低PE裕山

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裕山是一間興櫃交易的環境工程公司,有大量營收來自於土壤處理,會發現是因為有個朋友對環工類的公司感到好奇一起討論,後來發現這間公司是有點被低估,於是把這間公司的故事試著梳理一下。

 

🎁🎁事件的起點:中油高雄煉油廠整治🎁🎁

👉由2021年天下雜誌731期(下稱天下731)的報導揭露。當時台積為了解決缺水缺地問題,中央與地方政府為了解決高雄北漂問題,雙邊共同決定將楠梓區中油高雄煉油廠(下稱高煉場)舊址約176公頃共18區(如下圖1,出自113年3月15日高雄市環保局網站),整治為科學園區。


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👉為了配合2023年底台積高雄廠加入營運,除1-1區、2-1區已由中油清除高煉廠時代的地下水及土壤汙染外(如圖1米黃色部分),餘16區交由高雄市政府辦理以爭取時效。而圖1中的第3區必須在2022年5月前完成整治工程。換句話說,圖2中的得標廠商,裕山、台境以及AECOM公司,依天下731報導大約只有5個月期間要完成整治,以預留時間供環保局完成查驗、解除列管。

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👉第4區整治工程,於2022年發包執行,需於2023年3月前後完成整治。其餘第1、2、5、6區整治,官方一再強調2026年完成整治的決心(最近一次是經濟部產業園區管理局2023年12月28日表示),全案已發包金額逾200億元。


👉在高煉廠的土壤及地下水整治計畫中,裕山扮演了關鍵角色。天下731提到完成土壤整治所需的關鍵機器--熱脫附設備,其運作原理為「對揮發出的污染物進行有效收集並處理」,由裕山公司唯一供應並租賃給其他得標廠商或公司。


👉上面的故事也能解釋裕山近幾年的財務狀況(如圖3)。首先是110、111主要營收來自高市府新工處,反映的是圖4裕山工程所取得的標案。另外是A公司的部分,A公司在111年貢獻營收驟減,個人推估A公司就是AECOM公司(即艾奕康),而營收驟減是因為艾奕康向裕山租用熱脫附設備在111年已近工程尾聲,因此租用時間較短所導致。

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👉另外請特別留意圖4下半,裕山標得27億台幣標案;又依大股東基士德-KY透露,該案將於2025年9月完成 (即114財年)要完成,扣除2023年依比例估算先拿了5億,則自2024年起到2025年止,光這項標案每年約有10.5億營收進帳,依裕山公開說明書說明採111年之毛利率約30%初算且其他條件不變,則該標案每年可貢獻EPS約5.25元並非無據。

 

🎁🎁未來與總結🎁🎁

👉當然裕山除了煉油廠土壤整治以外,另標得汞汙泥土壤整治案(如圖3的B公司部分)。另外一個可以觀察的題材是圾垃改為SRF燃料垃圾減量題材,雖然機率不高,後續有政策的話應該要留意一下。如果沒有政策也沒關係,裕山沒有太大意外的話,2024、2025賺到接近6塊應該不是太誇張的估計。

 

👉另外一個展望是中國市場。依裕山新聞表示,旗下熱脫附設備、垃圾減量處理設備等,將拓展中國市場爭取煉油廠汙染整治,目標2025年海外與本國市場比達到1:1(目前海外市場幾乎為0),他們也從AECOM公司挖角大中華市場的高階人員,看起中國市場似乎大有可為。

 

👉依照裕山的興櫃公司概況表,環工類合理本益比區間為 15.15~28.30。如果讀者檢視上開說明無太大疏漏,建議可以將裕山納入觀察,並關心裕山的供銷契約和營收以作為後續判斷。


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包含興櫃公司、冷門公司或其他上市櫃的公司分析、追縱短評,這個專頁嘗試了解資本市場的後起之秀,成為資本市場的球探,找出被低估或排除過譽的公司,洞燭機先並為財富提前佈局。
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