每一層看起來「已經解決」的地方，下面都還藏著一個更慢的物理限制。
本文中文版整理自作者近日發佈於 Substack / Medium 的英文長文〈The Bottleneck Nobody Is Pricing In: Where AI Compute Really Breaks〉。
過去這段時間，我一直在追同一個問題：
不是「AI 需求是不是真的」，而是——支撐這些需求的實體供應鏈，真的追得上嗎？
如果把視角從 GPU 拉開，往下看完整的 stack：從晶圓、HBM，到 CoWoS 封裝，再到 ABF 基板，你會發現：
那條市場用來定價的需求曲線，跑得比實體世界還快。
這篇文章想做的事很單純：把這個 gap 拆成三層來看，分別是：
- CoWoS：短期最明顯、但有機會最先紓解的瓶頸
- HBM：其實不是「記憶體」故事，而是「產能與資格認證」故事
- ABF 與基板：可能是整個 AI 基礎建設裡，最集中、也最被低估的 choke point
一、CoWoS：短期最明顯、最有機會率先紓解的瓶頸
多數媒體把封裝當成後段加工，好像「設計、製程搞定之後，封一封就好」。
但 CoWoS（Chip on Wafer on Substrate）其實是整個 AI 晶片變成「系統產品」的關鍵整合層：
- 它把邏輯 chiplet 跟多層 HBM 堆在大面積矽中介層上
- 要同時兼顧頻寬、延遲與良率，量產難度遠高於一般封裝線
也因此，你不能隨口說「那就多開幾條線」：
- 傳統 OSAT 的設備、 know‑how、品質管理，很難直接移植到 CoWoS
- 中介層本身就吃進先進製程的產能
- HBM 堆疊與邏輯晶片的貼合，前面已經花了多年才把良率拉上來
TSMC 在 2025 年的說法很清楚：
- 會在一年內大幅拉升 CoWoS 產能，試著把供需缺口縮小
- 但即便產能加倍，用的字眼仍然是「narrow the gap」，而不是「fully resolved」
我的解讀是：
CoWoS 會率先看到「有感改善」，但至少到 2026 前，都還是影響 H100 / B200 等級系統實際出貨量的主門檻。
圖一. 即使產能大幅擴張，2020 年代中段前 CoWoS 仍落後於 AI 需求。
二、HBM：這其實是「晶圓與資格認證」問題
再往下走一層，會碰到 HBM。
這裡常見的說法是：
- SK hynix 領先
- Samsung 在追
- Micron 慢慢切入
問題是，這個敘事對「結構有多硬」的描述，其實很保守。
市調大致顯示：
- SK hynix 還是拿走一半以上的 HBM 市場
- Samsung 在二成區間
- Micron 是第三名但規模較小
這是一個有明顯領先者的雙寡頭，而且領先者同時又是 NVIDIA 的主要 HBM 供應商。
為什麼很難快速改寫？
- 物理難度
- HBM3E 要把多顆 DRAM die 疊在一起，透過 TSV 導通
- 良率管理、封裝後測試，本身就是高難度製程
- 資格認證時間
- 跟 NVIDIA 這種客戶的 qualification，不是簽 NDA 就好
- 要跑完完整的熱測、訊號完整性、系統 burn‑in，常常是一整季、甚至多季的流程
- 晶圓吃得非常兇
- HBM 對晶圓的需求遠高於一般 DRAM
- 新增晶圓產能，從決策到實際出貨，往往是 4–5 年的時間軸
所以：
HBM 更像是「晶圓與認證的產能分配問題」，而不是市場上習慣講的「記憶體價格循環」。
Samsung 近一年積極簽長約鎖 AI 客戶，很大一部分就是在爭取「未來幾年的配給權」，而不是只看下一季的 ASP。
圖二. HBM 市場結構接近雙寡頭，市占與 qualification 時間軸都不容易快速改寫。
三、ABF 基板：最容易被忽略、卻可能撐最久的 choke point
真正最少被寫到的一層，是 ABF 與高階基板。
每一顆高階 AI 加速器底下，都躺著一塊 ABF 基板：
- ABF（Ajinomoto Build‑up Film）是關鍵絕緣材料
- Ajinomoto 在這個子市場的市佔，業界普遍認為超過 95%
這代表什麼？
- 這幾乎是一個單點依賴的材料層
- 又剛好被用在 CPU / GPU / 伺服器等高毛利應用上
Ajinomoto 的路線圖顯示，
- 它會在 2030 年前持續擴大 ABF 產能，預計整體產能提高約五成
- 但時間軸本身就說明：這是一個長達數年的擴產過程，而不是一兩年就能解掉的瓶頸
同時間，像南亞電路板等基板廠，也都在往：
- 更高層數
- 更大片尺寸
- 更細線寬線距
這讓 ABF 這一層的難度不只是「產能要變多」，而是：
在產能增加的同時，規格也在變得更難做，能跟上的廠商只會變少不會變多。
因此，從集中度與時間軸來看，
圖三.ABF 產能是階梯式擴張，AI 需求曲線則幾乎連續加速，中間的 gap 很難在短期內消失。
四、時間序：誰先好轉，誰永遠在追趕
如果把這三層放在同一條時間軸上，大概會是這樣的圖像：
- 2024–2026：
- CoWoS 處在「關鍵缺口 → 縮小缺口」階段
- HBM 則是「結構性吃晶圓，怎麼看都偏緊」
- ABF 幾乎完全是紅色區塊，還在加深難度
- 2026–2028：
- CoWoS 開始出現明顯紓解，但仍不算寬鬆
- HBM 會慢慢看到更多供應商過 qualification，但 wafer 端仍拉不太開
- ABF 雖然有新產能上線，但隨著規格升級，整體壓力其實還在往上走
- 2028 之後：
- HBM 有機會在新廠 fully ramp up 之後，慢慢看到「結構性改善」，但這已經是後半段的故事
- ABF 是否真的鬆動，很大程度要看：有沒有替代材料或第二供應來源能站得起來
對投資與產業判斷來說，我會用一句話記：
CoWoS 可能最先好轉；HBM 在整個十年大部分時間都偏緊；ABF 則是那條大家懶得建模、卻默默拖慢進度的長尾瓶頸。
圖四. 三個瓶頸的時間尺度不同：CoWoS 先紓解，HBM 與 ABF 可能撐更久
作者簡介
Sinclair Huang 為獨立研究者與某上市公司董事長特別顧問，長期關注半導體、AI 基礎建設與生技產業的交界。平常在英文平台撰寫長文，試著把「實體供應鏈的節奏」翻成資本市場看得懂的語言。
延伸閱讀（英文）
- TSMC 2025 Q1 法說會與先進封裝產能說明。
- 市調機構對 2024–2025 年 HBM 市占與擴產計畫的報告。
- Ajinomoto 關於 ABF 市佔與 2030 年前擴產投資的公開資料。
時事註解：關於美伊衝突
註：撰文時，美伊衝突仍在升高，市場情緒容易被短期地緣政治事件主導。本文刻意不討論戰爭本身對股價的即時影響，而是聚焦在 AI 基礎建設中、相對慢變但關鍵的物理瓶頸，供中長期思考參考。
免責聲明
本篇內容僅為個人觀點與研究筆記，不構成任何投資建議或買賣證券之邀約。文中提及之公司與產業資料，皆基於作者撰寫時可取得之公開資訊，可能隨時間而變動。讀者在做出投資或商業決策前，應自行進一步查證，並視需要諮詢專業顧問。作者可能持有或未持有文中提及之相關資產，無義務主動更新持股狀況。全球地緣政治與市場環境瞬息萬變，本文不試圖預測短期價格波動，只聚焦於中長期供應鏈結構。
Tags
AI、半導體、先進封裝、HBM、ABF、供應鏈、股市投資、Geopolitics
