美股個股分析-歷史悠久的氫燃料電池領頭羊- Plug Power(NASDAQ:PLUG)

如同勳仔之前介紹過的生質能源廠商GEVO(文章連結)，今天要介紹的這檔美股，同樣是一檔拜登綠能計畫下的概念股，它就是歷史悠久的氫燃料電池領導廠商，Plug Power

Plug Power Inc. (後面簡稱PLUG)成立於1997年，總部設立在紐約，公司主要的業務就是從事綠色能源-氫燃料電池系統以及其相關周邊服務及基礎設施的設計以及製造。雖然公司成立至今，幾乎沒有賺錢，不過公司仍然在2002年成功公開上市。

目前Plug的有下列幾項主要的產品跟業務:

GenDrive就是Plug的主要核心產品，也就是我們常聽到的氫燃料電池。氫燃料電池有很多種實現的方式，而Plug採用的是基於一種質子交換模的技術。

首先，灌入的氫氣的流過交換模之後，電子跟質子會被分離，電子透過電極流到交換模的另一側，形成電流，而穿過交換模的氫氣質子則跟從另外一側灌入的氧氣做反應，形成H2O的水，同樣氧氣也會釋放出電子形成電流，藉由這樣的交互作用，可以產生電跟水。

電就是我們主要希望得到的主產物，而作用完畢的副產物是完全不會產生溫室效應而且乾淨的水，因此這樣的電力提供方式，被視為綠能的一種。

而這個GenDrive的氫燃料電池，目前主要的應用是用在一些物料搬運的機器上，像是倉儲或是物流管理所需要用到的堆高機等等的搬運工具，而這樣搬運設備採用氫燃料電池可以得到較長的工作時間以及較短的充電時間，因此可以提升這類型大型物流或倉儲業者的搬運效率。

而氫燃料電池除了用在貨物搬運的應用上，因為氫燃料電池對應相對傳統電池或是電力供應方式有著較高的穩定性，而且無懼非常嚴苛的氣候條件，尤其在非常低溫的環境下，傳統電池可能無法正常使用，而氫燃料電池卻可以正常的工作。

再加上模組化的設計，非常適合拿來當作一些大型設施的備用電源，像是資料中心或是一些大型基礎設施。因此因應這樣的備用電源市場需求，Plug推出GenSure的產品來攻這塊市場。

而氫燃料電池的充氫跟運送設施的解決方案對於使用氫燃料電池的廠商來說也是非常重要的，當然這部分的基礎設施Plug也是會協助建置的，這類型的基礎設施服務就是所謂的GenFuel。

而氫燃料電池以及相關充氫設施的保固以及維修保養等等的售後服務部分，Plug同樣都已經考慮到了，因此推出的GenCare服務，主要就是提供其氫燃料電池系統的整體維修保養的售後服務。

這個名字應該很熟悉，沒錯就是我們常聽到的Turnkey solution，顧名思義，上述從氫燃料電池模組的採購到相關基礎設施的建置，再到整體系統的維修保養等等的保固服務，上述所有提到的服務涵蓋GenKey這個服務底下，一條龍式的完成客戶端所有的需求。

Plug除了是氫燃料電池的專家之外，其也成功研發出可以適用於電動運輸車所使用的燃料電池引擎，並且在2017年開始量產出貨。

Plug所研發出的ProGen燃料電池引擎，從低負載的無人機，到中負載的電動房車，甚或是在高負載的大型卡車上都能夠使用，應用的範圍十分廣泛。

目前在氫燃料電池領域，PLUG可以算是領頭羊的角色，尤其在物流倉儲的行業中，PLUG更是跟幾家零售行業巨擘已經合作多年或是已經簽訂長約，包含Walmart，Amazon還有Home Depot等等，都已經大量使用PLUG的氫燃料電池的相關解決方案。

而目前PLUG的主要市場還是集中在美國，雖然已經攻入前幾大的零售巨擘，不過要能替公司擴大營收跟獲利來源，借由美國市場的經驗，擴展到歐亞就是一個不錯的方向。

也因此近期PLUG在歐洲的佈局分別跟法國的Renault集團還有葡萄牙跟西班牙的ACCIONA簽訂合作計畫，而在亞洲的部分則是跟南韓的SK集團合作，準備擴展氫燃料電池技術到歐亞，替公司未來的成長動能做提前佈局。

其中值得一提的是，為了深化雙方合作的層面，SK集團更是挹注了16億美金來取得PLUG10%的股權，後續PLUG在亞洲市場的開拓，值得投資人持續關注。

拜登上任之後美國重回巴黎氣候協定，讓世界各國對於2050年達到溫室氣體零排放的目標更加積極推動。

相信最近有耳聞有一些車廠想要跟歐盟協商，延緩實施如此嚴格的碳排放標準，因為以目前傳統燃油的內燃機引擎來說，要達到歐盟訂定的嚴格標準，無論是難度跟成本都是可觀的。

不過看起來歐盟仍舊鐵了心要繼續維持這樣的降低碳排計畫，這也讓最近世界各國的電動車車廠如雨後春筍般跑出來。其中最為知名的就是特斯拉。

不過事實上，我們常聽到特斯拉車主在抱怨，超充站人滿為患，因為不用超充站，充電時間實在有點久。另外國外的特斯拉車主可能也常常遇到在冰天雪地的環境下行駛，會發現電池續航力大幅下降。而前述兩項常見的問題，卻剛剛好是採用氫燃料電池的電動車的優勢所在。

為了達到2050年零碳排的目標，世界主要經濟體幾乎都在加速綠能交通工具的普及率，而身為綠能一分子的氫燃料電池當然也不例外。

根據車輛中心的研究報告，從下列圖表我們可以看到，在未來的十年內，世界主要經濟體對於氫燃料電池跟相關的基礎建設普及率都設有遠大的目標。當然這部分只是各國的政策方針，實際上的發展還是取決於氫燃料電池的單位成本是否能夠降低到接近其他替代的綠色能源，不過從下表可以看到，至少氫燃料電池都還是納入各國為實現2050年零碳排目標，所重點發展的產業鏈跟基礎建設，這點對於最早將氫燃料電池商用地PLUG來說，絕對是未來發展的利多。

做為最早將氫燃料電池商用化的少數幾家廠商之一，PLUG在整個氫燃料電池系統的完整度已經非常高，相關的產業生態體系也已經串聯，某種程度上已經佔有市場的先機，這部分可以視為第一道護城河。

因為PLUG是少數有能力一條龍式承接所有從電池跟對應的發動機生產，再到能源運輸以及營運的維修保養等等所有的業務，這讓潛在客戶可以省去不少麻煩，而PLUG則可以從這些統包的業務中，尋求降低成本的機會，達成雙贏的局面。

過往對於這種系統的安全跟穩定性，當然還有運輸等等都會有的疑慮，隨著美國前幾大的物流業者紛紛採用PLUG的解決方案，或多或少都可以幫PLUG做個背書，減低不少的擔憂跟疑慮。

畢竟這些零售業巨擘，只要物流倉儲的運輸系統出問題，影響的營收就會非常可觀，因此由這幾家零售巨擘客戶的名聲，去拓展歐亞的業務，在知名度跟名聲上都能夠豎起一定的優勢，這部分是我覺得PLUG第二道的護城河。

首先先來看最新一季(2021Q1)的營收狀況。營收部分，我們可以看到YoY有大幅度的成長，而成長的來源主要還是在於燃料電池系統跟相關設施的銷售量有顯著提升。

不過雖然營收的確大幅增加，不過成本卻也大幅上升，兩兩相互折底的狀況下，淨損實際上是擴大的。

資產負債表的部分，最大的亮點就是手上有非常充足的現金，所以負債比非常低只有15%，流動比更不用說，流動資產因為擁有大量現金的關係，高於流動負債的65倍左右，基本上短期都不用擔心這家的財務狀況。

不過我們可以看到在股東權益的部分，如同前面所說，PLUG在過去24年來，幾乎都沒有成功實現過盈利，也因此累積的虧損也很可觀。

雖然靠著引進額外的資本投資，取得充沛的營業現金，未來可以持續其全球的擴展計畫，但是相對來說，股本也相對膨脹了許多，這點在未來PLUG真的能開始實現獲利之後，也會稀釋掉每股的獲利，這部分是好是壞，就交給投資人來抉擇了。

至於現金流的部分，營業現金流一如往常，一樣是淨流出，而且目前隨著出貨的量增加，營業現金流的淨流出反而是擴大，某種程度上，反映的是目前PLUG的成本結構是有點問題的。

而從財務現金流跟投資現金流可以看到，如同前面所說，PLUG近期從成本市場取得大量現金，除了保留給後續拓展歐亞市場所用，PLUG也將一部分資金進行額外的投資，這部分著眼的可能是財務上的操作跟分散風險的考量，不過整體投資的現金流出佔比當前持有的現金還是一個比較小的比例。

PLUG這家公司，成立已經很長的時間，最近因為拜登政府的綠能政策再加上各國對於降低碳排的相關措施越來越多，又成功吸引到投資人的目光，股價在前一陣子有著顯著的漲幅。

不過如同前面提到，PLUG目前還未有能力證實自己擁有能夠盈利的商業模式（雖然公司喊出2024年營收要做到17億美金然後營業利益要達到兩億美金的宏願）。

再加上PLUG在前幾個月前修正過去幾年的的財報，導致公司帳面上的虧損擴大，雖然不影響現金部位，不過還是讓當時的股價快速崩跌。而那些因為財報修導致的股價下跌，蒙受損失的投資人也正集結發起對PLUG的訴訟，這部分對未來PLUG會是一個不確定的因子。

另外公司CEO在前陣子股價飆漲的時候出脫部分股票，這對投資人來說也都是一個不太好的現象。

上述幾點對於重視公司跟管理階層聲譽的投資人來說，事實上已經被大大扣分，再加上PLUG至今的商業模式似乎都還沒看到盈利的可能，因此對於價值投資人來說，PLUG短時間不會是一個好標的，應該還有許多更好的公司可以挖掘。

不過對於那些追求成長股的投資人來說，拜登政府通過的基建法案，對於美國的綠能產業無疑是一劑強心針。另外PLUG此時積極擴大應用領域的範圍，像是從原本物流搬運工具的市場跨足到一些資料中心的電源供應等等，都確確實實可以擴大本來的TAM(Total Addressable Market)。

另外加深跟歐亞策略夥伴的合作關係，更是在地域上也尋求擴展，雙管齊下替未來業績的快速成長做準備。當然也是會有人質疑，PLUG過往也是常常跨國尋找戰略夥伴，像是前幾年也跟中國廠商合作，不過後續還是雷聲大雨點小，也無法有效持續推升公司的業績。

不過時空背景已經有點不一樣了，隨著巴黎氣候協定的2050年目標時間已經所剩無幾，各國近一兩年對於碳排的法規限制越來越嚴格了，這也是為什麼最近電動車相關產業蓬勃發展，而氫燃料電池存在者熱效率最高，再加上能夠在極端氣候保持正常工作還有充電快速的優勢，都讓其在各項綠能交通工具的方案上佔有一定的優勢，如果在未來能持續降低單位成本，成長的潛力還是可以期待的。