波羅的海散裝航運指數大漲 尋找公司體質良好且價值仍被低估的航運股明珠

美股代號：ASC

結論：航運股為景氣循環股需注意

1. 根據預估ASC 2024年EPS預估為2.95元，PE Ratio 為6.9， 該公司殘餘價值高達每股 17 美元, 股價仍具有吸引力。
2. 儘管油輪存在周期性，由於地緣政治的衝突加上Q2起景氣逐漸復甦，目前是買入 ASC 的最好時機。
3. 根據DFC模型預估, ASC目前股價為20.37，長期投資10年計算, 股票公允價值可達到31.51元, 隱含安全邊際為$35.35%(含股息），但考量航運產業為景氣循環週期行業, 我們認為保守估計短期一年內合理股價為$27.5, 以5/9收盤價計算, 仍有35%上漲空間。
4. 公司本季提高股息 47.6%，目前來觀察很有機會填息，過去10年來平均股息殖利率為4%, 近兩年來公司朝向持續增加股息發放的政策。據了解，未來該公司有機會在下半年列入美股高股息ETF的成分股中，目前搶先卡位等待未來ETF的買盤。

投資評等：買入

目標價：＄27.5

投資焦點：

1. 由於船舶供應有限以及對汽油產品的噸英里需求不斷增長，預計 MR 油輪市場將在 2024 年保持強勁。全球對 MR 油輪需求日益增加。ASC 該公司擁有一支以 MR 為主的船隊，平均車齡為 9.6 年。
2. 受惠於地緣政治局勢與全球景氣逐漸復甦，波羅的海指數（BDI）近期大幅上漲後，Q2仍有機會再度上漲。
3. 在需求端方面：由於紅海危機,  胡塞武裝對西方船隻的攻擊導致蘇伊士運河過境量大幅減少，全球油輪需要繞過好望角航行。此外，巴拿馬的乾旱導致通過巴拿馬運河的成品油輪減少了 40%。這些中斷顯著延長了平均航程長度並增加了對成品油輪的需求。
4. 供給端方面：未來五年內，全球約 47% 的 MR 船舶船齡將超過 20 年。ASC有最大量的 MR船隊和 7.7%的穩定訂單。

波羅的海指數（BDI）近期大幅上漲，主要因素：

1. 這波漲勢主要是受幾大因素推動，地緣政治紅海局勢升溫，歐線集運期貨指數持續上漲的主因， 其次則因各大船運陸續上調運價，5/15 日 又要進行第二波調價，需求端也持續回暖，全球貿易需求向好，無論是美國的零售額增速，還是新興國家製造業 PMI 都在上升，支撐歐線集運期貨指數主力合約走高。

2. 中國和印度需求增強：中國作為全球最大的散貨進口國，其對鐵礦砂、煤炭和糧食的進口需求占全球總需求的顯著比例。隨著中國經濟活動逐漸復甦，對散裝船運的需求相應增加。印度基礎設施投資的持續強勁增長，2024年印度的鋼鐵需求將繼續保持8%的增長。

3. 季節性效應：傳統上Q1為航運淡季，然而今年散貨市場「淡季不淡」，反映出市場需求的增加。

說明：

1. 全球補庫存需求逐漸增加，散裝及貨箱需求再度上升, 散裝海岬型船舶指數大漲21%，推升BDI（波羅的海運價指數）本週再度大漲。全球經濟復甦，加上電動車銷量增加和人工智慧發展，中國大陸電力需求持續上升，帶動大陸首季煤炭進口量較去年成長13.8%，近期補庫存需求轉強，導致艙位供不應求，推升運價走強。

2. 根據世界鋼鐵協會預測，全球鋼鐵需求成長持續加速，2024全球成長率達到1.7%，達17億噸。印度基礎設施投資的持續強勁增長，使印度成為鋼鐵需求增長的最強勁動力，2024年印度的鋼鐵需求將繼續保持8%的增長。

3.全球的經濟成長率表現比預期好，進一步推升散裝船需求走揚， 根據Clarksons研究機構預估，2024年乾散貨貿易噸成長率2.6%。

4. 國際間地緣政治局勢持續緊張，影響航運供應鏈，原Q1航運淡季的表現淡季不淡的效應，接下來進入Q2南美穀物運輸旺季，大船需求量大下加上艙位已經明顯不足，預期需求將外溢到中小型船舶，因此大小型船的運價可望一起漲，展開另一波漲勢。

5. 紅海危機持續升溫，葉門叛軍胡塞組織5/9聲稱用無人機和飛彈襲擊了亞丁灣、印度洋跟阿拉伯海的三艘貨船，該組織的領導人 Abdul Malik Al-Houthi 威脅要擴大行動，葉門叛軍組織已示警稱將把對以色列相關船隻的打擊範圍擴大至地中海地區，若以色列繼續在加薩走廊發動攻擊，胡塞武裝民兵將擴大海上攻擊，以色列港口運送貨品的船隻都將成為胡塞組織目標。以色列的地中海港口離葉門北部約2000公里，胡塞擴大攻擊造成市場高度關注（目前此因子尚未在美股S&P500指數發酵），被市場認為運價的先行指標歐線集運期貨指數本周大漲逾 12%，創新歷史最高紀錄。

公司介紹：從事全球貿易中產品和化學品油輪運輸公司

Ardmore Shipping(ASC) 是一家專門從事成品油輪和化學品油輪的所有權和營運的全球航運公司，於 2010 年開始運營，擁有26 艘中型成品油輪和化學品船組成的船隊，所有船舶均採用生態設計建造，可提高燃油效率或已升級為生態改裝設計。其船舶平均船齡約9.6年。ASC目前擁有 20 艘MR油輪 、租賃 2 艘、並擁有 4 艘定期租船合約。20艘MR油輪在現貨市場進行交易，6艘成品油/化學品油輪在現貨市場進行交易，近期以 4,200 萬美元收購一艘 2017 年建造的 MR 船舶。

成品油輪運輸產業的主要三巨頭公司為STNG 、TRMD 和 HAFNF 擁有多樣化的船隊，而ASC它專注於 MR（中型）油輪以及輕便型油輪。ASC擁有1艘成品MR油輪（49,500 - 49,999噸）、17艘成品/化學品MR油輪（37,791 - 49,999噸）及4艘成品/化學品輕便型油輪，運力為25,217載重噸。除了自有船舶外，該公司還經營四艘包租的成品油輪。

ASC船隊的平均人數為9.6年（偏年輕, 仍有較長的營運年限）。 2023年公司在四艘船上安裝了洗滌器， 2024 年的將再改造五艘有洗滌器的 MR油輪船，擁有洗滌器使 ASC 船隊在市場上處於有利地位，因為配備洗滌器的船舶的 TCE 率較高。

說明：

洗滌器（Scrubber）是一種安裝在船舶上的設備，主要用來清除船用引擎排放的廢氣中的硫磺氧化物（SOx）。由於國際海事組織（IMO）對船舶排放的環保規定愈來愈嚴格，特別是2020年起實施的低硫燃料油規定，要求船舶使用的燃油硫含量不得超過0.5%，船上安裝洗滌器就成了一種遵守這些規定的方法。

需要安裝洗滌器的原因：

1. 遵守環保規定：裝洗滌器可以讓船舶繼續使用高硫燃油，同時通過清除排放中的硫磺，符合國際的低硫排放標準。（根據 2023 年年度報告 IMO（國際海事組織）數據，全球 19.8% 的油輪船隊（僅包括運力超過 10,000 載重噸的船舶）安裝了洗滌器。 
2. 成本效益：高硫燃油通常比低硫燃油便宜，安裝洗滌器雖然初期投資較高，但可以讓船舶在燃料成本上節省不少，特別是對於長途航行的大型船舶。

安裝洗滌器可以提高TCE效率的原因：

TCE（Time Charter Equivalent）是航運業中用來衡量船舶經營效率和盈利能力的一個指標。裝了洗滌器的船舶可以使用成本較低的高硫燃油，這樣可以減少運營成本，從而提高TCE率。這就意味著船舶在市場上更具競爭力，能夠更有效地提升收益。

公司對產業未來展望：

1. 目前的需求十分強勁，歐盟對俄羅斯油品禁運導致全球油輪船隊分裂，繼續推動更高的噸英里需求。此外，紅海危機影響，船隻遠需繞過好望角的航線，加長了航程長度，這對ASC十分有利，因為在紅海中斷之前，20% 的 LR 船隊（大型船隊）經過蘇伊士運河，而 MR 船隊（中型船隊）的比例僅為 5%。

2. 雖然巴拿馬運河擁塞已有緩解跡象，但每日成品油輪運輸量仍比去年低 20%，同時全球經濟依然堅韌，亞洲和中東的活動以及中國煉油產量增加的推動下，全球煉油廠開工量預計將在 2024 年增加 5%，達到每天 8500 萬桶的歷史新高，產品出口配額增加的前景，下半年運價可望進一步上行。

3. TCE 費率呈現連續上升趨勢，從Q1谷底已逐漸回升。

4. 預估全球在2025年 MR油輪會仍有 2.2%的供需缺口。

結論： 全球景氣Q2起逐漸復甦加上紅海和巴拿馬運河的供需緊張，ASC未來業績將會持續強勁成長。

本季業績:

ASC第一季非 GAAP EPS 為 0.92 美元，超出 0.04 美元。營收為 1.063 億美元（YoY% -10.1%）。

說明：

1. Q1的業績反映了強勁的市場狀況，調整後收益為 3,800 萬美元，EPS 0.92 美元，第二季的業績將進一步增強。

2. MR油輪部分，Q1每天收入為 38,400 美元，Q2 到目前為止每天收入為 40,500 美元。化學品油輪: Q1每天獲利 29,100 美元，Q2每天獲利 39,000 美元，到目前為止訂單預訂量已達60%。

3. 公司船隊的平均定期租船等價 (TCE) 費率為每天 29,702 美元，較去年同期下降近 -24%，但比較上一季上漲近 13%。

4. 公司的 15 艘 MR Eco-Design 油輪每天賺取 32,542 美元，而其 5 艘 Eco-Mod 油輪每天賺取 26,282 美元。其六艘生態設計產品/化學品船舶平均每天賺取 26,107 美元。

5. 航程費用下降-16%，至 3,320 萬美元。燃油價格下降佔降幅的 75%，而港口和代理成本下降則佔其餘部分。

6. 公司每天的現金損益平衡點超過 17,000 美元。

公司估值：

1. 若保守估計從Q2起公司每天的現金損益平衡點 10,000 美元計算。因此，每年現金流量增加 9,500 萬美元，約增加 EPS 2.3美元。全年EPS預估為2.95元. 已5/10日收盤價計算, PE Ratio 為6.9 。

2. 公司目前P/B ratio預估為1.57 元. 股息收益率為4.5-5.5%, Payout Ratio 為33%, 公司宣布本度股息為 0.31 美元，較上季 0.21 美元股息提高 47.6%，本次除息日為5/31, 股息發放6/14日。. 目前來觀察很有機會填息。ROA為19.85%, ROE 為 20%。排除疫情期間公司虧損沒有發放股利, 過去10年來平均股息殖利率為4%, 近兩年來公司朝向持續增加股息發放的政策。

3. 根據DFC模型預估, ASC目前股價為20.37,長期投資10年計算, 股票公允價值可達到31.51元, 隱含安全邊際為$35.35%(含股息），但考量航運產業為景氣循環週期行業, 我們認為保守估計短期一年內合理股價為$27.5, 以5/9收盤價計算, 仍有35%上漲空間。

投資操作建議：

1. 短期/ 波段：喜歡航運股與景氣循環股的短期波段操作者, 仍須以技術面搭配波羅的海散裝航運指數為操作主要策略, 目前股價由於本週波羅的海指數大漲，帶動股價本周上漲17%， 週五(5/10)波羅的海指數報價有稍微下滑, 建議股價日K線回檔到10MA左右守住後可以逢低進場佈局，看好短期紅海地緣政治衝突仍將持續加上製造業復甦成長, 股價仍有進一步上漲的空間，反之一但報價反轉或地緣政治大幅降低, 股價一但跌破重要支撐, 仍須謹守停損原則。

2. 中長期：仍以業績基本面為主, 2024-2025年全球景氣軟著陸機率相當大，該公司配息政策明確，如長期存股投資者，建議20元以下都可以逢低佈局，但存股領股息為主，之後基本面趨勢仍須定期追蹤。

風險提示：

1. 雖然地緣政治衝突對油輪需求和費率來說非常有利，一旦事情穩定下來並且航線恢復正常，會影響該公司的收入前景。（需持續關注航運報價）

2. 不斷上升的利率和借貸成本：較高的借貸成本仍將是未來公司投資購買船隻需要關注的變數，並且需關注未來景氣的變化, 因為景氣下滑會造成油輪運價往下，這將會影響公司的獲利。

3. 未來的環保法規以及新船需要什麼樣的推進技術仍然存在許多不確定性，這種監管和技術的不確定性可能會限制在未來獲得新訂單。

4. 保險費用目前在增加，特別是對於穿越黑海和紅海等危險地區的船舶，如果全球衝突持續升級，這些航程費用可能會持續增加。