市場筆記：四處奔跑的灰犀牛

市場筆記：四處奔跑的灰犀牛

發表時間：2022/2/14

 摘要總結：

• 黑天鵝(Black Swam)風險是指從未發生過、難以事先意料、但影響巨大的事件(機率小、不可預期)；灰犀牛(Grey Rhino)風險則指大家都有看到卻被忽略、反應不足，最終造成危機的事件(機率大、可預期)。本文整理目前看到的灰犀牛風險(不代表全面看空)。
• 近40年最高的通膨數據、勞動成本增速近20年來最高 VS 接近零的史上最低利率。
• Biden政府上任以來最差的民調，抗通膨是現在的政治正確，或迎來近十年最猛烈的貨幣緊縮。
• 天啟四騎士的瘟疫(COVID-19)已發生，戰爭(俄烏)可能即將發生、饑荒(高糧價危機)機率也在上升。
• 2000年之後最貴的股市評價、最投機的氛圍 VS 貨幣政策快速緊縮....

近40年最高的通膨數據

• 1月份CPI年增率7.5%超出市場預期，創1982年2月以來最高水準，排除食品和能源類價格波動的核心CPI年增6%也超出市場預期。
• 美國1月CPI及核心CPI的都月增0.6%，高於市場預期的0.4%，以逐月的角度來看通膨還沒有放緩的跡象。
• 通膨創40年新高，然而目前接近0%的基準利率卻是有史以來最低，落差很大，FED政策明顯落後通膨趨勢(falling behind the curve)，升息步調可能會比想像的更快更猛。

https://fred.stlouisfed.org/series/CPIAUCSL#0

史上最低利率和低利環境下的錨定效應

• 從1960-1990的歷史經驗來看，通膨走高到5%以上，常常伴隨著FED快速升息，一直到出現景氣衰退(上圖的灰色部分)。
• 市場上大部分投資者沒有經歷過1970-1980年代的劇烈通膨。我2000年入行後的回溯測試大多是用1995年以後的資料，近30年歷經的景氣衰退也比較和通膨無關(2000網路泡沫、2008次貸風暴...)，在建模時常常會自動忽略這個變數。
• 過去20年，FED升息通常是在景氣回溫的初升段(代表景氣好轉股市還會漲)，如果市場不好則FED可能降息救市(FED Put賣權保護，所以拉回就是買點)。但如果市場參與者的投資經驗錨定在過去20年低通膨時代的市場結構，用這樣的經驗去做線性外插，恐怕無法在未來一兩年獲得想要的結果。

勞動成本增速近20年來最高

• 美國勞工部公布的就業成本指數（Employment Cost Index，簡稱ECI）在繼第四季度QoQ上漲了1.0%，勞動力成本Y0Y上漲4.0%，這是自2001年第四季度以來的最大漲幅。
• Bloomberg提供的最新全美民調指出，約有55%的的美國人表示可能會以跳槽來爭取在現有公司獲得加薪。如果獲得了跳槽機會，近2/3的人有意辭去當前工作。超過一半的美国人在疫情期間要求加薪，近3/4的人標示獲得了最多50%的加薪幅度.。(台灣勞工覺得哀怨...)
• 持續走高的原物料成本和薪資成本，會不會造成企業開始下修未來的獲利展望? 如果這些成本可以轉嫁給消費者，會不會進一步削弱民間消費動能?
• 供應鏈的瓶頸有機會逐漸改善，原物料基期墊高之後也會放緩。然而從華爾街投行高薪白領、到Amazon的藍領倉庫工人都在加薪，不免讓人擔憂 工資-物價的上漲螺旋是否正在形成?

https://fred.stlouisfed.org/series/ECIALLCIV#0

Biden政府上任以來最差的民調

• 根據Yahoo! News Survey在2021/12/13所做的民調，關於「美國人當前面臨最大的問題?」這個問題，�排名第一的答案是通膨問題，有17%的人選擇這個項目，而擔憂失業問題的人僅佔5%。至於「誰應該為當前的高通膨環境負責?�」�排名第一的答案當然是拜登(佔33%)，認為是疫情的只有30%。
• 根據RealClear Politics網站顯示的民調結果，Biden支持率下降到40.9%，不支持率增加到53.8%，是他擔任總統以後最低的數字。
• 升息壓制通膨是現在的政治正確。

https://www.realclearpolitics.com/epolls/other/president-biden-job-approval-7320.html

(或許是)近十年最猛烈的貨幣緊縮

• 半年前市場還相信FED通膨只是"暫時性的說法"，當時預期2022年底前的升息次數只有一次，現在則是預期在2022年剩下的7次FOMC 會議中將升息6-7次，其中3月份升息一次升息兩碼的機率則高達93.8%。
• 過去經驗來看，期貨市場對於升息常會有過度反應的偏誤，不過期貨市場反映的是2022先快速升息、升息後的終端利率則低於FED目標值，這個路徑也不能說不合理。
• 個人期盼FED在三月一次升息兩碼(符合市場預期)，但最好能講清楚未來升息和縮表的規劃，降低猜測的不確定感，讓市場一次反應。

https://www.cmegroup.com/cn-t/trading/interest-rates/countdown-to-fomc.html

(可能是)二戰之後的最大軍事衝突

• 莫斯科已在烏克蘭邊境集結了大約100,000 名士兵，但否認有任何入侵意圖(當然)。美國及多國政府呼籲公民撤離，西方國家外交斡旋未見曙光。
• 美國智庫「戰略與國際研究中心」(CSIS)推估俄軍的戰略目標是佔領聶伯河以東的烏克蘭領土，開戰時間可能會在冬奧結束前後的 2/10-2/20。
• 2014年俄國就曾經侵略克里米亞，但全面戰爭的代價太高，邊境的小規模戰爭則仍可能發生。
• 美國在亞洲的敵人可能會伺機而動，測試美國的底線。(這意味著台海上空的戰鬥機可能會變多...)
• 沒有人敢預測一定會打，也沒人敢斷言一定不會打。但這麼多的軍隊開出來即使是出來旅遊，也一定要帶一些紀念品回家吧?
• 天然氣、能源價格持續走高，打亂全球能源供應鏈，此外東烏克蘭是重要的糧倉，出口玉米、大麥、黑麥，糧食通膨也會因戰爭而惡化。

https://www.csis.org/analysis/russias-gamble-ukraine

近40年最高的糧食價格

• 聯合國糧農組織 (Food and Agriculture Organization，FAO)6 日 公布的「FAO 糧食價格指數」(FAO Food Price Index，FFPI) 2021 年比 2020 年 增加 23.1%，全年平均則創下近 10 年來高點。考量通調整後的實質糧食價格，則是接近1970年代的高點。
• 房子買不起還可以睡帳篷睡公園，但糧食買不起就是不給活路了，總不能叫人吃土吧?
• 2010的高昂糧價間接觸發了中東茉莉花革命，倘若糧食價格持續走高，對於原本政局不安定、經濟體質不佳的新興市場國家，可能出現更多動盪。
• 天啟四騎士當中的：1.瘟疫(COVID-19)已經發生，2.戰爭(俄烏)可能即將發生，3.饑荒(高糧價危機)也不是不可能。(4.是死亡)

https://www.fao.org/worldfoodsituation/foodpricesindex/en/

2000網路泡沫之後最貴的美股評價

• 如果看Shiller本益比(又稱週期調整本益比, Cyclically Adjusted Price-Earnings Ratio,簡稱CAPE)，美股評價是2000年網路泡沫之後最貴的。雖然最近已有修正，預估未來12個月的本益比降至疫情前水準，但若美國十年債利率持續走高，本益比還是會有下修的壓力。

https://www.multpl.com/shiller-pe

• 比特幣BTC 、NFT、ARKK，這些標的顯示目前是2000年網路泡沫之後最投機的市場氛圍。當然有些比較投機的標的已經出現重挫。

• 歷史經驗來看，FED快速升息之後，很容易造成金融市場的動盪。如果2022年進入快速升息的週期，金融市場有那些脆弱環節可能會發生意外的「明斯基時刻」?

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