打敗大盤很難嗎? 從《阿爾法經濟學》看挑戰市場的人們

推薦書是很主觀的事，因此讀者若有不同的意見，歡迎提出。
懶得整篇看完，可以跳到結尾。

阿爾法經濟學，我買了一年多，還沒看到有人寫繁中書評，有點可惜，再加上自己之前也在它處提過這本，所以順手把心得補上。不過，比起單純介紹，我更想分享自己與它邂逅的過程。

我曾經「背叛」過很多自己的信條和習慣，所以久了也就學會和動態的、衝突的理念和平共處。

以前我覺得投資就是詐騙，但後來我逼著自己去買書來看。以前我很熱衷於技術分析，但後來我使用其它方式來投資。我還曾經相信完全有效市場，認為所有想要打敗市場的嘗試，都是徒勞。我也曾不斷宣傳，利用指數被動投資是唯一出路，如果有人想要獲得高於大盤的報酬，最終都會失敗。

不過，我也在想，既然散戶這麼容易被收割，那他們虧的錢，跑進誰口袋了? 大家都說機構很厲害，那他們又靠什麼賺錢?

我很支持指數被動投資，我也認為散戶就該如此。但我還是好奇，學術界和業界，到底做了什麼嘗試來打敗大盤。有什麼想法? 有哪些失敗的案例? 實務上有什麼限制? 背後的原因又是什麼? 因此，我也一直在找相關的資料和文獻。

當時，我在瀏覽一些Alpha收益的資料，無意間發現有這麼一本《阿爾法經濟學》(Alphanomics)。與其說它是書，不如說是一篇長論文 ( DOI: 10.1561/1400000022 )，我看了之後，馬上決定買實體書。

它是由史丹佛教授李勉群(Charles M. C. Lee)和MIT副教授蘇子英(Eric C. So)合寫的一篇論文，後來被翻譯到了中國，因此我是買簡體中文版本。
想知道這本書讀起來感覺怎樣，可以先去看他們講話的影片。

李勉群

蘇子英

(順帶一提，兩支影片中的買Google賣指數以消除不必要風險，以及盈餘消息造成價格波動的短期窗口，分別出現於書中的5.2.1和6.3)

整本書著重於「噪音交易」、「投資者情緒」和「套利成本」的討論，而套用作者的話 "Active investing should be evidence-based and should be grounded in a deep understanding of human behavior as well as the economics of shareholder value creation." 我們可以知道，本書挑戰了「市場有效性」，也提到了「行為金融」和業界會遇到的操作限制，同時還從公司基本面的角度切入，試圖建構一個連結業界與學術界的橋樑。

雖然各位大多是散戶，也非科班出身，但透過這本書，我們也有機會了解有哪些挑戰EMH(有效市場假設)的理論和模型，而業界又有什麼習慣和困難。

對於大部分的個體投資者來說，它能幫助讀者建立起一套架構，就像一張比較大的目錄一樣，告訴我們近年來發生什麼事情，人們走了哪些路，誰跟誰又鬥嘴。

例如，第2章提到的席勒「簡單噪音交易者模型」(NTM)，就是在質疑有效市場假說。

而在後續章節，作者又更詳細的，從「投資者情緒」、「證券估值」和「套利限制」來切入闡述，讓我看得非常過癮。

我一向喜歡看到各家門派的辯論，雙方拿出假設和證據，然後挑戰和反駁彼此。這不是基於一種八卦的心態，而是樂見學術理論保有發展的活力。

事實上，2013諾貝爾經濟學獎，就同時頒給席勒和法瑪與漢森。席勒我們知道了，那法瑪又是誰? Fama 就是那個「有效市場假說教父」啊。兩個學者意見相左，不代表他們就勢不兩立。

相似的，第6章也有對於既有資產定價模型本身的善意「提醒」。Fama 等人對於「因子收益」和「公司特徵」的模型，常常被業界所使用，而且適用性廣。

問題是，往往非市場因素並沒有被考慮進去，而且就算是已有的因子，例如UMD (動量) 和HML (沒錯，就是鼎鼎大名的Fama-French 3因子之一)，也和市場沒什麼關係。這些超額收益，或是悲觀的說系統性偏誤，用「風險補償」來解釋好像說不通，倒比較像「定價錯誤」。基於學術嚴謹，作者當然會提出自己的看法和證據，試圖找出兩者間的區別。但讓我莞爾一笑的是，業界可能相對不在乎，因為畢竟能賺錢就是好因子。

簡單來說，研究超額收益，大概可以從發現未知因子和行為金融兩個領域下手。關於非市場收益因子的挖掘，有《因子投資》這類書的討論。無非就是不斷把無法解釋的Alpha，扣除掉大家熟悉的市場Beta，然後在剩下的收益中找出不同因子。

另一方面，也有行為金融的學派，試圖從人心的角度，解釋這些傳統風險外的超額收益。例如有人在研究陽光、心情和投資績效的關聯，這些和市場風險可能根本無關，但依然有機會影響市場本身。

記得整本看完時，我有一種錯愕的感覺，意猶未盡，又像隔靴搔癢。但其實這就是作者們的習慣，言簡意賅。把每段拆開來看，資訊密度都很高，足以讓人研究半天。雖然有種一下子就講完的感覺，但其實他們敘述的內容非常豐富。

事實上，整本書光是文獻就有30多頁，引用了400篇以上的論文。它就像橋梁，讓我們可以找自己喜歡的、質疑的論點，然後更深入的研究。或許讀者可能會覺得作者沒有一些比較突出或尖銳的想法，但我覺得這是對於學術嚴謹性的尊重。意見相反卻不吵架，這一點都不奇怪，想想看席勒和法瑪的例子吧。

有人會說，這本書似乎比較無聊。沒錯，我不會說這是一本適合純新手的書，畢竟讀者至少要懂有效市場或是Alpha，不然連書名都聽不懂。但是，這一本書，有很廣的適用範圍，可以說是老少咸宜。作者嘗試用很簡單的文字來描述，也已經省略掉很多定量的結論了。我覺得抱著輕鬆的心情來看書，很快就能讀完，也會收穫良多。

這本書影響我很大，除了本身的內容外，也讓我意識到系統性知識的重要。試想看看，作者要是沒有強大的整理能力，整本書就只是一堆論文罷了。

看完阿爾法經濟學，各位或許沒有辦法直接獲得超額收益，甚至會覺得打敗大盤又更難了，但至少可以知道人們正在做什麼、討論什麼。如果你像我一樣喜歡提出質疑，又喜歡看白話理論解釋，那這本書會是你很好的選擇。