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打敗大盤很難嗎? 從《阿爾法經濟學》看挑戰市場的人們

2021/03/04閱讀時間約 6 分鐘
推薦書是很主觀的事,因此讀者若有不同的意見,歡迎提出。
懶得整篇看完,可以跳到結尾。
阿爾法經濟學,我買了一年多,還沒看到有人寫繁中書評,有點可惜,再加上自己之前也在它處提過這本,所以順手把心得補上。不過,比起單純介紹,我更想分享自己與它邂逅的過程。
我曾經「背叛」過很多自己的信條和習慣,所以久了也就學會和動態的、衝突的理念和平共處。
以前我覺得投資就是詐騙,但後來我逼著自己去買書來看。以前我很熱衷於技術分析,但後來我使用其它方式來投資。我還曾經相信完全有效市場,認為所有想要打敗市場的嘗試,都是徒勞。我也曾不斷宣傳,利用指數被動投資是唯一出路,如果有人想要獲得高於大盤的報酬,最終都會失敗。
不過,我也在想,既然散戶這麼容易被收割,那他們虧的錢,跑進誰口袋了? 大家都說機構很厲害,那他們又靠什麼賺錢?
我很支持指數被動投資,我也認為散戶就該如此。但我還是好奇,學術界和業界,到底做了什麼嘗試來打敗大盤。有什麼想法? 有哪些失敗的案例? 實務上有什麼限制? 背後的原因又是什麼? 因此,我也一直在找相關的資料和文獻。
當時,我在瀏覽一些Alpha收益的資料,無意間發現有這麼一本《阿爾法經濟學》(Alphanomics)。與其說它是書,不如說是一篇長論文 ( DOI: 10.1561/1400000022 ),我看了之後,馬上決定買實體書。
它是由史丹佛教授李勉群(Charles M. C. Lee)和MIT副教授蘇子英(Eric C. So)合寫的一篇論文,後來被翻譯到了中國,因此我是買簡體中文版本。
想知道這本書讀起來感覺怎樣,可以先去看他們講話的影片。
李勉群
蘇子英
(順帶一提,兩支影片中的買Google賣指數以消除不必要風險,以及盈餘消息造成價格波動的短期窗口,分別出現於書中的5.2.1和6.3)
整本書著重於「噪音交易」、「投資者情緒」和「套利成本」的討論,而套用作者的話 "Active investing should be evidence-based and should be grounded in a deep understanding of human behavior as well as the economics of shareholder value creation." 我們可以知道,本書挑戰了「市場有效性」,也提到了「行為金融」和業界會遇到的操作限制,同時還從公司基本面的角度切入,試圖建構一個連結業界與學術界的橋樑。
雖然各位大多是散戶,也非科班出身,但透過這本書,我們也有機會了解有哪些挑戰EMH(有效市場假設)的理論和模型,而業界又有什麼習慣和困難。
對於大部分的個體投資者來說,它能幫助讀者建立起一套架構,就像一張比較大的目錄一樣,告訴我們近年來發生什麼事情,人們走了哪些路,誰跟誰又鬥嘴。
例如,第2章提到的席勒「簡單噪音交易者模型」(NTM),就是在質疑有效市場假說。
而在後續章節,作者又更詳細的,從「投資者情緒」、「證券估值」和「套利限制」來切入闡述,讓我看得非常過癮。
我一向喜歡看到各家門派的辯論,雙方拿出假設和證據,然後挑戰和反駁彼此。這不是基於一種八卦的心態,而是樂見學術理論保有發展的活力。
事實上,2013諾貝爾經濟學獎,就同時頒給席勒和法瑪與漢森。席勒我們知道了,那法瑪又是誰? Fama 就是那個「有效市場假說教父」啊。兩個學者意見相左,不代表他們就勢不兩立。
相似的,第6章也有對於既有資產定價模型本身的善意「提醒」。Fama 等人對於「因子收益」和「公司特徵」的模型,常常被業界所使用,而且適用性廣。
問題是,往往非市場因素並沒有被考慮進去,而且就算是已有的因子,例如UMD (動量) 和HML (沒錯,就是鼎鼎大名的Fama-French 3因子之一),也和市場沒什麼關係。這些超額收益,或是悲觀的說系統性偏誤,用「風險補償」來解釋好像說不通,倒比較像「定價錯誤」。基於學術嚴謹,作者當然會提出自己的看法和證據,試圖找出兩者間的區別。但讓我莞爾一笑的是,業界可能相對不在乎,因為畢竟能賺錢就是好因子。
簡單來說,研究超額收益,大概可以從發現未知因子和行為金融兩個領域下手。關於非市場收益因子的挖掘,有《因子投資》這類書的討論。無非就是不斷把無法解釋的Alpha,扣除掉大家熟悉的市場Beta,然後在剩下的收益中找出不同因子。
另一方面,也有行為金融的學派,試圖從人心的角度,解釋這些傳統風險外的超額收益。例如有人在研究陽光、心情和投資績效的關聯,這些和市場風險可能根本無關,但依然有機會影響市場本身。
記得整本看完時,我有一種錯愕的感覺,意猶未盡,又像隔靴搔癢。但其實這就是作者們的習慣,言簡意賅。把每段拆開來看,資訊密度都很高,足以讓人研究半天。雖然有種一下子就講完的感覺,但其實他們敘述的內容非常豐富。
事實上,整本書光是文獻就有30多頁,引用了400篇以上的論文。它就像橋梁,讓我們可以找自己喜歡的、質疑的論點,然後更深入的研究。或許讀者可能會覺得作者沒有一些比較突出或尖銳的想法,但我覺得這是對於學術嚴謹性的尊重。意見相反卻不吵架,這一點都不奇怪,想想看席勒和法瑪的例子吧。
有人會說,這本書似乎比較無聊。沒錯,我不會說這是一本適合純新手的書,畢竟讀者至少要懂有效市場或是Alpha,不然連書名都聽不懂。但是,這一本書,有很廣的適用範圍,可以說是老少咸宜。作者嘗試用很簡單的文字來描述,也已經省略掉很多定量的結論了。我覺得抱著輕鬆的心情來看書,很快就能讀完,也會收穫良多。
這本書影響我很大,除了本身的內容外,也讓我意識到系統性知識的重要。試想看看,作者要是沒有強大的整理能力,整本書就只是一堆論文罷了。
看完阿爾法經濟學,各位或許沒有辦法直接獲得超額收益,甚至會覺得打敗大盤又更難了,但至少可以知道人們正在做什麼、討論什麼。如果你像我一樣喜歡提出質疑,又喜歡看白話理論解釋,那這本書會是你很好的選擇。
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我喜歡研究和挑戰艱澀的學科,也喜歡用易懂的人話分享知識。
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