
• 2009年底以來，美股的EPS累計增加248.45%，非美股市EPS增加114.91%，其中歐股EPS僅增加86.88%。獲利增長速度的差異是造成美股優於其他股市的原因。
• 過去十年美股優於其他市場主要來自於科技股，但美國企業在其他領域如⾦融、醫療保健業的表現也都優於海外同⾏。
• 美股過去十年的成功來自於掌握了數位經濟的發展，歐股未來的機會則在 ESG 和綠能。

非美股市相較於美國股市也經歷了失落的十年

• 又到了年底準備市場展望的時候，過去幾年頗流行的一個觀點是美股評價相對偏高、歐股有補漲的機會，然而市場的走勢常常不是這樣。今年截至11月底，美股S&P500指數漲了21.59%，歐股STOXX600指數上漲15.67%，若把歐元對美元貶值的7.7%算進去，對歐洲股票含匯率的報酬率不到美股的一半，其餘如日股、新興股市表現更是落後。
• 次貸風暴結束之後，2009至今美股(以VTI.US 為代表ETF)的表現顯著強於扣除掉美股以外的全球指數(以下簡稱非美股市，以VXUS.US為代表ETF)。我們前一篇文章提到價值型股票為何失落了十年，事實上非美股市也歷經了失落的十年。

非美企業近十年獲利增長大幅落後美國企業

非美指數的落後，可能來自於盈餘增長、評價變化以及匯率。Morningstar 拆解了2009.3~2019年底(COVID-19 之前)，美股指數年化報酬(+16.29%)和非美指數(+9.91%)的差異原因：

• 匯率造成年化績效差異 -0.72%。
• 美股本益比從14~15倍增加至22~23倍，但非美股市也從10~11倍增價至15~16倍，增加幅度相當，本益比評價變化對於指數報酬差距影響每年僅0.26%。
• 美股企業EPS增長率優於非美股市，造成每年6.84%的差距，這是差距的主要來源。

Data Source : Morningstar

• 自2009年底以來，美股S&P500指數的每股盈餘EPS累計增加248.45%，非美股市增加114.91%，其中歐股僅增加86.88%，歐股EPS的年化複合增長率只有美股的一半。

Data Source : Bloomberg

差距主要來自於企業表現而非產業配置

• 相較於美股，非美股市相對低配科技、醫療保健產業，超配金融、能源原物料產業。 按照Morningstar 的績效歸因，產業配置只了造成累計27.25%的績效差距，但選股表現造成200.37%的累計報酬差異。
• 美股對科技股的超配以及超級科技成長股的優異表現，創造了57.59%的績效差異，但這也僅解釋了約四分之⼀的報酬差異。整體⽽⾔美國企業在各個領域的表現都優於海外同⾏，科技股之外的⾦融、醫療保健業也是如此。

Data Source : Morningstar

過去20年美歐藍籌股的變化

• 非美股市當中有40%在歐股，以下僅比較歐股的部分。
• 美股目前的前50大成分股中，只有一半在十年前就已經進入了前50大，許多公司在1990年代之前甚至都不存在。美國的數位經濟已接近 GDP 的 10%，美股近十年的大權值股也反映了這樣的趨勢。
• 歐股指數在2000 年初最大的10家公司幾乎都是電信和石油公司，現在則是半導體、生技和消費類股。其中諾基亞一度擁有超過 40% 的世界手機市場，只是該公司未能跟上智能手機技術的發展步伐，最終轉向電信基礎設施。

Data Source : Goldman Sachs Global Investment Research

歐股未來的機會在 ESG 和綠能

• 為實現淨零探排，未來十年需要增加 2.8 萬億美元的綠色資本支出。
• 下圖比較了可再生能源產業、美股及歐股資本支出的增幅。雖然歐洲整體經濟缺乏增長和投資，但可再生能源是少數獲得大量投資的行業之一。預估到 2050 年，可再生能源佔歐盟總發電量的比例將達到80%以上。

Data Source:　FactSet, STOXX, Goldman Sachs Global Investment Research

•  根據EPFR統計，自 2019 年 1 月以來，企業社會責任投資ESG 基金獲得 5210 億美元的淨流入，其他股票基金（主動 + 被動）則是淨流出 1220 億美元。
• 歐洲國家(尤其是北歐)在ESG 的推行上相對領先，以Morningstar的國家ESG評比來看，前三名分別是：荷蘭、法國、芬蘭，而美國在 48 個國家中僅排名第 13。
• MSCI Nordic Countries Index(EUR)北歐國家指數今年以來漲幅19.52%，表現優於其他歐洲股市，近五年、十年的表現也Outperform歐股。

Data Source : Bloomberg

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