對Amazon未來的大膽預測-談公司基本面與長線價值

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這家公司如果只看財務數據,今年至今非常難看,我甚至沒有看過哪家公司會強調自己的自由現金流下降871%,而且他的投資者簡報根本就像小學生做的一樣簡陋,也從來不做精美的圖表給投資者分析,因此過去兩三年,筆者其實花很多心力,才真正理解這家公司。
資本支出與研發投入很多,導致現金有很大的淨流出
仔細探究他的商業模式,放眼未來十幾年,幾乎沒有什麼公司可能把他拉下來。很多人認為隨著營收增加,收入會不可避免地趨緩,確實今年遇到了宏觀經濟的逆風,導致去年高基期的收入,到今年就相形減緩,不過推特上有一位喜歡這家公司的用戶,做了一張很有參考性的圖表,可以讓我們知道,這家公司是真的快到天花板了,還是因為短期的問題,反而出現了不錯的買入機會。
亞馬遜各項業務年化複合成長率,仍維持的不錯
這兩年因疫情無法出門,導致線上購物的需求提前兌現,但今年走出疫情,又遇到經濟衰退,成長率看似大幅下降,如果與疫情前的成長性相比,其實跟過去十年的長期成長率差異不大,大家最擔心的可能是AWS的成長開始趨緩,至於這個問題,留待下一回財報分析文章來探討。
強大護城河的企業在美股有很多,公認的好公司如Costco、Apple、Microsoft,目前都超過20倍本益比,而Amazon雖然看起來本益比極高,但仔細梳理財務數據後,會發現他的盈利能力是被低估的,實際上,在幾家科技巨頭中,以目前的市值與未來的股價增長性,亞馬遜與META,其實是我相對看好的兩家公司。

公司如其名:擁有又廣又深的多樣化業務

公司的護城河:物流

眾所皆知,一開始Amazon是從賣書開始,一段時間後開始擴大自己販賣的品項,開始從事線上零售業務,後來逐漸加入一些附加業務,至今有廣告、第一方及第三方物流、Prime會員制、AWS,每一個都擁有巨大的市場,而他的市場份額也都還不高,還在以健康的成長性不斷擴大市場份額,其中最重要,也是他最深的護城河,就是過去幾十年鉅額的物流投入,Amazon不斷建立自己在各個地區的倉庫及物流車隊,甚至租下飛機實現更快的運送,一邊增加廣度,擴大營運範圍,一邊增加深度,不斷減少送貨時間,十幾年來應該砸下了數百億美元,現在的規模已經超過UPS與FedEx,成為美國最大的物流系統,這種看似瘋狂的投入,在Bezos看來是必要的,因為零售業務利潤很低,沒有做到非常巨大的規模,就難以實現盈利。
而Amazon的終極目標,就是永無止盡提高消費者體驗,如果沒有一個強力的創始人,不在意華爾街的意見,全心全力的做好該做的事,Amazon難以走到今天這個地步,在物流的投入不會是一兩年可以達到的,可以視為這家公司未來十幾年幾乎難以撼動的護城河。他自己的物流系統可以向願意使用Amazon平台的零售業者提供物流服務,再向業者收取服務費及傭金,這部分反而把過去幾年高額投入的劣勢,變成了未來持續增加收入的機會,只要購物的趨勢不斷由線下往線上轉移,這部分收入的成長性就有保證。
很多人認為他的零售業務還是在虧錢,其實是因為這兩年因為疫情需要大量人力及物流,再度拉高營運費用與資本支出,明年管理層保證會開始減少資本支出,如果過去資本支出造成的大量攤提開始降低,營運費用不再大幅增加,再加上資本支出有紀律的縮減,再過個3~5年,保守估計,每年將有超過一千億的自由現金流,2022第三季雖然營運現金流下降,不過幾乎都是短期原因,待會再分析。

廣告業務

Amazon透過在自己網站上增加廣告欄位,以及將自有品牌的推薦排序往前移到醒目的位置,逼迫比較知名的廠商店家需要花錢來將自己排序更靠前,以及買下網站上的廣告欄位或是關鍵字,這種作法可能有壟斷的疑慮,而且也間接使得店家總成本提高,加上Amazon又對客戶滿意度非常要求,更容易接受用戶退貨,使得店家銷售收入,其實有超過一半給了Amazon,但是,Amazon用戶實在太多,進入網站後目的性也非常明確,就是想買東西,自然這些店家廣告投放更有效率,如果店家透過FB與Google投放廣告,雖然也有流量,但是這樣子經過層層漏斗後,真正轉換成收入的比例會較少,而且自架網站也要不小的維護費用,相比Amazon,不見得更划算,但是卻麻煩許多。
Amazon擁有廣大用戶與店家的優勢,使得他的廣告業務正在掠奪其他數位廣告公司的市場份額,因此,Amazon的廣告成長性比FB與Google更快,單位經濟效益可能也更高(除了AWS,Amazon沒有提供個別業務的利潤率),如今越來越多人想要購物時,會跳過Google搜尋,直接進入Amazon的網站,因此他的廣告業務還有很多可挖掘的潛力。

Prime會員制:提高用戶終身價值(LTV)

Prime用戶的獲取非常重要,一旦用戶加入會員,可以有很多福利,例如看影集、閱讀電子書、滿額免運、聽音樂,還有很多針對Prime會員推出的促銷活動如Prime day,而且相較於非Prime用戶,Prime會員每年會在Amazon多花費好幾倍的金額,因此這部分用戶穩定的成長,能像好市多一樣,每隔幾年就提高會員費,也就意味著收入能不斷成長。

AWS:與Azure、Google Cloud的寡頭壟斷

Amazon Web Services,縮寫為AWS,當初是因為Amazon內部的資料繁雜,零售業務本身又具有強烈的季節性,因此,本來在內部就有許多小新創團隊的Amazon,組建了一個團隊,開發了具備擴展性而且可以持續在線的雲服務基礎系統AWS。一開始多數人還沒能理解這項業務的優點,但能夠更方便地即時處理及儲存資料的AWS,逐漸成為了Amazon線上零售的基礎架構。
AWS非常有效的降低成本及提高效率,後來Bezos認為,這種雲端服務的需求不會只有在Amazon內部,而是所有企業都應該具備的基礎建設,Amazon提供給任何有需求的企業,許多企業確實感受到依使用量付費的彈性與提高內部效率的好處,AWS至今擁有雲端服務行業最高的市占率,在仍需要大量建數據中心與研發投資的階段,還能擁有很傑出的營業利潤率。
雲端服務是一個數十兆美元的市場,副標題提到的這三家科技巨頭,三方割據,各家的雲端業務,都有比自身其他業務更高的成長率,現在企業雲端的轉移程度,估計僅在5~10%之間,如果整個雲端市場保守假設,又有每年3~5%的整體需求成長,這樣子的超長賽道可以確保在十幾年內,各家雲端業務的快速成長。

Amazon的管理

Amazon的所有業務,不是在搶奪別人的市場,就是在創造更大的市場,現在的收入相比他的TAM,都還在相對小的規模,公司內部還有很多小規模的實驗性團隊,Amazon給這些小新創團隊很多的彈性,這些團隊主要進行開創性的設想並嘗試執行,這有點類似Google內部的Other bets,以Amazon實用主義的思維,筆者認為比起Google進行跟自己主營業務較無關的賭注,Amazon內部更有機會出現像AWS一樣,為自己及其他人帶來高價值的業務,將規模做的越來越大,讓這家公司又出現下一個增長動能。
就算沒有出現下一個新賽道,目前的主要業務,每項都已經有很長的賽道以及極具深度的護城河,還有快速成長十幾年的潛力,現在的執行長Jassy雖然不像Bezos極具侵略性思維,但以他曾經擔任AWS總裁的能力,這一兩年的管理也能觀察出他的長期眼光,要維持自己各項業務的護城河目前看來並沒有問題,筆者相信Amazon的長期價值是明顯被低估的,而目前Jassy在管理上對筆者而言還算滿意。

潛在風險

Amazon的業務除了廣告有壟斷疑慮,其實還有一個小的風險,就是外送行業的興起,讓購物流程中的最後一哩路被更完善地填補了起來,這個行業目前收入規模整體還小,主要也還是以送餐為主,利潤一樣很薄,對用戶收費也較高,只有具有明顯時效性的商品,比較有機會讓外送行業取得市場份額,我想目前還不是最需要在意的問題。而Jassy的領導現在沒有問題,但未來十幾年的發展,能不能保持公司的理念,永遠是day one,持續擁有競爭優勢,仍要長期關注。

大膽的預測

我認為這家公司未來要超越蘋果的市值,機會很大,很多科技巨頭已經開始大量回購股票,將資本返還給股東,但Amazon多數業務還在早期,市占率還不高,營收看起來規模已經很大,但半數是低毛利的零售業務,他真正高利潤高成長的事業,廣告、雲端、會員制,第三方服務,還沒真正發力。筆者對他長線的假設,就是有朝一日,Amazon會成為上市公司中,市值最高的企業。
由於篇幅已經很長,22Q3財報分析留給下一篇文章,主要討論現金流下降是長期還是短期問題?這次財報電話會議,管理層比較保守,對第四季收入預期較為悲觀,而且AWS的成長率受到經濟不景氣影響,將會來到更低的25%甚至更差,這些問題筆者將深入分析。
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長期投資,以科技股為主,目標是在未來幾年中找到幾家具有成為科技巨頭潛力的公司,並深入分析其商業模式,目前已有幾家公司納入我的投資部位及觀察名單,未來還會不斷地更新自己對於投資的看法與公司財報分析。
巴菲特說過:成長是價值投資中不可或缺的部分。筆者的投資理念是,在未來幾年中找到下一個Google或是Amazon,並且長期持有。在這個專題中,會將我大部分投資想法記錄下來,並深入分析我關注的公司基本面,也會不斷更新我的持股狀況。若您看完文章後對我的分享有興趣,歡迎持續追蹤。
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