我們（就像）在黑暗中戴著手套，試圖操作一些敏感的機器控制裝置。
We're trying to operate the controls on some fairly sensitive machinery, in the dark, wearing mittens.
市場觀察解讀｜當專家都看不懂經濟前景時，建議要「居高思危」
更新於 發佈於 閱讀時間約 8 分鐘
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專家都看不懂的市場
近期市場應該讓不少投資人有混亂的感覺，還記得去年下半年不論是市場或聯準會，主流觀點都是必須引發經濟衰退來對抗通膨，因此聯準會大幅加息，10年期減3個月美國公債利差更出現史上最大幅度的倒掛，顯示市場對於經濟衰退的高度預期。
但近期通膨年增率持續回落，且失業率並未明顯增加，使得市場及聯準會主委鮑威爾（Jerome Powell）在內，都對經濟前景轉趨樂觀。鮑威爾甚至在FOMC會議的會後記者會強調「Disinflation」（反通貨膨脹，意指通膨放緩）的過程已經啟動，並表示「軟著陸」（Soft landing）機會增加，這也讓市場嗅到多頭訊號，股市強力反彈，軋空力道一波接一波，殺得空軍哀鴻遍野。
但要持續打擊通膨，仍需要就業市場逐步放緩，然而２月３日公布美國1月份非農就業數據卻讓專家跌破眼鏡，就業人數暴增51.7萬人，遠高於市場預期值18.9萬人，更是12月前值26萬人的近兩倍之多，不僅翻轉原本的就業人口下降趨勢，也打破市場對於聯準會停止升息的預期。
到底是就業強勁，通膨持續下滑，經濟將實現溫和成長或軟著陸？亦或就業強勁將帶動通膨僵固甚至回升，迫使聯準會重啟升息步伐，讓經濟衰退的陰影重新浮現？
此刻眾說紛紜，就連先前主張失業率必須大幅上升才能對抗「滯脹」（Stagflation），同時也是「鷹派通膨」代表人物的前美國財政部長賴瑞‧桑默斯（Larry Summers），也提到認為現在美國的經濟情勢很難看得懂，並從極端的通膨與經濟衰退觀點，轉為預期軟著陸機會增加。
然而「鴿派通膨」的代表人物，同時也是諾貝爾經濟學獎得主的保羅‧克魯曼（Paul Krugman）也對經濟前景感到困惑與擔憂，他說：
超高通膨與疫情造成的供應鏈失序，以及通膨下滑伴隨的強勁就業市場，甚至是經濟衰退與經濟溫和成長並存的前景預測，都讓無數經濟學家與市場參與者感到混亂，在這種狀況下，「你」真的有能力預測前景嗎？
放下預測與猜測
面對多空不明的前景，「邏輯投資」建議讀者先放棄預測與猜測，不要堅持「選邊做」。
例如你認為經濟終將衰退，因此不斷增加空單部位，但若通膨加速放緩，聯準會停止升息，市場資金可能回補股票，引發新一輪的軋空，就像我們在1月看到的美股一樣。
下圖是1月份美國基金經理人的調查，可以看到基金持有股票的倉位仍屬於歷史低位，而持有現金比例則在歷史高位，這代表市場仍有資金動能回補股票，空軍不宜小看市場觀點的反轉與資金動能的威力。
但若是做多呢？假設勞動市場持續火熱，促使通膨維持高位，或是原物料價格回升，引發新一輪的通膨擔憂，多軍恐怕會重新回憶起2022年6月的惡夢。
從下圖可以看到有不少原物料價格都已止跌，但價格仍高於疫情前水準，甚至銅價已經出現明顯漲幅，這可能是預期中國解封將提振需求，但也可能逐步傳導到物價，形成價格上漲壓力。
情勢不明的市場，讓政策制定者與投資人的犯錯機率都大幅增加，「邏輯投資」認為我們不應該將精力放在總體經濟的預測上，而是應該關注我們能掌握的事實或客觀歷史估值。
思考大概率事件與估值
首先，我們先掌握幾個大概率事件，這會幫助我們確認目前市場的定位與所處的位置。
- 通膨持續下降，預期租屋價格見頂回落將帶動通膨進一步放緩。
- 美國高利率政策將維持，但升息節奏放緩。
- 美國白領行業持續裁員
- 中國解封帶動消費與需求逐步恢復
- 各國解封帶動旅遊、餐飲與服務業需求逐步正常化
- 半導體庫存水位將在2Q23回到正常水位
- 科技進步速度並未放緩，雲端、AI、伺服器、電動車、綠能、儲能、電商、流媒體、晶片工藝等成長趨勢不變。
- 烏俄戰爭、土耳其震災有機會帶來重建需求。
從這些資訊當中，可以推敲2023年的經濟恐怕還不具備快速起飛的條件，這是因為經濟仍受制於高利率與白領階級裁員帶來的負面影響，特別是高利率對於經濟的壓抑具有滯後性，當利率維持在高水準，一方面會影響企業獲利的估值，並增加融資成本，同時也會壓抑消費，冷卻過熱的經濟，最終帶來實體經濟與股市指數的修正，而現在還在升息階段，「邏輯投資」認為股市指數仍有回條或震盪修正空間，很難想像能夠直接V轉。
但上述觀點並不代表對今年感到悲觀，實際上今年的前景展望應較2022年更加樂觀，特別是解封與服務業帶來的需求仍將支撐經濟，同時半導體的庫存循環也可望在今年中旬步入尾聲，因此今年做空應慎選時機，我自己是傾向維持作多。
但近期股市大幅反彈，我們從「本益比」來思考目前的市場位階是否合理。
下圖是標普500指數席勒通膨調整後本益比，可以看到目前的本益比接近疫情前水準，但遠高於過去20年的平均水平。以目前的高利率背景來看，我不認為這樣的本益比是合理的，若企業盈餘持續下修，本益比也可能有下修空間。
另外，「恐懼與貪婪指數」（Fear & Greed Index）也達到「極度貪婪」的水準。
值得注意的還有近期股票反彈，漲幅劇烈的股票主要是小型股或跌深的科技股，例如二手車交易平台Carvana今年股價大漲超過200％，加密貨幣交易所Coinbase上漲超過100%，健身器材Peloton也上漲超過100%，這很難說是基本面提升帶來的成果，更像是2021年市場流行的投機交易或迷因股（meme）題材。
如果市場上漲的主因來自資金或題材炒作，而非源於基本面的驅動，那這樣的牛市可能很難走得長遠，儘管「邏輯投資」仍看好長線經濟的成長，特別是科技驅動的效率提升與產業革新，但短線上風險似乎比潛在報酬來得更高。
至於台股的部分，也要注意「匯損」這項因素。今年至今美元兌台幣已貶值1.67％，這是最近美元指數走強的結果，之前一度貶值超過3％；假設今年美元指數因升息步伐放緩而持續走跌，則部分公司可能出現匯損，影響獲利與估值。
結語：居高思危
綜合上述原因，「邏輯投資」建議讀者要「居高思危」，這不是要大家賣出手上所有股票或開始做空，而是在股市大幅反彈後，應思考上漲延續的機率與支持上漲的動力為何，就算要軋空，以美股來說，Put/Call未平倉比例已大幅下降，代表空頭多數選擇平倉認輸，軋空燃料已消耗不少。
「邏輯投資」目前是持續逢高減碼，但仍要強調這不是看空後市，而是儲備之後積極做多的能量。
另外選股方面，不論是台股或美股，仍要注意評價的合理性，選擇具有復甦題材，或成長性明確但估值偏低的公司，仍是較為合理的選擇。
至於本益比過高，或是獲利不如疫情前，成長性有限，股價卻超過疫情前水準的公司，投資人則要當心。
此刻不要出現FOMO（錯失恐懼症，Fear of missing out）的情緒，按著自己的步調安心操作，才能走得更長遠，並安全地走出這段多空不明的混沌時期。
「邏輯投資」文章內容係運用來自公開網路、新聞、財報及聯繫公司所獲資訊歸納之個人心得，目的是分享投資觀念，內容僅供讀者參考，無任何股票投資勸誘之意圖。投資有風險，文章內容不建議作為投資行為之最終依據，投資前請審慎評估並自負盈虧。
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美國經濟衰退指標浮現引發投資人的擔憂，導致全球股市波動劇烈，有認為會硬著陸，有認為會軟著陸，甚至也有認為經濟並無衰退。究竟是經濟衰退？硬著陸？軟著陸？還是並未衰退？
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這篇文章討論了全球股市自7月中旬以來面臨的強力賣壓，主要指數回檔幅度達10%到20%。美國ISM製造業指數和非農數據引發了「景氣衰退」的討論，科技股受到的壓力尤為沉重。市場也開始懷疑日本央行意外升息是否導致「利差交易」瓦解，使市場資金快速被收回。
全球股市因美國就業報告不如預期而進一步下跌。美國國債收益率全線大幅下滑，美元對主要貨幣的匯率走弱。WTI原油價格大幅下跌，黃金小幅上漲。
https://www.instagram.com/p/C-KvFH2tX8I/?igsh=MWU0aTM5eGM0cXAzcA==
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美國勞工部公布 7 月非農報告，新增就業僅報 11.4 萬人，比前月數據 20.6 萬人大幅下降，且失業率也是自前月的 4.1% 快速上升至 4.3%。
整體 7 月新增非農就業報告雖然疲軟，但目前仍舊尚未跌入經濟衰退，我認為，我們現在正處在總經週期的轉換點，就是 Fed 是否能夠引導
FOMC 聲明較為鴿派，但並未具體說明「9 月降息」，但發表會上鮑爾宣布本次會議也討論了降息議題，認為最早可能在9月降息後，貨幣政策聲明包含了華爾街一直期待的幾項變化(鴿派內容)，利率大幅下降，股價上漲。
⑴就業成長依然強勁，失業率仍較低 → 就業成長放緩，失業率有所上升，但仍處於較低水平
⑵去
聯準會主席鮑爾的最新言論引起市場關注，市場對未來貨幣政策走向產生憂慮。鮑爾強調了美國經濟的韌性以及在降息風險的平衡方面的警告。此外，本週將公佈6月非農就業報告等重要經濟數據，市場將密切關注。蘋果股價迎來歷史新高，而AI類股預計在第三季逐漸出貨，投資者需密切關注市場動態。
民調顯示：6成美國人感覺經濟衰退，近半數預計美股下跌。摩根大通執行長CEO警告：美國經濟恐會「硬著陸」，最遭是陷入「停滯性通膨」！Fed會議紀錄顯示官員仍不排除升息，高盛CEO：今年降息機率恐為零！
由於美國的通膨情況在可預見的期間內難以減緩，儘管華爾街極度渴望降息，美國聯準會仍難以降息，乃可預見！
最新的經濟數據發布後，市場普遍預期通膨下降的幅度可能有限，進而增加了延後降息的可能性。對股市的本益比造成了不小的壓力。4月中旬將開始的企業財報季，將是市場的下一個焦點。市場的波動性有所降低，短線操作空間縮小，中長期投資趨勢的斜率也有所減緩。
經過2022年高通膨的肆虐，2023年一開始投資人其實都對全球景氣及股市行情打上一個大問號，美國聯準會為了打壓通膨仍舊維持原調、持續調高利率，因高利率而增加的營運成本及貸款利息衝擊了企業獲利及民眾消費力，這些都讓人產生了經濟走向硬著陸的疑慮。
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