【個股分析】全球第三大汽車窗簾廠 - 皇田(9951)，在電動車持續成長的必然趨勢下，全景式天窗正是皇田的機會

公司簡介

汽車為什麼要裝窗簾?

現今汽車窗簾主要往高遮蔽率、電力驅動方向發展，可安裝於汽車側窗、三角窗、後擋風玻璃、天窗等處。

近幾年來，全景式天窗應用相當普及，甚至如特斯拉（Tesla）Model 3、Lucid Air等電動車。隨著電動車的普及，全景式天窗的需求也隨之增加，因為電動車更注重舒適性和豪華感，而全景式天窗可以為車輛提供更多自然光線和空氣流通。除了引領了全玻璃車頂的設計風潮，更造就別具未來感的流線外觀，並隨著科技的不斷發展，一些高端全景式天窗產品還具備自動開關、智能遮陽等功能，進一步提高了使用體驗，可以預見，全景式天窗將會成為未來汽車設計中的主流趨勢之一。

相對的，乘客或車內配件受到陽光照射的範圍更大，遮陽簾需求將趁勢看漲。

營業比重

皇田幾乎百分百是汽車窗簾，剩下不到1%的則是庭園工具的割草機(我知道這個非常跳TONE)，因此我會針對汽車窗簾來解析公司。(公司都是稱為捲簾，但我改用窗簾來寫，比較符合大眾的認知)

我們只知道產品是汽車窗簾對我們投資不是很有幫助，因為汽車窗簾可以分成好幾個部分，因此，我把汽車窗簾應用於何處分了出來，更能夠針對個別位置去思考，尤其是天窗部分。

由下圖可見，公司以生產天窗系統產品佔比最大，那我們前面提到了什麼? 沒錯，就是全景式天窗。

營業據點

因為客戶遍及全球，皇田在歐洲、美國、韓國都設有營運中心，以及為配合德系車廠要求，皇田於2015年前往墨西哥萊昂（Leon）設廠、2017年量產，2019年皇田墨西哥廠在產量提升下轉虧為盈，皇田現今全球製造據點有3處，除了台灣、墨西哥，還包括中國昆山廠。

動態價值

獲利面

EPS

我們單看這張圖一定會覺得皇田是一間獲利持續衰退的公司。

1. 我們再來看時間，公司的衰退是從疫情爆發的2020年開始衰退，然後後面的故事大家應該都知道了，就是缺車用晶片導致整個供應鏈長短料問題，這時候專做汽車窗簾的皇田一定不好。
2. 這時候我們要想的是，這些影響公司獲利的外在因素(疫情、供應鏈)逐漸都消失後，現在還有可能更差了嗎?

三率

再從三率來看，其實公司營運上非常穩定，這也跟產業特性有關，因為汽車窗簾屬於非常利基型市場，不但產業技術冷門且門檻高，需協同車廠進行新車型設計與開發，長期ODM的合作關係，在汽車供應鏈中，是非常不易更換的領域，毛利率自然非常穩定。

1. 2022年主要受到中國封城影響，3月底上海港就封港了，再加上產品組合所致，比較成熟且毛利率較低的遮物廉需求比較多，種種原因導致2022年的Q1、Q2、Q3毛利率低於25%。
2. 但是1Q23已經恢復到正常的毛利率水準的26.4%，因此可以期待今年毛利率會有一定程度的提高。

ROE杜邦分析

再從ROE杜邦分析來看，公司2018、2019年的ROE會那麼高是因為高權益乘數，2015年前往墨西哥設廠關係，2016、2017年提高借款所致。

而2020年才是我覺得理想的狀態，低權益乘數、高淨利率造成的高ROE，而我認為今年則是有機會逼近ROE15%

財務面

資產與負債

「現金」、「應收帳款、票據」、「存貨」、「不動產、廠房及設備」、「使用權資產」、「預付款項」共計92%，這部分主要用來判斷公司資產是否運用在本業居多，92%算是非常專注於本業中，用心於本業的公司才值得投資。

負債的部分，直接看短期借款跟流動負債即可，短期借款不多的話就不用特別擔心，流動負債則是遠低於流動資產，這部分也不用擔心公司短期可能資金週轉不靈的問題。

經營能力

1. 可以透過週轉天數來清楚知道公司經營的穩定性，看的出來各項週轉天數都非常穩定。
2. 也可以直接看現金轉換循環(也就是現金週轉天數)，代表公司從買原物料、銷售、收款，最後到付款的整個循環天數，公司很穩定在60-80天內。

償債能力

速動比只有2018年低於100%，其餘都有超過，有越來越高且穩定的趨勢，再加上負債比持續減少，償債能力是不用擔心的。

自由現金流

1. 汽車窗簾算是冷門且成熟的產業，除了擴廠之外，基本上資本支出不會太高，2018年的資本支出就是用於墨西哥廠。
2. 自由現金流非常穩定，公司已經連續14年正流入了 !

未來發展