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【個股分析】轉型有成的連接器、電源線大廠 - 良維 (6290)，從消費性電子漸漸轉型至高毛利率的電動車及資料中心

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發佈於Kelvin價值投資研究室
2023/04/07閱讀時間約 21 分鐘
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隨著氣候的變遷，各國積極發展電動車，並提出具體進用燃油車的時程表，為的就是盡量減少大量的碳排放，盡早達到碳中和的最終目標。
在發展電動車的過程，基礎設施充電樁的覆蓋率必然是最基本的條件，這也代表充電樁在未來好幾年必然有著高度的成長，我們就來認識在充電樁領域已經有不小實績的良維吧 ! ! !

公司簡介

良維成立於1972年，主要產品為AC電源傳輸線組、DC訊號傳輸線組、電動車(EV)用內部配線及外部充電用的充電槍及電源線、一般電子產品用之充電器轉接頭及 Data Center或伺服器用大電力電源線組的專業製造廠商。
良維法說會

什麼是AC、DC ? (後面充電樁會提到)

AC為交流電，電流的流動方向會不斷地改變，也因如此，AC可以很容易地被轉換成其他電壓或電流形式，並且可以在長距離傳輸時保持較穩定的電壓和電流，適用於家庭用電、工業生產、長距離電力傳輸。所以全世界的電網都是使用 AC交流電的。
DC為直流電，電流的流動方向是固定的，主要用於一些需要控制電流大小和方向的場合，例如電子產品、車輛電氣系統等，最典型的應用就是電池。

營業比重

以傳統的3C電源及傳輸線為主(消費性)，其次為美系客戶的蘋果(Apple TV、HomePod mini…等高單價產品)、再來則是Data center及EV電動車，但我們可以很明顯看得出來，公司2022年致力發展Data center及EV領域，而這兩個領域未來需求及發展趨勢都相當明確，毛利率也絕對遠高於傳統的3C，產品結構轉佳是公司即使2022年營收衰退，本業的營業利益卻逆勢增長超過4成的主因
自行整理
美系客戶
就是單指蘋果公司，從被稱為豆腐頭的充電器打入蘋果供應鏈，慢慢開發到電腦、筆電、平板、Apple TV的電源及傳輸線，曾經營收比重還高於40%，但受到立訊削價競爭使得公司認清到不能單靠一間公司，慢慢降低營收比重，現在則是僅做高單價的產品，像是Apple TV、HomePod mini…等產品
Data Center
主要產品為高電流電源線，以Amazon資料中心AWS為最大客戶，其餘為IBM、Cisco…等。
良維身為Amazon大型伺服器用之高電流電源線主力供應商，日後將隨著Amazon等客戶持續投入雲端設備建置而成長。
良維法說會
EV
主要為電動車及充電槍用之高電流電源線，產品為電纜(連接充電樁與充電槍)、NEMA&Type規格的電源線(主要用於AC交流充電樁)、線束、充電槍。
充電槍不僅要安全、防水、耐用，也要具有優異的絕緣、阻燃、耐高溫等性能，切入不同市場亦需要符合不同國家的規格及安規，良維的AC、DC充電槍線組皆已通過門檻最高的美國UL認證，成功出貨ChargePoint，後續也將陸續出貨EVBOX、EVGO、殼牌等國際充電樁大廠。
以北美充電基礎設施龍頭ChargePoint為最大客戶，以及一些新創電動車公司Lucid、Fisker、Rivian。
良維法說會
3C產品
則是一些PC電腦及相關周邊的電源線及傳輸線
良維法說會

動態價值

Data Center
隨著各個行業的智能化、自動化以及雲端化，雲端產業的基礎設施服務市場在2021年全年的全球規模達到了超過1900億美元的市場規模，其中醫療保健和公部門的應用持續成長，是帶動雲端基礎設施服務的使用多樣化的主因。
另一方面，因疫情關係，如遠端工作、遠端學習、遊戲、串流媒體等，仍是雲端基礎設施服務市場成長相當重要的貢獻者，還有例如元宇宙議題相關的沉浸式體驗服務，預期將推動更龐大、分散、低延遲的服務出現。
近期Microsoft Open AI “Chat GPT”的快速崛起, 再加上最近Google發表的“Bard AI”,甚至包括大陸百度的“Ernie Bot (文心一言)”…等等，都將觸動AI更廣泛的運用以及對大數據的更加深需求，因此Data Center更快速的成長及擴充是可預期的
2022年CNCF(CloudNative Computing Foundation)二月份公布的年度調查報告顯示，K8s(自動部署、擴充和管理開源系統)，AWS(亞馬遜)佔據了整體市場的40%，AWS的雲端服務更貼近客戶，將在全球建立「AWS 本地區域」的計畫，將促使雲端產業擴大化。
EV
隨著氣候變遷以及疫情的影響，各國的汽車電動化趨勢已成為各國政策中的重中之重，未來移動將創造嶄新的商業模式。隨著消費者的接受度轉變，消費者對於電動車成本及價格議價顧慮又明顯降低，政府對於電動車充電站的興建也擴大了電動車行駛範圍。
在2021年實施的歐洲二氧化碳排放目標會使整個產業面臨390億美元的罰款，為此汽車製造商開始積極尋求電動化的方式來減少排放量。目前各國的大型物流業者以及跨國企業陸續開始對於電動車的相關佈局以及投資，這也為車用電子產業、資通業及零部件廠商創造更多機會。
歐洲國家如挪威、德國、英國、比利時等國，皆提供補貼方案及適用辦法，以獎勵國民採納電動車。美國總統喬．拜登（Joe Biden）更公開表示，為了達到2050年100%潔淨能源和零碳排車輛，公務機關以身作則，將65萬輛公務車逐步汰換成電動車。
而亞洲像是印度，總理納倫德拉．莫迪（Narendra Modi）提出具體禁用燃油車的時程表，2025 年兩輪車全面電動化、2030年全面禁止燃油車，只銷售電動車。
在以上背景下，各國政府紛紛加快了充電基礎設施的規劃和建設步伐。根據IEA (International Energy Agency)數據，2020年全球電動汽車充電設施的數量為950萬個，其中250萬個為公共充電設施。保守預計，到2025年，全球電動汽車充電設施將增加至5000萬個左右，其中包括約1000萬個公共充電設施。
2021年，全球電動車銷量成長了160%，老牌車廠如奧迪、BMW、福特、豐田、裕隆等，都紛紛的投入電動車發展。隨著《巴黎協定》於2015年聯合國氣候峰會簽訂，要求成員國承諾降低碳排放，減緩氣候暖化，各國政府預計在2025～2050年間，達成停售燃油車的目標。
根據Statista研究，2021年至2027年間，全球電動汽車市場規模預計將增長四倍以上，預計到2027年全球市場規模將達到約1.4兆美元。這意味著顯著的複合年增長率(CAGR)為2022年至2027年間增長超過19.19%。
良維年報
在上游原材料方面，主要是金屬材料、電鍍材料及塑膠材料等，金屬材料主要是考量其機械強度、良好的導電特性及耐熱性，因此國內連接器廠商採用之銅合金板片，主要為黃銅及磷青銅為主，其使用比率約在六成及四成左右，而美日等外資廠的連接器產品則九成以上皆採用磷青銅。
電鍍材料方面，因考量其導電性及插拔次數，國內連接器產品約有六成以上採用鍍金，其次是鍍純錫、鍍銀等，由於國內連接器製造商採取一貫作業者並不多，因此電鍍多委託專業的協力廠負責。
塑膠材料方面，因主要是考量其成型性、耐溶濟性、耐熱性高剛性、高強度及耐磨性等，而工業塑膠(如PBT、LCP、NYLON、PPS)因具備上述諸多特性，故成為連接器採用的最佳塑膠材料，其中PBT 九成以上可由國內供應，LCP、尼龍、PPS 等則多數仰賴進口。
在下游產業應用方面，台灣連接器下游應用領域以電腦及其週邊產品為大宗，由於通訊產業的發展蓬勃，通訊領域的產品有逐漸增加的趨勢。
金屬材料、電鍍材料及塑膠材料合計約占六成的製造成本，其中以金屬材料成本占最大比重，塑膠材料次之，再其次為電鍍材料。

獲利面

EPS

自行整理
我們就EPS來看，公司從2019年的獲利高點逐年下降，看起來可能會有公司是不是競爭力不足的問題，不然怎麼會連續兩年衰退幅度那麼大，深入去了解原因之後就會知道非戰之罪阿 ! ! !
  1. 2020年受到疫情的影響以及銅價大漲的因素，使得營收跟毛利稍微衰退，再加上營業費用的稍微增加，每個地方都稍微不好一點，累積起來就有不小程度的衰退。
  2. 2021年雖然營收受惠於疫情造成的消費性電子的需求，但我上面有提到連接器成本中銅佔最大比例，所以在銅價不斷上漲的情況下，使得公司毛利率為2019年之後的新低，而毛利率往往是一間公司獲利最重要因素之一。
  3. 2022年營收雖然不比2021年，但受惠於銅價的逐漸回穩及產品結構逐漸轉佳，本業的營業利益逆勢增長超過4成；再加上FED強勢升息使得美元強勢，相對台幣大幅貶值，對於出口佔比超過95%的良維來說，反而是個利多，有一筆不小的兌換利益。
財經M平方

三率

自行整理
三率中的毛利率絕對是我最看重的指標。
  1. 2022年毛利率大幅增加絕對不是只有因為銅價回穩，最主要還是在於高毛利率的Data Center跟EV營收佔比大幅增加、低毛利率的3C電源線佔比減少，這我們從2022年逐季的毛利率就可以看得很清楚了。
  2. 所以我觀察良維的重點會放在毛利率，至於2023年毛利率能不能維持4Q22的毛利率，是我最主要觀察的地方。

ROE杜邦分析

自行整理
我們再從杜邦分析來看公司的賺錢效率。
很明顯完全就是跟著公司的淨利率來走，而淨利率最大部分是跟著毛利率走勢，所以毛利率的高低決定了良維2023年的高度。

財務面

資產與負債

4Q22財報
  1. 「現金」、「應收帳款」、「存貨」、「不動產、廠房及設備」、「使用權資產」共計81%，這部分主要用來判斷公司資產是否運用在本業居多，81%才高出我的最低標準80%一點點而已，這部分沒有特別好
  2. 最主要公司有個「採權益法投資」，這是投資另外一間上市公司「良得電子」，良得電子是良維以前在台灣的代工廠，現在則是單純投資而已，並沒有太多的策略聯盟，因此我才沒有把他納入良維的本業。
4Q22財報
  1. 負債中，流動負債遠遠低於流動資產，不用擔心公司短期資金的週轉有問題
  2. 流動負債中短期借款佔比比較高，但再去看資產中的現金，遠高於短期借款，所以也不需要擔心

存貨

4Q22財報
  1. 資產中存貨是最值得觀察細項的變化，因為存貨可以再細分為「原物料」、「半成品」、「製成品」，當中我會以觀察原物料及製成品為主。
  2. 「製成品」的金額還是稍微偏高，這部分我認為主要是因為消費性電子疲弱所致，只能慢慢消化掉庫存，這必然會有個陣痛期。
  3. 「備抵評價損失」為銅價的下跌為主，當銅價之後漲上來是有機會提列回升利益；再來也有可能是消費性電子類的產品價跌損失，這部分就比較難以漲回來，只好乖乖認列。

經營能力

自行整理
  1. 可以再透過經營能力的週轉天數來更進一步判斷公司目前的經營情況。
  2. 存貨週轉天數很明顯看得出公司存貨的問題，就像上面提到製成品消化情況不佳所致，因此這會是需要一些時間的，再加上公司營收其實是衰退的；但我認為這也是陣痛期而已，因為營收衰退背後的涵義是產品組合轉佳。

自由現金流

自行整理
自由現金流是衡量公司是否真的有現金流入，也代表公司是否實際有賺錢的指標
最近4年只有2021年為負的，因為營業現金流流出，讓我們來檢視看看是怎麼一回事吧!!!
  1. 2021年消費性電子需求大增，公司營收激增，使得應收帳款大幅增加；
  2. 再加上公司力求2022年營收再續成長，存貨也因此多備了不少所致，我認為問題不大，這也是自由現金流最好看3~5年的原因。
4Q22財報

未來發展

我會把重心放在Data Center跟EV，我以下會分別說明公司的展望
Data Center
市場研究公司Market Research Future（MRFR）的報告顯示，全球資料中心市場預計在2023年至2030年期間以約12%的複合年增長率增長。
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致力於實踐「 投資獲利與生活兼具 」的生活哲學。 我認為「投資」的目標是生活品質的提升，與其分秒必爭的盯盤，不如運用「價值投資」，找回時間的自由。
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