特斯拉 23Q3 財報深度分析，跟著特斯拉股東細細品味這份成績單吧 !

一、我是誰 ?

大家好，我是Jason

首先跟各位自我介紹 ! 我是名特斯拉的長期投資人，平常出沒在Instagram，原本長文的主力平台是Potato Media，最近轉戰方格子，希望大家多多指教 !

我的專長是價值投資，擅長從質性分析的角度出發分析個股是否具有投資價值。在我這裡看不見任何技術面、籌碼面的資訊，這與我的信仰不符。舉凡閱讀財報、新聞內容判別及分析、中長期趨勢判斷都是我擅長的領域。

二、前言

Hello各位，又到了一季一度和各位見面的日子～

起床讀財報雖然很累，但好像也漸漸的成了與你們的小默契(想不到也默默堅持6次，也就是一年半了)，希望能透過簡短的文章減少你們的投資負擔~

開始前先複習一下上一季財報文的下半年追蹤事項，各位思考看看公司的達成狀況：

1. 營業利益率回升至Q1水平，毛利率回升至20%
2. 柏林工廠達到滿載50萬，並舉辦擴張環評及公聽會
3. 4680電池技術性突破，德州週產能8000
4. Cybertruck交車(預計11/30)
5. Dojo如公司預期建置、FSD Beta in China
6. 再多宣佈一座儲能or電車超級工廠
7. 能源業務毛利率爬升至20%，Lathrop宣佈擴張計畫

在文章開始前，我給本次財報一個簡評：公司很明顯想用AI和儲能轉移投資人過度關注電動車毛利率的目光。

以下正文開始

三、財報數據統整

根據特斯拉官方揭露之財報內容得知 :

1.造車毛利率(不含RC)：16.3% (上季18.1%)

2.營業利益率：7.6% (上季9.6%)

3.EPS為0.66(noo-GAAP);0.53(GAAP)

4.自由現金流(FCF)：0.848B (上季1.005B)

5.能源毛利率24.4%(10.9％→18.4%→22.4%)

四、經營數據分析

1.電車毛利率持續下探

與上季18.1%相比，不含監管信貸的電動車毛利率為16.3%，這數字倒是比我原本預期的低！我原本預期雖然本季產能降低會影響毛利率，但在原物料成本遞延作用及降價並沒有非常誇張能趨緩一點，但看來技術性的減產造成的影響仍不小。

我覺得在市場仍非常關注電車毛利率的情況下(這本就仍是佔比高達84%的主業)，特斯拉想繼續在資本市場說故事的話還是得想辦法維持下去，否則股東可能又要迎來撿便宜的好機會。

X上有在討論當Model 3 Highland和Cybertruck上市後能幫忙拉高毛利率，Highland的部分我認爲是正常的！畢竟公司改版後不但稍微拉高了價格，且當初的改版本就是衝著更低廉的成本而來；但CT雖可能帶來更高的毛利率，但老馬已在電話會議提及：CT想產生正向現金流，至少需要12~18個月，所以仍只是表面賺錢而已。

總結來說，我覺得在歐美高利率環境及中國景氣低迷(&高競爭環境)下，還有一段難熬的日子要過。

2.為何營業利益率只剩7.6%？

上季說過：未來需要特別注意公司的營業利益率狀況！而本季財報第一行的7.6% Operating margin就讓我從半夢半醒中瞬間清醒(結果市場似乎不意外，反而又是照慣例的在電話會議後才跌)。

直接說原因：單季研發費用大幅增加至11.61億，去年同期也才7.33億，而上一季也才9.43億，這是近六成的年增率！假設本季和上一季持平，營業利益率其實可達8.5%。

前兩三年曾經有被問過為什麼特斯拉的研發費用佔比越來越少，馬斯克回覆說目前不需要這麼高的研發投入，只是浪費而已。而很明顯，公司現在找到了值得他們重金投入的賽道(End to End AI)。

我們來看公司財報中對於營業利益率降低的說法：

1. Cyber​​truck、AI等研發項目帶動營運費用增加
2. 與工廠升級相關的生產提升成本和閒置成本
3. 外匯負面影響

其實就是老生常談，端看你我願不願意接受而已，但我看短時間內很難回到雙位數了。

而遇到這種情況時，我建議去反思公司數據下降的理由是不是你能夠接受的。只要不是亂花錢，我會認為那些聰明人能夠搞定這些的(給我那麼好的顯卡，我可能只會拿來全開遊戲解析度)。

3.隱藏秘密的現金流量表

明明毛利率和營業利益率掉那麼多，本季還面臨技術性停工，為何營運現金流還能增加2億？自由現金流也只少了2億，現金和等價物還能增加30億？ 我們來仔細看看細項：

• 從現金流量表中的「CASH FLOWS FROM OPERATING ACTIVITIES」我們可以得知：儘管淨利(Net Income)下降約7.4億，但「Changes in operating assets and liabilities」卻同樣也多了約7億，正負相抵就沒了。

而其中包含了庫存、存款、在建合約和其他流動資產(如短期美債)等。說白點，這有點在透過會計數字去技術性讓帳面好看，對上市櫃企業來說滿正常的。

• 而隨著公司對各方面投資力度加大，本季的融資活動現金流也大幅增加至(47.62)億美元，與上季相比增加了近12億，說要投資真不是開玩笑的。

而當然也與上季一樣，透過定存、短期債券等投資到期收益「Proceeds from maturities of investments」來技術性降低大幅投資造成現金流量表負項的影響。

• 融資活動上，公司本季也有別過往幾季，大幅增加了幾筆共計約22億美元的借款「Net (repayments) borrowings under vehicle and energy product financing」。
• 我會判讀成：公司算是脫離了過往幾年光靠本業就能cover投資活動的狀況(不過長期借款其實是好東西)，但公司本來就體質良好，前陣子也成為可投資級別的公司，借點錢開個營運槓桿我覺得沒什麼，有時候太過保守反而要煩惱。

五、各項業務經營狀況

1.令人滿意的能源業務

我在上季給出儲能超越公司年初20%毛利率的目標，而本季確實達到！根據財報揭露得知本季儲能毛利率已達24.4%，代表加州Lathrop工廠的產能爬坡順利，且大幅受到鋰金屬等原物料成本下降的影響。

本季裝機量雖達4.0GWh(年化16Gwh），但其實在裝機量及收入上已經停滯約3季。

好在公司在電話會議中提及：Lathrop工廠將開始擴建二期，未來產能將達到滿載的40Gwh/yr，所以未來裝機量及收入的增加是可預期的。

但能夠就此說Tesla是能源公司了嗎？雖然毛利率大幅增加，但其實營收也不算多，也僅貢獻約3.81億的毛利而已！我期待舊工廠的產能爬坡，以及新工廠(上海)的開工。

至於太陽能的衰退？只能說它的利潤遠不是儲能業務能比擬的，但需要的人力卻異常龐大，我想這不會是公司近幾年會發力的部分。

講白了當初收購這塊業務本就爭議十足，根據新版馬斯克傳內容也可間接預測結果：公司不會脫手這塊業務，以免又被質疑當初收購Solar City的合理性，這也較符合企業對於可持續能源的形象，但絕對會漸漸地淡出這塊沒賺頭的市場。

2.生力軍將救火電車業務

特斯拉的電動車經營的好嗎？擁有全球最暢銷車款(Model Y)的公司怎麼可以說不好？但問題就是公司端得上檯面的產品也僅剩Model Y一款車，導致匹配不上公司的野心。

公司的確有在成本端下足苦功(目前平均單車成本為37500)，且維持年初目標180萬輛，但過程跌跌撞撞也是事實。

而隨著Model 3 Highland的投產，我想在第四季會略有改善！根據情報可以得知新款的產能爬坡還算順利，也將在歐洲及中國交車。

而公司於剛剛電話會議也確認了Cybertruck的交車日期為11/30，且預計年化產能已有12.5萬輛，我想大家可以期待一下這台劃時代的不鏽鋼車。

而服務收入目前雖僅佔9%營收，且毛利率僅有6%，但隨著交車數及北美全方面開放超充站給友商後，這部分占比有望提升(但不用太期待毛利率，充電毛利率不高)。

3.AI

於通篇文章所述，公司希望將投資人目光從電動車(硬體)轉往人工智能(軟體)，而言行上倒是一致！

根據原先計劃：特斯拉已於7月23開始了旗下超級電腦Dojo的建置，並持續購買了萬片規模的Nvidia顯卡，已滿足持續擴張的人工智能需求。

而本季馬斯克曾在Ｘ上親自使用新版FSD V12進行直播，該版本號稱是使用人工智能端到端技術進行，取消了原本近30萬行的限制代碼！該版本預計於明年初發佈，屆時將是史上首款使用端到端技術的自動駕駛技術，期望能有所表現。

而於智能機器人上，特斯拉九月底公佈了機器人Optimus的發展近況，目前已能透過純視覺識別物體顏色並進行分類，並能根據學習數據去調整積木方向，這與兩年前需要人攙扶的印象非常不同，有人戲稱目前的Optimus：「從需要人攙扶的老人，變成了有點生手的技術員」，而這部分的確也是公司非常發力(不管在人才還是資源提供上)，我想再給它一段時間，會大有可為。

六、未來目標及展望

說說未來目標：在全球景氣沒有反轉跡象下，公司也不該像個傳統景氣循環產業般等待景氣恢復。儘管我認為公司在電動車業務發展上有點卡關，但我也認同公司在人工智能上的精準發力。

特斯拉最大的優勢是無與倫比的製造能力，以及強大的軟體統合能力！既然是首創端到端自動駕駛，代表沒有人能完全清楚接下來事態會如何發展，但根據過往兩三年對於極端案件(長尾)的處理，我們可以基本現有版本的極限，以及判定改為端到端將有利於FSD自動駕駛的推進！只不過要特別注意初期的數據投餵就是了，這也是為什麼公司要拿5星Uber司機的開車影片給FSD看。

未來目標其實和之前差不多，只差在我不看好大環境會在短期內有所改變：

1. 電動車本業持續賺錢，以養活其餘高潛力業務
2. Cybertruck今年少量交車(基本確認)，明年交車5~10萬台
3. 4680電池技術性突破，至少產能足夠CT用，Model Y能用更好
4. FSD V12正式發佈(最好加上FSD in China)
5. Lathrop擴產進度、上海儲能和墨西哥廠開工
6. 德國柏林廠產能滿載

寫到這也已經4000字，閱讀加撰寫花了我近3小時，如果對你有幫助的話希望你能分享給所有需要這篇文章的朋友，也是對我最大的支持和鼓勵！

那就這樣囉，下一季的財報日再見～