1957年巴菲特股東信

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發佈於巴菲特股東信

2025/04/21 更新2025/04/16 發佈閱讀 5 分鐘

資料來源:Macrotrends;灰框為1957年期間

資料來源:Macrotrends;灰框為衰退時期、橘線為EPS

1957年證券市場的綜合分析

在去年寫給合夥人的信中，我提到：我認為股市整體價格高於其內在價值，主要原因是藍籌股的估值過高。如果這個判斷正確，那麼所有股票都存在大幅下跌的風險，不論其本身是否被低估。無論如何，我相信，五年之後回過頭來看，大家都不太可能認為目前的價格算是便宜。即使出現大規模的熊市，我們的套利類（workouts）投資部分的市值也不會受到太大影響。

如果整體市場回歸至低估狀態，我們可能會將所有資金投入到低估類（general issues）股票中，甚至會借部分資金進行投資。反之，若市場持續大幅上漲，我們的策略則是逐步將低估類獲利了結，並提高套利類投資組合的比重。

以上是關於市場分析的幾句話，但我最優先考慮的並不是市場分析。無論何時，我始終將主要精力放在尋找嚴重低估的股票上。

去年，股市出現了溫和的下跌，我特別強調「溫和」這個詞。我們從新聞或與剛進入市場的人交談中，可能會有「股市跌了很多」的錯覺。但實際上，在我看來，股價的下跌幅度與企業在當前經濟環境下盈餘能力的下滑相比，實在太小了。公眾仍對藍籌股和整體經濟前景非常樂觀。我無意預測經濟或市場走向，只想提醒大家，不要誤以為市場已經大幅回檔，也不要誤以為目前市場整體處於低位。從長期投資價值的角度出發，我仍認為當前股市整體偏高。

1957年投資回顧

隨著市場下跌，投資低估股票的機會變多了。整體而言，與去年相比，我們的投資組合中，低估類所佔比重高於套利類。下面簡單說明什麼是「套利類」。套利類投資與低估類不同，獲利來源不是靠一般意義上的股價上漲，而是取決於公司進行特定活動，例如出售、併購、清算、要約收購等。在每一筆套利投資中，風險主要在於意外事件的發生導致公司未按計劃行動，而不是市場下跌或經濟惡化。1956年底，我們的低估類與套利類倉位比例為 70：30，目前則是 85：15。

去年，我們買進兩檔股票，持股比例已達到足以影響公司決策的程度。其中一檔在部分合夥人帳戶中佔比 10% 至 20%，另一檔約為 5%。這兩檔股票的投資週期大約需三到五年，但就目前判斷，風險極低，且年化報酬率相當可觀。雖然它們不屬於套利類，但這兩檔股票幾乎不受大盤影響。當然，如果市場大幅上漲，這部分投資的表現可能會落後於整體市場。

1957年績效

1957年，我們在1956年成立的三個合夥人帳戶，績效大幅領先大盤。1957年初，道瓊指數為499點，年底為435點，下跌64點。加計22點的股息後，全年虧損為42點，約等於 -8.47%。大部分基金投資股票的表現與此相當，據我所知，今年沒有任何股票型基金能取得正報酬。

我們在1956年成立的三個合夥人帳戶皆實現正報酬，按1956年淨值計算，分別為 6.2%、7.8%、與25%。你可能會注意到，前兩個帳戶與最後一個帳戶之間的報酬率差距甚大。這說明短期內「運氣」是個重要因素，尤其是在何時投入資金上。第三個帳戶是1956年最後成立的，當時市場處於相對低點，有幾檔股票特別便宜，因此我用那筆資金大幅買進它們。而前兩個帳戶因已大量投入，僅能小比例購入這些股票。

所有帳戶基本上投資於同樣的股票，持股比例差異不大。在成立初期，資金投入時間不同，市場處於不同階段，因此績效會有明顯差異，但未來這些差距將逐步縮小。我的目標是長期每年擊敗市場指數 10%，以此標準來看，這三個帳戶的1957年表現可說相當不錯。

1957年中，我又新成立了兩個合夥人帳戶。在1957年下半年，這兩個帳戶的績效與指數差不多，約下跌 12%。這兩個帳戶的投資組合將逐漸與1956年帳戶同步，未來績效差距將進一步收斂。

績效解讀

1957年，我們的績效高於市場平均，部分原因是多數股票表現普遍不佳。我們在熊市的表現通常優於牛市。今年我們表現良好，但在這種年份，本來就應該跑贏市場。

我可以肯定地說，與1956年底相比，1957年底我們的投資組合價值更高。一是股價普遍較低，二是我們有更多時間去收集嚴重低估的股票。要收集這種股票，需要耐心。我之前提到，那檔占比高達10%至20%的股票，我計畫將其配至所有帳戶的 20% 倉位，但這不可能一蹴可幾。毫無疑問，無論是哪一檔股票，我們最希望看到的都是股價持平或下跌，而非上漲。正因如此，我們的投資組合中，總有一部分處於「沉寂期」。這樣的策略需要耐心，但長期來看能帶來最豐厚的報酬。

這封信我儘可能談到你可能關心的所有話題，盡量在不深入討論個股的前提下，闡述我們的理念。如果你對我們的投資活動有任何問題，歡迎隨時與我聯繫。

沃倫．巴菲特

1958年2月

在思考當經濟下行時，