指數投資 | 看過就懂的投資理財(下)

2024.01.24更

下篇文章屬於更多理論與理財知識，較無實戰方面介紹，屬於提升知識加值、買進投資的理由與理論背景，看下篇之前，建議先去看上一篇文章：

一篇文協助你規劃投資理財

三、有效的投資策略：超越存股和投資標普500

為甚麼投資不該存個股、0050以及標普500呢？

讀者看完上篇應該有個概念是，市值型ETF獲利的因素是來自經濟增長，經濟增長的衡量單位通常以國家為單位計算，但是，有的國家會面臨經濟下行，所以只限制投資某個經濟體，具有更高的風險將風險押注在該國的不論經濟、政治或匯率的波動問題，於是，經濟成長的基礎其實無關乎來自哪個經濟體的公司，重要的是，按市值權重投資就能有效取得全世界的經濟成長。而台股的部位，就是生活需使用新台幣，所避免過度匯率波動的一種投資方式。

15年的績效跑動，僅8%的專業基金管理人能夠跑贏大盤，難道要妄想自己能成為8%的幸運兒嗎？

這已經意味著，投資個股顯然有高機率跑輸大盤，甚至一輩子都在套牢之中。

3.1個股風險如同個別市場風險

接著來探討為甚麼不該單壓存股、或只投資美國標普500

以台股早期的國泰金、宏達電、大立光，都是血淋淋的例子， 標普500以及道瓊30，成分股幾乎全部都換過，當你意識到公司不再具有競爭優勢時，請問你來得及下車嗎？ 因此，個股投資本身的個別風險及績效差勁都是問題，這裡不另外針對經常跑輸大盤的高股息做文章，筆者不鼓勵投資高股息接著，代表你認同按照市值排序買進的ETF將作為最低成本最高回報的被動投資選擇。

按照這個邏輯，市值非常重要，並且它也是做為績效的驗證標準之一，因此，

沒有任何證據能夠表明且保證市值+選擇特定市場，能夠打敗純粹市值排序持有全球股票。

但是，存股最大的問題，其實上篇就有提到兩件事：

1.全球股市報酬最差的時候，比地區股市最差時表現更好，且地區表現最差時全球會表現得更好，體現全球分散迴避單一地區表現差的風險控制。

2.全球42個國家股市，共61,110間公司創造的總體財富，是由少數1.3%的公司所創造，有超過六成的公司投資不只賺不到錢，反而會虧損。

而下篇再提供一個數據：標準普爾公司每個月都會公布美國企業倒閉調查報告，與去年同期對照，在目前2023下半年升息尾聲時，美國企業今年累積倒閉數量已經超越2022一整年的倒閉數量了

企業倒閉及汰換的速度比妳我想的快速，這些公司有的甚至也是上市櫃公司，然而，在景氣下行的環境下仍無法撐住而倒閉，更何況一般散戶投資時，根本無從察覺公司是否經營不善，而必須發布重訊(通常已來不及，都是跌停鎖死)，導致存股報酬率不佳，也高度暴露風險在公司倒閉造成嚴重虧損之中的風險。

https://www.spglobal.com/marketintelligence/en/news-insights/latest-news-headlines/july-filings-propel-2023-us-corporate-bankruptcy-tally-past-2022-s-total-76838356

• 存股觀念的錯誤將好公司等於高品質，高品質等於好投資

在投資最重要的事，克里斯多夫· 戴維斯提供的評註見解非常獨到，提醒到投資人追逐好公司的同時會遇到的問題：

在投資高品質資產時，有個不正確的前提假設，就是認為風險很低，高品質公司常常也比較高價，因此容易成為糟糕的投資。(高價意味著價格過高，容易在公司稍微表現不如預期，造成巨大的下跌造成超乎預期的虧損)

第二，高品質這個詞常常有很多後見之明偏誤或光環效應，通常一般人提到高品質指的是過去表現良好的公司，但未來的表現常常不一樣，許多過去被列名為高品質或基業長青的公司如今並不存在，為了這個理由，投資人應該避免使用品質這個詞。關於後見之明，將在後段介紹。

所以，投資市值型ETF應該更客觀的對全世界公司進行權重排序買進，而不是針對個別市場的市值股票排序其次，當我們知道台積電即便佔了0050當中超過50%的佔比，我們也不該單壓台積電，因為寶座總是來的快，去得也快，同樣的，當美國股市佔VT或是VWRA權重60%的時候，也是近年績效帶動的火車頭，也不該成為單壓美國的理由，因為同樣的，寶座總是來的快，去的也快。

3.2全球國家股市的資料

這個章節要介紹的是截止至2023年2月出的全球投資年報，來自收購前的瑞士信貸報告。

資料從1899-2023年，美國在100年內飛躍成長，由下圖左右對比：

https://www.credit-suisse.com/about-us-news/en/articles/news-and-expertise/global-investment-returns-yearbook-2023-202302.html

在全球股市市值的占比中，美國從原本的15%，高速增長至超過60%，而有的國家佔比正逐漸萎縮。

上篇有提到類股輪動的資金變化，投資人無從察覺以至可能產生更大的虧損。我認為在挑選單一國家投資也會遇到類似的狀況，投資人無從立刻察覺某些國家開始由盛轉衰，也不知道哪個國家崛起，所以投資時，可能選到非常差勁的市場。

https://www.credit-suisse.com/about-us-news/en/articles/news-and-expertise/global-investment-returns-yearbook-2023-202302.html

上面的河流圖也能進一步佐證這件事，美國的占比並非起初就60%，是個漸進波動的過程，在2008年金融海嘯時，美國股市重挫，這時起到的全球分散包含日本、歐洲國家等跌幅較少的國家，分散風險，減少股票資產價值衝擊。

這也是本文一再強調，不要單壓特定市場，也不要賭某個國家會永遠較好，會有這樣的錯覺完全是因為台灣、美國股市過去的績效確實非常卓越。過去不能代表未來的任何保證，就如同過去有的國家曾經卓越，也被投資專家吹捧，卻遇到重大的利空災難，造成重大的跌幅與永久套牢，譬如日本、俄羅斯、墨西哥，曾經被叫好發展中的潛力國家，更不用說對岸以及越南，都是曾經被吹捧的國家地區股市；但是，事情真的如投資人發展嗎？也沒有，投資後等於接盤，面臨更糟糕的市場環境，投資這些國家的人還在虧損中。

https://www.credit-suisse.com/about-us-news/en/articles/news-and-expertise/global-investment-returns-yearbook-2023-202302.html

表顯示自各國創設股市以來大盤年實質報酬率(已扣除通膨)比較，可以看到台灣股市的報酬率在扣除通膨後，高達9.5%，幾乎是全球數一數二高的年化報酬率，表示過去在台股的超常優異表現，讓台股躍升全球前10大股市，但不代表未來能維持這樣的績效，只是這印證了幾個警訊

1. 因為市場好，所以奇怪的投資方式一再出現，但沒什麼用，因為大多數方式長期報酬都比大盤爛

2. 錯過的人財富少別人一大截，即便平常擁有高薪，但也沒有用，因為一個小資會理財的人，比高薪重要多了，投資的指數級增長非常恐怖。

上面三個圖表都是來自同一份PDF文件，介紹得很清楚，滿適合投資人去看的，那看到全球股市，扣除通膨後是5%，所以回推一般通膨大約2~2.5%，就跟文章提到的每年上漲7%到7.5%之間差不多了。

https://www.credit-suisse.com/about-us-news/en/articles/news-and-expertise/global-investment-returns-yearbook-2023-202302.html

而且投資朋友不要心存僥倖，認為自己不會剛好遇到糟糕的市場，將表格轉置於柱狀圖，查看上圖世界前幾名股市與債券報酬的柱狀圖，投資全球的報酬率絕對不是第一名，但已經是中上水平的表現，而最左邊的國家不論股市或債券，都出現嚴重虧損。單一國家發生這些問題都有可能，如果資產過度重壓這些國家，不只一開始的貪心賺不到，還虧了一大筆，得不償失。

所以本章強調的是，不應該對特定表現較好的國家與資產單一投資，會有嚴重的問題，分散風險一直是投資最應該優先考量的，風險沒有受到控制，又不努力學習，虧損的可能性太大。

3.3投資組合建構輔助公式

投資有時需要數學的方式衡量究竟是否是好的資產值得投資，就需要使用數學公式評估，這裡提供一些數學公式讓投資人使用評估，不過網路上已經有軟體在幫忙算這些數學公式的答案，只要確定變數就可以計算，有的網站甚至只要提供投資標的就可以計算，非常方便。

但是，還是必須強調及警告讀者，一味地相信數學是很危險的事情，過去美國就有發生世界上最聰明的幾位，有經濟學家，有天才計算機科學家，以及前聯準會主席等，他們按數學模型投資，但是導致整個投資公司最終崩潰的LTCM長期資本管理事件，這次發生無疑是市場的警鐘，所以，數學的計算充其量讓我們知道風險的落點，但並不是未來最精確的位置，投資朋友仔細想就能明白：如果未來已經被數學定義，那誰還在市場虧錢？所以公式只有參考性但沒有典範性。

• CAPM（Capital Asset Pricing Model）是用於估算一個資產或投資組合預期回報的金融模型。它是一種用來評估風險與預期回報之間關係的工具，特別是在投資組合理論和風險管理中常被使用。CAPM的基本公式如下：

Ri​=Rf​+βi​(Rm​−Rf​)

其中：

• Ri​ 代表資產或投資組合的預期回報率。
• Rf​ 代表無風險利率，通常指的是國債利率或貨幣市場基金的回報率。
• βi​ 是資產的貝塔值，表示資產相對於市場的風險敞口。貝塔值衡量了資產在市場波動中的表現。
• Rm​ 代表市場的預期回報率。

CAPM的核心假設是風險與回報之間存在線性關係，資產的預期回報與其貝塔值成正比，與市場風險無關的部分由無風險利率決定。

使用CAPM模型，估算特定資產或投資組合的預期回報，並評估它們是否能夠提供足夠的回報以彌補相關的風險。此外，CAPM還可以幫助投資者評估資產的價值，以決定是否值得投資。CAPM模型的假設是市場效率和無風險套利但實際的市場並非如此，因此在實際應用中有限制和不確定。

• APT套利定價公式

APT（Arbitrage Pricing Theory）是一種用於估算資產或投資組合預期回報的金融模型，不同於CAPM，它不依賴於單一市場風險因子，而是考慮多個因素。APT的套利定價公式如下：

Ri​=Rf​+∑j=1N​βij​⋅Fj​+εi​

其中：

• Ri​ 代表資產或投資組合的預期回報率。
• Rf​ 代表無風險利率，通常指的是國債利率或貨幣市場基金的回報率。
• N 代表考慮的風險因子的總數。
• βij​ 代表資產 i 對風險因子 j 的敏感性（或稱風險因子的貝塔值）。
• Fj​ 代表風險因子 j 的預期回報率。
• εi​ 代表與資產 i 相關的特定風險，這是不可分散的風險或誤差項。

APT模型的核心思想是，資產的預期回報率可以被多個因素解釋，而不僅僅是單一市場風險因子。投資者可以使用這個模型來評估資產的價值，並確定是否存在套利機會。套利機會是指當實際的資產回報率不符合模型預測時，可以利用資產之間的價格差異來賺取利潤的情況。

APT模型的主要優勢是它可以考慮多個風險因子，更貼近實際市場情況。然而，與CAPM一樣，APT模型也有其局限性，包括如何確定適當的風險因子和其預期回報率，以及如何估算資產的貝塔值等問題。因此，在使用APT模型進行投資決策時，需要謹慎考慮模型的假設和限制。

• Sharpie Ratio（夏普比率）用於評估投資組合的風險調整回報。公式如下：

S=σp​Rp​−Rf​​

其中，Rp​ 是投資組合的預期回報，Rf​ 是無風險利率，σp​ 是投資組合的標準差（風險）。夏普比率越高，表示投資組合在承受相同風險的情況下取得了更高的回報。

• 最小變異數投資組合 又稱效率前緣，由馬可維茲所創

計算基礎的假設是：

1. 投資組合中的每個資產都是可以買入但不能賣空的。
2. 投資者可以在不收取任何交易成本或限制的情況下購買和持有資產。
3. 投資者可以將投資分散在不同的資產中，以降低風險。

假設有N個資產，每個資產的預期回報率為Ri​，並且具有協方差矩陣C，其中Cij​表示資產i和j之間的協方差。要找到最小變異數投資組合，您需要計算每個資產在投資組合中的權重，使得變異數最小。

假設投資組合中的每個資產的權重分別為wi​，則最小變異數投資組合的變異數（風險）可以表示為：

通過求解這個變數線性規劃問題，可以找到最小變異數投資組合的權重，從而最小化投資組合的風險。

本人是只會稍微確認夏普率與馬可維茲效率前緣的結果當作投資組合參考，可以繪製成下圖：

https://towardsdatascience.com/efficient-frontier-in-python-detailed-tutorial-84a304f03e79

債券是紅色的，股票是藍色的，透過無線資產點起來所連成的一條線，怎麼樣才能買進無限個資產取得前緣，就是透過投資全世界的股票、債券ETF就可以了。

四、即將降息適合投資長債嗎？

不建議持有美國20年期以上公債的問題：從2022年開始，美聯儲開啟的高利時代，台灣就許多投信及網紅鼓吹超長天期的美國公債，當未來降息就可賺錢，台股瞬間流行TLT這種ETF 例如元大00679B等。

而單買長天期美國公債的問題如下

4.1美債20Y是債券裡的冷券：

先簡述超長天期債券的問題：這些基金都是買30Y債，放在持有成份中直到20Y到期再轉手找下一買家 。但問題是－－市場上很少人願意承接20Y的債，是個冷門流動性差的債，買盤差，也沒人願意把它放到10年。

理由是美債殖利率曲線，市場幾乎只關注這三條 30Y/10Y/3Y，而存續期間7~10Y 的債券etf就不同了，可以把買來的10Y放到3Y 轉手，讓債券在主流殖利率曲線中交易，不會過度冷門，而為甚麼存續期間在7~10Y可以放到3Y，其實就是看10Y多放一些，放3Y債券，就也組合出接近7Y存續期間的債券ETF。

有興趣了解存續期間的計算方法的投資朋友，可以看行政院曾經發過的文：

存續期間法²⁴（duration method）

4.2流動性溢價：

所以TLT為了彌補流動性問題，都出現殖利率貼水給買方，吃了很大的虧，每次換成分債都吃虧1.35%左右。而另一個問題是：美國對於長債的發行越來越消極，曾經有好一陣子甚至停發30Y長債，理由是這種超長期公債同時不利於經濟調控、貨幣控制、以及會增加發債基數，美國債務恐導致積累快速而瀕臨美債上限。

• 尷尬的追蹤指數：

20Y長債ETF現在尷尬的是持股內還持有10~15Y的債券，現在用組合存續期間的方式讓他追蹤指數不會偏離，購買很多接近30Y的債，使平均存續期間接近20年，但這樣遲早會出事，誤差只會越來越大，為什麼？就跟我要追蹤台灣指數，但只能買日本跟韓國的股票一樣奇怪。不同到期日的國債就有不同的特性，持有越多不相干的債券，差異越大。

• 升息太過敏感，折價過度兇猛

長債對升息過度敏感的狀況下，債券無法起到平緩資產波動的助手，投資債券就是為了對沖股票的波動，然而，在政府利率經常調整的背景下，越長期的債券，債券的價格又與利率成反向變動關係，因為美聯儲市場利率是改變到每年的殖利率，所以當前市場殖利率再*20年，等於債券價格的變化，因此會將利率的變化導致的價格波動放大接近20倍，出現非常恐怖的放大價格波動效果，對於資產穩定性來說有很大的問題，這樣的風險下，卻未必得到合理的報酬，實在得不償失，正是資產配置中夏普比率偏高的問題。

4.3長債波動性超越股票

根據彭博社報導，美債 TLT 的波動性已經超過股市！

TLT 三個月選擇權隱含波動率已經比 SPY 高了 4 個百分點，這是 2005 年以來最大的差距！顛覆以往的常態：平均大約低 3 個百分點以上。

另外，就在 TLT 波動如此之大的情況下，美債波動性 MOVE 雖然有上升，但卻沒有太誇張的陡升，絕對水平也不算太高，蠻有趣的現象。

不僅如此，2023年長天期債券的波動率甚至在 45 年來首次超過「黃金」！現代貨幣抵押品 vs 終極貨幣，雙方的角力持續發酵，美債的不穩定性逐漸上升。

我們都知道高波動性是非常有可能會降低流動性，而如果債券波動程度如此之高，顯示流動性可能會再度下降，這對於債券市場而言是一個警訊。

長債利率大約4.9%附近，股市預期報酬約8%，顯見目前的長天期債券市場面臨波動較大，但報酬沒有更大反而更小的處境，至於是否是另一種底部及未來有更大漲幅的空間，也未必，但就目前投資組合理論來說，這樣的資產顯然是非常不健康的狀態，甚至買股票都比公債還要好。

4.4詳論債券

這章我將介紹最高階的債券知識，有的資料來自CFA，關於債券的價格評價。

首先關於債券，具有馬凱爾的五大定理。Malkiel 5 Bond Theorems

• 債券價格與殖利率成反向關係。
• 到期期間愈長，債券價格對殖利率的敏感性愈大 。
• 債券價格對殖利率敏感性之增加程度隨到期期間延長而遞減。
• 殖利率下降使價格上漲的幅度，高於殖利率上揚使價格下跌的幅度。
• 低票面利率債券之殖利率敏感性高於高票面利率債券。

https://www.ig.com/cn/glossary-trading-terms/convexity-definition

另外，債券有凸性，凸性是個有趣的現象，他是一個高階曲線，二階以上的函數，跟選擇權很類似，像是Gamma項也是二階項，所以某個程度上來說，學會選擇權，對於不論股價預測或是債券當前價格的計算，都可以得到更有意義的計算結果，只能說選擇權是世界上最偉大的產品。

http://www.appliedbusinesseconomics.com/files/gvsbdc01.pdf

這是債券價格、凸性與存續期間三者之間的關係，以白話數學公式咀嚼來說，存續期間對價格是一階變動，存續時間變動乘上一些係數，大致上就會是債券價格的變動，而凸性是二階變動，就是次方的變動，當利率變動很小的時候，債券價格的變化主要受到存續期間和凸性的影響。如果債券的存續期間長，或者凸性高，則債券價格對於小幅度的利率變動變化較小。

上面公式中有個Duration就是在計算債券的存續期間，接著介紹兩種存續期間計算方式

• 馬考雷的債券存續期間法

馬考雷債券存續期間（Macaulay duration）衡量債券的平均期限，通常用來衡量債券投資的平均回本期限。幫助理解債券的價格和利率變動之間的關係。

https://www.investopedia.com/ask/answers/051415/what-difference-between-macaulay-duration-and-modified-duration.asp

馬考雷債券存續期間以年為單位，它可以理解為債券的平均回本時間。如果馬考雷債券存續期間為 D 年，則表示投資者將在 D 年後平均收回其投資的全部本金和利息。這也意味著當市場利率變動時，債券價格的變動量大致可以用 D 來衡量。例如，如果馬考雷債券存續期間為 5 年，當市場利率上升 1%，債券價格可能會下降大約 5%。

• 修正存續期間法

修正存續期間額外考慮到了債券到期收益率的變化的因素。

https://www.investopedia.com/ask/answers/051415/what-difference-between-macaulay-duration-and-modified-duration.asp

差異就在分母對到期收益率變化的修正計算。

詳細的債券公式結果的計算在圖片當中參考資料都可以詳細閱讀，裡面有提供計算範例。

4.5單一債券如同單一股票，無法平緩單一資產暴跌

公債跟公司債最大跌幅的時候很少同時，有時公司債跌比較多，有時是公債。投資組合最基本的觀念就是：兩個長期正報酬的資產，如果不是同時下跌上漲，那就是並非完全正相關，兩個都放入投資組合可以提高風險報酬比，資產會更穩定。

所以常見股債組合也是這個道理 兩個都是正報酬 但下跌的時間錯開，這時可以讓資產保持一定的穩定。 公債跟公司債也可以錯開下跌時間 讓資產更穩定。

總和以上幾點問題，長債不應該作為債券主力配置。

總之，近期升息循環接近尾聲，美聯儲也未必要降息，但市場仍有許多雜音在債券這塊，更有趣的是，在筆者撰文的當下，美國國債期貨未平倉多空人數創下歷史新高，而且每天的波動都非常劇烈，在這個背景下，做多長債與作空長債都有理由且都有不同機構角逐之下，很難證明誰才是正確的。

也因此，未來未必會有同樣的議題產生，但請記住同樣的邏輯與爭論屢次在金融市場當中爭辯，單押特定資產、短線交易、猜測未來走勢，屢見不鮮，但數據及真實的市場就是反覆去擊潰這些錯誤百出的思維。

五、投資的大忌－－近因偏誤與策略擁擠

再來講一個議題是被動投資當中我覺得最重要的觀念：近因偏誤。

雖然放到現在才講，但我覺得巨重要，不論主動投資還是被動投資都應該注意。

為什麼不應該因為美股、科技股績效好就單壓他們，也不應該因為正二績效好，就ALL-IN正二。

高股息ETF近年規模及受益人數大增，筆者認為導致暫時高股息報酬比較好的現象，因為高股息ETF規模急遽上升->ETF需買更多成分股->成分股股價因為擁擠的買盤衝上去->形成股價推高提升帳面獲利，但此報酬並非基於基本因素

近因偏誤（Recency bias）是認知偏誤，指的是我們對最近發生的事件或資訊給予過於重視，並過度影響我們的判斷和決策。當這種偏誤影響投資決策時，可能會帶來以下問題：

1. 過度反應：近因偏誤可能導致我們過度反應最近的市場表現或事件，而忽視了長期趨勢和基本面分析。這可能導致過度買入或賣出，造成投資結果的不穩定性。
2. 錯過機會：當我們過度關注最近的成功投資或熱門市場表現時，我們可能忽視了其他潛在的投資機會。這可能導致錯過更長期和價值投資的潛在利益。
3. 缺乏多樣性：近因偏誤可能使我們過度集中在某些領域或資產上，而忽視了投資組合的多樣性和分散風險的重要性。這增加了投資組合面臨特定風險的風險。
4. 過度自信：當我們過於關注最近的成功，我們可能會變得過於自信，忽視風險和可能的挑戰。這可能導致冒險行為和過度承擔風險。

為了避免近因偏誤對投資決策的負面影響，應該保持冷靜和理性。適當的投資應基於全面的分析和長期的投資策略，並將注意力集中在長期趨勢上，不僅是最近的事件或市場表現。此外，建立多樣的投資組合也是重要的策略。

1. 後見之明 ：當股票報酬表現好，才被眾人看見，這個我相信大家看多了，很多股票漲上去之後才去追高，結果就套牢，這時體現的就是 看到績效好才去追，而不是以基本面與風險去判斷好壞，過去的表現不代表未來獲利的保證， 用過去的績效好壞盲目投資可是大忌，因為市場總是在千變萬化中， 過去同樣的績效可再現性低 ，如果我知道過去的樂透號碼，我還會寫這篇文章嗎= =

雖然大多數指數投資也是發現散戶跑輸大盤，從而採納的方案，但這個後見之明，不只是績效考量，還衡量了更多的風險，而這也是本篇及前一篇文章不把績效放第一討論的目的：

當我們知道報酬來自公司盈餘獲利帶動股本增長，造成股市長期跟隨經濟發展向上時，這才是我們該關注市值型ETF帶來報酬的重要因素，而非關於股票來自哪個產業，來自哪個國家。

市值權重之所以重要，是因公司的規模大小反應各國經濟體的經濟成長權重影響，為了共享經濟成長的果實，客觀地將全球股票按市值權重依次買進。

2. 過度優化OVERFITTING ：過去的股價已經不再變動， 換句話說，你一定可以找到一套上帝視角開外掛的方式，透過無腦回測績效的方式，從而找到賺個幾百幾千億的長期投資可能，但不代表未來市場照這套邏輯，為什麼？因為過去的K棒已經固定了，譬如50圓的台積電，回到當初誰不會歐印？但這樣搞有意義嗎？我如果確定昨天大盤上漲250點，前天還不歐印看多買權。

我完全承認，某些市場及某些產業過去20年表現最好，但又怎麼能保證現在買它，未來20年他繼續跑贏其他標的，請問20年前你歐印了嗎？ 具有合理驅動股價上漲的因素，是基於市場的機運？是透過基本分析判斷該產業表現總是勝利？還是偶然間被大家發現的標的？

過去股價不變了，表示過去的績效是既存事實，對，確實過去有傲人的績效值得讚許，但當初的自己並沒有投資這個標的，不也是因為當時市場當中充斥其他早期績效看起來更好的投資選擇嗎？股市當中打敗大盤的倖存者，不代表未來會繼續保持，投資應該眼光放在未來

3. 失敗的風險 ：當資產重壓科技股，2000年科技股就發生重大泡沫，血本無歸，當日本失落30年時，美股也經歷過許多段報酬極差的日子，企業都有經營困難的時候， 沒有一個國家的跨國企業有那種神力always發大財，更不可能讓一般人提早發現，為了避免一個國家經濟狀況危機，更應該選擇多元國家分散風險。

進一步來說，假設美國失落10年，此時美股不漲，台幣匯率因為台幣經濟成長上升到24或25，但你的美股部位一點長進也沒有， 當單壓美股不幸失落時，美元資產無端端就減少20%

匯率評價在投資全世界的時候，歐元持有的歐股就能帶動資產上漲，而不會單一曝險。

4 .短線交易的思維 ：績效在近一兩年表現好，但投資是2~30年的事，不應該因為短期那些標的跑動較快，轉移資產到增加風險但報酬未知的部位，沒有任何證據表明科技股長期跑贏大盤

5.1均值回歸：看得到吃不到的績效

a. 以前上漲過度的主動基金，比起未來持續跑贏大盤，均值回歸的可能性比較高，也就是未來報酬都有顯著下降甚至產生負值，長期的均值+費用拖累讓基金經常跑輸大盤，短期的高績效未來還回去的比例高過未來保持的可能，這就是均值回歸。

b. 新創立的各種ETF指數，是一種將主動投資權轉移的方式，以前幾乎是依靠基金主動投資，現在由於ETF上市隨時買賣，已經有各類型追蹤不同商品的指數出現，主動投資權已經轉移到投資人身上，不論如何，新創造的特殊指數也有報酬均值回歸的現象，而這問題往往讓投資人拿到的實際報酬不如基金管理人所宣稱的那麼多，這部分是比較少被提到的MWRR(資金加權報酬率)，有興趣的讀者可以爬文研究，總之資金流入與流出對ETF及基金的衝擊往往在非市值指數ETF產品上特別明顯，這種基金流入流出對基金的衝擊，平均會超過1.5個百分點，總之，基金宣揚的最大碗的牛肉，往往未必投資人吃的到。

根據戴維斯顧問公司(Davis Advisors)的資料，2000年到2010年間，績效表現名列前茅的投資經理人中，有79%至少有3年的績效表現排名在後四分之一。大多數的投資人會追逐熱門基金，而不會支持短期績效不佳的經理人。

5.2策略擁擠－－有毒的高股息ETF

策略擁擠（Strategy Crowding）指的是大量投資者或交易者在相同的投資策略或交易策略下進行操作，導致這些策略變得過於普遍，甚至引發市場波動。

https://www.msci.com/our-solutions/analytics/crowding-solutions

觀測策略指數是否壅擠我們通常都會以因子投資的方式監測，至於台灣高股息ETF是否是一種因子投資仍然存在爭論，但廣義來說，特定篩選機制的選股方式就能稱作因子，因子投資的成長和受歡迎程度增加了策略擁擠的潛力。 如果一個因子策略變得過於擁擠，當部位發生變化時就存在流動性或回撤事件的風險。MSCI因子擁擠模型可以幫助主動管理者分析他們的投資與整個產業相比，有助於做出更好的因子投資決策。

MSCI有針對因子、對沖基金不同類別的投資壅擠狀況進行分析，針對六大股票因子進行分析，除此之外，還有總體全球市場當中的多空擁擠狀況(空頭擁擠意味著大多數投資人趕著殺出)，上圖就以動能因子為觀測。

https://www.msci.com/our-solutions/analytics/crowding-solutions

2023.06為止，全球最強的因子是動能因子，台股剛好績效最好的是00733富邦A級動能50指數，確實在報酬上無可挑剔，印證了動能策略擠進了大量的資金。

策略擁擠可能會壓縮超額報酬（Excess Returns）的利潤，會對策略指數ETF的報酬產生嚴重影響。

當一個特定的投資策略變得流行並被廣泛採用時，這將引起資金的聚集，可能導致相關資產的價格上升。譬如高股息ETF被簇擁時，高股息股票估值過高，未來預期報酬就會下降。當越來越多的投資者追求相同的策略時，這將增加競爭，降低了該策略所帶來的優勢。

對於策略指數ETF，這也可能帶來影響。當一個特定策略的ETF變得非常受歡迎並吸引大量資金時，該ETF需要投資於相關資產，而每個人瘋狂競搶下，導致這些資產的價格偏高，進而影響到ETF的報酬。

然而，市值型ETF不會產生策略擁擠的現象，想想看，這兩者差在哪裡？

答：首先，市值型 ETF 通常追踪廣泛的市場指數，如標準普爾500指數。這些指數包含大量的股票，代表了整個市場，因此單一策略的擁擠對整個市值型 ETF 的影響相對有限。即使某些股票因擁擠而產生價格波動，整體市值型 ETF 的影響仍然會被其他股票的表現所平衡。

其次，市值型 ETF 具有高度流動性。由於這些 ETF 的交易量通常很大，投資者可以隨時進行買賣。這使得市值型 ETF 的價格更能反映市場整體的供需情況，而不容易被單一策略的擁擠所左右。

最後，市值型 ETF 通常以被動追踪指數的方式運作，而不是進行主動的選股或配置。這意味著它們不會受到主動型基金經理的投資決策或策略變化的影響，因此不太可能因策略擁擠而調整其投資組合。

總之，市值型 ETF 由於其廣泛的市場追踪、高流動性和被動式運作，不容易受到單一策略的擁擠所影響。這使得投資者能夠在市場上享受多元化的投資，同時減少了策略擁擠可能帶來的風險。

5.3投資全世界對比只投資零星市場的差異

1. 全球市場機會 ：通過投資全球股票，您可以獲得更廣泛的市場機會。 不同的國家和地區經歷不同的經濟周期、政治條件和行業動態。 通過全球多元化，您可以從不同市場的增長和穩定中獲益，減少對單一經濟體或地區的依賴。

2. 多元化 ：多元化是投資組合管理的基石。 通過全球投資，您可以分散不同國家、行業和貨幣的投資風險。 這種多元化有助於減少任何個股表現不佳或特定市場波動的影響。 它可以在市場低迷期間提供緩衝，並提高您投資組合的風險調整後回報。

3.客觀市場權重 ：基於市值的 ETF 旨在根據公司的規模和市值為投資者提供對公司的敞口，這確保了客觀公正的投資方法。 這些 ETF 通常更多地投資於大公司，同時減少對小公司的敞口。 這種方法避免了完全依賴主觀決策和與針對個別市場相關的潛在偏見。

4.行業和部門曝光 ：在全球範圍內投資可以讓您進入國內市場中代表性不足的行業和部門。 不同國家在科技、醫療保健或消費品等各個領域都有獨特的優勢。 通過在全球範圍內實現多元化，您可以從在您的本土市場中可能不那麼突出的特定行業和部門的增長潛力中受益。舉例來說，台灣50缺乏醫療及石油產業，標普500裡的聯合健康以及艾克森美孚提供這樣的產業機會，還有更多的產業機會在全球股市當中等待投資，尤其包含高端精品艾瑪士、LV。

5.進入新興市場 ：隨著新興市場的發展和擴張，新興市場具有實現更高增長率的潛力。 通過全球投資，您可以參與這些經濟體的增長，並可能從中產階級消費者和新興產業的崛起中獲益。 投資新興市場可以提供多元化收益並增加您投資組合的整體增長潛力。

6.貨幣風險：貨幣是滿複雜的議題，我在後面第五段成段論述。投資全球股票提供了對不同貨幣的部位，可以對沖貨幣風險。 當您持有以多種貨幣計價的投資時，匯率波動會影響您投資組合的整體價值。這種敞口可能是有益的，尤其是當貨幣走勢對您有利並提高投資回報時。

講了這麼多，來看報酬表現，可以發現標普500近年表現稍好，但前面也有四到五年跑輸全世界指數；好歸好但我來說，前面那些風險納入後，這多賺的這一小段，未必值得成為單壓的藉口，因為多單壓它，跟單壓台積電冒的風險一樣，即便有時台積電報酬較好，但長期部位放著不管時，好公司總是有起落，歸根結柢，個股持續換，唯有大盤持續滾動，

畢竟市場不是比誰短時間賺多賺少，而是長期的馬拉松比賽

小結：投資VWRA就能有效按照市值投資全世界股票由於股息自動再投資，可以極大化複利效果，它是在愛爾蘭上市的英國股票，需要複委託具有投資英股功能的券商，或是海外特定券商；但如果不想那麼麻煩，複委託美股買入VT也是可以的，只是VT的稅務及股息再投資較不便利。

文章提到的VWRA，網路上有其他更多的介紹以及買入方式，我沒有業配，所以不幫誰打廣告，但可以說，有些券商已經提供超便宜的複委託投資英國股市，我認為是合理的價格，對於長期績效來說影響不大，這邊簡單帶到就好，有興趣的再自行搜尋相關資訊，或是直接問我。

六、細論本國股市敞口之重要性－－貨幣風險 ：

這個風險同時也是筆者後來考慮選擇投資全世界最重要的因素，簡單說，單壓美股或台股反而受到匯率干擾的可能性更大，因為成分股只有單一幣別計價方式；因此，分散到不同貨幣計價的股票來自不同市場時，這類的匯率貨幣風險就會分散消除。但是，新台幣升值同時也會不利海外資產，退休時不可能持有美金在台灣交易，終究要換回台幣；所以需要持有新台幣部位，這牽涉到更複雜的議題：政府未來貨幣政策風向，而貨幣政策甚至與股市有關。

6.1講到這，必須先看神奇的日本及日圓：

以日本來說，大家都知道日本一直持續印鈔，無限QE，但為什麼他們國家有這個本事一直印鈔而不會影響貨幣巨幅貶值以及通膨壓力上升，只會造成些許貶值，攸關到很重要的關鍵因素：日本的國際收支帳，牽涉國際財務管理學門

日本是全世界最大的債權國，指的是日本海外資產全世界最多、日本持有其他國家債券的份額最大，全球欠最多錢給日本；每年有大量海外資本利得匯回日本，持有各國的國債每年貢獻3470億美元債息給日本本土，可以想像，每年日本放在全球的資產將會有利息或資本利得收益，這些收益將會被日本傳回去本土。

有如此高額的買匯需求下，為了讓海外資產換回日幣不折損，就必須要讓貨幣持續壓到貶值，這也是一種金融貨幣政策手段，由於廣場協議後的日本，無法透過刷貿易帳的方式提升國力，無腦暴力貿易順差輸出產品，反而近30年藉由資本帳的形式增加國力，印爆背後還有很多海外資產擔保 作為重新調節日圓的方式。

海外資產部位大，相對日圓發行量目前還沒到一般貨幣發行槓桿九倍發行量，所以有底氣無限印鈔，印爆背後還有很多海外資產擔保，作為重新調節日圓的方式，順帶一提，按照日幣發行量相對產生的日本國債，已經佔超過200%的日本GDP，全世界最高的國債槓桿，但因為日本立國根基自始與他國不同，本身足夠負擔足夠巨量的貨幣發行量，所以以他國視角終究看不出日本的大棋。

另外日本貨幣被稱為安全避險資產的道理也源於：最安全的貨幣另一個原因是背後的貨幣準備量充足。

日本世界最大債權國的地位連續維持了32年，巧不巧？日本股市剛好失落了32年，這32年日本在做什麼？

32年剛好是筆者撰文的這天發文的日期出現的新聞https://finance.technews.tw/2023/05/26/japan-creditor-country/

這30年日本被迫簽訂廣場協議後，貿易帳開始轉為逆超赤字，大量資本外移撤走，必須藉由其他管道，而日本恰好成為全球資本帳的霸主，即便日本經濟發展停滯，一樣能取得其他國家經濟成長的果實，海外資產每年搬回日本會有很強的升值壓力 印鈔就是壓住升值的方式，所以啊 貿易逆差+經濟停滯的國家，透過投資全世界，將全世界經濟成長的報酬率轉移到日本，那也是很聰明的！

所以身處盤整30年的日本，即便本土無法提供經濟成長分潤，可以藉由0利率政策受惠的方式，透過借貸槓桿以投資全世界，得到分潤，改善貧乏的日常。

以上這段很重要的證據在於關注日本GNP 國民生產毛額就可以加計海外淨資產

底下南韓的線，沒有因為日本失落30年就趕上日本，幾乎是平行，所以日本的國民所得沒有因為大盤指數及經濟成長率低，從而停滯不前，還是持續增加收入，然而，但若將畢生重壓在日本股市是不幸的。

但日本國「內」的生產毛額GDP，確實盤整了30年，不過可以把這三十年看成調整國家賺錢的方式而已，從國內生產取錢轉移到國外取錢

所以日本的情況也沒有在座想的那麼糟，但資本帳如何幫助日本提升國力就是他們國家要去實現的目的，總而言之，資產貨幣與債務不會無端端產生，也不會無端端消失，日本只是藉由其他管道發展而已。

與日本完全相反，美國是全世界最大的債務國，全世界欠了其他國家最多錢的國家，因此，換句話說，全世界的資本是向美國移動的。

6.2美國龐大的資本市場！ 有沒有很耳熟？

對，這就是美國股市高速膨脹的重要因素，美國透過金融帳吸收資本進入美國，帶動美股本土大企業的迅速發展，這也是美元要一直維持強勢的重要原因，當美元對其他貨幣強勢，代表美國在海外的債務縮小，恰恰與日本的處境相反。

藉由升息，理論上通膨，黃金購買力是萬年不變的，但卻因為美元升值而下跌，奇怪在於美元的過度強勢主導的經濟地位，恰好正是美國國際收支最想要的結果，假設美元大幅貶值，這樣的政策就失去意義了，然而，隨著債務越來越高，美國的處境也要更加注意債務槓桿是否過大，在此不特別評價好壞。

日本是向全世界輸出資產，美國是向全世界吸納資產，這也間接證明日本股市長期疲弱，美國股市高速增長到泡沫的現象

6.3回到台灣

總而言之，看完前面兩大國的案例，回頭檢視台灣的情形－－台商出走起初也很類似日本的情形，這時新台幣，尤其是小國貨幣水位較淺，台幣會一直貶，大盤會卡住上不去，進一步來說，由於近年台積電目前主業務仍在台灣，受惠晶片的發展飛越式成長，表示台灣的資本迅速擴張，刺激台股大幅上漲，將會讓貨幣升值，進而讓海外部位資產縮水，所以台灣的景氣及政府如何影響國際收支帳，將是海外資產風險的重要考量因素，所以台股在資產配置上才要放一定部位，因為資產部位不單純是台股漲跌所帶動，連帶影響的台幣波動也是很重要。

台商出走以及台積電的崛起，都影響到台幣匯率以及國內經濟的變化，正如日本這30年經歷的變化相似

當台灣的經濟政策走向吸納全世界資本為主的發展狀態時，這股直接投資，或股權投資等外資帶來的買盤將會持續讓新台幣升值，消除部份此類風險的方式就是持有台股指數部位，因此台股在資產配置中也依然重要，縱使台灣50指數對台灣經濟整體的代表性有疑慮，但似乎仍是不得不的一種選擇；當然，投資人在能力許可之下可以利用小台轉倉去Cover整體股市報酬，可以額外賺取逆價差。

6.4本段結論－－台股or新台幣定存應該要配置

本章講的內容比較艱澀，結論就是未來台幣的變化未知，做好資產管理準備，可能政府政策轉變讓台幣升/貶，而這個證據在他國政府美國、日本案例親身見證。為了進一步降低匯率的衝擊，應持有台股或新台幣部位。

所以，持有台股部位，消除部分貨幣升貶風險，持有全球資產部位，消除台股會失落30年的風險，兩者都很重要，都應該消除的風險。

另外，持有台股部位有另外2個小特色及好處

1.質押：購買0050，可以找證金公司質押借錢，因此，可以成為平時能夠額外取得資金的管道而不賣出股票的方式，另外，根據最新消息，112年起，有些證金公司已經新增006208以及00679B到股票質押標的了，所以備而不用的借貸管道，遇到緊急狀況，先知道有那些借貸管道總是好的。

2.借券收益：可以將股票出借，賺取額外的利息收入，等於買入ETF不用內扣又有得賺更多錢。

6.5國際財管介紹

我知道整件事聽起來很複雜，所以我另外請ChatGpt小助手幫忙解惑：

國際收支賬戶是國際金融管理的重要組成部分，它跟踪一個國家與世界其他地區在特定時期（通常是一年）內的經濟交易。 它提供了一個國家居民和非居民之間所有經濟交易的綜合記錄，包括商品和服務的進出口、資金流動和轉移。

國際收支賬戶分為三大類：經常賬戶、資本賬戶和金融賬戶。 讓我們更詳細地探討這些類別：

經常賬戶：經常賬戶記錄商品和服務貿易，以及國家之間的初級和次級收入。 它由以下子帳戶組成：

• A. 貨物貿易：該子賬戶包括實物商品的進出口。
• B. 服務貿易：它包括與旅遊、運輸和金融服務等服務相關的交易。
• C. 主要收入：該子賬戶包括從生產要素中賺取的收入，例如工資、薪金和投資收入。
• D. 二次收入：它記錄資金轉移，但沒有收到商品、服務或資產作為回報，例如外國援助或匯款。

資本賬戶：資本賬戶記錄非金融資產的轉移，包括專利和商標等無形資產，以及國家之間的資本轉移。

金融賬戶：金融賬戶跟踪金融資產和負債的跨境流動。 它包括直接投資、證券投資和其他投資，以及中央銀行持有的儲備資產。

現在，讓我們討論一下美國和日本的國際收支賬戶之間的差異：

經常賬戶：美國通常有經常賬戶赤字，這意味著它進口的商品和服務多於出口。 這一赤字主要是由大量進口消費品和石油造成的。 另一方面，由於其強大的出口導向型經濟，日本經常保持經常賬戶盈餘，其中汽車、電子和機械等行業的出口量很大。

資本賬戶：美國和日本一般都有資本賬戶盈餘。 然而，這些盈餘的性質不同。 由於其巨大的市場規模和經濟機會，美國吸引了大量外國直接投資 (FDI)。 另一方面，由於無形資產和知識產權的流出，日本往往出現資本轉移盈餘。

金融賬戶：美國的金融賬戶深受其作為全球金融中心地位的影響，導致外國投資大量流入。 它通常在證券投資方面有盈餘，反映出外國投資者對美國金融市場的興趣。 日本也接受外國投資，但其金融賬戶盈餘往往是由直接投資和官方儲備資產的淨流出驅動的。

七、關於因子、槓桿及時序報酬問題

這裡要提到複利需要注意的問題，前期的報酬對於資產來說影響非常小，因為人生還有非常多時間的工作薪資投入，所以一開始投資遇到股災真的沒有什麼，但是後期的投入資金影響成本越來越小，市場報酬對資產影響越來越沉重，市場報酬每年不同不一，該如何避免大幅回撤資產。

7.1時序報酬不一：

時序報酬不一，或稱為報酬順序風險，是一種時間衝擊資產的風險，每年因為資產的報酬差異，將會對個人產生的風險不同，取決於人處於哪個人生階段。

舉例：只有10萬進入股市的投資小白，縱使那年台股大幅上漲30%，資產只增加3萬，然而，若到了退休當年累積到2000萬，光是股市下跌1%，資產就下跌20萬，投資第一年的報酬再高，都不及退休當年股災的損失；但若情況相反，第一年股災，退休當年大漲，報酬順序的優勢將讓該退休者的資產大幅上升。因此，時序報酬將會很明確的影響投資人的資產，一般投資的風險是橫向風險，時序報酬是屬於縱向風險，人一生時間對於個人風險及資產的衝擊影響，不總是剛好一致的。

上面的圖在按照投資的風險屬性按時間來看，剛進入股市的小白錢也不多，而且還有30年的時間累積資產，因此第一年遇到股災的損失較少，對整體報酬的解釋力也較差，越接近退休，薪資帶來的資產增加越少，反而是更偏重資本利得。

所以阿，與其擔心歐印帶來的災難，不如擔心退休當年的災難越接近退休其風險越大，例如電視上常出現退休就被詐騙財產血本無歸，那根本不用退休了，年輕時還可以自認倒霉繼續幹活，這就是時序報酬的差異。

7.2槓桿ETF及生命週期投資法：

上篇附.4有大概提到一些槓桿ETF的狀況，這邊就簡單帶到就好。

至於如何更詳細估計日平衡槓桿ETF的報酬基礎計算槓桿，就會先提到股價波動的基本假設：布朗運動GBM，當然，如果要套用到選擇權世界的股價預設概念就是Black Schole模型，也可以把股價波動設定成常態隨機等等，最終模型得到的答案都不盡相同，但也可以做為評估準則。當然，這些更進階的東西已經屬於計量經濟與財務工程的範疇，對數學及程式需要一定的掌握程度。

(酸溜溜地講，好好的簡單投資不學，學一個難到不行又不一定能夠成立的槓桿投資何必呢，除非是以做學問的態度處理，但不是每個人都那麼閒)

既然知道報酬順序風險以及整體報酬率解釋力有年紀上的差異，藉由投資早期曝險槓桿的方式增加報酬，後期再壓低槓桿增加債券，這是支持指數槓桿ETF的理論基礎，耶魯大學經濟學教授就將該理論訂為：生命週期投資法。人生前期藉由開槓桿進場提前曝險，讓前期資金待在市場的資金變得有意義。

但筆者參考友人建議後得到結論，若想避免退休3~5年的時序報酬衝擊，建議退休前提高現金比例，維持3~5年的生活費，或考慮轉移更低波動資產，就可以降低時序報酬不一的衝擊，未必需要投入槓桿ETF，不仔細了解一個產品，尤其是槓桿的風險之前，最好小心謹慎，槓桿的研究在台灣畢竟還是罕見。

關於槓桿ETF可能的風險及問題，網路有許多文章以及回測，有興趣者可以去鑽研，這邊貼出ChatGpt寫出的生命週期投資法的缺點，供各位參考。

1.過分強調年齡：生命週期投資方法通常嚴重依賴個人年齡作為資產配置的主要決定因素。 雖然年齡可以提供一般框架，但它可能無法反映個人財務狀況或風險承受能力的全部複雜性。 在設計投資策略時，還應考慮其他因素，例如收入、財務目標和個人情況。

2.忽略個人風險承受能力：生命週期投資方法根據個人年齡假設一般風險狀況，通常假設年輕的投資者可以承擔更多的風險，而年長的投資者應該更加保守。 然而，風險承受能力因人而異，有些人與其年齡組相比可能具有更高或更低的風險承受能力。 在確定資產配置時，重要的是要考慮個人風險偏好和投資目標。

3.忽視市場條件：生命週期投資方法通常遵循預先確定的資產配置路徑，可能不考慮當前的市場條件或經濟周期。 它假設最佳資產配置在個人的一生中保持不變，這可能並不總是與不斷變化的市場動態保持一致。 根據市場狀況和經濟前景定期審查和調整資產配置至關重要。

4.有限多元化：生命週期基金或目標日期基金通常與生命週期投資方法相關聯，通常提供預先打包的資產配置組合。 雖然它們旨在提供多元化，但這些基金的基礎投資選擇可能有限或受限。 這可能會導致缺乏靈活性或錯失分散不同資產類別或投資策略的機會。

5.個人情況不靈活：生命週期投資方法假設個人的財務旅程呈線性發展。 然而，個人情況可能會有很大差異，例如收入變化、意外開支譬如傷病車禍火災失業等等或財務目標的轉變。 這些變化可能需要對投資策略進行超出生命週期方法規定的調整。

另外，關於槓桿的論戰許多，且甚少學者支持這種投資方式，筆者認為，也建議投資朋友及讀者應該明白，股市不是比誰最會賺錢就好，還要待得長久，待的穩定，當正二或槓桿投資同時遇到自己的操作失誤或人生風險時，這樣資產配置的錯誤決策導致崩潰、破產，真的是讀者願意冒的風險嗎？這是作者本篇文章必須著重的一點在於－－在有限的風險內賺合理的報酬，接受自己的平庸，不因為市場新奇的投資方法給迷惑。

進一步來說，槓桿恐怖的地方是會在個人經濟狀況、市場景氣差境時，讓資產出現超額虧損，甚至可能會讓個人的財務模型崩潰

7.3分散槓桿風險

雖然前面提到槓桿的風險及沒有一體適用性，但是還是介紹一些應該注意方式。

理論上，根據效率市場假說，在沒有人能打敗大盤的情況下，確實可以透過加強beta得到更卓越的績效，承擔更多風險換取更多報酬。

但是投資時有很多槓桿管道，甚麼是最佳的槓桿方式呢？我認為沒有特定是最佳，但可以透過組合不同槓桿工具讓它成為最佳。

• 借貸槓桿最常見的兩種分類：

信貸：信貸、理財型房貸、青安貸款

質押：股票、小台、保單、存單、融資

如果都要借相同的錢，我的建議是，配置上最好上述兩種槓桿同時開。比只開單一個還好。這是數學機率上的貝氏定理，質押股票下跌跟信貸失業同時發生的機率，一定低於任一狀況發生的機率

（例如只質押，下跌還要額外籌錢；但質押+信貸都開，可先拿借款回存補錢）

只有同時下跌又失業才會有問題，但機率比只質押下跌就有問題的還要小。

https://www.junyiacademy.org/partner/adl/adl-math/adl-math-11a/adl-math-11a-u5/v/tY0MaL6DHl8?v=tY0MaL6DHl8

上圖當作示意圖，A大圓圈表示下跌必須補保證金風險的發生機率，B大圓圈表示失業風險的發生機率，如果兩者槓桿都開以分散槓桿風險，其發生機率就會只剩中間A&B的交集處，就會比任一槓桿面對市場變化風險來的小。

用額外信貸借的部分回存作預備金 防下跌補錢或失業信貸月付既維持了槓桿，又降低了風險。而且每月還本只有原先的一半，現金流更寬裕，利率也是兩者平均，不會多繳。

題外話，這裡的信貸與質押是只針對兩種不同槓桿的概念，前者是無擔保借款，借了每月固定還本息，股票質押只需要還利息就好，是類似保證金制度要補繳。

理財型房貸，或是保單質借等都可分類到這兩種狀況，所以衍生的小台槓桿與股票質押類似。

槓桿ETF又是另一條開槓桿的方式。多了幾個不確定因素，波動率耗損與再平衡修正後的複利偏移狀況。正二還有一個問題是，如果測出過去最佳槓桿率是2倍，就買兩倍很有問題，表示平均是2，有一段時間高於2，就有低於2的時候。

買三倍的人更蠢，表示很可能因為近因偏誤才投資，放越久越不利，因為平均是2，表示短期可能績效好，長期耗損下報酬沒有特別高，在最佳槓桿率為2之下，投資人進場可能就面對很長期最佳槓桿低於2的市場環境。

在分散不同槓桿操作上，既不會選到最糟的槓桿，也不會遇到最糟的風險，所以會是更安全穩健槓桿的方式。

靈活運用每個槓桿，認識到不同槓桿特性的優點與缺點，例如成本、補繳保證金及資金抽離的靈活度，撥款時間差異等等，透過組合的方式截長補短，達到1+1>2的效果。舉例，小台出入金的速度很快，但信貸撥款速度慢，就可以用小台輔助質押部位補繳(因為補繳通常要求較快的執行，但信貸撥款較久)，直到信貸款項下來，再補到小台保證金內等。

投資結果變得更穩定可預測，但是必須強調，槓桿投資沒有一體適用性，需要對商品及操作有充分了解再執行，否則容易出現更大的虧損，而一般人不用槓桿，穩穩投資其實就夠了。

7.4因子投資

我也不推薦因子投資，這是一個主動投資策略，長期來說，主動基金與被動基金的競爭已經持續幾十年，當主動基金輸那麼久，忽然有一天， 改名成因子投資 開始導入數學然後就妄想打敗被動基金就跟相信渣男會回心轉意一樣不切實際。

因子投資是一種主動投資策略，該投資過度複雜及涉及數據化，而且績效能否真的打敗大盤都是疑問，其次，捕捉因子本身就很困難，因子要出現超額報酬又更難了，這兩件不能是偶發事件，要同時成立。過去的績效可再現性很差，報酬好也可能均值回歸，然而，投資人對於哪些因子是比較好的根本分不出來，看到太多人挑因子專挑過去報酬好的挑，然後現在搞笑了，績效差跑輸大盤，是暫時輸大盤？還是因子失效？投資人根本搞不清楚。

而這種專注於捕捉被認為能推動金融市場回報的特定風險因素或特徵。 與傳統的基於市值的投資不同，因子投資旨在系統地利用價值、動量、規模、品質和低波動性等因素來提高投資組合績效。因子投資強調跨多個因子的多樣化，以獲取不同的回報來源並管理風險。 通過結合具有低相關性的因素，投資者尋求降低投資組合的波動性並提高風險調整後的回報。

跨因子多元化旨在幫助減輕因專注於單因子而產生的集中風險。因子投資是一種主動投資策略，涉及根據因子做出主動配置決策。 因子投資的成功取決於識別和有效捕獲所需因子以及管理相關風險的能力。

進一步來說，許多ETF假冒/假借因子來銷售投資產品，但實際上跟過去FAMA論文中提及的因子根本不同，變成商業工具。投資人多一層風險與難度在篩選清楚什麼是正統因子工具。

也就是說因子投資比較偏向基金本身屬於主動型的投資方案，其實這個投資方式早期就存在，績效能否打敗大盤？投資人是否有能力選擇基金管理人有辦法成功捕捉因子都是風險，與其多冒不穩定的風險，投資人不妨考慮更穩健的指數長期增長，因為市場太多來來去去的投資方式，只有指數投資持續存在市場。

其次，未來一定有更多投資方法宣稱能打敗大盤，經歷這麼久之後，真的存活下來的又剩多少呢？我不否認因子投資可以帶來超額報酬，同時也不否認槓桿或是其他投資方式能得到更多報酬，但本篇忠旨及核心論點在

• 1.簡單可複製2.穩健3.容錯率高

對於這兩個投資方案有興趣可以另請高就。市場總是出現各種花言巧語鼓勵投資人離開安穩不受金融業愛戴(因為沒有足夠傭金可以獲利)的市值型ETF時，切記不要被牽著鼻子走，真正簡單又經歷市場考驗的產品才是應該追求的。

諾貝爾經濟學獎得主海耶克得獎感言：『我得承認，我更喜歡雖不完美但正確的知識，即便她留下許多無法確定和預測的事情，而不是那種貌似精確但可能錯的知識。』

八、利用稅務優勢投資ETF

台灣投資人投資美股需要繳30%的股息稅，這也是考慮稅務問題後，投資VWRA比VT費用低的優勢。這也是文末最後想要提到的觀點在於：

稅務優勢帶來的報酬差異，藉由SPXS(免稅)與CSPX(15%稅)，進一步去推導VT與VWRA的稅務帶來的報酬差異。

因為VT持有九千九百支股票，VWRA持有三千三百支，持股數本身差異巨大，其次VWRA在2019年才上市，可參考樣本報酬不多，所以採用：追蹤相同標的 S&P500指數，僅差兩天都在2010.5上市的ETF作為稅務優勢參考。

截至前面的討論結束後，假設仍堅持投資QQQ或是SPY，想最低成本投資，筆者這邊也提供參考，首選一樣並非選擇美股市場，而是投資到歐股，基金管理公司將大部分美股受歡迎的標的都各自搬到歐股去，因此可以投資歐股同等美股標的

8.1先提投資歐股的三好處：

文章前面有提到VWRA，就具有來自歐股的標的最重要的三大好處

1.股息自動再投資：選擇acc 累積型ETF將可以讓股息自動再投資，不再因為複委託的關係帳戶跑出的股息無法持續投入，透過自動累積完美提升複利報酬。

2.歐股普通ETF稅務較低，SWAP ETF免稅：VWRA完全複製法可以降低美國30%的股息稅至15%；以SWAP合成複製指數的ETF不須繳納美股30%的重稅，由於美國政府並未對海外衍生性金融課稅，因此免稅非常誘人，因為免稅等於每年省去0.6%的內扣，以100萬本金來說，長期投資標的持續上漲，每年0.6%內扣損失可以損失超過30萬的部位，拖累部分績效，投資時不可不慎，股息累積的效果10年就可以拉開10%的績效差距。

3.美金計價：雖然不算好處，但不需要換價差較大的歐元，在台灣的銀行換美元還是比較有優勢的，所以美股有的福利，歐股不會少。

4.績效會較好：由於減少了稅的損失，稅可以視為基金內扣的一種，投資就是找內扣低，稅低，合理平均報酬的標的，下一段將繼續介紹報酬差異。

8.2稅務的報酬差異

累積型免稅的效果差距似乎只會逐漸擴大，筆者認為越未來可能超過30%

假定只投入第一筆的平均報酬，當然，後續投入有各自的時間差，又牽涉到時間差的問題，用資金報酬計算也可以。

兩支累積型ETF幾乎同時在2010的五月中下旬發行，但初始SWAP的波動過度劇烈，筆者認為這樣比對不公平，所以將比較基準移到2011開始看。

下圖可以發現自2011/05/20發行至2023/05/20的績效已差距6%，也就是說減少內扣確實會降低報酬損失。

美股兩個主流指數的ETF在歐股最低費用及規模最大，筆者較推薦的SWAP ETF：標普500指數：SPXS(稍微注意一下，這個名稱在美股是另一支標的，不要混淆，在此是指歐股標的)、i500

這邊貼上截至2023/05/30的ETF簡介，規模目前還是歸類在大型基金，表示夠穩

網站介紹：

etf.invesco.com/gb/private/en/product/invesco-sp-500-ucits-etf-acc

那斯達克100指數：EQQS

網站介紹：

etf.invesco.com/en/product/invesco-nasdaq-100-swap-ucits-etf-acc/

本圖顯示了SPXS與基準指數比的績效，可以發現略為跑贏S&P500，是因為股息自動再投資並且免除了稅務帶來的報酬，追蹤誤差極小，幾乎貼著指數走。

8.3關於SWAP的運作及注意的風險：

互換（Swap）合約，又稱交換合約，香港券商或用語又稱掉期交易。在金融領域中，SWAP 是指兩方當事人之間互相交換資金流、利率、貨幣或其他金融工具的合約。在歐洲上市的 ETF 中，如果名稱中有「SWAP」字樣，這表示該 ETF 使用了 SWAP 合約來達到其投資目標。ETF（Exchange-Traded Fund）是一種交易所交易基金，旨在追蹤特定指數或資產組合的表現。

SWAP ETF 則是一種特殊類型的 ETF，其投資策略涉及使用 SWAP 合約。SWAP ETF 的工作方式如下：ETF 提供商會與一家或多家金融機構達成 SWAP 合約，通常是銀行或其他金融機構。根據這些合約，ETF 提供商將 ETF 的資金流與合約對方交換，以達到追蹤指數或資產組合的目的。

這種結構允許 ETF 提供商在不實際購買或持有標的資產的情況下，追蹤特定指數或資產組合的表現。相反，他們依靠 SWAP 合約中的對方承諾來獲取相應的資金流。值得注意的是，SWAP ETF 帶有一定的風險。當 SWAP 合約的對方（通常是銀行或金融機構）無法履行合約時，ETF 的價值可能受到影響。

因此，在投資 SWAP ETF 之前，建議仔細閱讀並了解相關的風險因素和條款。SWAP ETF 多了交易對手風險，但這個SWAP式的ETF早在歐洲盛行許久，台灣人乏人問津，美國人因為本地投資就免除股息稅，也很少提到這些內容，有興趣都歡迎和筆者討論，另外，ETF都有列出與哪些交易對手交易，基本上都是2A以上的大投行，有興趣可以關注，下圖是SPXS的交易對手，都是赫赫有名的銀行。

交易對手採納較多投行分散風險。國內討論這塊人少，目前除了我之外只有看到一兩位網紅稍微提到，沒有看到任何更深入的介紹；因此，算是首開先例對於這資產的投資地介紹。

Swap不想想的那麼複雜，可以直接看成用台股小台代替存0050 可以省去股息稅的概念，利用合成複製指數的方式達到績效改善以及追蹤誤差最小化。

筆者認為，交易對手本身並沒有提升太多風險，由於SWAP是有擔保債權，交易雙方會提供抵押品擔保履約，在美國的銀行破產相關規定中，法償順序為第一位，比特別股及債券更前面，幾乎與存戶並列，換句話說，交易對手風險是最優先受清償對象，所以理論上前面也有擔保品擋著，歷史上也沒發生指數ETF發生SWAP違約造成大幅虧損的案例。所以個人認為是可行的投資方式。

九、推薦資源與書單

有時確認一個投資網紅及投資達人說的話是否正確，不只需要上網找資料，也要找尋相關可用的圖書資源，有效的圖書資源不只能夠持續增廣見聞，也不至於某些知識的學習途徑只在某些管道獲取，當我、或者他們將文章停止更新，就未必能夠及時繼續更新最正確的資訊，另外，資源取得的越多，越可以針對投資上不實的資訊查證，有問題的資訊都可以交叉比對確認是否真實，畢竟市場太多人明講著錯誤的資訊，卻仍然受人相信。

9.1書單

• <通膨時代，我選擇穩定致富：輕鬆跑贏通膨、躺著也賺的指數化投資，讓你的錢錢不縮水> 理財館長（陳震奇）, 狂徒 遠流出版社

內容完整豐富的一本書，兩位作者的討論群都激發不少的腦力激盪。

• <持續買進：資料科學家的投資終極解答，存錢及致富的實證方法>  尼克．馬朱利 商業週刊

具有非常多實證及其他書沒有提到的細微觀念，且有效消除金錢與儲蓄焦慮

• <一年投資五分鐘>陳逸朴（小資YP）遠流出版社

屬於適合打基礎，從零開始最簡單投資的一本書。

• <我眼中的市場真相>Jack D. Schwager 樂金文化。

這本書雖然沒提到指數投資，但講到許多市場不同觀點的理論知識，非常推薦閱讀，而更有趣的是，這本在2012年，作者所看見的市場真相，在大多數的時候，筆者撰文當下還適用，然而，有部分市場的真相如今卻改變了，也是這本書伏筆與韻味無窮之處，那就是作者描述的市場真相，即便窮盡可能觀察市場了，但仍然有新的市場真相等待發掘。

• <投資的常識>指數基金之父－約翰伯格

它是讓本文投資成為現實最偉大的實踐者，創立了指數基金，創立了全球最大資產管理公司Vanguard，並且本文提到的VT以及VWRA都是該公司的產品。因此，創辦人的觀點及投資介紹非常值得細讀，在他以前的市場，充斥了許多錯誤百出、感謝有這位人士的貢獻，讓散戶投資人可以順利理財。

9.2Youtube頻道：

• 清流君－－很多指數投資影片與觀念的介紹。截圖的這個影片就很推薦閱讀完文章後立刻去看，許多的指數投資的論證研究都在這支影片中。

• 小lin說－－前華爾街分析師，可以把生硬的經濟議題用簡單的方式介紹，即便與指數投資無關，但能夠擴大知識的邊界，身為商學院出身，但仍然在她的財經科普影片收穫不少。

這支影片講述的銀行體系是滿值得欣賞的一支影片。

9.3遊戲

我個人本身就滿喜歡玩遊戲的，我認為用遊戲去理解一個概念非常有趣，而且印象會非常深刻。

Startup：模擬開設新創公司的遊戲，本這遊戲可以交易其他公司的股票，而有趣的地方是，可以練習市值ETF的優勢及成本之所在。自行按各家公司市值權重買下全市場股票、或是嘗試如台灣50這種採樣追蹤的方式，會造成成本多大的影響。然後我有在steam打開工作坊的分紅派息跟真實公司名稱，玩起來有趣。

我也是在自行操作的過程，發現很多不論指數投資網紅，或是其他投資方式的書籍，都沒有特別針對基金是如何換股及操作追蹤指數方式的，透過這個遊戲，真的確實透過實務操作演練，讓投資人更了解市值ETF的漲跌及權重變化。

底下就可以炒股

自己用EXCEL整理資訊並買進

• Cashflow：富爸爸書籍概念的遊戲，用遊戲學習有錢人如何變有錢，有桌遊、線上遊玩版本，可一人玩，也可揪朋友線上玩。不過是全英文版本，需要一些基本的英語能力比較適合。免費就能藉由遊戲立刻學習管理資產負債，贏家就是能夠找出最快財富自由的途徑的方法(但有機率面對更多風險)

• TimeFlow－－我認為是一款比Cashflow更完整的符合人生的一個理財遊戲，遊戲中有許多事件可以體驗，一些可以讓你印象深刻且有效的投資，一樣只有英文版本，但有許多理財規劃的觀念在其中，如何賺錢兼顧管理風險、負債、意外、情緒、個人成長與升值、尤其是時間管理非常重要，遊戲擬真的是：每增加一歲，你的每月可自由運用的時間都會下降。

筆者在遊戲中就面臨裁員、情緒崩潰、高壓環境、金融風暴、臨時大額開支等情境，在模擬終究偶爾會手忙腳亂了，更何況現實還有情緒時可能錯誤決策，所以這款遊戲的嘗試也讓我在心裡有個底，知道預備金存量、以及何時運用貸款恰當

筆者35歲資產破億，退休了，每月仍有150萬收入/73萬支出

十、一些文章

有的文章跟主題無關，但我想放在這分享的文章，可以增加一些風險及認知。

10.1 <我眼中市場真相>的前言：

本文至今為止都沒有提到任何未來績效的保證，這本書的前言很適合警示，摘選自博客來。

投資失誤並不是只發生在新手投資人身上，專業投資人也會一再犯同樣的錯誤。一個常見的錯誤就是，根據不充分的資料或與事實無關的資料推斷結論，而且這樣的錯誤會以各式各樣的方式出現。2000年代初期的房產業泡沫就是一個經典的例子。造成這個泡沫的主因之一，就是用數學模型來為複雜的不動產抵押貸款證券（mortgage backed securities）定價。問題在於，根本沒有足夠的資料來建構模型。

　　當時，這種貸款的借款人不需提供自備款、工作、收入或者資產證明，就可以取得房屋抵押貸款。因為以前沒有發生過這麼低品質的抵押貸款，所以不會有相關的過往資料可供參考。複雜的數學模型都是根據與現況不符的舊資料所做出的推論，因此導致災難性的失敗。2雖然沒有相關的資料，人們仍使用這些模型來解釋，為何將充滿風險的次貸連結債務證券化給予高評等。結果，導致投資人損失超過一兆美元。

　　根據不充分或者不適當的資料得出結論，這在投資界屢見不鮮。建立投資組合的數學模型就是一個例子。投資組合最佳化模型使用資產過往的報酬率、波動性和相關性，來建立最佳的投資組合，也就是選定的資產組合能創造在特定波動性下的最高報酬率。但這麼做，忽略了一個重要問題，那就是過往的績效、波動性以及各資產間的相關性，是否能代表未來的情況——通常不會。而且，即使這些數學模型所推導致的結果完全符合過去的情況，但是對未來卻完全不管用，甚至會誤導。然而，對投資人來說，未來才重要。

　　投資的市場模型和理論都是為了數學上計算方便，而非以實際證據為根據。投資界的所有理論都是奠基於市場價格是常態分布的假設。這個假設對證券分析師來說很好用，因為以精確的機率為基礎的假設才能成立。每隔幾年，全球市場上會經歷一次被稱為「千年一見」甚至「百萬年一見」（或是更久）的價格波動；這些事件的機率又是從哪裡來的？這些機率是在價格常態分布的假設下，出現價格大幅波動的機率。這些極為罕見事件，卻在短短幾年內全部發生了。令人不禁思考，這樣的數學模型到底符不符合現實世界的市場。可惜大部分的學術和金融機構都沒有得出結論。對他們來說，數學計算的方便性比現實情況來得更重要。

　　事實就是，如果要在現實世界中使用這些投資模型的話，許多人使用的模型和抱持的假設會是錯的。此外，投資人帶著自己的偏誤和毫無根據的信念，會引導他們得出錯誤的結論和有缺陷的投資決策。

10.2我的文章

• 1) 2023.07.03

證交所公布上半年台股當沖淨獲利扣除稅費仍是負的，不只跑輸股市基準指數，以零和計算顯然也不及格。

乍看之下當沖的風險高容易虧損

不過市場真相是當沖風險比持有股票還低

首先證券交易稅門檻較低，當沖與跟波段的差異只在配籌，當沖會因為槓桿開過大風險沒有受到控制，導致誤認風險大，始於人性

否則基於股價變化的假設性 隨機跳躍和連續擴散在市場不同週期中表現沒有太大差異。甚至留倉更可能出現隨機跳躍，也就是盤後新聞的股價干擾，容易出現隔盤跳空

大致上還是跟隨布朗運動，否則理論早就被推翻出現新的金融市場解釋學說

-

當然，一樣可以像傻瓜這些市場運作的道理都不清楚，也可以對投資理財有錯誤的期待，總有一天市場就會教你明白。

當你幻想股市整天在賠錢卻步投資，或是自己以為有能力打敗股市的時候

只是讓我想到這張達克效應的圖片而已，越無知的人，越對市場有過度錯誤的自我自信以及期待

開始對毫無根據的過度自信或奇怪偏見的態度很感冒

• 2)2023.07.04

主動投資人嘗試十年，若不幸失敗了，最終績效輸大盤，平白浪費了十年的青春歲月與資產的穩健收益性。沒事來市場證明自己夠爛。這種行為好比唸書階段還沒證明自己很爛，硬要來市場再證明一次，自己在這社會的能力就是不過如此(當然在這是指金融投資能力與智慧，各行各業的專業仍是值得尊敬的)。

雖然這舉例很極端，但都知道每個領域總有人比較強的時候，憑什麼自信自己那麼廢來市場就會變天才，還能贏那些比你更聰明更努力的人？

股市沒有非常明確的考試及排名制度，這讓市場上的輸家以及一些散戶笨蛋，永遠無法自覺自己的投資多麼差勁，從而對自己的投資充滿錯誤偏見與自信。另外無法改變的事實就是，在現實生活的生活態度及紀律，甚至是金融專業知識的培養，將同時會影響到股市操作及成功的態度，這些股市的失敗者忽略不只是自己能力的不足，還包含了市場的不確定，個人的年齡、財富狀況以及財富目標，而無法定義出明確的投資規劃，最終也無法紀律的執行任何的投資策略與決策。

每個方法都朝三暮四的嘗試一遍，依然無法取得卓越的成績。開始怪罪市場及其他資金較大的參與者，意圖使他們虧損，指責他人有能力控制價格與盤面方向，怪罪市場的投機取巧及狡詐性，否定市場長期增長收益的可能，忽視市場對企業營運資金融通的重要推手，完全無視市場的隨機性及風險性，他們既不想要虧損，又期待著哪天一夜暴富，永遠懷揣著市場不切實際的夢，直到夢醒。

讓錯誤投資這件事更惡化的原因在於－－有些人的資產本身就處於社會弱勢，投資錯誤的衝擊幾乎帶來無可挽回的災難，然而這時出現兩個投資的極端，一是他們更無止境貪婪的加大投資風險讓自己的資產處於更糟糕的投資組合，搖搖欲墜的可能隨時破產，惡化財富，二是投資了高風險低收益有問題的資產，除了讓財富積累慢，過大的波動超越承受能力甚至被迫不斷停損與來回蹉跎，財富幾乎沒有增長，來股市虧得一塌糊塗。

其次，識人能力這方面又更突顯在股市的重要性，首先這些失敗的投資者往往無法分清誰是市場的贏家與輸家，當他們持續與市場的失敗者相互討論學習的結果就是──錯誤的投資觀念一再的被複製，進而加劇投資組合及投資觀念的惡化，讓投資狀況無法受到改善，而每每有許多看似是贏家的參與者，或是僥倖賺錢的投資人其投資方法的錯誤及倖存者偏差，忽略背後失敗的風險，這些投資失敗者們卻沒有建立自己的投資圈，經常左邊打聽，右邊看電視報明牌，或是網路不經意看到的投資廣告就買進，也缺乏找尋贏家的方法，甚少與贏家學習，缺乏嘗試更可能獲勝的心態與投資策略。

最後，對金融專業人員這方面也是，無法辨認誰是榨取他們財產的不良金融業者，誰是真心替他們著想的金融從業人員，總有些身負社會責任的投資者，願意協助其他人更好的管理財富，但是當好心人用心地替他們解說正確的投資價值時，這些市場的失敗者往往認為太過複雜及專業，最後好心的建議卻被晾在一旁而否定他的專業，寧可去聽取被包裝美化精緻但錯誤、專挑符合人性貪婪與懶惰且糟糕的金融商品。而每當最後意識到是個糟糕的金融商品開始出現大幅虧損，績效差勁時，再來怪罪這些金融從業人員的自私狡詐與詐騙取財等不道德行徑。

這時不免讓人感到疑惑，究竟這些散戶失敗者是自己造成的，還是外界與現實真的那麼殘酷，每當錯誤發生時，這些人永遠都是優先指認他人的錯誤，既然身為投資人，卻沒有任何學識、知識學習的義務嗎？

• 2023.07.08

再平衡是投資重要的動作，賣出資產部位超出原先比例的資產，買進低於原先比例的資產。不但能合理控制風險，也能夠增加報酬率，夏普率跟風險報酬比會更加漂亮。

尤其是透過特定資產比例超過定一定百分比的方式，再平衡的效果更好。

當未來配置債券部位時，股債的比例平衡會發揮更重要的熊市保護效果與多頭獲利了結效果

首次開始執行指數投資+資產配置過去半年了，半年定期審視

先說我的配置

約略凱基台股1/3

富邦複委託歐股1/3

TD海外券商美股1/3

另外近期雖然台股漲幅較國際股市高，但台幣重貶的狀況下，海外資產的曝險比例偏大，於是把最後就想清空的S&P 500部位賣出，補回台股，降低匯率風險

運氣很好，執行的過程剛好遇到股市回調，所以幾乎是週一高點賣出，躲過週二三四五早盤大跌，今天午盤到帳，順勢加碼到，成功重新再平衡，不只合理控制風險，而且還微幅提升報酬

所以未來我還是會持續監測部位，定期再平衡修正資產配置比例，使其達到完美平衡

Stock portfolio 是個不錯監測投資部位的軟體，尤其投資涉及跨海的時候，甚至能幫助投資人計算報酬率

2023.03.21

談短線交易1%的倖存者
雖然我在前半年靠短線彌補下跌停損的損失
但我還是非常不建議短線交易

短線交易，是一場純粹的零和遊戲。

即便有千百萬個數據告訴散戶不要參加輸家遊戲，仍有人想進場，想拿自己的資產開玩笑。這些人到底是對自己太有信心，還是賭博成癮，還是真的那麼強，還是期待自己有一天能擠進10%高手圈，喜歡控制自己資產，各種奇怪偏好，這些原因一點也不重要。

因為最後的結果總是短線操作，既浪費時間，報酬沒比較高。

沒有任何研究能夠表明短線交易存在較多報酬的證據。其次，當市場知道有辦法取得超額報酬，多半也是被機構吃掉。
更難過的是，下跌開槓桿，上漲降槓桿這種策略一樣跑輸無腦買大盤。

這就回到基本的問題，9成的輸家不是沒道理。是因為本身的工具被數據放大檢視就有漏洞百出的問題。

長期參與經濟成長，是資產穩健成長的方案。講這很現實，如果有擇時能力的人，基本上就做波段就好，跟長期投資無關。

然而，大量的資料就表明，大部分的投資人就是歸納在無能力那塊。
而且散戶對自己的投資能力過度信心造成的預期報酬偏差，也是績效差勁的因素之一。

除了等待的時間過久，導致正期望值的市場不斷上漲，這也使得在將來，你有幸因為某個特定跌幅而買入的時刻，所花費的成本將比當初擁有該筆資金還要昂貴。

換句話說，buy the dip會是一個讓你虧錢的策略，因為等到下跌的逢低買進，卻還是買貴了。在1975年，Nobel laureate William在他所發布的研究報告《Likely Gains from Market Timing》中透漏一項很重要訊息，如果投資人的擇時進出準確率沒有達到74%的話，那麼這些靠交易的投資者，他們所擁有的績效將不及買入持有全市場的投資者。

換句話說，想要打贏市場，或是想要拿到比我採用的指數化投資更好的報酬，你必須要有高達74%的正確買賣交易時機。 （在對的時間將股票賣掉換成現金，或是用現金買入股票）

國外金融研究曾發表過，全球82檔大型退休基金，自1977年以來十年期長期績效的實證調查結果，91.5%的獲利來自於資產配置策略，選股能力或進場時機等影響程度僅佔4.6%、1.8%

所以，對於想要參與短線交易的散戶來說，最好的辦法就是長期持有，參與經濟成長，而不是盲目地進入純粹的零和遊戲。短線交易很容易被機構和專業投資者吃掉，很難取得穩定的高報酬，而且對於大部分散戶來說，他們的投資能力往往不足以戰勝市場。因此，通過資產配置策略和長期持有，可以更好地獲得投資回報。

最後，再來批評風報比、勝率，這實在很蠢，前面就已經提到市場分析的侷限跟困難，基於這些困難再建立的系統更荒謬，這些統計上的東西對個人來說幫助有限，當-100%的風險大於0.01%的時候 就不該考慮，總有一天市場的鐵拳砸過來，就直接出局。就跟人可以喝岩漿，但只能喝一次一樣帳戶虧損達到-100%就再見，跟用什麼交易系統沒關係，就算平常再會賺，遇到一次就直接破產，風報比多漂亮都沒用，破產就是0元，無法再參與市場。

因此，與其每天浪費時間盯盤，找一個不會贏錢的方案，不如長期投資趨勢向上的標的，將省下來的時間投資自己，培養自己的技能與人力資本，想辦法取得加薪，將時間拿去休閒娛樂，交友，都是更實際的方法。

10.3投資好公司，如何降低被景氣拖累的風險？

我們都知道，看好一間公司表現優異，可以獨霸市場，就想買進股票，但不只這間公司經營風險，還有整體環境也會影響它，譬如去年升息時，股市大跌，幾乎沒有任何股票能逃過，但有沒有策略是確定它是好公司，不必受外界景氣影響的交易方式？答案是有的，叫做對沖。

• 關於單純做多個股要承擔1.景氣的系統風險(貝它) 2.個別公司風險(阿法)。
• 本篇文章會介紹一個投資方式叫做：對沖交易。
• 對沖一般而言是雙向、多空都操作的方式。
• 透過對沖策略，可以消除景氣的系統風險，只強化個別公司風險。

所以某個策略，或某支股票，如果預期可以跑贏大盤，合理的做法就是應該「同時做多策略/個股，同時放空大盤」，舉例來說，我認為NVDA在AI的景氣勢頭上，我可以確保它長期優異的表現能打敗大盤，但我同時擔心升息會造成整體股市進一步下跌，此時就做多NVDA並且做空SPY、或QQQ，這個交易方式在個股出現超額報酬時，上漲賺取的利潤高過作空的損失；當景氣差勁，橫掃整體市場的全面下跌時，假如選擇的個股仍然有能力跑贏大盤(不一定要上漲，只要跌幅低於大盤)，就可以讓做空大盤的收益，超過做多個股或策略下跌的損失，所以熊市一樣也能在這個對沖單賺錢。

因此假如有辦法找出超額報酬策略，可以透過對沖交易消除系統風險，做多個股，放空大盤。熊市也能賺。透過放空大盤進一步消除系統風險，而或許這樣的風險對價，不會輸只背負系統風險的純粹指數投資人。

對沖需要將資金切半，不過可以透過提高槓桿的方式還原成一倍曝險。而且，在台股，可以簡單用股期+指期可以兩邊都開到2x ，原始就能還原到一倍曝險效果

而此時日平衡2X的ETF對投資人來說就很香了，維持曝險，譬如正二。

這時虧損只有兩種狀況會發生1.個股漲幅低於股市整體上漲幅度2.個股下跌幅度高於股市整體下跌幅度

但這就是初始設定策略最基本的問題：1.這個策略已經比只做多來說虧損更少，2.如果不保證能達到超額報酬效果，為何不直接投資指數？

進一步來說，這樣的策略是否比純粹做多大盤報酬高？答案是未必，得看當時創造的阿法與貝它創造的收益在市場中誰高，但我認為難度很大，因為股市年化報酬接近8%，以當年就剛好8%來看，個股需要當年出現16%以上的總報酬(8%的阿法+8%的貝它)，這個策略才是擊敗市場報酬，原因是消除掉的貝它報酬，就等於既不承擔風險損失，也不能享受帶來的報酬。

這個策略可以進一步套用在任何想創造阿法絕對報酬的策略交易上，一籃子股票也可以辦到。譬如：認為某個產業短期間會打敗大盤，但又不知道該產業誰比較優秀，那這個策略做多該產業，放空大盤達成目的，只要產業表現可能因為政策利多、產能出口暢旺等表現優於大盤，就能獲利，這樣的投資方式也會比個股來說風險更低，因為從個別公司風險變成承擔整體產業風險。

10.4提升投資些微的報酬－－藉由台幣的匯率轉折與股市變化

*未經證實可行，目前還在研究階段*

前面都規畫完投資的方案，但有時匯率差我就不想換美元了，於是我找了個藉口來證明這個心態是正確的，應該避免在匯率上吃虧，於是我設立了一個策略：

台股在台幣匯率>30的時候投入台股，在<30的時候投入全世界。一方面在台幣極強27時，就把錢轉入VT，台股經常在匯率進入高點時，反轉進入股匯雙殺進入熊市，將資金納入國際股市，使VT占比較高，透過再平衡就成功了，譬如2021台幣27時，台股剛好萬八，當時如果將資金移入國際股市，就可以進一步減少熊市股災損失，因為VT在熊市確實也跌的比本國股市少。

另一方面，在台幣跌深到32/33，往往就是台股被殺爆的時候，譬如去年2022年10月左右台股大約萬二，這時如果一樣觸發再平衡，大幅買入台股，就可以增加預期報酬，在台股跌深時進場，預期報酬高更容易賺。

為了近一步確認想法，我在其他比較早期的週期看是否如我預期所響，確實，台幣在2009年3月10日到達最低點34.1，結果呢 持續放到2011年5月，台幣匯率到28.7的時候，這段時間0050都跑贏VT。匯率+股價 兩邊都賺。雙倍享受

而後來匯率出現高點反轉 0050又跑輸VT了，台幣升值後 VT報酬又變高了

這個策略可以當作另類再平衡看待，每月投入的資金就能順便修正一下比例。

假設匯率的單筆報酬差異來到8%，未來複利30年，報酬就是1086跟1006的差異，少的80%等於期初投入100萬，但透過匯率再平衡，可以提升報酬80萬元

10.5居住地影響投資決策，以Google Trends近一年的輿情探討

9/8，筆者忽然有興趣去看一下搜尋聲量，找一下近12個月市值ETF與高股息ETF的聲量差異可以發現，0050/006208搜尋聲量第一的都是台北為主，結果0056/00878/00929這類高股息都是以高雄、台南佔據1、2名居多。當然，六都人口多應該有人口加成，所以排名前面的主要都是六都很正常。

https://trends.google.com.tw/trends/explore?geo=TW&q=0050,00878,00929,0056,006208&hl=zh-TW

搜尋趨勢與個人行為之間的關聯究竟有多大？可能有在做類似行銷研究的文章，筆者沒特別考究，不過在過去行銷公司為了打廣告及公關需要，會稍微關注市場趨勢關鍵字，知道當前的熱門話題，確認現在讀者喜歡什麼，讓廣告及文章曝光效果最大化，如果以地方別來看，就會更加注意不同地方的特色。

而搜尋關鍵字就顯示了搜尋者的意圖、擁有意願。一般來說，經常去搜尋特定關鍵字的人，不是擁有那個東西想確認它，就是等待想擁有它，想更了解資訊。否則，我在國內沒事不會頻繁去搜尋某個英國市鎮的撞球館營業收入，但我會搜尋特定縣市的美食與旅遊景點，是因為我會使用，我想了解，所以搜尋。

當然，搜尋的聲量多半只是一個有趣的參考現象，並非完整的學術論文，當作茶餘飯後有趣的話題而已。

10.6談談紀律

今天來談談紀律－－約束自己做最簡單且有辦法堅持下去的事。

先講結論，紀律這件事一般人根本沒辦法好好做。生活上，每天五蔬果、一天一萬步，都不可能執行了。吃水果、每天運動，這兩個習慣短期沒效果，長期對身體健康，對自己有好處又沒那麼困難達到的事情一般人都做不到了。

在投資上，更不用提還要靠短線或各種高收益方案賺更多錢的貪婪心態影響，基本的紀律都辦不到，還要談什麼短線交易、主動投資跟槓桿投資？

畢竟短視近利是人的天性，堅持做一件事是非常痛苦的。所以對自己的怠惰有一點自我認識，找最簡單的理財習慣 紀律執行。

指數投資 被動投資，找適合的標的。月薪定期定額，或是自己記得按時買入

不要手賤停止扣款

不要手賤賣出

不理會市場漲跌

放長期 堅持到理財終點

這些最基本的堅持紀律操作執行

大盤長期就能贏90%的投資人

更不該尋找更多貪婪、容易失敗的途徑

十一、關於我，以及我如何在投資上成長

其實我開始投資的時間不到兩年，肯定比許多讀者年輕，但這兩年我非常努力的進步並找出投資的解法，我想分享我如何在投資這塊領域深耕的。

說來慚愧，即便就讀國立頂尖大學的商學院出身，但我在起初並沒有參與投資，當時我認為這是一個非常投機取巧的行為，實際上虧錢仍是多數，雖然這想法部分正確，但當時卻沒有做更深入的研究，直到去年及今年初，針對長期、有效的指數投資才有更深入的了解，才近一步了解，可以簡單的投資就好。

一開始的投資，我雖然投資了0050，是2021年11月時買入，可能是身邊的人都在談論股票賺多少了，有點類似擦鞋童理論而進場，並在去年萬八時非常開心，殊不知，剛進場的那年正是熊市，而在這段熊市的過程，我成長了不少。

當時起初只學習了一半，總認為短線有機會創造更高的報酬，所以相繼接觸了非常多的金融商品，邊做邊學的過程，同時也在過程中考去類似的金融證照，確保自己有能力。像是當沖、權證、外匯保證金，到後期的期貨，雖然期貨在去年8底~12月，共4個月的時間，創造40%的帳戶報酬，而且是按照滿穩定的量化交易策略執行，不過我後來還是毅然決然投身於長期投資，但在把短線的思維轉成長期投資思維時，花了一小陣子，當時我心裡有一點不公平的感覺是，難道我過去花了那麼多心思投入的短線都要泡湯了嗎？又或者，身為商學院，難道允許自己接受長期而平庸的投資嗎？但其實，在學習長期投資的過程也收穫不少，至少在這過程，我用更多關於科學的方式驗證，而且即便參與了長期投資，我還是偶爾會和習慣做短線的朋友交流討論，包含了盤勢的評估，了解現在的行情，當作娛樂的話題。

在投資的過程，很幸運沒有遇到詐騙，也沒有遇到割韭菜的名師，半路上遇到很多貴人的幫助，提供很多投資的指引及技巧，而也有認識一些少數的成功交易者，我認為未必所有人要成為頂尖的交易者，但他們有很多值得學習的地方。

1.對於虧損毫無感覺2.非常理性看待市場3.毫不避諱自己的投資錯誤4.堅持長期執行5.虛心請教他人，不會攀比

我相信，這些不論應用在投資或人生上，或多或少都有幫助。

11.2我如何學習投資

接著來談談我如何在金融領域加速學習進程，達到花一天的時間，達到三天的學習的價值。

1.每天習慣看盤，我習慣確認行情，但不會出手，過去短線的日子甚至一天看兩到三個盤，只是唯有觀察市場行為，才能了解現在市場的動向，但我覺得讀者朋友，一天花一分鐘的時間瀏覽今日市場就夠了。

2.和專業人士、贏家討論方法與行情：了解自己的不足並學習，另外，我不喜歡與大多數的輸家散戶討論行情，意義不大，因為他們的投資決策一點也不新奇，以至於打敗大盤幾乎不可能，長期與他們討論反而會干擾你學習正確的投資框架。

在霍華德馬克思的書<投資最重要的事>中就有提到，取得卓越報酬前，需要使用與眾不同的思考與工具，而有些人的交易確實具有這樣的風格，讓他的績效卓越、或者具有敏銳寬廣的學術智慧，讓他能判斷錯誤定價。

2.2放低身段勇於發表討論意見，腦力激盪：

雖然不和輸家討論行情，但是我非常樂意分享我的看法以及我的觀點，這也是我寫這篇文章的初衷，我覺得唯有告訴大家你的想法，當被糾正的時候，才能確保能夠將觀念調整得更正確，而且分享知識的過程也會反覆驗證確保我所說的話是正確的，我在學習的路上，遇到專業人士就會和他們討論並提出自己的看法，雖然時常被證明我是錯的，但我很感謝他們勇於指出我的錯誤，因為社會上願意指出你錯誤的人不多，沒有人想當個討厭鬼，我很感謝他們給我的收穫。因此我希望有能力影響並改變投資風氣，所以將投資的知識整理成章，期待台灣投資環境變得更好，這樣的成就感非常難得，幫助朋友理財的路上，我也感受到這份義務與責任，所以，我所說的每個觀念，都有理論及資料依據。

而關於專業人士的指引，受過非常多人的指引，真的非常感謝他們在投資交易的路上幫助我，而這些人提供的努力方向讓我受益良多，能自我探索並學習成長。

3.幾乎不看財經雜誌、財經節目與新聞，只接收特殊重大消息、深度的分析文章與書籍，看完節目或雜誌後，常常看得當下很激動，實際上市場完全不是那樣運作，花費太多在這上面時間完全與報酬不成比例。

但深度分析與介紹文章不同，他們不只帶來觀點啟發，並且提供你新的投資分析工具與投資架構，這樣的文章不容易發現，很多書籍都有這些寶貴的智慧傳承，在書籍領域，我不會挑剔任何可以吸收新知的交易方法，即便我不再使用，譬如對沖基金的交易、短線或價值投資策略，這其中的運作邏輯以及學習精華才是讀書最重要的，當然不是只看過去而已，透過筆記、和志同道合的朋友討論，都能夠增進知識邊界。近期的書單我非常推薦讀者閱讀 瑞達利歐的<原則> 霍華德馬克思的<投資最重要的事>以及<解讀市場週期>這幾本不在第十段的書單中，但也給我非常大量的觀點啟發。

4.如果被證明是錯誤無效的方法，立刻停損，停止使用：我嘗試了很多方法，而每次投資都最終對績效的幫助不大，大多無效甚至有害，我會非常快速的否決並取消這樣的投資方式，避免虧損進一步擴大，然後在失敗的過程檢討，改善方法，重新嘗試，直到正確的方式，我很榮幸，在投資的第二年遇見指數投資，而這是過去被證實，目前也有眾多人採納較正確的投資方式，或許未來有可能會典範轉移，所以我將持續保持接收新知的態度，認真審慎地對待市場態度。

2.5了解到甚麼是不容易達到，是困難的，了解什麼是確保好做且簡單的：

主動投資困難的地方在於：不只是行情分析精準，耐心的等待，以及嚴格的遵守計劃以外，更困難的是要額外評估市場的情緒，有時無法預料市場是否進一步擴大反映，讓股市泡沫化，有時也無法預料股市是否恐慌到一文不值，這些難以預料的變化，都是讓投資人即便理性分析下的交易是合理的，但因為他人的情緒而使自己的投資發生鉅額虧損而破產(譬如歷次的股市合理本益比估值高點差距)。

另一方面，主動投資會犧牲掉太多休息及休養時間，上班以外的時間應該補充體力，或是額外閱讀增進自己實力，讓自己有辦法為未來做打算，而不是為了蠅頭小利忙進忙出。