【美國牛棚】從庫存和產能週期看美國衰退與盈利壓力

美股二季度業績沒有擔心的那麼差，但疲態已現。往前看，去庫存階段增長仍將下行，但非去產能週期降低了深度衰退概率。從需求、產能，庫存、資本開支、槓桿五面相來看，發現半導體、電信服務壓力相對更大；零售和交通運輸也值得關注。

一、美股盈利所處位置：增速回落，零售、金融落後；成本抬升

二季度，標普500盈利同比6.3%（vs.一季度9.3%）。 6月中以來，市場對2022和2023年盈利分別下調5%和0.2%，使2022年和2023年EPS增速從10.6%和9.7%分別降至5.6%和9.5%。

二、庫存與產能週期：逐步進入主動去庫存，但資本開支週期並未開啟，產能利用率依然處於高位

1）主動去庫存除了抑制價格、進口需求和再投資意願外，低價銷售也會擠壓企業盈利和利潤率；2）與以往週期不同、也是較為“幸運”的地方，此次企業並沒有出現明顯的產能過剩和債務高企現象，這主要是得益於本輪資本開支週期並沒有大幅開啟。企業在資本開始上的“滯後反應”反而在突如其來的需求放緩中避免了產能過剩的尷尬境地，反而有助於保護其資產負債表，降低了去產能和去槓桿引發深度衰退的概率。

三、去庫存疊加去產能週期的經驗：以2014~2015年油價大跌對頁岩油企業的衝擊為例

去庫存（需求弱）疊加去產能（破產違約）對於盈利的傷害是巨大且持久的。 2011~2014年中油價維持高位長達3年，刺激了企業投產需求，但資產周轉率持續下行。 2014年中油價大跌給頁岩油企業造成了盈利和資產質量的雙重衝擊，破產違約也明顯增多。反觀當前，能源企業資本開支滯後，資產周轉率及槓桿率依然健康，這可能使得能源企業不至重蹈覆轍。