用 NPV 看見下一波臨床催化劑與併購焦點
2026 年對全球新藥產業來說，是一個很特別的時間點：一方面，減重與代謝藥物持續把資本市場的「天花板想像」往上推；另一方面，專利懸崖與監管不確定性又把大藥廠推向更積極、也更挑剔的資產配置。當「科學突破」不再足以單獨定義一個資產的地位，市場會回到更務實的問題：哪一條管線最可能在可預期的時間內，轉成可持續的現金流？
這也是為什麼「淨現值（NPV, Net Present Value）」會重新變得重要。NPV 的核心不是把研發浪漫化，而是用一個財務框架，去折現未來銷售、成功機率、開發成本與時間，讓不同治療領域、不同階段的資產能被放在同一個尺度上比較。Evaluate Omnium 依據共識銷售預測計算 NPV，並整理出 2026 年最受關注的一批高價值研發資產。更值得玩味的是：榜單前十名裡，代謝與肥胖相關資產占了絕對多數，顯示資本與大藥廠的「確定性偏好」已經非常明確——能在真實世界擴大人群、拉長用藥週期、支撐供應鏈放量的資產，才是這一輪週期的主角。
以下依 NPV 排名逐一拆解。
1) Retatrutide（NPV：288 億美元，Eli Lilly）
Retatrutide 是 GLP-1/GIP/Glucagon 三靶點同分子激動劑，定位很清楚：在「體重下降幅度」這個最直覺、也最容易改寫市場格局的指標上，去挑戰同類最佳的天花板。Evaluate 將其列為 NPV 榜首，並點名 2026 年將有 Phase 3 讀數，是這個資產最關鍵的估值觸發器。
早期臨床已經給過市場強烈訊號：在肥胖族群的中期試驗中，高劑量組在 24 週出現約 17%–18% 等級的體重下降幅度，遠高於安慰劑。
但真正的問題在後期才會變尖銳：三靶點設計能否在更長時間、更多人群下維持療效曲線？耐受性與停藥率能否被劑量遞增策略有效管理？以及最現實的——產能與供應鏈能不能跟上需求。對 BD 與投資端而言，Retatrutide 的價值不只在「更強」，更在於它一旦成功，會把整個品類的定價與市場滲透率假設往上抬，形成結構性重估。
2) Amycretin（oral & subc）（NPV：209 億美元，Novo Nordisk）
Amycretin 的設計是 GLP-1 + Amylin 受體雙路徑同分子激動劑，並同時推進口服（daily）與皮下（subcutaneous）兩種劑型。Evaluate 明確指出：其 Phase 3 計畫將在 2026 年啟動，這是把「早期強訊號」推向可商業化路徑的關鍵一步。
已公開資料之所以讓市場買單，在於它同時打到兩個現實痛點：
第一，減重幅度夠「有感」。Novo Nordisk 曾揭露皮下劑型在肥胖研究中出現超過 20% 等級的體重下降訊號；口服劑型在短期也看到雙位數體重下降。
第二，劑型策略更貼近真實世界分層：不是每個人都願意、也不是每個支付系統都能長期支持注射。口服與注射並行，本質上是在擴大可觸達人群與留存可能性。
3) MariTide（NPV：183 億美元，Amgen）
MariTide（AMG 133）在機制上採 GLP-1 agonism + GIP antagonism 的組合思路，並透過工程化設計追求更長作用時間。Evaluate 指出其 Phase 3「Maritime」計畫已在推進中。
它的商業想像力，來自「給藥頻率」與「療效曲線」兩件事同時成立：公開的中期資料中，部分族群在 52 週仍可看到接近 20% 等級的體重下降，且曲線尚未明顯平台。
當然，這條路線也不避諱現實問題：胃腸道不良反應、尤其嘔吐等耐受性議題，在後期試驗如何被劑量策略與病人管理消化，會直接決定它能不能把「月給藥」轉成真實世界的留存優勢。
4) Milvexian（NPV：117 億美元，Bristol Myers Squibb / Johnson & Johnson）
Milvexian 是口服 Factor XIa 抑制劑，市場願意給高 NPV 的原因很直白：如果能在抗栓療效不打折的前提下，顯著降低嚴重出血風險，房顫與卒中二級預防就是超大、超長期的用藥市場。Evaluate 指向 2026 年將有房顫與卒中預防的 Phase 3 讀數。
目前關鍵樞紐在兩大 Phase 3 計畫（如 Librexia AF、Librexia STROKE 等）對臨床事件與安全性的交代方式。
對 BD 來說，這是一種典型「一旦成功就能重寫標準治療」的資產：它不一定靠最炫的科學，而是靠最硬的臨床終點，去改寫處方行為與支付模型。
5) IMVT-1402（NPV：98 億美元，Immunovant / Roivant）
IMVT-1402 是 anti-FcRn monoclonal antibody，核心價值在「可擴展」。FcRn 路線的臨床可行性已被多個疾病驗證，市場在意的是：新一代分子能否在 IgG 降幅、給藥便利性與長期安全性之間，做出更好的產品化平衡。Evaluate 也點名其自 2026 年起將有 Phase 2 與關鍵性資料陸續釋出。
Roivant/Immunovant 先前已把資源策略性地從舊分子轉向 IMVT-1402，反映公司對其「下一代輪廓」的押注。
從商業角度看，FcRn 賽道真正的競爭不是「能不能做」，而是「能不能做成平台型產品線」：多適應症擴張、長期用藥留存、以及與支付方談判的組合拳，會決定估值能否兌現。
6) APG777（NPV：97 億美元，Apogee Therapeutics）
APG777 是 long-acting anti-IL-13 monoclonal antibody。IL-13/Type 2 inflammation 是高度成熟的成藥路徑，這類資產要拿到高 NPV，靠的通常不是「靶點新」，而是「產品體驗更好」：更長半衰期、更低給藥頻率、更穩定暴露曲線，進而提高長期依從性。Evaluate 指出 2026 年預期出現 Phase 2 數據並推進 Phase 3 啟動。
Apogee 也在近期更新過其臨床與開發節奏，持續強化「長效化」差異。
對產業端而言，I&I（免疫與發炎）賽道的併購常常發生在「Phase 2 質變」那一刻：一旦有效性不輸、便利性更強，競爭就會從科學轉向市場滲透率。
7) Olpasiran（NPV：93 億美元，Amgen）
Olpasiran 是針對 Lp(a) 的 RNAi 路線資產，目標族群是 ASCVD（動脈粥狀硬化性心血管疾病）中 Lp(a) 偏高的高風險人群。Evaluate 仍把它放在前十，並註記 Phase 3 結局資料落在 2027。
它的高估值邏輯其實是「事件驅動」：Lp(a) 能否從風險標誌物，變成可被指南與支付系統採納的治療靶點，取決於結局試驗是否真的能降低心血管事件。臨床試驗資訊顯示，關鍵的 outcomes 研究正在進行中。
也因此，即便真正的 readout 不在 2026，市場仍會在 2026 年緊盯同類結局資料與監管態度，提前為「若成功將開出新市場」做定價。
8) Petrelintide（RG6849）（NPV：92 億美元，Roche / Zealand Pharma）
Petrelintide 是長效 Amylin agonist。這個靶點在 2025–2026 年快速升溫的原因很務實：在 GLP-1 時代，產業開始更重視「長期維持、耐受性、停藥率」這些真實世界決勝點，而 Amylin 被視為能補足飽足與攝食調控、並可能改善長期可持續性的關鍵拼圖。Evaluate 指出 2026 年可能看到 Phase 2 數據並啟動 Phase 3。
Roche 與 Zealand Pharma 的合作交易本身，就是一個很強的外部定價訊號：公開新聞稿揭露 upfront cash payment 為 16.5 億美元，並包含後續里程碑與共同商業化安排。
在 BD 視角下，這類交易等於宣告：肥胖市場的下一輪競爭，不只比「誰減得多」，也比「誰能讓病人願意一直用」。
9) Daraxonrasib（NPV：91 億美元，Revolution Medicines）
Daraxonrasib（RMC-6236）屬於 RAS(ON) 抑制劑策略，瞄準 RAS 驅動腫瘤。Evaluate 指出其胰臟癌 Phase 3 資料在 2026 年可望讀出。
Phase 3「RASolute 302」試驗在 ClinicalTrials.gov 與公司更新中都可查到，顯示其在既往治療後的轉移性 PDAC（胰臟導管腺癌）族群中與標準治療對照。
這個資產之所以「值錢」，不是因為胰臟癌市場規模最大，而是因為一旦在極高未滿足需求的場景證明可複製獲益，RAS 這個長期被視為最難攻的驅動通路，會被重新定義，並快速外溢到更多 RAS-addicted 癌種的佈局與交易想像。
10) Eloralintide（NPV：89 億美元，Eli Lilly）
Eloralintide 是 selective Amylin receptor agonist。Evaluate 指出其 Phase 3 計畫將在 2026 年展開。
它之所以能進前十，靠的是一組「很能被市場理解」的臨床訊號：Lilly 在 2025 年 11 月公布其 Phase 2 研究，48 週體重下降在不同劑量下約落在 9.5% 到 20.1% 的區間，並強調耐受性特徵；Reuters 也報導 Lilly 將推進後期試驗。
在產品策略上，Eloralintide 也代表一種產業趨勢：把 Amylin 做成可與 incretin 類資產互補、甚至形成聯用與序貫治療的組合拳，目的就是在真實世界把「長期留存」做出來。
這張 NPV 榜單真正透露的三個訊號
**第一，代謝藥物已從「單一品類」變成「平台戰爭」。**GLP-1 不再只是 GLP-1；三靶點、Amylin、長效化、口服化、固定劑量複方，全部都在把市場切得更細，讓不同人群用不同產品路徑進來。
**第二，2026 的價值觸發器高度集中在 Phase 3。**榜單裡多個資產被直接標註「2026 年 Phase 3 data」或「2026 年啟動 Phase 3」。這意味著 2026 年的交易與估值波動，會非常事件驅動：讀數好，估值重估；讀數差，資源快速撤退。
**第三，BD 的定價會更偏向「可放量能力」，而不是只買科學。**從 Petrelintide 的交易結構到 Retatrutide 的供應鏈挑戰，市場正在用更嚴格的眼光問同一件事：你不只要有效，你還要能被長期使用、能被支付、能被供應鏈承接。
參考資料：
- 各公司官網＆公開資料
- 2026 Preview.Evaluate.21.01.2026.
