1 月 23 日，聯發科（2454）開盤即展現強烈企圖，股價強勢衝上 1630 元，一舉刷新歷史新高。
在這根突破的紅棒出現後，我們必須立刻將視角拉高，回看過去幾個月的軌跡。
從波段低點約 1130 元附近啟動後，這檔權值股經歷了一波快速拉升至 1400 元之上，隨即又進入了長達近一個半月的橫盤整理。
市場在這段時間充滿了雜音與觀望，然而，股價最終走向最明確的方向：向上突破。
同時，市場上冒出了許多聯發科為何漲停的原因。然而此刻，我們不該僅僅探討背後推升股價的利多是什麼，因為這絕非單純的低檔市場情緒表現，而是一段給足了市場時間思考、沈澱後的表態。面對這張剛創下歷史新高的K線圖，投資人現在要思考的一個最關鍵的問題：
過去這一個半月的盤整，究竟是為了清洗浮額，還是為了迎接下一個主升段所做的「蓄勢」？
一、拆解核心：這波上漲到底「漲題材」，還是「漲結構」？
在聯發科股價站上 1630 元後，放眼望去，市場出現最多的聲音： 「是因為 AI 嗎？是因為拿到 Google 訂單嗎？是不是又是下一個炒作題材？」
如果只看這些新聞標題，投資人會沒有辦法切確的看清楚這家公司正在發生的本質變化。
我一個多月前發布了四篇深度文章追蹤聯發科，從財報數據、質化研究、產業定位、及估值分析作深度解析，花了這麼多篇幅介紹聯發科，並非因為只看到單一利多，而是看見它的營運基底模式已改變。那個過去只能看天吃飯的「手機晶片廠」，已經在蛻變中。
★聯發科深度解析文系列：
【聯發科系列一】股價飆漲 26%，股價是炒作 TPU 題材，還是獲利結構大升級？
【聯發科系列二】題材豐滿，獲利卻骨感？深度檢視聯發科的「現在進行式」
【聯發科系列三】撕掉手機晶片廠舊標籤：深度解構 AI 轉型大戰略、護城河、結構風險
（一）過去的定位：為什麼以前聯發科的本益比「漲不動」？
這不是聯發科第一次被看好。
回顧過去十年，每一波手機世代交替，聯發科每次出現的劇本都大同小異，無關乎新製程亮眼、旗艦晶片發布、搶下市佔率、營收衝高等消息。
但身為長線投資人，也必定發現了一個殘酷的事實：本益比總介於10-20區間，估值始終無法拉開。 即使 EPS 賺得再多，市場給聯發科的本益比，頭上總頂著一塊看不見的天花板。
圖片來自：財報狗
這並非是因為聯發科的技術輸人，而在既定的商業模式：
- 產品生命週期短： 消費性電子一代拳王，明年競爭力又要重來。
- 價格競爭紅海： 必須時刻提防對手殺價搶單。
- 獲利來源單一： 過去高度依賴手機市場，景氣一反轉，獲利就腰斬。
以上都是過去的模式。然而現在，市場正在醞釀新的共識。
（二）真正轉折點：從「賣晶片」到「賣關鍵能力」
這一兩年，聯發科做了一個極為關鍵的轉向：從標準品，跨入特殊應用晶片（ASIC）。
而ASIC就是這個轉折的關鍵。
這不只是多接一張訂單這麼簡單，這是商業模式的質變。 聯發科不再只是「設計好晶片等你來買」，而是進化成「運用龐大的 IP 資料庫，為特定客戶（雲端巨頭Google）量身打造運算核心」。
（三）ASIC 為什麼能讓法人願意「重新定價」？
ASIC 業務的含金量，不在於營收爆發力，而在於它具備了過去聯發科最缺乏的三種特質，這正是讓法人願意給予更高本益比的關鍵：
- 護城河深（高客製化）： 這不是通用規格，技術與專利門檻極高，不是誰都能進場比價。
- 客戶黏著度高（長週期）： 一旦進入 Google 或其他巨頭的伺服器供應鏈，合作往往是跨世代的，而非一季一換的短單。
- 獲利能見度高（穩定性）： 營收不再單純隨手機銷量劇烈波動，而是跟著巨頭的資本支出（Capex）與 AI 算力需求穩步成長。
市場買的不是單一的新聞，而是聯發科獲利品質的提升，也是股價能到 1630 元背後的底氣。
（四）估值的調整？
當 Google TPU 的消息逐步明朗，市場不再只能把它當成一則短線題材而已，更是逐步面對估值的問題： 「聯發科，還能用舊的手機股框架來估值嗎？」
如果聯發科本質已經發生了結構性的改變，那上檔空間將完全不同。
之前的深度分析，已經確認了結構改變後，接下來來探討兩個關鍵問題：
- Google TPU 專案，現在到底是「測試階段」，還是進入「量產認列」的實質爆發期？
- 如果成長結構真的改變，聯發科合理的目標價，該如何重新計算？
二、我的實戰軌跡：從「波段操作」改為「價值投資」
從聯發科 11 月底的低點急速突破，到現在站上 1630 元創下新高，這一段這幾百元的價差裡，我並沒有一路長抱，但也絕不是現在看到漲停財說看好這支股票。
回頭審視這段期間，我對聯發科的策略經歷了三階段。
這也是我想分享給讀者的觀念：面對同一檔股票，隨著價格與位階不同，以及你對公司的掌握度，策略必須隨時切換。
（一）第一階段：冷靜觀察（2025年 9-10月）
判斷邏輯：有基本面，但缺乏想像空間
去年第四季初，當聯發科股價一路下滑時，市場上的雜音很多，有人說因受大陸景氣影響未來獲利成長性，有人說這麼好的公司這樣的股價很委屈。當時我在有限的資訊下，作了一次合理股價區間的推估，我個人認為， 公司雖然有賺錢的能力，但在當時的手機獲利結構下，上檔空間有限。
儘管當時聯發科開始切入AI產業，但因營收與籌碼表現上外明顯表態，因此，當時我對聯發科的定位判別為「可以操作的標的」，但還稱不上是「具有成長性的資產」。因此，我並未將它納入我的價值投資組合，而是選擇保持冷靜觀察，等待落底。
（二）第二階段：順勢操作（2025年 11月）
判斷邏輯：動能轉強，但只做波段，不長期持有
當股價開始脫離整理區、技術面動能轉強時，我在 11/27 日以 1330 元 切入建立部位。（註：因跨年度系統資料限制，此處直接以文字紀錄當時進場點）。
那一段操作的核心心法只有六個字：「順勢，但不戀戰」。 當時我看見的是籌碼與情緒的機會，所以我參與上漲，但隨時準備在過熱時減碼。我不期待一次吃完整段魚身，因為當時我的判斷是：「基本面正在變好，但結構轉型尚未完成，還不能掉以輕心。」
（三）第三階段：確認轉折，重新買回（2025年 12月 - 至今）
判斷邏輯：基本面數據跟上，跌回「價值區」就是買點
真正的轉折發生在 12 月中。那時我花了一個週末的時間，重新對聯發科進行了深度的估值模型推演，並計算出在「樂觀、中性、保守」三種情境下的合理價格。
隨後股價經歷了一波回檔盤整，落回了我計算的「合理估值區」。而在這段股價盤整期間，我自己觀察到了兩個關鍵訊號：
- 營收結構的驗證： 成長線索開始浮現（12月營收 YOY 達 23%）。
- 市場情緒的背離： 股價下跌更多是來自法人換手的籌碼亂流，而非基本面惡化。
這一次，我不再是為了「賺價差」而買，而是為了「價值」而買。 當價格回到價值區間，且成長邏輯確立，我就重新建立部位，並一路堅定持有至今。
為避免版面雜亂，請呈現此段期間聯發科的進出紀錄
（四）策略須具有一致性
我個人會在不同的位置，以及對產業瞭解掌握度，作不同的策略切換。每一次進場的策略可以調整，但一旦確定策略，邏輯就不能反覆。
- 當我把它定義為波段股時，我關注的是籌碼與動能。
- 當我把它定義為價值股時，我關注的是估值，只要價格在合理區間內，我就無視股價震盪。
若用波段進場，之後若遇停損點，絕不讓自己「用做波段的心情進場，被套牢了才安慰自己是做價值投資」。
而現在股價來到了 1630 元的歷史大關。這是主力拉高出貨的高點？還是主升段才剛要開始的新起點？
手中有持股的投資者，現在該加碼還是減碼？
空手的人，還能存股嗎？還是只能做短線？
接下來的內容，我們將進行以下的分析與拆解：
- 【去題材化】 拆解 Google TPU 專案的真實含金量。
- 【重新估值】 三種情境（樂觀、中性、保守）下的目標價重新推演。
- 【策略擬定】 針對目前的股價，分別就價值投資、及波段操作，給出具體的應對方式。
三、拆解 Google TPU 現況：從「題材炒作」走向「業績能見度」
過去市場對 Google TPU 的討論往往停留在「聯發科有沒有接到單？」的問題。身為長線投資人，我們必須往更深一層探討，TPU對於 Google 而言是什麼定位？
