本文係分享個人對該公司財務狀況的理解，相關部分涉及主觀判斷，且並無股票勸誘之意，投資人應審慎考量自身財務狀況與投資風險，投資前請務必審慎判斷並自行承擔財務責任。
公司簡介
可成科技股份有限公司(以下簡稱「可成」)原本以生產鋁合金壓鑄件為主，而後成功研發鎂合金壓鑄技術，90年代與台灣筆電品牌大廠合作開發筆電鎂合金壓鑄件，是智慧型手機、高階筆電一體成型機殼領導廠商，同時也是少數在台灣具備3C產品金屬件量產能力廠商。(以上內容取自可成官網)
盈餘是否穩定?
- 由圖1可看出，可成的利潤率與盈餘在2019年發生了嚴重的衰退，毛利率由2018年的40.48%下降為24.3%，每股盈餘由2018年的36.31元下降為14.63元。
- 衰退原因在於消費性電子大量商品化，壓縮了獲利空間(註1)；品牌客戶向上游供應鏈砍價；手機市場競爭激烈等。
- 有鑑於手機機殼的利潤驟降，可成於2020年8月18日簽訂處分泰州廠的協議，將泰州廠售予大陸手機玻璃大廠藍思科技。處分泰州廠的淨利益為22,966,824千元(約為229.66億元)(註2)，因此2020年的每股盈餘得以上升至27.65元，多半仍歸因於當年度處分了泰州廠。
- 2021年的毛利率則因為割捨掉了利潤率較不佳的手機機殼業務，使得整體的毛利率得以上升至33.02%，但也因為出售了泰州廠，使得全年營收腰斬，衰退了50.19%，因此可發現，可成從2019年開始獲利能力已不如以往。
資產負債表是否健全?
資產負債表狀況象徵著企業的體質，其中觀察負債對淨值比率，可以粗略判斷企業的財務結構好壞，可成近5年合併報表的負債對淨值比率約在60幾%，並不算高，且2022Q1更降為55.88%，其體質應尚稱穩健。不過我們還是進一步了解負債的組成成分，看其中的付息負債有多少。
杜邦方程式分析
杜邦方程式的內涵為：股東權益報酬率(ROE)=稅後淨利率×總資產周轉率×權益乘數。
由上圖可知，可成的ROE曲線(紅線)與稅後淨利率曲線(黃線)大略一致，但可以觀察到2021年其ROE下降的幅度甚至比稅後淨利率大，是因為總資產週轉率曲線(綠線)下滑所導致，因為可成於2020年處分了泰州廠，使得營收規模腰斬，才使得總資產週轉率的數值下降。(總資產周轉率↓=營業收入↓÷平均資產)
對股東來說，現階段若不考慮公司價格，單從營運表現來看，可成不論在營收規模或是利潤率，似乎都無法為股東帶來滿意的獲利。
自由現金流量表現如何?
由圖5可知，可成近5年營業現金流量皆為正數，表示透過營運而帶來的收入確實以現金的形式流進公司。另外雖然2017、2018及2021年的每股自由現金流量為負數，但究其原因，主要係因為公司購買了大量的債券、股票與基金，性質上屬於短期投資，因此以變現性來說應較無疑慮。
上述的短期投資中，部分應該屬於策略性的入股，其餘部分則應屬於資金的短期停泊，但以2021年來看，排除掉策略性入股後，其餘的投資部位績效似乎並不好。
股利發放記錄如何?
- 由圖6可知，可成從2016年開始，每股現金股利配發金額介於10~12元之間，可以看出管理階層是採取穩定股利政策，雖然盈餘分配率沒有很高，但公司已經連續27年配發股利，因此就股利的持續性來看還是可以接受。
- 雖然2018年以前的盈餘水準很高，但也沒有因此提高股利金額，站在公司的立場考量，一來可能是沒有把握未來盈餘能夠支付更高的股利，二來則是保留部分盈餘以應付市場的競爭與波動。
- 站在股東的立場，倘若是在以前300元以上的價位介入，相對於所能收到的股利，當然沒有反映出相對的投資價值；但隨著股價持續下跌，這些股利所反映的投資價值也就慢慢浮現了。另外可成也於董事會上預告至2024年，每年預計提供股東每股約10元現金股利(惟每一年度最終現金股利配發金額仍需於當年度經由董事會與股東會決議)(註3)。
法人持股比例?
由圖7可知，近期呈現外資賣超、投信與自營商買超的情形，股價也在投信與自營商的買盤力量下微幅上升。但外資持股水位仍有約43%，仍然是未來摜壓股價的重要力量之一。
內部人股權持有情形?
由圖8可知，可成目前內部人持股比率約8.2%(2.4%+2.4%+2%+1.4%)，持股比例實在不算是很高，另外持股比例相對於前幾個年度是降低的。公司派的持股比例過低，一方面會有經營權爭奪的可能性，另一方面則會讓股東質疑管理階層與股東們的立場、利益是否一致。雖然可成董事長也曾說，公司每掉一塊錢，我們的痛與股東們是一樣的(註4)，但這若是建立在公司派持股未賣出的前提下，或許會更具說服力。
庫藏股政策與價值判斷
- 109年3月17日董事會決議買回25,000張，累計買回8,773張，本次執行成本約17.96億元。(平均買回價格約204.72元)
- 110年9月16日董事會決議買回25,000張，累計買回15,533張，本次執行成本約25.33億元。(平均買回價格約163元)
- 110年12月8日董事會決議買回25,000張，累計買回16,332張，本次執行成本約25.61億元。(平均買回價格約156.8元)
- 111年4月6日董事會決議買回25,000張，截至同年5月30日累計買回15,286張，目前執行成本約23.07億元。(平均買回價格約150.94元)。
- 由上可知，近期4次庫藏股共買回55,924張，總執行成本約為91.97億元。(17.96億25.33億+25.61億+23.07億)
- 至於為什麼可成會選擇執行庫藏股政策，而不願意提高給股東的股利呢?我猜想應該是因為提高現金股利對股價的激勵效果往往是短期的，而且往後又要付出龐大的現金股利。倘若是執行庫藏股，則更可以在一段較長的時間維持股價的穩定，此外買回後所註銷的庫藏股又可以不用支付後續的股利，以上述4次共買回庫藏股55,924張來看，後續每年又可以節省約5.59億元的股利支出(55,924張x1,000股x10元)。
- 另外可觀察到這四次的庫藏股平均每股買回價格是介於150.94到204.72元之間，可以約略對應到公司的以下兩種金額，分別是每股淨值與每股營運資金：
可成2022Q1每股淨值=215.2元。
可成2022Q1每股營運資金≒154元[每股營運資金=(流動資產-流動負債)/股數]
- 這或許表示，當股價跌破淨值時，公司方已經覺得股價被低估了，因此公司不論是基於安撫股東的立場或是避免因股價過低而有被惡意收購的擔憂，勢必都要拿出對應的行動，也就是執行庫藏股護盤。而當股價又繼續跌破每股營運資金154元後，才似乎出現止跌趨勢，因為這個價格可以說是當下將公司資產扣除負債變現後可以得到的金額，可以說是接近地板價了。
- 但要特別強調的是，股市價格走勢並不會全然理性，上述兩種價格也僅是根據「當下」的財務狀況所得出的判斷結果，至少可以讓自己對公司的價值有一個概括的區間判斷。股價走勢仍有可能會被政治、全球景氣、大盤以及公司未來的發展所影響，它是一個不斷變動的過程，因此，不能夠長期認為公司的價值會鎖定在某個特定金額。
可成未來三大耕耘方向
- 可成於2020年跨入車用零組件市場，隨著新能源車未來可望成為汽車產業中的成長動能，尋求切入機構件、內外飾件的機會。
- 看好未來智慧醫療的發展與微創醫療器材的需求，陸續透過策略性投資擴大在醫療產業的布局。
- 因應5G的發展趨勢，衍伸出的散熱問題、對機殼/機構件規格與設計上的要求，雖然為可成帶來挑戰，但也同時帶來商機。
- 短期來說，筆電及平板的機殼與機構件仍然是可成的主要營收來源；中長期而言則尋求切入非消費型電子產業，追求較高利潤份額的市場。
- 目前看來，可成的三大耕耘方向(註5)並非與其原有專業領域毫無相關，而是奠基在原有的核心技術能力上的多角化投資。
負面因素
- 營收規模縮小，獲利能力也降低。雖然處分掉泰州廠，放棄手機機殼的業務不見得是錯誤的決定，但是公司勢必因此遭遇一段營收與盈餘下降的時期，難免會衝擊投資人的信心，進而影響股價。
- 結構性轉型的不確定性與時間等待。雖然可成過往在90年代有成功由鋁合金壓鑄件轉為鎂合金壓鑄件的經驗，但本次是屬於影響層面更大的結構性轉型，是否能成功多少充滿不確定性，更重要的是需要一段長時間的發酵等待期，投資人必須思考是否願意等待與押注它能轉型成功。
正面因素
- 以當下的財務數據來看，價格算合理。如同上面所提到的目前價格位於每股營運資金至每股淨值的區間內，加上公司董事會預告至2024年每年預計配發每股10元現金股利，因此單以目前的情況來說，價格似乎不貴。
- 擁有高額流動資金與既有核心技術。在目前疫情干擾、地緣政治的影響下，可成手上握有高額流動資金與既有核心技術，至少可以作為在動盪的局勢下重新布局的籌碼。
結論
由上面對於可成財務數據的初步觀察，以及了解公司的現況與未來的發展方向後，我們大概可以知道可成現在的價格似乎並不算昂貴，但是考量公司未來發展仍具有不確定性與一段相對長的等待期，是否要將資金投入?投入多少?或是乾脆選擇其他更具確定性的標的?是值得投資人好好思考的問題。
註1：2022-06-10 財訊雙周刊 主動砍掉蘋果大單、股價重挫，可成到底在想什麼？洪水樹親曝轉型關鍵心法。
註2：109年合併財報P60。
註3：2021-04-20 工商時報 可成配息12元，預告未來三年股息10元。
註4：2022-06-10 財訊雙周刊 主動砍掉蘋果大單、股價重挫，可成到底在想什麼？洪水樹親曝轉型關鍵心法。
註5：整理自可成110年股東會年報。
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