【9月下雙週報】 過往降息循環輪廓觀察：近期是否將出現修正？哪些板塊受惠降息最顯著？

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焦點 1：本輪降息是否迎來修正？

尚未看過上一篇 FOMC 分析的建議先去看一下，這裡的內容會做一定程度的承接：

該文中有幾個重點：

1. 過去的數據高估了美國勞動力市場的狀態

過去三個月平均每月新增非農就業人數為 116,000，這與年初的增長速度相比明顯減緩。雖然失業率有所上升，但仍然處於4.2%的低位，所以後續勞動力市場將不再是通貨膨脹的上升來源。而委員會明白，如果降息步調過於激進，可能會使通膨復燃，而如果過慢又會過度阻礙經濟發展（衰退），所以後續 Fed 將仔細評估即將發布的數據、經濟前景的變化以及風險平衡（Step by Step）。

2. 為何這次是降息兩碼？

CNBC 的 Steve Liesman 問了一個關鍵的問題：在 7 月份 Powell 說不考慮兩碼的降息，而且上週的通貨膨脹數據也略高於預期，加上零售數據強勁，Q3 的 GDP 增長率達到 3%。所以為什麼 Fed 最終仍決定降息兩碼？市場是否應該預期未來幾個月會有更多次這種大幅降息的節奏？

對此 Powell 表示：自上次會議以來 Fed 收到了許多數據，而這些資料顯示出過去所獲得的就業報告數據可能被高估了，並且將被下調修正。所以考量到這些數據的整體，在進入禁言期後他們才得出了這樣的結論。

至於後續是否能預期有更多次這種大幅降息的節奏，Powell 則表示需要取決於經濟的發展情況。如果有必要仍可以加快降息步伐，但如果有需要，也不排除暫停降息的可能。

3. 勞動率市場會失控？Fed 是否已經落後？

《紐約時報》的 Jeanna Smialek 與《金融時報》的 Colby Smith 都對於失業率提出疑問，大意為：Fed 上調今明兩年的失業率都到至 4.4% 的水準，而環顧歷史上當失業率在相對較短的時間內大幅上升時，它通常不會僅僅停在那裡，而是會出現失控。所以是什麼讓 Fed 認為勞動力市場後續會穩定下來？

而 WSJ 的 Nick Timiraos 也詢問：剛才 Powell 提到，這次降息兩碼背後一部份的原因是因為最近勞動力市場的數據遭到大幅下修，所以需要做出追趕的行為，所以後續是否可以預期 Fed 將會繼續加快步伐？

對此 Powell 表示：目前的美國經濟狀況良好，各項數據都顯示仍在穩健增長，此外通貨膨脹也受到控制，而勞動市場處於強勁的狀態，所以 Fed 的政策目的就是要了保持這種狀態，也會持續觀察市場狀況。

另外他也強調並不認為 Fed 的步調出現落後，他認為本次的行動是及時的，反而是出自於不想落後的一次行動。在後續回應 Yahoo Finance 的 Jennifer Schonberger 時， 也補充：目前經濟增長保持在穩定的水平，通膨順利在下降，勞動市場仍然保持在非常穩健的水平。所以不認為會有任何衰退的風險。

4. 不會再回到過去的低利率時代

Powell 表示認為未來應該不會回到過去的零利率時代，且中性利率現在可能會顯著高於那時的水平，不過據體會到多高？仍需要視後續狀況觀察。

而對於失業率上升，Powell 後續也有做一個補充，便是本次的失業率上升，一部份原因來自於供給端，也就是美國邊界上有相當大的勞動率流入，而非需求端（職位）快速下滑所致。

5. 住房的結構性問題為通膨隱憂

Powell 表示目前住房為通膨的隱憂：雖然目前市場的租金正在如預期的以相對較低的水平上升，但租約到期後租金並沒有像預期的那樣大幅下降。所以住房的通膨的下滑可能會比預期的更慢，但整體的下降趨勢仍然是明確的，且 Core PCE 的其他組成部分表現良好。

而住房市場的問題來自於供給端，這些屋主過去透過低利率鎖在非常低的抵押貸款利率，而因為重新貸款的成本會很高，所以他們不願意出售自己的房子，導致交易量處於凍結狀態。不過預期後續隨著利率下降，交易量會逐漸恢復。

而目前真正的問題在於，現在美國市場有過多的需求但住房的供給非常不足，因此這會是挑戰，而這樣的供需失衡問題無法透過 Fed 的政策插手，而是需要市場和政府共同解決。

小結

總結來說，我認同 Powell 所要表達的目前的美國經濟狀況良好，短時間看不到衰退可能的立論，也對於這樣的快速轉向，在政策上不想落後的行動給予正面的評價，而市場對此的短期反應也給予正向的回應。

不過另一個問題是，若 2024 年預期失業率來到 4.4％，2025 年末過了整整一年仍能控制在 4.4％ 嗎？要知道現在雖然處於金髮女孩經濟，是一個穩定擴張的狀態，不過環顧歷史上這個時期其實難以長期維持，原因在於這個狀態講求的是「剛剛好」。

就像是開車時來到一個非常好的速度，講求的是油門的踩踏（擴張政策），或是必要時煞車的力道（貨幣緊縮）都要恰如其分，多一分太多，少一分又不行，但世界上太多的不確定性，經濟又過於宏觀，太多無法控制的因素，所以時間一久，這種「剛剛好」的狀態就會偏往某一邊。

而後續無論是偏向通膨復燃，或是政策的落後導致陷入衰退，隨著時序發展邁入 2025H2，其實過去都有提到相關的劇本，所以對於較為長期的經濟狀態這裡我給一個保守的觀點，仍需要持續觀察。

現在回到本文：

本月我們正式開啟了本輪的降息循環，承上篇 FOMC 分析所說，如果回顧歷史上幾次降息循環，其中 2001 年與 2007 年兩次降息，前者因為科技泡沫與 911 恐攻而大幅降息降息，後者則是金融危機前的衰退前降息，這兩次降息後都出現大幅修正。

而結果較為正面的兩次降息為 2019 年在經濟擴張期的預期性降息，以及 2020 年 3 月為了應對疫情而緊急降息，這兩次後續半年間市場都以上漲回應，所以降息是否會出現大幅修正，我認為要端看後續是否有衰退風險。（我覺得 2020 年算非戰之罪，很難做參考案例，一來那是突發性的流行疾病，衰退原因無關經濟，二來當時如果只有降息沒有 QE，我覺得也很難拯救，所以該次大漲無限 QE 的重要性高上許多）

承上篇 FOMC 分析所說，總體而言我認同 Powell 所要表達的目前的美國經濟狀況良好，短時間看不到衰退可能的立論，也對於這樣的快速轉向，在政策上不想落後的行動給予正面的評價，所以不僅市場本次的快速反應以收漲回應，而既然暫時沒有衰退的問題，所以我也對市場短中期的表現以正向看待。