發表時間：2022/1/3
市場筆記：2022投資展望-股優於債但漲勢放緩、波動加劇
(事後來看就是被打臉，留做檢討)摘要總結：
- 經濟成長(＋)：全球經濟仍為正增長但增速放緩，庫存回補+企業資本支出 + 政府基礎建設仍可支撐景氣復甦。
- 疫情衝擊(－)：各國應對疫情已有經驗，短期內仍持續干擾供應鏈及經濟，但對股市影響逐漸遞減。
- 通膨風險(－)：物價增速仍維持高檔，但預計在2022年通膨增速將逐步向下，在FED政策態度轉趨鷹派之後，市場的通膨預期已下降。
- 貨幣政策(－)：預期2022年FED升息次數為3次，貨幣政策緊縮，公債殖利率將緩步走高。
- 企業獲利與評價(?)：企業獲利增速放緩(+5~10%)，FED開始升息前後股市評價難再提升，但市場流動性充裕，使股市評價即使下修幅度亦有限。
- 資產配置：實質負利率之下預期股市仍優於債，但指數上漲空間將小於2021年，波動度則可能上升。
- 台股配置：電子股優於金融傳產，主要台股基金目前皆重倉半導體關產業。
全球經濟仍正增長但增速放緩
全球貨幣政策、財政政策最寬鬆時點已過，加上比較基期走高，預估2022年經濟增速將略較2021年趨緩，但仍為增長趨勢。預估全球及美國GDP成長率分別為4.4%及3.9%，雖然低於2021年，但仍高於過去十年平均水準。
資料來源: Bloomberg
Inventories/Sales處於歷史低檔，庫存回補的週期尚未結束，此外美股有近七成的企業預計在未來半年要加大資本支出。
資料來源: https://fred.stlouisfed.org/series/ISRATIO
資料來源: Haver Analytics; Bureau of Economic Analysis
2022年美國期中選舉將於2022/11/8日星期二舉行，將改選眾議院435個席位和參議院100個席位中的34個席位，是拜登政府重要的期中考。以拜登目前低迷的支持度來看，加大基礎建設支出或許是讓人民有感的政策選項。預算高達1.2兆美元的「基礎設施投資和就業法案」(Infrastructure Investment and Jobs Act, IIJA）在11月5日通過眾議院審查�，內容為改善美國道路、橋梁、管路、港口和網際網路的基礎設施。另一個市場關注的「重建美好未來法案」(Build Back Better, BBB)預算更高達1.75兆美元，雖然目前因未獲得同黨參議員Joe Manchin支持而未獲參議院通過，目前則可能分拆成幾個小項目以爭取在2022年初通過。
疫情對股市影響逐漸遞減
在疫苗問世後，疫情復燃也很少讓美股出現5%以上的修正，雖然初步數據顯示Omicron的傳播速度為Delta的5倍、但重症率較Delta來的輕，考量疫苗普及程度、各國政府應對疫情已有豐富經驗，預期疫情對股市影響將逐漸淡化
供應鏈中斷的影響將於2022Q1開始緩解
11月ISM製造業PMI顯示，供應商交貨時間指數與積壓訂單指數皆自2Q21高點持續下降，供應鏈問題出現緩解。40呎貨櫃費率自3Q21高點下降，塞港問題逐漸緩解。高盛證券則預估供應鏈問題將於1Q22開始逐步緩解。
https://www.drewry.co.uk/supply-chain-advisors/supply-chain-expertise/world-container-index-assessed-by-drewry
資料來源: Goldman Sachs, 2021/10/2
預期2022年通膨可控、FED升息3次
通膨問題是多數經理人最擔心的風險，美國11月CPI 年增率高達6.8%，為近40年最大增幅 ，而物價上漲已不侷限於疫情相關項目，扣除變動頻繁、波動較大的品項後，物價增速也近30年新高，嚴重影響拜登政府的支持度。
資料來源: https://fred.stlouisfed.org，2021/11
FED官員論述轉趨鷹派，12月會議點陣圖顯示官員預期(中位數) 2022 年將升息 3 次， 2023 年升息 3 次，2024 年再升息 2 次。期貨市場預估2022年底前FED升息3次，6月前可能升息1~2次，最早3月份就有可能開始升息。五年期抗通膨債券的中長期通膨預期由高點3.2%降至2.7%，顯示升息預期上升之後，市場對於通膨的預期大幅下降，通膨預期受到控制。
雖然短期通膨數據走高，但FED關注的5年後的通膨率還在2.22%，接近歷史平均，FED的CIE(Common Inflation Expectation) 長期通膨預期指標2.78%亦未失控，隨基期墊高、供應鏈問題逐步緩解，預期2022年通膨可控，高盛則預期2022年底核心PCE年增率可以降至2.3%。
中國景氣放緩、疫情擔憂及高基期，部分原物料走勢技術面已有做頭跡象。
企業獲利增速放緩至+5~10%，升息前後股市評價難大幅提升，但仍優於債市
2022年企業獲利增速由高速轉為溫和，年增率回歸到5~10%的一般水準，增速遠低於2021年。本益比的部分，以過去升息循環開始點前後六個月來比較，美股本益比在這段期間大多處於區間偏向下，較難有大幅提升的機會。假設本益比維持不變，那麼2022年股市增幅約當於獲利增幅，約莫5~10%的報酬。
這個數字雖比不上過去兩年的漲幅，但是在目前負實質利率的環境下，股市還是比債市來的好，以目前企業偏高的獲利水準來看，企業都還有能力吸收物價的衝擊。如果不願意投資負名目利率(歐日債市)、負實質利率(多數國家)的債市，在沒有其他更好替代方案(There Is No Alternative, TINA ?)之下，股市仍為相對較佳選擇。
資料來源: Thomson Reuters
Source: Goldman Sachs Global Investment Research
股市修正風險持續積累
全球金融危機以後，逢低買入策略一直有很高的勝率，在資金和低接買盤的保護之下，美股指數從2020/11~2021/12年很少有超過5%的修正，股市拉回即是買點的自我增強仍在持續。
Source: Goldman Sachs Global Investment Research
2020以來投資大眾參與股市的比例激增，然而根據統計，2021年企業內部人士出售了635億美元股票，遠高於近五年平均水準，其中有48位高階主管的賣股金額超過2億美元。歷史經驗告訴我們，企業內部人總是比一投資人更能掌握企業合理的價位和時機。
Data Source : InsiderScore / Verity, 2021/11/30
資產配置的想法
- 操作配置仍以股票為主，但因為預期漲幅受限，因此要更注意逢低佈局 的機會。
- 已知的利多有限，但已知的利空有可能變得比預期更糟，報酬率機率分布的左尾大於右尾。
- 市場參與者預期指數空間有限，市場資金會湧向少數有亮點的產業或標的，例如電動車、鋰電池、AIoT、5G相關....，基金選股績效差異大。
- 訪談的幾位績效優異、各家旗艦台股基金經理人目前均重倉能見度最高的半導體相關類股，電子產業比重高，金融傳產比重不到10%。
- 股市拉回即是買點的自我增強仍在持續，2022年有機會在某些熱門類股看到符合LPPL泡沫模型的走勢。(2021年則是在原物料相關市場看到較多符合泡沫模型的案例)
- 景氣漸入高峰期，選股應偏好Quality因子，挑選獲利穩定、財務體質較佳的個股。
- ESG 指數2021年表現略微落後對應的主要指數(相對低配大漲的傳統能源產業，相對超配的清潔能源大幅修正整理)，2022年可望略優於主要指數。
